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文：天风纺服团队吕明/杜宛泽

开润股份一直是我们团队重点推荐的标的之一，公司业绩也始终保持持续高增长。我们此前一直强调，如今开润股份已经进入2.0时代，我们应将其作为独立的品牌和公司来进行分析和探讨。而我们所定义的2.0时代，则是指90分在脱胎于小米生态链之后，打造自己的90分品牌，拥有产品设计能力、渠道开发能力、品牌营销能力、供应链管理能力等，可以说，开润在2.0时代更体现出自己的能力。

在前期，我们已经撰写了开润股份2.0时代系列报告的第一篇《开润股份2.0时代（I）：90分在中国销量为什么超越新秀丽》。←请戳

本篇我们希望通过深入分析90分品牌产品迭代、渠道开发，并重点讨论公司在品牌塑造和营销的措施和变化，从而对于开润股份B2C业务中90分品牌的发展进行深入探讨。

1）产品端：1.0时代，90分品牌在初创期通过高性价比的299元爆款入门级旅行箱迅速打响市场，自17年开始我们认为开润90分品牌已经逐渐开始脱胎小米生态链体系，打造独立品牌，其产品也在进行迭代。除了原有高性价比产品之外，对于产品品类和产品价格带进行持续扩充，使得90分的产品更丰富，更适合更多消费者的出行场景需求，从而打造90分出行生活场景的品牌内涵和形象。

2）渠道端：在开润1.0时代，90分主要依托小米系渠道进行销售，完成了品牌势能的初步积累；随后，开润逐步开拓非米系自有渠道、线下及海外渠道，大力发展自有渠道，脱离对于小米单一渠道的依赖，向开润股份2.0时代转换。我们预计目前公司小米系渠道的占比在60%左右，非米系渠道即自有渠道占比预计在30%左右。我们认为公司在进入2.0时代之后，会加大自有渠道的开拓力度，逐步脱离对于小米渠道的依赖，为90分的增长提供新渠道。同时我们认为2019年是90分线下渠道和海外渠道的蓄力年，将为90分未来增长提供后续动力。

3）营销端：开润1.0时代，90分依托“单款爆品”迅速打响市场，品牌策略是依靠单款产品带动整体营收，这也使得消费者是通过产品和小米渠道认识了90分品牌，形成了产品知名度远高于其品牌知名度。在进入2.0时代后，我们认为塑造清晰的品牌形象、打响品牌知名度则是开润在品牌塑造和营销上的重中之重，即打破消费者知晓产品但不了解品牌的局面。由此，90分品牌首先对品牌定位进行梳理，即定位新生代年轻商旅人群，深耕于箱包鞋服等出行产品，打造舒适、高效、无负担的出行场景体验。同时利用一系列的营销推广举措提升品牌知名度，丰富品牌内涵，主要包括：线下传统硬广；线上社交媒体宣传；事件营销；KOL种草带货；热点追踪。即通过品牌营销策略上的调整使消费者实现知晓品牌—产生兴趣的过程；同时在产品和品牌的共同作用下，实现购买行为—产生忠诚度—复购的全部过程。

维持买入评级，维持原有盈利预测。预计2019-2021年收入分别为：29.32亿元、40.84亿元、55.77亿元；分别增长：43%、39%、37%。2019-2021年净利润分别为2.30亿元、3.36亿元、4.79亿元；分别增长33%、46%、42%；对应EPS分别为：1.06元、1.55元、2.20元。

风险提示：费用率大幅提升，非米系渠道拓展较慢。

1

前言

开润股份一直是我们团队重点推荐的标的之一，公司业绩也始终保持持续高增长，2019H1公司实现营收12.21亿元（+40.71%）；实现归母净利润1.14亿元（+36.03%）；扣非归母净利润1.11亿元（+49.56%），业绩超市场预期。

