1. 行情回顾：2022年建材板块业绩承压，消费建材率先进入复苏通道 受疫情反复、房企资金承压、经济增速趋缓等因素的影响，2022年地产需求减弱，建材板块业绩整体承压。2023Q1建材板块 业 绩 走势分化，分板块来看，消费建材板块业绩率先回暖，主要受益于企业渠道转型，零售业务表现亮眼所致；2022年玻璃板块营收 同比+13.81%，归母净利润降幅收窄8.28pct，主要原因是企业大力拓展具有成长属性的光伏玻璃业务，新业务已逐步进入放量周期 。

2. 下游需求：地产竣工有望加速回暖，基建落地或将加快 房地产行业：（1）短期来看，在房企资金承压以及销售尚未持续回暖的情况下，地产投资、开工端企稳回暖仍需时间，竣工端成 为地产稳增长的重要抓手 ； 2023年是保交楼的关键节点，随着各地政府加速推进保交楼工作，资金有望加速落地，竣工增速有望 延续高速增长的态势；（2）中长期来看，地产投资属性或将持续弱化，叠加经济增速趋缓、人口结构变化等宏观因素的影响，地 产行业或将进入存量时代。基建行业：2023年基建投资增速或将呈现“前高后低”的趋势，基建投资对建材需求的拉动主要体现 在实物工作量中，观察两个数据指标，我们认为2023年基建落地量显著好于2022年，对建材需求的拉动作用有望延续。

3. 建材行业：玻璃基本面加速回暖，消费建材仍具备长期配置价值 基于行业基本面分析，我们认为短期逻辑竣工端好于开工端，长期逻辑C端好于B端，对应建材子板块投资策略：短期玻璃基本面 有望加速回暖，中长期消费建材仍具备配置价值：（1）玻璃：展望2023Q2，4-5月是传统需求旺季，在保交楼政策催化下， 2023Q2玻璃需求有望延续回暖趋势，价格和盈利有望同步回暖；展望2023年下半年，纯碱新增产能或将逐步落地，重质纯碱供给 端有望趋于宽松，玻璃成本压力有望加速释放，盈利弹性可期。但考虑中小厂商复产决策主要取决于盈利情况，需持续关注下半 年玻璃厂商复产节奏以及需求弹性，受益标的：信义玻璃、旗滨集团。

（2）消费建材：短期来看，消费建材企业业绩弹性亟待释 放；中长期来看，零售业务成长动力充足，且市占率提升的逻辑正逐步兑现，消费建材仍具备长期配置价值。

2022年建材板块业绩整体承压，消费建材率先进入复苏通道

2022年建材板块业绩整体承压。受疫情反复、房企资金承压、经济增速趋缓等因素的影响，2022年地产需求减弱，建材板块业绩整 体承压，2022年建材板块营业收入同比-12.24%，归母净利润同比-45.93%，毛利率同比-6.23pct，费用率同比+0.79pct，净利率同比4.26pct。 消费建材渠道转型成效显现，率先进入复苏通道。2023Q1建材板块营收同比+1.15%，归母净利润同比-63.56%。分板块来看，消费 建材板块业绩率先回暖，营收同比+5.05%，归母净利润同比+26.87%，主要受益于企业渠道转型，零售业务表现亮眼所致；2022年 玻璃板块营收同比+13.81%，归母净利润降幅收窄8.28pct，主要原因：企业大力拓展具有成长属性的光伏玻璃业务，新业务已逐步 进入放量周期。

2023Q1地产销售阶段性回暖，一线城市成交韧性较强

刚需刚改加速释放，2023Q1地产销 售阶段性回暖。受益于疫情管控宽 松以及激励政策加速落地，地产刚 需刚改需求加速释放，2023Q1全国 商品房销售面积同比-3.5%，降幅 较2022Q4显著收窄26.37pct，地产 销售阶段性回暖。 地产销售增长动能减弱，一线城市 成交韧性较强。4月20日央行强调 “既支持房地产市场面临较大困难 的城市用足用好政策工具箱，又要 求房价出现趋势性上涨苗头的城市 及时退出支持政策”，地产投资属 性或将持续弱化，叠加经济增速趋 缓、人口结构变化等宏观因素的影 响，地产销售增长动能或将减弱。 由于2022Q2受疫情管控影响的低基 数效应，2023年4月30大中城市销 售面积同比+31%，但环比3月回落 23%；其中一线城市成交韧性较强， 二三线城市显著回落。

