来源：雪球App，作者： 小哲财财，（https://xueqiu.com/3767356742/158574583）

天润乳业是一家新疆奶企，拥有独立完整的奶牛养殖、乳制品研发、采购、生产和销售体系。在中东部地区待久了，就觉得中国哪里也是蒙牛伊利老大，其实在新疆，大家都喝天润。

就看这天山牧场，蒙牛伊利怎么比。

这里先说一个概念，投入资本回报率（ROIC），ROIC衡量一家公司投入资金产生收益的能力，比如一家公司的ROIC等于20%，就代表着如果年初这家投入100块钱用于经营，到年末可以收回20块钱的收益。ROIC是一个比ROE和ROA在大多数情况下更能反映公司经营效率的指标。

天润乳业的毛利率和ROIC长期低于伊利股份10个点，除新疆地区外，天润的产品价格比伊利高很多。价格高，毛利起不来，而且投入资本回报率停滞不前，就说明公司规模效应不强，疆外地区蒙牛伊利太强大，公司规模小，成本高，营销渠道不完善，销量起不来，很难与其正面竞争，于是只配了小仓位，没有太在意。

2020年第二季度，公司实现营业收入5.53亿，相比去年4.76亿增长16.7%；实现净利润6039万，相比去年同期4664万增长29.48%，远超我的预期，同时经营现金流也实现的相应增长，赶紧亡羊补牢一番。

公司采取稳健的经营战略，疆内市场是基本盘，年增速15%，南疆8亿的市场份额，公司只占1/8；在疆外通过经销商模式，同时与盒马永辉等大型商超合作，主攻重点城市重点市场。2019年在北京开始投入，市场反响不错，预计2020年会加大铺货力度；同时公司也在完善网购商城建设，加强直销力度。

上图是2019年公司的主营业务及构成，2020年第二季度公司营业收入5.53亿元，在疆内受疫情干扰的前提下，还能同比上年同期增长16.17%，可以推测疆外市场扩展效果良好。

低温酸奶由于巨头参与竞争，公司在疆外地区优势并不明显，2020年公司将奶啤作为重点营销对象，有意将奶啤打造成新的大单品，这是公司现阶段最大的增长空间。公司研发势头强劲，每年都会推出新品引领市场，同时也志在研发既奶啤之后新的大单品。

2017年公司奶牛存栏量1.58万头，2018年公司奶牛存栏量2.28万头，2019年公司奶牛存栏量2.55万头，2020年6月公司奶牛存栏2.67万头，增长态势良好，截止2019年年报，奶源自给率约60%。唐王城项目2020年12月份达产，拥有年产能常温奶1.05万吨，低温酸奶1.05万吨，奶啤0.9万吨。主要针对南疆市场。截止2020年8月，公司奶啤总产能100吨每日（含唐王城奶啤产能），单日实际总产能600吨，奶啤产能问题基本解决。

2019年公司实现乳制品销量18.92万吨，2020年公司计划实现19.14万吨，半年已实现9.89万吨（合整年19.78万吨），考虑到一季度疫情冲击销量并未增长，公司二季度销售表现优秀。

在乳制品行业，有个共识，得奶源者得天下，无论是西湖龙井、栖霞苹果，还是东阿阿胶、贵州茅台，好的产品一定要有好的自然资源做支撑。新疆位于北纬45度附近，处于公认的黄金奶源带上。公司16个牧场位于草场资源丰富的地区，较长的日照时间及较大的昼夜温差使牧场具有了独特的品性，“ 天山之下，润及四方”，这就是护城河。公司自主研发的常温风味酸奶使用独特采集的菌种自然发酵，拥有国家专利，独家配方拥有较高的技术门槛。对比市场上其他同类产品，公司产品优势明显，供不应求，19年销量相比18年增长30%。公司CEO对乳制品行业认识深刻，经验丰富，踏实肯干。公司关注产品质量与口味较多，但营销和渠道发展相对缓慢，好在已经开始重视营销渠道建设，公司2020年在南疆新建高端有机奶产能，主要面向疆外市场，受制于营销渠道限制，不太可能成为爆款，但是凭借既定受众和渠道，大概率稳定增长，风险不大。

蒙牛伊利始终是公司迈不过去的槛，公司只能做差异化竞争，同时还要面对西域春等奶企抄袭式竞争的干扰，15年打出低温酸奶牌之后被巨头同类产品后来者居上就是例子。

天润是一家小而美的乳业公司，拥有作为一家奶企的核心竞争力，未来增长空间很大。短期奶啤的推广是公司最大的增长空间，长期来看疆外市场拓展是决定公司未来成长的必由之路，公司在新疆地区赢得了蒙牛伊利，如果只考虑产品在疆外同样也能胜出，关键在营销渠道的建设和规模效应提高。这也是公司未来成长的瓶颈。中报一出，第二季度这个业绩，公司的价值中枢就在18.4，随着奶啤陆续放量，中期业绩同样值得期待。

任何公司在没有进行深度调研的基础上不能妄下结论。投资就是要去寻找尽可能多的维度，去不停反思判断乃至推倒重来，以求思想与客观事实达到统一，你觉得呢？$天润乳业(SH600419)$$伊利股份(SH600887)$