我们此前一直强调，如今开润股份已经进入2.0时代，我们应将其作为独立的品牌和公司来进行分析和探讨。开润股份1.0时代的成功，小米的赋能起到了非常重要的作用。在90分品牌初创期，90分品牌依托小米为其提供的品牌背书、排他性渠道支持、做产品的方法论、供应链背书等，以最短时间度过品牌最艰难的初创期。我们认为目前90分品牌已经进入2.0时代，而我们所定义的2.0时代，则是指90分在脱胎于小米生态链之后，打造自己的90分品牌，拥有产品设计能力、渠道开发能力、品牌营销能力、供应链管理能力等，可以说，开润在2.0时代更体现出自己的能力。

在前期，我们已经撰写了开润股份2.0时代系列报告的第一篇《开润股份2.0时代（I）：90分在中国销量为什么超越新秀丽》。

本篇我们希望通过深入分析90分品牌产品迭代、渠道开发，并重点讨论公司在品牌塑造和营销的措施和变化，从而对于开润股份B2C业务中90分品牌的发展进行深入探讨。

2

产品端：产品持续迭代，价格带拓宽，提升整体毛利率水平

90分品牌在初创期通过高性价比的299元爆款入门级旅行箱迅速打响市场，自17年开始我们认为开润90分品牌已经逐渐开始脱胎小米生态链体系，打造独立品牌，其产品也在进行迭代。除了原有高性价比产品之外，对于产品品类和产品价格带进行持续扩充，使得90分的产品更丰富，更适合更多消费者的出行场景需求，从而打造90分出行生活场景的品牌内涵和形象。

2.1

1.0时代：90分通过299元入门级旅行箱迅速打开市场

90分品牌的打开市场的旅行箱诞生于2015年9月，并通过小米渠道进行销售，售价仅299元（20寸）。对于消费者来说，这款行李箱是90分的“入门级”旅行箱，是众多消费者认识和了解90分品牌的第一款产品；对于90分品牌来说，这款旅行箱则是品牌打开市场的第一个爆款产品。由于90分是小米生态链企业开润股份旗下品牌，其爆款产品具备极高的性价比，299元的行李箱价格相比当时新秀丽等国际大牌动辄上千元的产品价格极具吸引力，迅速打响市场，并在2016年的双十一实现箱包类单品第一的成绩。随后，公司丰富了299元（20寸）爆款旅行箱的产品尺寸，增加24寸等不同尺寸的行李箱；同时推出价格较高的PR级产品金属旅行箱，提高品牌的专注度和品牌调性；这款金属旅行箱获得2017年IF设计大奖，并受到了各大明星的热捧，引起广泛关注。

2.2

2.0时代：90分产品不断迭代，品类开始扩充，产品

价格带逐步拓宽

1）产品端：90分品牌在通过“单品爆款”战略迅速打响市场之后，开始进行了产品的迭代和补充，满足更多出行场景需求。如公司推出90分铝框旅行箱、曼哈顿旅行箱、轻盈都市旅行箱、指纹解锁旅行箱等。例如：曼哈顿旅行箱主要定位新精英商旅人群的出行需求，TSA海关密码锁操作简单方便，360°万向静音双向轮减震效果较好；同时，曼哈顿旅行箱拥有十一种颜色（8款单色、3款撞色），设计符合当代年轻人的主流审美。

除了日常不断迭代的产品外，公司也拥有PR类产品，主要用于提升品牌关注度，提高品牌调性及知名度。我们通过对公司PR类产品进行的总结和归纳，我们认为公司PR款产品主要分为以下几类：

1）流量款：即日常款和促销款，通过较为优惠的价格或附加赠品来增加产品卖点，吸引消费者进行购买，即作为引流款。

2）innovation新品：即90分品牌通过规划产品定位，将品牌希望传达的品牌理念进行落地；如2019年新推出的90分的超轻太空箱（售价1999元）。这款旅行箱是与杜邦合作研发，是继2018年首届进口博览会上90分与杜邦签署战略合作协议成立新材料与应用平台以来，首个创新应用成果。这款产品重量仅1.7kg但有40L的超大容量；同时箱体材料采用杜邦高强度材质凯芙拉，这种材料多用于航天器、飞机、防弹衣等领域，使得旅行箱在保持轻盈的同时拥有坚韧、抗撕裂、耐刮花的特点。