保交楼驱动竣工加速回暖，投资开工仍处于筑底阶段。 保交楼政策持续发力，地产竣工端率先回暖，累计同 比增幅持续扩大，2023Q1竣工同比增速达15%，环比 1-2月增幅扩大7pct。受房企资金承压、2022年拿地大 幅下降的影响，地产投资、开工增速仍承压，2023Q1 房地产开发投资完成额同比-6.5%，降幅环比1-2月扩 大0.7pct；房屋新开工面积同比-19.16%，降幅环比1-2 月扩大9.81pct，地产投资、开工仍处于筑底阶段。

短期来看，地产竣工端好于开工端。短期来看，在房企资金承压以及销售尚未持续回暖的情况下，地产投资、开工端企稳回暖 仍需时间，竣工端成为地产稳增长的重要抓手。2023年是保交楼的关键节点，郑州、西安等地区已制定保交楼目标，随着各地 政府加速推进保交楼工作，资金有望加速落地，竣工增速有望延续高速增长的态势。 中期来看，地产或将进入存量阶段。4月28日中共政治局召开会议，“房住不炒”长期基调不变，地产投资属性或将持续弱化，叠 加经济增速趋缓、人口结构变化等宏观因素的影响，住房需求中枢或将下移，房企投资动能或将随之减弱。从中长期来看，地 产或将进入存量阶段。

基建托底发力，投资延续快速增长态势

基建托底发力，投资延续快速增长 态势。2023年2月国家发改委发布 通知强调“申报项目的专项债资金 总需求应是全年专项债额度的3倍”， 且资金将优先支持在建项目，以 “尽快形成实物工作量”为主要目标。 国家持续加大政策支持力度，主要 原因：（1）2022Q4疫情管控趋于 宽松，消费复苏力度低于预期； （2）融资端政策落地不及预期， 地产基本面未见持续改善趋势。基 建托底发力，基建投资延续快速增 长的态势，2023Q1基建固定资产 投资累计完成额同比增长10.82%； 9月基建固定资产投资完成额同比 增长9.89%。分行业分析，铁路运 输业和水利管理业累计完成额增速 较高，分别为17.60%、10.30%。

2023年财政前置节奏加快。2023年 地方专项债政府预期目标为3.8万 亿元，同比+4%。截至2023年3月 末，累计发行新增地方政府专项债 券1.36万亿元，占设定目标的 35.71%，同比+0.14pct，2023年财 政前置节奏或加快。 基建落地或将加快，对建材需求的 拉动作用有望延续。受财政前置节 奏加快的影响，2023年基建投资增 速或将呈现“前高后低”的趋势。但 基建投资对建材需求的拉动主要体 现在实物工作量中，从基建投资到 实物工作量落地存在时滞性。观察 石油沥青开工率和水泥发运率两个 指标，我们认为2023年基建落地量 显著好于2022年，对建材需求的拉 动作用有望延续。

消费建材：渠道变革成效显现，率先进入复苏通道

2022年消费建材企业收入和盈利双重 承压。消费建材需求与地产竣工面积 的相关性较高。受地产景气度下行、 原材料价格持续走高、地产信用风险 蔓延的影响，2022年消费建材企业收 入和盈利双重承压，收入同比降低 4.61%，归母净利润同比降低26.64%。 渠道变革成效显现，率先进入复苏通 道。从中长期来看，地产需求中枢或 将持续下移，B端业务缺少持续增长 动力，消费建材龙头加速渠道变革， 三棵树、东方雨虹零售业务均实现较 高速增长，成为公司业绩核心驱动力； 在2022Q1高基数的基础上，2023Q1东 方雨虹和三棵树营收和盈利均实现正 增长，率先进入复苏通道。

