涡旋压缩机翘楚，国产替代扬帆起航

英华特成立于2011年11月29日，目前主要产品为“英华特 INVOTECH”涡旋压缩机，按下游应用分涵盖冷冻冷藏、热泵、商用空调、电驱动车用涡旋等四 个应用机型。自2019年来，英华特连续四年涡旋压缩机销量位列全国第六位，仅次于五大外资品牌，连续多年为国内涡旋压缩机销量最大的国产品牌。 英华特压缩机覆盖领域丰富，应用广泛：冷藏冷冻主要应用于果蔬库的制冷、食品加工、工业制冰等领域；热泵主要应用于学校等公共区域热水供应、寒 冷地区采暖，谷物烘干等；商用空调主要应用于粮仓、机房的空调和大型冷水机组等；电驱动车主要用于驻车的制冷制热等。

发展历程：产品渠道步步为营，重点客户取得突破

英华特成立于2011年，成立10余年历经初创期、产品和渠道建设期、高速发展期等三个发展阶段。 初创阶段（2011-2014）：2011年公司成立，次年发布2-6匹涡旋压缩机，2013年实现对外产品销售。 产品和渠道建设阶段（2015-2018）：公司精准把握北方煤改电采暖细分市场需求，针对性开发的热泵压缩机销量不断扩大，在17年首次突破10万台，并开始构建经销 商渠道体系。 高速发展阶段（2018至今）：产品矩阵进一步扩容，大匹数及车用压缩机等多元化产品相继发布。客户拓展同步取得成效，公司于2021年进入格力供应链，并联手博 格思众进军新能源车压缩机市场，2023年公司于创业板挂牌上市。

股权结构：实际控制人持股23.62%，与一致行动人合计控股38.27%

公司控股股东及实际控制人陈毅敏先生直接持有公司 17.53%的股份，并通过苏州英华特企业管理合伙企业（有限合伙）的执 行事务合伙人间接持股6.09%，合计控制公司 23.62%的股份。同时，郭华明、文茂华和蒋华为陈毅敏的一致行动人，发行后陈毅 敏及其一致行动人合计持有公司股份的比例为38.27%。

核心高管主要来自行业龙头艾默生，研发营销经验丰富

公司董事会现有董事9名，其中非独立董事6名。公司核心高管人员多数曾任职于艾默生环境优化技术（苏州）研发有限公司，职位覆盖研发经理、设计经理、 产品经理、销售代表等多元业务。涡旋压缩机市场中艾默生、丹佛斯等外资厂商耕耘较久，产品与销售体系底蕴深厚。公司核心高管熟悉外资龙头研发、生产体 系与渠道建设方法，有利于推动公司在正确方向上开展业务，前期规避外资强势领域进行规模扩张。

核心技术人员经验丰富，自主创新能力较强

公司现有5 名核心技术人员。截至 2022 年 12月31 日，公司共有研发人员 40 名，研发技术人员占公司员工总数的15.94%。核心技术人员共有五人，多 曾担任厂长或研发工程师、主管等职务，公司核心技术人员共取得 17 项发明专利、46 项实用新型专利，对公司的科技创新发展起到积极推动的作用。 核心技术人员股权绑定，利益共享助力长期发展。除公司核心高管外，许玉见、方伟中、陆标分别通过英华特管理持有公司 0.27%、0.14%、0.14%的 发行前股份。股权绑定公司与核心技术人员的利益，有利于增强公司核心团队的凝聚力，助力长远发展。

财务分析：营收业绩高速增长，下游客户持续突破

伴随产品矩阵扩容与下游领域的持续突破，英华特营业收入快速增长。2020-2022年，英华特营业收入由3.01亿元增长至4.48亿元，复合增长率为14.24%。 2023H1营收为2.5亿元，同比增长34.6%，增长主要源自地缘政治波动与能源供给不足背景下，海外空气源热泵等新型环保节能设备需求量持续增长，公 司相应增强经销与直销客户拓展力度。同时，公司品牌影响力提升之后商用空调主流市场取得突破，大匹数涡旋压缩机产品快速放量。