3）联名款：即结合90分现有的产品线，通过与知名IP或热点进行合作，推出联名款产品，增加产品附加值的同时，达成品牌形象塑造和品牌营销的作用；如金属箱流浪地球合作款（2999元）；吃鸡Level 3级战术双肩包（399元）、Puppy 1自平衡智能跟随旅行箱等。其中，Puppy 1自平衡智能跟随旅行箱在CES（国际消费类电子产品展览会）后，被《人民日报》、CCTV、路透社、《华尔街日报》、BBC、《每日邮报》等权威媒体相继报道，得到广泛关注，大大提升了90分的知名度和关注度。

截至2019年9月12日，90分品牌在天猫旗舰店在售的行李箱款式共21款（按天猫页面展示的商品链接计算），产品品类不断丰富和迭代，可以满足更多出行场景的需求。

2）品类端：90分一直致力于打造优质出行的生活场景，深耕于箱包鞋服等出行产品的打造，所以在推出行李箱之后，90分也在进行品类的持续扩充，如功能性鞋服、出行配件类产品等。这将大大提升客户的购买频次，丰富90分打造出行场景消费品的品牌内涵。例如，90分在15年推出行李箱之后，在16年年初推出了售价39元的T恤；随后又接连推出了与英特尔合作的Ultra Smart跑鞋、商务系列钱包、简约商务双肩包等产品，丰富了90分品牌打造出行生活场景的品牌内涵。截至2019年9月12日，90分品牌在天猫旗舰店在售的产品分类共5类：旅行箱（21款）、双肩包（20款）、单肩包（6款）、钱包（4款）及配件收纳（12款），基本囊括了消费者日常出行所需的产品品类。

3）价格端：通过产品的不断迭代和更新，公司的价格带逐步拓宽，满足更多需求的同时，也对公司B2C业务盈利能力的提升有所助益。我们通过对于90分天猫旗舰店在售产品的价格进行分析后发现（以20寸旅行箱品类为例），公司20寸旅行箱在售产品的价格带为299元—2999元之间，其中1000元（原价）以下的产品款式居多，为9款；1000-2000元（原价）的产品为1款；2000元（原价）以上的产品有5款。通过上市时间我们可以发现，在17年以前，公司的产品价格呈现两极分化的状态，即高性价比的299元爆款产品以及价格较高的2399元的金属箱为公司主要的产品；近年（2017年之后），公司的产品价格带逐步丰富，拥有了中档价位449/499/899/999/1599元的行李箱，对应促销价位349/469/699/799/999元的产品，满足了更多消费者的需求。

公司产品、品类及价格带的丰富有助于公司B2C业务盈利能力的持续提升。我们预计目前公司B2C业务的毛利率在25%-30%左右，随着90分产品品类及价格带的不断丰富，公司毛利率水平有望持续提升。另外由于目前公司正处于品牌塑造时期，市场开拓及推广费用较多，随着后续品牌形象和知名度的提升，销售费用归于稳定，将对于公司B2C业务的净利率提升有所助益，从而使得公司B2C业务的盈利能力得到提升。

3

渠道端：非米系渠道占比逐步提升，独立品牌属性逐步增强

90分品牌成立初期，产品主要依托小米系渠道进行销售。90分利用小米的渠道和流量优势，快速实现产品上量和初步积累，快速度过品牌初创期。随后利用小米渠道的排他性并跟随小米扩张的步伐，受益于其高速发展的红利，2017年开润B2C业务收入达到5.07亿元（+120%），完成了品牌势能的初步积累。

随后，开润逐步开拓非米系自有渠道、线下及海外渠道，大力发展自有渠道，脱离对于小米单一渠道的依赖，向开润股份2.0时代转换。近年来，公司非米系自有渠道的占比有所提升，自有渠道增速表现亮眼，为90分品牌的持续增长提供新的渠道和增长动力。目前公司非小米渠道主要系：

