一、历史行情回顾

2011 年以来锡价运行，分为六个阶段： 2011 年下半年开始，由于欧洲债务危机、美国经济放缓以及中国经济增速减缓引发市场对全球经济的 担忧，造成锡市消费清淡，全球锡价出现了持续性的下跌，2015 年底最低达到 8 万元； 2015 年底到 2016 年底，供给端结构性改革，中国锡矿产量大幅下滑，锡价强势上涨，从最低的 8 万 元涨至 15.7 万元的高位； 2017 年初到 2019 年 4 月份，全球锡矿产量回升，供给增速高于需求端，锡市由短缺转向过剩，过剩 量不大，供需矛盾不明显，锡价经历 2016 年的快速上行后进入震荡走势，震荡区间 14 万-15.5 万，持续时 间长达 2.5 年。

2019 年 4 月-2020 年 3 月，受到中美贸易战、日韩贸易争端、全球突发新冠疫情影响，锡价持续下 跌，2019 年 8 月份最低跌至 13 万成本线下方，2020 年 3 月跌至 10 万附近。 2021 年 4 月-2022 年 3 月，全球采取宽松的财政及货币政策应对疫情冲击，流动性充裕下有色金属大 幅走高，锡市供弱需强造成库存逼近历史低位，锡价刷新历史新高。 2022 年 4 月-至今，新冠病毒升级，国内产业链一度中断，欧美高通胀下，货币紧缩加速，宏观环境 从滞涨逐步转向衰退，锡价见顶回落。

二、2022 年上半年行情回顾

（一）锡期货价格回顾

2022 年 1 季度锡价在低库存及宏观利多支撑下，强势上行，不断刷新历史新高，LME 镍事件助力锡价 大幅拉升至 39.5 万元的历史超高位，伦锡站上 5 万美元整数关口。 LME 镍事件结束，市场恐慌情绪降温，锡价高位回落，回归常态后，国内 5.5 稳增长强消费预期支撑 锡价高位运行。 随着进口窗口打开，进口锡大量增加；疫情冲击下游需求，运输不畅，需求大幅走弱；供不应求转化 为供过于求状态，锡价开启自由落体式下跌。截止 6 月 30 日，沪锡主连最高触及 395000 元/吨，最低 194110 元/吨，收于 202600 元/吨，下跌 30.24%。

（二）锡成交持仓分析

沪锡在 4 月横盘中，成交持仓见底，随着期价破位下跌，资金活跃度快速走高，成交持仓均创年内新 高。

（三）锡现货及升贴水

国内外锡库存下降至历史低位，造成现货持续高升水。2021 年 2 月 LME 锡 0-3 月升水达到 5240 美元/ 吨水平，刷新历史新高，此后升水震荡回落，但仍远高于往年同期水平，进入 2022 年逐步回归均值。国 内现货升水呈现先扬后抑走势，在 2021 年 11 月初达到峰值 15000 元/吨，此后快速回落，但全年升水平 均水平远高于往年同期，进入 2022 年再次摸高 17500 元/吨，随后回归均值。截止 6 月 30 日，2021 年国 内锡现货升贴水均价为 2750 元/吨，LME 锡 0-3 升贴水均价为 238 美元/吨。

2022 年一季度俄乌冲突牵动市场神经，且超出市场预期，市场更多交易大宗商品的供给和能源成本的 不确定性。4 月之后，尽管地缘政治问题仍存在较高不确定性，但对市场影响明显减弱，市场核心焦点转 向需求端。

随着美国 5 月 CPI 同比意外创出 8.6%新高，市场迅速上调对美联储加息节奏的预期，6 月 16 日美联储 宣布加息 75bp，这是 1994 年以来美联储单次最大加息幅度。摩根大通按当前的政策指引，预期美联储年 内将加息至 3.625%左右，这是一个很可能让美国经济“硬着陆”的水平。

随着全球通胀的持续走高，美联储超鹰派加息，多国央行加入加速紧缩货币政策队列中，市场对于全 球衰退预期持续升温。美联储收紧货币政策趋势不可逆转，美元料高位运行，利空有色板块，美国经济表 现以及欧美债券利差的预期将左右美元指数运行的节奏。

由于利率上升导致耐用品支出出现明显的回调，以及住房服务和与住房相关的消费支出放缓，随着后 市利率上升的压力变得更加明显，住房需求将继续减弱，经济衰退风险进一步加大，有色集体承压。

国内方面，一季度经济增速低于目标预期，同时国内疫情反复，稳经济的重要性更加凸显，国家数次 重要会议释放出政策发力适当靠前的信号。6 月末，国常会决定通过发行开发性金融债券筹资补充重大项 目资本金，应对今年稳经济任务重、财政收支压力大、疫情冲击下社会主体加杠杆意愿不足的困境。随着 各项稳增长政策持续加码，复工复产持续推进，预计各项经济指标有望环比回升。