成本压力或将同比显著缓解，防水企业毛利率有 望改善。受俄乌冲突的影响，2022Q2原油价格持 续高增，防水企业毛利率显著承压。我们认为， 原油价格或将延续高位震荡趋势，但同比显著改 善，毛利率有望延续修复趋势。 涂料企业毛利率率先回暖，2023年毛利修复仍有 空间。涂料企业毛利率率先回暖，主要系2022年 上游丙烯产能同比增长12%所致，2023年丙烯酸 或将新增产能46万吨/年，同比增幅达13%，涂料 企业毛利修复仍有空间。

消费建材企业采取偏谨慎赊账政策，现金流呈改善趋势。 房企资金压力传导至上游，2021-2022年建材企业对地产 客户计提大额应收款项坏账，拖累盈利。建材企业持续 加强风控管理和回款力度，采取偏谨慎的赊账政策， 2022年大部分消费建材企业收现比和经营活动现金流量 净额呈改善趋势，应收账款和应收票据增速有所放缓。 信用减值风险有望大幅减弱，盈利弹性可期。随着地产 融资端政策逐步落地，信用风险或将筑底企稳，消费建 材企业新增坏账的风险有望减弱，叠加前文分析，毛利 率有望延续改善趋势，2023年消费建材盈利弹性可期。

浮法玻璃：保交楼或将平滑淡旺季销售波动，玻璃需求或仍有改善空间

受五一放假影响玻璃阶段性累库， 2023年需求上行趋势不改。随着保 交楼资金逐步落地以及天气转暖， 地产项目有序复工，浮法玻璃持续 去库，现货价格加速上行。2023年 4月28日-5月4日，玻璃厂库环比增 长3%，自2023年3月首次累库，主 要系五一部分加工厂商和贸易商放 假所致。但从全年来看，前文分析 竣工是地产稳增长的重要抓手，在 保交楼政策驱动下，竣工有望延续 快速增长的态势；同时，虽然玻璃 需求季节性特征显著，4-5月、9- 12月是传统需求旺季，但政府保交 楼目标有望平滑2023年淡旺季销售 波动，我们认为玻璃需求或仍有改 善空间。

水泥：基建复苏节奏快于地产，对水泥需求形成一定支撑

水泥下游应用领域主要为房地产、基建、农村建设，占比分别为35%、43%、22%。2023年2月国家发改委发布通知，强调“申报 项目的专项债资金总需求应是全年专项债额度的3倍”，且资金将优先支持在建项目，以“尽快形成实物工作量”为主要目标。2023 年春节后，基建复苏节快于地产，对水泥需求形成一定支撑，且动力煤价格回落，2023Q1水泥产量为4.02亿吨，同比+3.97%，环 比1-2月改善4.36pct；自2023年3月水泥开工率较稳定，基本维持在50%以上，整体维持缓慢复苏的态势。

房地产领域：房企资金端仍面临较大压力，在地产销售尚未显著改善的情况下，房企资金优先用于工程建设施工，拿地新开工意 愿仍较弱，同时2022年拿地收缩或将拖累2023年新开工数据。基建领域：2023年财政前置节奏加快，且“以尽快形成实物工作量” 为主要目标，项目储备充足，有望支撑水泥需求复苏。综合来看，我们认为2023年水泥需求有望筑底企稳，预计整体呈现弱复苏 态势。

地产开工仍处于筑底阶段，水泥 需求呈现弱复苏态势。由于动力 煤价格回落推动水泥产量增长， 水泥库存位于历史同期高位， 2023年水泥价格呈现低位震荡态 势，位于近五年较低水平。截至 2023年3月末，累计发行新增地方 政府专项债券占政府设定目标的 比例为35.71%，随着各地持续推 进基建项目建设，有望继续支撑 水泥需求，但考虑地产开工仍处 于筑底阶段，我们预计2023年水 泥行业基本面将呈现筑底企稳的 趋势。 “一带一路”沿线地区外贸有望维 持增长势头。新疆和甘肃是“一带 一路”沿线重要地区，2022年新疆 出口金额同比+57.8%。甘肃同比 +27.2%。随着疫情管控区域宽松、 外交持续升温，“一带一路”建设 有望加速推进，沿线地区外贸有 望维持增长势头。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）