线上渠道：小米有品、天猫旗舰店、京东旗舰店，同时在云集、环球捕手、贝店等社交电商及海外电商进行尝试；

团购渠道：主要系团购礼品等；

线下渠道：除了进入小米线下旗舰店之外，90分在扬州开设了第一家线下店：90 GO；

海外渠道：进驻日本、美国、韩国、印度等国家，目前占比不高，未来将持续发展。

由于目前线上渠道仍然是公司90分品牌主要的销售渠道，我们希望通过观测非米系线上渠道中90分的表现进行公司渠道的进一步分析。我们分析90分品牌在天猫和淘宝渠道的销售情况，得到2019年上半年，90分品牌在阿里系渠道的销售增速达到100%左右，可见90分品牌的非米系渠道的增速实现高速增长；同时我们在与其他旅行箱品牌：美旅、新秀丽、ITO进行比较后发现，开润90分品牌的行李箱在2019年上半年的销量在这几个品牌中位列第一，可见在非米系渠道即公司自营渠道，90分品牌的运营情况较好。我们预计目前公司小米系渠道的占比在60%左右，非米系渠道即自有渠道占比预计在30%左右。

我们认为公司在进入2.0时代之后，会加大自有渠道的开拓力度，逐步脱离对于小米渠道的依赖，为90分的增长提供新渠道。同时我们认为2019年是90分线下渠道和海外渠道的蓄力年，将为90分未来增长提供后续动力。

4

营销端：调整品牌策略，塑造90分品牌形象，提升知名度

由于90分品牌在1.0时代是依靠小米背书及小米渠道度过了品牌初创期，并通过“单款爆品”迅速打响市场，这是一种依靠单款产品带动整体营销的策略，所以对于消费者来说，是通过其产品和小米渠道认识了90分，但对于90分品牌整体并没有清晰的概念和认知，即90分产品的知名度要远高于其品牌的知名度。

如今，我们认为开润股份已经进入了2.0时代，那么对于90分品牌来说，塑造清晰的品牌形象、打响品牌知名度则是开润在品牌塑造和营销上的重中之重，即打破消费者知晓产品但不了解品牌的局面。由此，开润股份也主动出击，在90分的品牌塑造和推广方面进行了一系列的措施，塑造90分的品牌形象，提升品牌知名度。

首先，90分对于整体的品牌定位和形象进行梳理，明确自身品牌定位，即定位新生代年轻商旅人群，深耕于箱包鞋服等出行产品，打造舒适、高效、无负担的出行场景体验。以往根据90分单品爆款的价格策略，更多的是与淘宝品牌竞争；在进入2.0时代，90分品牌则更多地是与美旅、ITO、法国大使等品牌进行竞争。那么对于90分品牌来说，其需要更完善和完整的品牌营销举措来丰富品牌内涵、塑造品牌形象。

我们认为对于品牌推广，主要包含知晓品牌—产生兴趣—实现购买—产生忠诚度—复购的过程。所以从我们的角度来看，知晓品牌和产生兴趣主要通过品牌推广和营销来实现；而实现购买、产生忠诚度则需要产品和品牌的共同实现。所以对于在前期知晓品牌和产生兴趣阶段，品牌推广和营销策略至关重要，由此我们梳理了90分近期在品牌营销方面的举措：

4.1

传统线下硬广：直接接触目标客群，提升品牌知名度

90分在机场、高铁站等出行场景的地方进行线下广告的资源投放，这些场景可以直接接触到公司目标客群即新商旅人群，直接提升90分的品牌知名度。

4.2

线上社交媒体：利用粉丝及流量效应，提升品牌关注度

90分利用微博、微信、抖音等具有广泛粉丝聚集地的社交媒体进行推广和宣传。例如，90分微信公众平台，消费者可以看到最新发布的产品详情及活动详情，同时90分通过一些微信软文进行产品的推广。如在19年9月12日，在中秋节及国庆节的黄金周之前，也是出行高峰时期，90分公众号通过《还好旅行箱里有这些，旅途幸福感瞬间提升50%》软文进行出行产品推广；另外通过一些抽奖活动和日常活动和产品的推广进行公众号的日常运营和维护。在抖音上面，90分通过拍摄一些剧情内容、活动现场等进行产品和品牌的推广。90分充分利用线上社交媒体，进行品牌推广和宣传，提升品牌知名度并引起消费者兴趣。

