11月26日，由朝阳永续、中国银河证券、银河期货联合主办，华安基金协办的2022年度（第十七届）中国私募基金风云榜策略会圆满落幕。现场大咖云集，多位机构大佬在圆桌论坛上就资本市场走势、未来投资策略等热点话题进行了深入探讨，酣畅淋漓、干货满满。

尽管受疫情反复、俄乌冲突、中美摩擦、高温限电、地产低迷等多重因素拖累，但在稳经济一揽子政策的支持下，三季度经济整体延续复苏态势，那么未来宏观经济环境又会有怎样的变化？我们在这背景下该如何进行资产配置？

衍盛投资合伙人黄亮、巨量均衡基金创始人/投资经理程志田、深圳白鲸投资总经理/投资总监彭小泉、银河国际行政董事宿阳在向日葵投资FOF投资经理江卓轩的主持下，就以上问题展开讨论，发表各自观点。

何为大类资产配置

银河国际行政董事宿阳表示，资产配置就是选择低相关性的资产做分散风险降低波动，实现风险调整后的收益提升，它是投资策略最重要的环节。在谈及海外家族办公室与境内投资者在大类资产配置上的区别时，宿阳认为前者相对更关注交易对手的风险。此外，由于海外很多年利息都处于较低位置，无风险收益长期处于较低位置，而且没有刚性兑付的信仰，所以海外投资人更关注资产配置和长期回报。

向日葵投资投资经理江卓轩也从FOF管理人角度对资产配置提出了自己的看法，一是，做配置就是中长期的持筹思路，如果今天买明天卖就是在做交易，不是在做配置。二是，用于做配置的资产或者是策略很需要具备一个属性——长期正收益的预期，如果这类资产或者策略不具备这样的属性，是不能中长期持有，拿去做配置的。

何为债券资产

深圳白鲸投资总经理/投资总监彭小泉表示，债券基金基本上可以分为利率债券基金和信用债券基金两大类，整个债券基金的风险一般可概括为三个方面：

一是利率风险。如果市场预期要回暖复苏或者是货币政策要紧缩时，市场就会认为债券的收益率会随着通货膨胀预期和基础利率的上升而上升，这时债券市场就因为这种利率的预期会出现下跌，过去一周债券市场的参与者也已经非常真切地感受到利率带来的风险。

二是信用风险。债券基金买了一些资质不太高、标的不太好的债券，一旦出现实质性的违约，或者大家觉得该区域/行业/公司的债可能要跌，这时债基就会出现明显回撤，过去比较典型的是地产债的违约。很多主流机构由于资金规模都有较大的配置压力，因此很多都配了地产债。过去在地产债违约风潮中，这些债券基金有非常明显的下跌，甚至配得多、踩雷多的债基更是出现断崖式下跌。

三是流动性风险。现在大家习惯到主流机构如券商资管、银行、公募基金购买债券基金，其特点是赎回方便，比如说每天、每周或者是半个月、一个月均可赎回。一般债券基金的管理人会采取相应措施应对赎回，预防流动性风险。但是一旦有利率引发的下跌时，这时候其实是没有办法用原来准备的流动性较好的头寸应对赎回的。

此外，彭小泉认为债券基金具备长期正收益的预期属性，而能够实现的唯一方法就是要有专业的投资能力。

CTA是否有长期正收益预期

衍盛投资合伙人黄亮表示，基于海内外的数据进行实证研究，配置CTA策略长期来看是能够实现正收益的。他说：“进入21世纪以来，跟踪CTA的指数能够实现10%以上的年化收益率。与股票、债券这类传统金融资产相比，CTA容量相对较小且可能大部分年份不是一个收益非常抓眼球的品种，但它却是长期资产配置组合中必不可少的工具。

同时，他也指出近些年来国内CTA策略还是取得相对不错的表现，其中很重要的一点是，与股票不同，它可以双向交易，即可以做多也可以做空。一般来说，CTA策略收益主要来自期货品种的波动率，如果波峰和波谷频现而且上下浮动比较大的时候，这时CTA策略较为容易获利。黄亮认为期货市场本质上具备套期保值的功能，波动大是期货市场存在的根本原因。虽然也会遇到市场波澜不惊的时候，但中长期看市场不会永远平淡无奇，当波动比较大的时候，比如像在新冠疫情突发的2020年，市场上大部分CTA策略都取得非常可观的收益，有一些CTA基金一年创造出的收益甚至比过去三年累计的收益还要多。