一、高锡价刺激锡矿 供给惯性增加

过去多年锡新矿山投资少，在产老矿山品味下降，因此锡矿难有明显增长，甚至走低。不过，2021 年 高锡价刺激锡矿山加快生产，印尼、中国、秘鲁、刚果等多国产量均有增长。据 USGS 数据，2021 年全球 锡精矿产量为 30 万吨，同比增长 13.64%。对于 2022 年，国际锡协预计全球锡矿新增产能仅 650 吨，不过 在产矿山产量增长明显，印尼及刚果矿山将贡献主要增量，印尼与私营冶炼厂相关的矿山生产将恢复到正 常水平，刚果金 Alphamin 矿品位回升，带动产量增长。

中国是全球最大的锡矿生产国，据 USGS 数据，2021 年我国锡矿产量 9.1 万吨，同比增长 12.35%，逆 转过去三年走低趋势，占全球锡精矿总产量的 30.33%。云南、湖南和广西是我国锡矿产量最大的三个省 份，但也面临老矿山品位下降，未来数年产量缓慢下降的困扰。内蒙古银漫矿业是我国锡矿山中的主要增 量，过去两三年生产持续受到干扰，不过后续将贡献主要增量。据中国有色金属工业协会数据，今年 1-3 月我国锡矿产量为 18195 吨，同比下滑 27.31%。

我国虽然是全球最大的锡矿生产国，但冶炼产能更高，因此部分依赖进口锡矿资源。1-5 月度我国锡 矿进口量为 11.41 万吨，同比增长 58.69%。缅甸疫情仍然影响运输，不过较去年同期明显好转。 近年来印尼政府持续发表限制甚至禁止大宗商品原材料出口的表态，2021 年 11 月 23 日表示可能将于 2024 年禁止锡出口，2022 年 5 月再度表态今年将禁止锡矿出口。印尼是全球第二大锡矿生产国，2021 年 锡矿产量 7.1 万吨，占全球产量的 23.67%。但由于该国倾向于往深加工方向发展，锡精矿全部在国内加工 后以锡锭或锡合金形式出口。印尼是我国精练锡最大的进口国，2021 年进口印尼精炼锡 3902.6 吨，占国 内当年产量比例约为 4%，但需关注政策能否落地，因此暂时无影响。

锡精矿价格大幅回落后，冶炼厂采购谨慎，加工费在 5 月 9 日上涨 1000 元/吨突破前高后持续走高。 截止 6 月 30 日广西、江西、湖南地区 60%锡精矿加工费均价 25000 元/吨。云南地区 40%锡精矿加工费均 价 29000 元/吨。

二、精锡产量冲高回落

据 SMM 数据显示，2021 年我国精练锡累计产量为 16.52 万吨，同比增长 10.43%。2022 年 5 月份国内 样本企业精锡产量总计 14200 吨，与上月相比增加 880 吨，环比涨幅 6.61%；同比去年 5 月增加 1350 吨， 涨幅 10.51%；2022 年 1-5 月国内生产精锡总计 63695 吨，同比去年减少 1602 吨，降幅 2.45%。

6 月中旬国内主流冶炼厂开会探讨锡价大幅波动背景下企业如何做好套保规避风险的问题，随后国内 主流冶炼厂陆续于宣布检修停产，至 6 月末周云南主流冶炼厂均已进入检修状态，江西地区仅有 2 家冶炼 厂仍有成品产出。检修计划将在 7 月中旬开始陆续到期，关注后续事态发展。

海外方面，2021 年世界第三大锡生产商马来西亚冶炼集团 MSC 因熔炉故障、疫情等因素暂停生产数 月，产量明显下滑，目前生产正常。去年印尼、中国、秘鲁及玻利维亚等多国产量均有增长，国际锡协统计数据显示，2021 年全球精锡产量增长 3.91 万吨至 37.81 万吨。对于 2022 年，MSC 已全面复产，印尼天 马公司完成升级改造，国际锡协预计全年精锡产量增长 1.52 万吨至 39.33 万吨。

另外，2022 年以来我国精练锡进口窗口多数时间打开。尽管如此，1-2 月我国精炼锡为净出口 407 吨；3 月进口盈利水平进一步抬升，一度达到 3 万元/吨，进口显著增多，我国 3 月进口精练锡 2014 吨， 净进口 量 722 吨。4 月精练锡保持盈利状态，进口精练锡 3280 吨，净进口接近 2700 吨。5 月末窗口关闭，6 月伦锡暴跌，进口窗口一度打开，预计后续进口有限。

一、镀锡板产量平稳

2021 年镀锡板企业订单充足，产量整体上移，中钢协数据显示，2021 年我国镀锡板产量为 135 万 吨，较去年同期增长 12 万吨，同比增速 9.76%。2021 年我国镀锡板净出口 133 万吨，累计同比 22%。今 年 1-5 月我国镀锡板产量为 53 万吨，较去年同期下降 3 万吨。随着锡价持续回落，食品罐头包装行业用锡 成本持续回落，铝制易拉罐、玻璃瓶等反向替代性抬升。