4.3

事件营销：通过话题进行传播，引起媒体及消费者兴趣，

提升品牌知名度

90分通过特定事件创造话题，并通过话题进行传播，吸引消费者的关注，提升消费者兴趣，从而提升品牌知名度，丰富品牌内涵。

天猫超级品类日：2019年8月，在“天猫超级品类日”活动中，90分品牌以“舰长”品牌身份参与到“理想生活，箱当能秀”箱包大秀中，并在8月15、16日在90分天猫旗舰开展大规模特惠活动。在箱包大秀中，90分核心产品明星款金属旅行箱、轻盈都市旅行箱、指纹解锁旅行箱纷纷亮相；同时90分还发布了自重仅为1.7kg，与杜邦合作研发的超轻太空旅行箱。90分始终坚持用科技升级出行体验，在产品设计、审美、研发创新上不断提升；在制作工艺上不断改进，精准围绕都市年轻一族的出行需求，为出行行业的升级打开新思路。

这次天猫超级品类日也是90分携手天猫平台，共同引领出行体验全面升级的又一创新实践，“天猫超级品类日”作为天猫引领消费升级、加速潜力品类升级的一个营销IP，每年都会挑选行业内极具潜力、并能够为消费者提升品质生活的品牌和产品参加，是极具话题性并拥有较高参与度的营销事件。天猫选择90分品牌合作在肯定90分品牌价值的同时，也使得90分的品牌知名度和影响力得到进一步的提升。

抖in美好上海：在19年9月，90分与抖音合作举行“抖in美好上海”，通过90分品牌馆形式展现品牌产品，并将行李箱做成“箱”鼓，可以让体验者进行拍照，增强与消费者之间的互动；同时邀请微博达人进行拍照，提升产品和品牌关注度；并通过东方明珠下的抖音之夜晚会，吸引各路媒体关注，增强品牌宣传力度。

4.4

意见领袖、明星带货种草：通过“安利”方式提升消费

者对品牌的兴趣度

由于旅行箱品类并不是冲动购买型的产品，消费者需要被代入到场景或被刺激进行购买，那么“种草”、“安利”的方式及营造场景感可以大大提升消费者对这类产品的关注和购买意愿。由此90分通过与一些具备一定号召力的头部博主合作，对产品和品牌进行种草；同时利用一些明星的出街照，通过带货方式引起消费者关注和兴趣。

4.5

热点追踪：及时把握最新热点进行推广，丰富品牌

内涵，提升知名度

90分通过对于当前热点的及时把握，推出相应的营销和推广活动，可以取得较好的传播效应，引起消费者的关注。比如19年上映的电影《流浪地球》大热，引起了全民的广泛讨论；19年1月，在电影上映前夕，90分推出金属箱流浪地球合作款，旅行箱采用电影主题的定制内饰，箱体印有《流浪地球》联合政府镭射徽章，拉杆处印有专属激光码，引起了市场的关注。

另外例如我们在前文提到的2019年8月11日的天猫超级品类日中，90分品牌联合天猫超级品类日打造“双面旅程，活色生箱”主体快闪店；同时90分邀请了2019年大热的综艺《乐队的夏天》中走红的人气选手—刺猬乐队鼓手石璐到现场，以旅行箱做鼓箱进行品牌和产品宣传，彰显了90分品牌的创意和年轻活力，丰富品牌内涵，塑造年轻时尚的品牌形象，引起了消费者的关注，提升品牌知名度。

5

新国货代表身份逐步凸显，发展潜力巨大

我们认为90分是新国货的代言人，其凭借良好的产品品质、潮流的设计形象、具备科技创新的研发得到年轻一代消费群体的喜爱，是具备国际化视野的国潮新国货品牌。目前中国旅行箱品牌占天猫旅行箱近8成的市场份额；而与此同时，90后已经成为线上旅行箱行业的主力消费人群，贡献5成左右的消费金额，年轻一代的时尚潮流观将成为行业引领趋势。由此，我们认为目前旅行箱行业的发展呈现以下四个趋势：场景多元化；跨界融合；外观新潮时尚；科技智能。