原材料影响业绩波动，近年归母净利润快速恢复。2020-2022年，英华特归母公司净利润从0.49亿元增长至0.71亿元，复合增长率达到19.69%。2021年英 华特归母净利润小幅下滑主要系：外部环境影响下原材料价格大幅波动，叠加公司为切入商用空调与核心目标客户供应体系，定价策略上有所让利。 2022年以来利润端快速提振，主因市场需求提升、公司主动上调产品售价，叠加原材料价格逐步回落。2023H1公司实现归母净利润0.38亿元，同比增长 70.26%。

渠道拆分：经销业务为主，经销和直销相结合

英华特采用“经销为主，经销和直销相结合”的销售模式。2020-2023H1英华特经销模式收入占比在60%左右波动。2021年经销收入占 比降低，主要原因系伴随品牌知名度的提升，英华特加大对直销客户的开拓力度，并成功打入格力电器供应体系。2022年-2023H1经 销收入占比回升，主要原因系市场景气带动下经销商需求旺盛，提货量相应增长。

境外拆分：欧美为主要市场，各区域快速增长

欧洲地区高速增长。欧洲市场是公司境外的第一大销售区域，近年销售量、销售额均快速增长，主因欧洲各国受能源价格以及天然气价格增长影响，热泵 及其他清洁能源产品全面热销，带动欧洲涡旋压缩机市场规模创下新高，公司产品承接市场红利。 美洲地区同样实现高双位数增长。公司产品主要出口南美，2021年在世界经济受到冲击的背景下，全球大宗产品价格上涨和需求增加，给以出口原油、矿 农品为主的南美地区国家带来机遇。北美是全球最大的涡旋压缩机生产和销售市场，竞争品牌众多。近三年因居家、办公需求提升，美国住宅空调市场需 求释放，带动了北美洲涡旋压缩机市场需求增长。 东南亚和其他地区稳中有进。东南亚和其他地区的市场需求与贸易政策较为稳定，市场温和增长。

季度拆分：下半年高于上半年，主因采暖需求驱动

英华特下半年收入通常高于上半年，四季度为经营旺季。公司主营收入存在季节性波动，2020-2022 年公司第三季度与第四季度销售收入合计占 比在60%左右波动。 分产品来看：热泵产品销售旺季在冬季，热泵机组安装和项目实施等较多集中在下半年，因此第四季度销售占比略高。商用空调出货主要取决于 客户需求，没有明显的淡旺季特征。北半球经销与直营规模仍偏小，而南半球的夏季在第四季度和第一季度，英华特产品最终运用于当地的中小 商用空调工程项目和空调售后市场，因此客户会提前一个季度采购，因此第四季度采购相对较多。冷冻冷藏与新能源车电驱动业务均没有明显的 季节性特征。

压缩机为制冷系统心脏，调节制冷剂循环流动

压缩机是将低压气体提升为高压气体的一种从动的流体机械，用来调节气体压力和输送气体。按照工作原理一般可分为容积式压缩机和动力式压缩机两大类。容积式 压缩机是指通过改变工作腔容积的大小，来提高气体压力的压缩机。动力式压缩机是指通过提高气体运动速度，将其动能转化为压力能来提高气体压力的压缩机。按 照工作气体介质不同，压缩机主要分为空气压缩机和制冷（热泵）压缩机，公司主营产品涡旋压缩机属于制冷（热泵）型压缩机。

制冷（热泵）压缩机是整个制冷系统的心脏。制冷压缩机以制冷剂为压缩工质，与冷凝器、蒸发器和节流阀（也称为节流毛细管）共同组成制冷（制热）系统。制冷 压缩机抽吸来自蒸发器的制冷剂蒸气，并提高其温度和压力后将其排至冷凝器，高压过热制冷剂蒸气在冷凝温度下放热冷凝，而后通过节流元件，降压后的气液混合 物流向蒸发器，制冷剂液体在蒸发温度下吸热沸腾，变为蒸气后进入压缩机，从而实现了制冷系统中制冷剂的不断循环流动。