二、铅蓄电池开工小幅回落

疫情以来，居民短距离出现倾向于选择电动自行车，快递及外卖行业的迅速发展，均为铅蓄电池消费 提供支撑。2021 年我国铅蓄电池产量为 2519 亿伏安，同比增长 13.7%。部分地区运输问题仍未得到完全 性解决，6 月份中国铅酸蓄电池生产企业整体开工率为 62%，环比下降 1%。另外，2020 年我国电动自行 车保有量近 3 亿辆，对铅蓄电池消费构成有力支持，短期电动自行车超标车淘汰工作继续进行，拖累电池 更换需求。锂价高企，锂电池成本大幅抬升，电动自行车用锂电池对铅蓄电池替代速度放缓，短期对铅蓄 电池消费有支撑。

三、电子产品进入下行周期

根据安泰科数据，国内锡消费中，焊料占比一家独大，占总需求量的 60%。其次为锡化工，占比 15.6%，马口铁占比 9.4%，青铜/黄铜合金 3.9%，铅蓄电池 6.9%，玻璃 2.4%，其他 1.7%。

锡焊料中，生活消费品占比大约 23%，通讯和电脑占比各 16%，汽车及交通占比 15%，其他电子产品 占比 9%，工业设备与控制、工业焊料占比各 8%，太阳能焊料占比 3%。 疫情以来，居民在家时间明显增长，居家办公、线上会议、娱乐等带来电子产品需求爆发式增长，提 振锡消费，2020 及 2021 年我国电子计算机产量分别增长 16%和 22%，智能手机产量分别同比下滑 5%和增 长 9%。目前多国已逐步放松防疫管制，且过去两年电子产品销量大幅提高，透支后续需求，因此我们认 为 2022 年电子产品需求或迎来拐点，产销量料持稳或小幅下滑。今年 1-5 月我国电子计算机产量 1.8 亿 台，同比下滑 4.9%。我国智能手机产量 4.7 亿台，同比下降 0.7%。

四、集成电路景气度回落

我国集成电路行业在政策支持下快速发展，2010-2019 年均增速高达 15%。2020 及 2021 年我国集成电 路累计生产分别同比增长 29.45%及 33.3%，增速步入新台阶。2022 年 1-5 月我国集成电路累计产量同比下 滑 6.2%。5 月集成电路产量为 275.1 亿块，同比下滑 10.4%。

五、光伏装机量放量增长

中国电力企业联合会数据显示，2021 年我国光伏装机量累计 54.93GW，累计同比 13.96%。2022 年 1- 5 月新增光伏装机量累计 23.71GW，同比增长 139%。根据中国光伏行业协会（CPIA）预计，2022 年我国 光伏新增装机量有望达到 75GW。预计“十四五”期间，全球每年新增光伏装机约 210-260GW。CPIA 预 测，2021 年全球光伏装机 150-170GW，2022 年全球光伏装机 180-225GW。

国际锡协估算，2022 年全球光伏行业用锡量有望达到 1.6-1.9 万吨；2025 年前，光伏行业用锡量将以 25%-40%的年均增长率持续增加，贡献锡消费 1%左右增速。

六、新能源汽车销量翻倍

据中汽协数据，2021 年我国累计销售新能源汽车 352.1 万辆，销量渗透率提高至 13.5%。2022 年新能 源市场延续强劲势头，1-5 月我国新能源汽车产销分别达到了 207.1 万辆与 200.3 万辆，同比均增长 1.1倍。另外，中汽协预计，2022 年产销有望达到 500 万辆，同比增长 47%。5 月 31 日，工业和信息化部、 农业农村部、商务部、国家能源局发布通知，决定联合组织开展新一轮新能源汽车下乡活动，此外财政 部、税务总局通知对购置日期在 2022 年 6 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日期间内且单车价格（不含增值税） 不超过 30 万元的 2.0 升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。刺激政策将有力延续新能源汽车强势。

今年以来受春节放假及疫情因素影响，国内库存震荡回升，截止 7 月 1 日，上期所锡库存为 4424 吨，LME 锡库存为 3560 吨，两大交易所总库存为 7984 吨，较去年同期增加 2699 吨，较 2021 年底增加 4704 吨。持续快速增加的库存给期价带来明显的压力。

据世界金属统计局 WBMS 数据，全球锡市自 2018 年以来多数月份处于供应短缺局面，且缺口在 2020 年扩大，但 21 年供需由缺口逐步转向小幅过剩 0.21 万吨。2022 年锡市场延续紧平衡局面，1-4 月全球锡 市紧缺 1.4 万吨，过剩量相对于全年锡消费量来看，处于紧平衡状态。

国际锡协数据与 WBMS 存在差异，但趋势大体一致。2020 年疫情拖累全球精练锡产销均下滑，2021 年疫情影响依然存在，但明显减弱，供给及需求均明显回升，且供给增速高于需求增速。据国际锡业协会 数据，2021 年全球精练锡产量为 37.81 万吨，同比增长 11.53%。需求为 39.09 万吨，同比增长 5.69%，高 锡价在一定程度抑制消费，供应仍存缺口但缺口收窄至 1.28 万吨。对于 2022 年，产销维持增长态势，预 计 2022 年全球精练锡产量为 39.33 万吨，同比增长 4.02%。消费量为 40.52 万吨，同比增长 3.66%。供需 缺口小幅收窄至 1.19 万吨。

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