1）场景多元化：由于如今出行需求的多元化发展，近郊游、长途游、商务出行等出行场景日益丰富；同时儿童的出行需求也逐步提升，因此针对这些出行场景需求，旅行箱品牌也开始提供适合更多出行场景的产品。如90分品牌针对一些短途出游推出了18寸的旅行箱（如获得德国红点设计奖的七道杠静音万向轮密码旅行箱）等。

2）跨界融合：通过与经典IP合作联名或通过跨界合作推出新产品，能够大大提升产品和品牌的关注度和知名度。例如90分与“流浪地球”IP合作打造金属箱产品；19年年底，90分还将与前爱马仕设计师合作推出充满法式风情的轻盈都市NICE系列。这些产品在为消费者带来不一样的产品体验的同时，也大大提升了品牌和产品的关注度和知名度。

3）外观新潮时尚：由于年轻一代消费群体逐渐成为消费主力，其对于时尚潮流的需求较高。而90分在产品外观的设计上具备较高的审美，能够满足消费者对于产品的时尚潮流感的需求。如90分轻盈都市系列旅行箱将商务的品质感和出行的闲适感相结合，采用高级的莫兰迪色调，及优雅流行的撞色搭配，使得箱体的整体设计和外观高级时尚，深受都市新兴一代消费群体的喜爱。金属箱则采用铝镁合金制作，其设计拿下了有“设计界奥斯卡”之称的德国iF设计大奖，其俊美简约的外观备受一线明星追捧，反映了其在设计上的时尚性较高。另外，90分智能解锁旅行箱的时尚的外观与活力配色也完全契合年轻人的审美需求。

4）科技智能：90分非常重视科技研发与创新，品牌在材料、零配件、工艺等领域与全球顶级供应链合作，共同开发产品，目前90分已经与杜邦Kevlar团队、美国铝业公司、德国材料生产商科思创等国际顶级合作伙伴达成长期合作，并推出具备科技感的产品。如备受国内外媒体关注的Puppy 1 自平衡智能跟随旅行箱；与杜邦合作的超轻太空旅行箱等。

90分一直致力于将科技和创新融合到产品的设计研发中心，倡导BLEISURE的生活方式，深耕于箱包鞋服等出行产品，为新一代年轻商旅人群提升全新的、更具品质感、适应多元出行场景的升级体验。在90分品牌创立初期，得益于团队的互联网基因，品牌就具备科技创新和国际化的事业，近年90分紧跟市场趋势，通过良好的产品品质、时尚的外观设计、创新的研发应用、科技感十足的产品概念及不断改进的制作工艺得到了消费者的广泛关注和认可。截至18年，90分累计用户已超过1000万，并连续3年实现天猫双十一单品销量第一，是国内市场上销量市占率领先的箱包品牌。我们认为目前开润股份已经进入2.0时代，而90分也正是国潮复苏中“新国货”的最好代表之一，在如今消费升级的背景下，随着品牌形象的逐步完善、产品品类的进一步扩充、以及渠道的持续拓展，90分拥有巨大的发展潜力。

6

  盈利预测及估值

维持买入评级，维持原有盈利预测：预计2019-2021年收入分别为：29.32亿元、40.84亿元、55.77亿元；分别增长：43%、39%、37%。2019-2021年净利润分别为2.30亿元、3.36亿元、4.79亿元；分别增长33%、46%、42%；对应EPS分别为：1.06元、1.55元、2.20元。

7

 风险提示

费用率大幅提升，非米系渠道拓展较慢。

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天风纺服团队

联系人：

吕   明：186-7555-5094

杜宛泽：176-2137-3969

注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《开润股份--公司专题：90分品牌进化论》

对外发布时间：2019年09月24日

报告发布机构：天风证券股份有限公司

（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：吕明

SAC 执业证书编号：S1110518040001

研究报告法律声明

证券研究报告（以下统称“本报告”）署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。

本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。

天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。

在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。

评级声明

股票投资评级：自报告日后的6个月内，预期股价相对于同期基准指数收益20%以上为“买入”、10%～20%为“增持”、-10%～10%为“持有”、-10%以下为“卖出”。

行业投资评级：自报告日后的6个月内，预期行业指数相对于同期基准指数，涨幅5%以上为“强于大市”、-5%～5%为“中性”、-5%以下为“弱于大市”。

免责声明

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