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导 读

当今的电影市场可谓瞬息万变，没人知道下一刻会发生什么。饱受万达影业压制的阿里影业，近两年突然开挂，接连投出《战狼2》、《我不是药神》、《流浪地球》等现象级电影：此消彼长，万达影业却开始流年不利，业绩暗淡不说，竟然还中途放弃《流量地球》，转投雷神吴秀波主演的《情圣2》，实在是丢了金瓜、抱上大雷......

对于消费者来说，偶尔看个踩雷还是抱瓜影片不是大事，毕竟一张影票没几个钱。对于电影公司来说，相对包容的市场环境下，重获信心、卷土从来也非难事。相比之下，聚焦一诺千金的证券业，踩雷话题就沉重了许多。踩大雷还是抱金瓜，对于投入真金白银甚至身家幸福的投资者来说，无异于一念天堂、一念地狱。

这是个挑动神经的话题，也是关乎券商声誉的关键，可有些企业就喜欢在此玩火。春节伊始，春雨未到，证券业的雷声就已先行。

华融证券雷声来袭，延续了去年中信建投与兴业证券等券商的踩雷潮。老牌知名券商的连环炸中，考验着投资者的忍耐力，也让神秘高大上的券商业跌下神坛。作为券商的看家本领，核心投资实力究竟如何?关键的质量控制、内核、合规、风险管理等内控工作又做得如何呢?

开年伊始，万象更新。券商业也一转颓势，政策加持股价领涨。一时间，行业春节就在眼前。

只是好了伤疤别忘了疼，一些问题，依然值得深思。2月25日，铑财发布《牛市欲来靠旗手 招商证券、国金证券如何治理研报乱象?》一文，详细梳理了券商业投研领域的乱象问题，引发了后台粉丝的强互动。有投资者提问，相比研报乱象，券商的踩雷事件影响更大，为何一些券商会踩雷，还不止一次。

这对券商和投资者来说，都不是一个轻松的话题。券商信誉受损、后续麻烦事一堆，还要面对多方质疑;中小投资者更是受折磨，除了真金白银的损失，还有不确定未来和任何风吹草动带来的精神重压。

只是雷已经踩了，除了抱怨后悔，找找原因也许更加现实些。冷静下来，另一方面看，踩雷，也不全是坏事。

2018年，P2P、共享单车、新能源汽车等领域不少企业踩雷。伴随洗牌震荡，野蛮发展的行业竟开始变得规范有序。实际上，优胜劣汰的社会法则下，踩雷可以淘汰实力不足之辈，也能震醒被短利冲昏头脑的局中人。

备受关注的券商业，或许也在经历相似境遇。

自去年开始，券商踩雷之事时有发生，中信建投、兴业证券都曾踏进雷区。进入2019年后，华融证券又异军突起，顶替了太平洋证券，成为了新晋踩雷王。伴随雷声，行业洗牌在即。

问题是，相比P2P、新能源汽车等新兴行业，这样的雷暴，会对传统积淀深厚的券商业带来哪些改变?现在来看，一切还是未知数。

图片来自网络

华融证券频频踩雷

一纸公告，揭开了华融证券所陷入的诉讼雷潭。

2月12日，上交所官网披露了《华融证券关于涉及重大诉讼的公告》。公告中披露了8起重大诉讼案。涉及18华融C1、18华融F1、17华融G1、17华融F1、17华融C1、16华融C1、16华融C2等多只债券。公告中披露的8起重大诉讼涉及金额合计超30亿元，还有利息、违约金等，其中大部分是股票质押合同纠纷案。

其中第一个，也是涉案金额最大的一笔，是与深圳日昇创沅资产管理有限公司的纠纷。

据了解，*ST保千股东深圳日昇创沅资产管理有限公司，从2017年4月开始向华融证券质押所持*ST保千股票。

由于原董事长庄敏大规模对外投资，导致资金链紧张，2017年业绩大幅下滑。

据*ST保千2017年的年报显示，货币资金由2016年的32.97亿，断崖式下跌至2.89亿元，减少30亿元。应收账款、预付账款、存货、长期股权投资、在建工程、商誉等资产项都计提大额减值逾78亿元左右。业绩断崖也导致股价一路下滑超90%，如今维持在1元左右。

随后，华融证券在2018年3月向江苏省高级人民法院申请对日昇创沅及实际控制人陈鸿成进行强制执行，随后法院对日昇创沅持有的*ST保千股份执行司法冻结，2018年10月，完成*ST保千股份司法划扣非交易过户。

根据公告，华融证券与日昇创沅资管公司的股票质押合同纠纷共有本金14.04亿元及利息、违约金等。照此计算，若*ST保千的股东无法提供其他补充质押物及现金，光这一笔股权质押可能华融证券损失或超10亿元。