五类压缩机对应差异化市场，轻型商用场景涡旋占优

目前在制冷行业应用较为广泛的压缩机主要有五大类：活塞式压缩机（全封闭、半封闭、开启式）、转子式压缩机、涡旋式压缩机、螺杆式压缩机（半封闭、开启 式）、离心式压缩机。 按制冷量差异，制冷压缩机主要分为家用（5HP 及以下）、轻型商用（5~40HP）、大中型商用（40HP~150HP）、特大型商用及工业制冷（150HP~300HP）四大类。 目前基本形成了“家用低功率场景转子式、活塞式为主，轻商场景涡旋式为主，大中型商业领域涡旋式、螺杆式、半封式活塞差异化竞争、特大型商业和工业场景离 心式为主”的市场格局。

综合对比之下，涡旋式压缩机在轻型商用领域优势突出

涡旋压缩机方案是轻型商业应用的主要技术路径，具有气体流动损失小、噪声小、容积效率高、运动平衡性能好等诸多技术优势。 转子式压缩机具备结构简单，加工便捷，体积小且运行可靠等特点。5HP以下的转子式压缩机具有成本优势。然而使用中其存在无法完全消除余气容积、抗液击能力 较差，噪音和振动指标大等缺点。尤其是在制冷量区间一般以5HP为限，要提升制冷量就必须依赖于变频技术，但变频提高转速也会带来噪音和振动的挑战。 活塞式压缩机是最早实现商品化的技术路径，适用范围广，如冰箱压缩机等，能应对较广的压力范围和制冷量要求，特别适合大压缩比的应用，如深冷冷库。但活塞 式压缩机的能源效率不高，余气容积问题、振动和噪音难以控制，零部件多且机构复杂，因此可靠性较差，维修和保有成本也相对较高。

全球市场稳步增长，国内销额突破百亿大关

全球涡旋压缩机销量逐步增长，其中美国销量占比持续提升。全球涡旋压缩机销量从2018年1566.4万台增长至2021年1680.3万台，复合增速 为2.37%，增长主要来自于海外。中国以外的涡旋压缩机销量从2018年1055.33万台增长至2021年1211.55万台，复合增速为4.71%；美国销量 占比从2018年41.74%提升至2021年49.43%，接近全球一半份额，为全球最大的涡旋压缩机市场。

国内涡旋压缩机销售总额呈现波动式增长趋势，突破百亿大关。商用空调为国内涡旋压缩机下游最大需求行业，随着人口红利的减退及房 地产行业增速的放缓，行业已由高速发展阶段进入高质量发展阶段。受空调新能效标准正式实施、新冠疫情等因素影响，2020年我国空调 产量出现负增长，同比下降3.8%，需求减少导致我国涡旋压缩机产销量下降。2021年市场有所回暖，空调销量提升，涡旋压缩机销量同比 增长13.10%。近年来涡旋压缩机销量趋势主要受下游空调领域影响，未来伴随下游热泵、冷冻冷藏等细分市场领域进一步拓展，涡旋压缩 机行业将迎来新的增长曲线。

热泵具备较强的综合经济型，出口市场正处机遇期

相比燃气、燃油、电锅炉，热泵在使用成本和能耗方面具有经济性优势：据Ofgem数据显示，热泵虽初始投资较高，为传统能源锅炉的3~4倍，但经政策补 贴后与其他能源锅炉成本相近，加之热泵自身的能耗低、热效率高的优势，热泵年运行成本明显低于其他加热方式，每年节约运行成本约300~2500RMB。

欧洲能源危机加剧，热泵产能不足，热泵出口迎来新机遇：自俄乌战争以来，天然气价格持续飙升，欧洲能源供给短缺，加之各国纷纷出台相关措施支持 补贴热泵行业发展，欧洲热泵需求快速爆发。但与此同时供应链产能不足，无法满足快速增长的需求，丹麦格兰富、德国威乐等欧洲本土热泵配套供应商 减产，我国热泵出口迎来机遇，产品在欧洲地区的渗透率进一步提升。