黄亮认为要配置CTA，是因为它和债券、股票是低相关甚至某些时候负相关，资产组合中可以通过这个属性部分对冲掉其他类别资产下跌的风险，比如说股票下跌幅度较大时通过持有CTA策略的基金对冲掉股票下跌导致的回撤，让资产组合中实现更加稳定或者是降低波动的效果。

巨量均衡基金创始人/投资经理程志田也指出，CTA策略是这几年才走进中国公众的视野，但是在全世界来看这种策略历史悠久且生命力非常旺盛，所以长期来看一定有正收益，否则不可能一直延续到现在。

CTA可以划分为趋势、反转和套利策略，有人说它是赚趋势的钱，有人说是赚错误定价的钱。但在程志田看来，CTA本质上赚的是波动率的钱。他说：“CTA是一类做多波动或者是做空波动的资产，甚至可以说所有不带来正向现金流的资产的盈利点都在于波动。一句话总结就是——波动不休，CTA不止。”

资产配置框架

降低波动在资产配置领域有很多模型，那么是否有简单易行的方法呢？这里宿阳提到了资产配置中再平衡的重要性。再平衡有两种方式，按照时间或者阈值来进行再平衡。他说：“虽然理论上再平衡的频率越高越好，但实践中还要考虑交易成本、税收成本、人力成本等，所以还要辨证地看这个问题。”

宿阳指出，资产相关性越低，波动性越大，做再平衡的效果越好。此外，再平衡需要极强的纪律性，只有坚持遵守投资纪律，才能从资产配置中获得长期收益。

在谈及股债配置时，彭小泉表示，明年的经济基本面、行业状况、公司经营会有所好转，明年的股票市场应该比今年要好，所以股票配置的价值会提高。不过，她仍然会把主要精力和配置比例放在自己熟悉的信用领域。

另外，程志田也就商品策略和股市的关系表达了自己的看法。在谈及CTA是否为股市的“危机Alpha”时，他说：“如果从数学统计的角度来刻画二者的相关性，会形成一条所谓的‘微笑曲线’。股市大幅上涨时，股市收益和CTA正相关，股市大幅下跌时，股市和CTA负相关，中间风平浪静时二者不相关，在股市大跌的危机时期，CTA往往能为我们提供正收益，所以大家觉得它是‘危机Alpha’，统计学概念的意义再于，大概率危机时会带来alpha，但并非每次当股票市场出现大跌时CTA策略一定上涨。”此外，他还强调，大家做资产配置时要找到一种不相关或者是负相关的资产，CTA策略可以和股市多头策略放在一起做配置。

如果银行账户多了1000万，在1-2年的投资期间如何配置这部分资产？

黄亮表示，首先还是要看一下投资人对这1000万未来1-2年的预期是什么，他的风险承受能力是什么一个水平。站在当下，他较为看好量化类股票和CTA策略。他会建议客户配置一部分到指数增强或者指数增强+CTA的产品中。目前沪深300、中证500、中证1000等宽基指数整体估值都比较低，但这些指数内的上市公司质量和成长性还都非常不错，因此未来指数收益弹性也会更好，再叠加量化管理人通过卓越投研能力创造出的超额收益，持有指数增强产品可分享到Alpha +Beta的双重红利。CTA+指数增强的组合策略，CTA部分可以视为配置了成本不高的一个保险，同时CTA非保证金部分可以通过指数增强充分提升资金使用效率。从具体金额来讲，他建议把70%的仓位放到指数增强和CTA，剩下的用于购买一些现金管理类理财产品。

程志田对此也给出自己的观点，他说：“短期内很难判断股市方向，但以1-2年的周期来看没有理由对股市特别悲观，从整个居民资产配置的选择来说，大量的资金还是会流向股市。如果是1000万的资金会将500万投向量化多头，且不会局限于指增产品。量化多头有两大特点，一是弹性高，二是画像清晰，风格不会发生太大漂移。此外，还会投向CTA。”    

彭小泉指出，每个人风险偏好和能力圈不同，所以资产配置比例肯定不一样。就她个人而言，如果看未来一年，她会将70%的仓位放在债券上，尤其是擅长的信用债。另外30%会放到股票量化、CTA等有机会的资产中。拉长时间跨度，当权益资产机会确定性提高时，会择机加大相关配置比例。

责任编辑：qin