来源：雪球App，作者： 五分财记，（https://xueqiu.com/4344624368/175346620）

摘要：牧原股份存贷双高情况引起了市场和监管关注。分析发现，牧原股份在控制标准后的样本中处于50到75分位值，数据并不异常。一般来说，存贷双高的原因除了资金供需错配之外，可能还有投资及估值方面的考虑。

深交所给牧原股份的问询函中提到了存贷双高的问题：

问题 6-3：公司 2020 年 9 月末在持有大额货币资金的情况下，短期借款和长期借款大幅增长的原因及合理性。

存贷双高，字面的意思就是公司期末的货币资金和银行借款都很高，本来不应该算是一个问题，在公司生产经营过程中总会出现资金供需不匹配的情况，需要通过融资来解决，受合同条款限制，融资不一定能随时偿还，出现存贷双高现象有其合理性。

之所以会成为一个问题，是因为去年出了几个财务造假案，包括东旭光电、康美药业、康得新等，共同的特征是虚构银行存款，无法偿还到期债务，表现出来的现象是存贷双高，利息收入大幅小于利息支出，正好这两项牧原股份都占了。

牧原对此做了一些说明，同时附上了事务所的意见，都是常规操作，并没有提供更多有价值的信息。本文尝试从A股市场整体数据来分析存贷双高现象，结果表明，牧原股份在控制标准后的样本中位于50到75分位之间，数据并不反常。一般来说，存贷双高的原因除了资金供需错配之外，可能还有投资及估值方面的考虑。

首先，怎么定义存贷双高？

本文用货币资金代表存，短期借款和长期借款之和代表贷，用货币资金除以短期借款和长期借款之和作为存贷比，当货币资金和银行借款超过一定金额后，存贷比越高，说明在持有大量货币资金的同时取得了大量的银行借款。那么问题来了：既然有钱，为什么还要借钱？

事出反常必有妖，这里就隐藏了财务造假的可能。监管的逻辑大概就是这样的。

问题最后再回答，先来看看这种情况算不算反常。

一、市场样本分析

用A股市场2020年三季度的财务数据，剔除金融行业和数据缺失的样本，共得到3355个样本。

货币资金（cash）平均为25.67亿元，银行借款（loan）平均为39.07亿元，“存贷双高”首先是两者的绝对额要超过一定金额，用太小的金额，或者相差太悬殊的金额计算出来的存贷比没有意义，因此将货币资金和银行借款两者同时大于等于均值的样本作为“存贷双高”的第一个标准。共得到345个样本。

再看345个样本的存贷比，中位值为0.5712，均值为0.8228，牧原的存贷比存贷比为0.95，超过了均值，在75分位到90分位之间。

“存贷双高”的第二个标准是货币资金接近或者超过银行借款，用存贷比来衡量，超过中位值（0.5712）的样本有173个，牧原在50到75分位之间。直观感觉，这个数据并不反常。

考虑到样本中包含不同行业的公司，商业模式不同可能会造成数据不可比，因此单独列出牧原所在的“日常消费”行业公司数据。

在这个行业集中，按存贷比（cash_l~n），牧原股份排在中游；按货币资金和银行借款金额比，牧原股份为第二高。单就数据而言，列表中的公司都存在某种程度的“双高”情况，金龙鱼和伊利股份尤为突出。

二、存贷双高的原因分析

现在来回答既然有钱，为什么还要借钱的问题。

（一）生产经营过程中的资金供需错配

牧原的回复总结一下就是这个理由，实际上反映的是管理水平，没啥好说的，管理水平有高有低，错配的情况多多少少都是有的。

（二）满足潜在的投资机会

持有现金的三个动机：交易性动机、预防性动机和投资性动机，持有现金量取决于风险偏好。举个例子：你有100万房贷，同时有100万现金，提前还贷能够节约6%的贷款利息，但把100万投资买基金可能会取得20%的收益，你怎么选？养猪这么高的毛利率，贷款利率又不高，持有现金随时进行投资并不奇怪。

（三）提高估值的需要

在DCF模型中，折现率通过计算加权平均资本成本（WACC）得到，这一数据与资本结构有关。由于债权成本低于权益成本，债权比例越高，WACC就越低，相应的DCF模型计算的估值就越高。尽管DCF模型有这样那样的缺点，可以认为它有用或者没用，但几乎所有的机构在估值时都会计算。

通过操纵资本结构影响股价，在国内比较少见，美国股市有相关案例。用银行借款回购股票并注销、或者借钱分红，快速提高债权比例，从而推高股价，波音好像就是这么干的。牧原由于2018和2019年大幅盈利，债权比例从50%左右下降到23%，从估值的角度考虑，保持一定的债权是完全必要的。