国产替代提速，全球市占率稳步提升

国内方面，国产替代加速，外资品牌市占率缩减，作为国产压缩机龙头，英华特市占率快速提升。涡旋压缩机产品的研发与生产存在较高的技术壁垒，行业 内企业数量相对较少，前五大外资品牌（艾默生、江森日立、大金、丹佛斯、松下）长期占据我国涡旋压缩机 80%以上的市场份额。近年来，以英华特为代表的 内资品牌经营规模不断扩大，品牌影响力和企业知名度日益提升，国产替代速度加快，前五大外资品牌在我国市占率由 2015 年的96.07%下降至 2022 年的 80.29%，英华特国内涡旋压缩机市占率由 2018年的 2.24%提升至 2022 年的 5.59%，且 2020-2022 年连续三年位列全国第六位，仅次于五大外资品牌。

全球方面，英华特近三年海外业务持续扩张，市场地位逐步稳固。2019 年、2020 年和 2021 年英华特涡旋压缩机全球市占率分别为 1.0%、1.2%和 1.4%，位列 全球第八位，仅次于七大外资品牌。

份额抓手：核心团队经验丰富，对标艾默生展现性价比优势

英华特在涡旋压缩机领域拥有丰富的技术积累和关系网络。英华特核心团队主要来自行业龙头艾默生，具备丰富的产品开发以及市场拓展经验， 龙头背景有助于公司更好响应主流客户需求、快速建立商业网络关系。

产品研发与定价上体现差异化竞争力：1）英华特在涡旋压缩机开发端展现较强实力。公司敏锐把握市场细分增量需求，研发、设计和生产制造 团队具备深厚的专业知识和行业经验，能够根据市场创新开发与优化适用的涡旋压缩机，从而快速占据下游细分市场。2）性价比战略开拓增量 客户，依靠国内高效供应链与精益降本能力，公司定价端能够锚定龙头发挥性价比优势。公司各型号平台ASP锚定艾默生等外资龙头降低约20个 百分点，从而推动市场端的快速扩张放量。

依托经销快速开拓，契合涡旋压缩机市场特点

英华特采用“经销为主，经销和直销相结合”的销售模式实现快速开拓。2020-2022年经销模式在主营业务收入中占比呈上升趋势，分别为62.46%、56.98%和 62.19%。2021年随着存量直销客户采购增加和打入格力电器等新客户供应链体系，经销收入占比有所下降。2022年海外景气背景下，公司扩大境外经销开拓 力度，使得经销商占比重新回升至62.19%。

英华特采用经销模式的原因是产品通用化程度高、应用场景明确且广泛，客户专业度较高，同时也考虑了行业竞争格局和公司市场定位。1）涡旋压缩机产品 具有较高的通用性，根据主流使用场景环境和技术参数设计开发，很大程度上不需为客户定制特定型号的产品。2）涡旋压缩机在轻型商用空调和制冷设备领 域应用广泛且应用场景明确，客户专业度较高，对选型、安装调试有丰富的经验。3）行业竞争格局和公司的市场定位决定了先通过经销模式发展中小客户， 然后进一步开拓直销客户的销售策略。公司通过经销模式开拓中小客户群，成功获得了稳定市场份额与品牌地位，并在未来通过提升产品能力和品牌影响力 以直销模式争取中大型体量客户。

涡旋压缩机量产壁垒相对较高，公司研发步伐国内领先

涡旋压缩机在设计和制造过程中面临着技术难点，主要集中在涡旋齿形状的精度的加工与检测方面。1）加工工艺和设备要求高：涡 旋压缩机的运动部件表面呈曲面形状，对于加工工艺和设备有高度要求。曲面的加工涉及到刀具路径的控制、加工参数的选择和加 工精度的保证等方面，制造成本较高。2）曲面形状检测难度大：由于涡旋压缩机曲面的复杂性，对曲面形状的检测要求高度严苛。 传统的测量方法难以满足曲面形状的高精度测量需求，且成本较高、效率较低。3）特殊型面检测困难：涡旋压缩机中存在一些特殊 型面，如曲率变化较大的曲面和高度非对称的型面等，这些型面的检测更加困难，需要针对性的检测方法和设备。

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