值得注意的是，被称踩雷王的券商太平洋证券，股权质押及债券违约带来的减值接近10亿。此次，华融证券仅靠一笔股权质押纠纷，便可能打破太平洋证券的踩雷记录。

更为遗憾的是，这颗大雷，并非唯一。

早在2016年买入的神雾环保和*ST天马，对华融证券的打击也不小。

公开资料显示，2016年10月13日，华融证券与神雾集团进行股票质押式回购初始交易。神雾集团将持有的神雾环保流通股份1116万股质押给华融证券，原定到期购回日为2017年10月12日，后展期至2018年1月12日。

但2018年1月16日，神雾环保与神雾节能重组失败，两只股票复牌后双双暴跌。4.86亿本息未能兑付，大股东神雾集团所持的神雾环保股份遭司法轮候冻结。截至2018年2月2日，神雾集团仍未按协议约定完成购回交易。

2018年3月，华融证券正式向北京仲裁委员会提交案件仲裁申请，申请被执行人是北京神雾集团、吴道洪。2018年7月20日，北京仲裁委员会开庭审理，2018年9月29日出具了裁决书。

表面上看，华融证券的踩雷属于运气不佳。不过，有业内人士对此存疑。

据中国经济网报道，有市场专业人士指出，神雾环保2018年7月14日后停牌，的确会导致华融证券 “避险不及”。不过现在来看，停牌时段的“安排”恰好覆盖了华融证券与神雾集团的股票质押回购到期日，这一点很耐人寻味。

同样是在2016，另一个股权质押对家*ST天马，问题同样也不少。

该股在2017年底，股价连续跌停。

2018年5月*ST天马又公告称，收到华融证券出具的《关于要求上市公司*ST天马发布违约平仓公告的通知函》。公司控股股东喀什星河创业投资有限公司所质押的3175万股股票已违约，剩余待购回初始交易金额1.5亿元及其对应利息和违约金也没有偿还。

业绩如何

动辄数亿元的踩雷事件，对华融证券的业绩又产生怎样影响呢?

华融证券曾表示，上述诉讼事项对债券发行人生产经营、财务状况及偿债能力没有重大不利影响。

这样官方的回复，显然无法安抚相关投资者的情绪。事实上，华融证券自去年开始便业绩跳水，是不争事实。

客观数据是最有利的说明。公开资料显示，华融证券2017年营业收入达到68亿元，较上年增长28.06%，净利润达到15亿元以上，同年上半年盈利7.95亿元。但到了2018年上半年，华融证券归属于母公司股东的净利润为-2.98亿元，业绩大幅跳水。

业内人士表示，华融证券的业绩跳水，股权质押是主因，但定向资管计划发放委贷违约和债券违约纠纷，这两个因素同样不容忽视。

公开资料显示，华融证券的定向资管计划发放委贷纠纷，涉及企业为大唐能源化工，华证价值229号定向资管计划、华证价值230号定向资管计划两只产品。

在华融证券提起仲裁程序后，法院裁定冻结大唐国际的财产，仲裁庭裁决大唐能源化工支付利息、复利及其他费用。截至2019年1月，借款人已通过其他方式偿还华融证券主张的利息、费用，但就罚息尚未支付。

在债券违约方面，华融债券与宿迁市致富皮业有限公司陷入纠纷，涉及本金5000万元及利息。

2016年7月18日，中国国际经济贸易仲裁委员会对此案做出裁决，裁决致富皮业赔偿5000万元本金、债券相应利息及违约金。

2016年10月27日，华融证券向宿迁市中级人民法院提起执行仲裁裁决申请，2017年12月19日，华融证券收到法院对“12致富债”案件的判决书，判决致富皮业向华融证券给付债券本金5000万元及利息、逾期付款违约金等。2018年5月，收到法院反馈，现正通过司法程序进行资产拍卖，华融证券正通过律师向相关法院特提出参与分配申请。

持续影响

同时，华融证券前董事长赖小民违规行为也对华融证券造成不小打击。

2018年4月17日，中纪委发布公告：中国华融资产管理股份有限公司党委书记、董事长赖小民个人涉嫌严重违纪违法接受纪律审查和监察调查。

消息一出，业界震荡，包括华融证券等板块业务都受到不同程度的冲击。随后，同年7月，为应对此事件的经营影响，华融证券内部高层开会商讨全员减薪计划，降幅约18%。但同时强调，此次薪酬调整仅为过渡期政策，仅对2018年下半年薪酬。

但随后网络爆出异音，据华融证券员工反映，降薪幅度在50%左右。实际影响显然比其对外公布的严重。

更为严重的是，根据最新公布的2018年证券公司分类结果，华融证券已由AA类降至BBB类。

对于券商来说，降级意味着企业风控水平、经营能力等有所降低。华融证券连降两级，对其未来业绩的影响显然不小。

对于降级，早已在外界的意料之中。问题的关键是，负面影响似乎还没有结束。尤其是股权质押纠纷方面，影响是持续性的，不仅体现在过去，还会波及未来。

国开证券投资顾问李世彤便坦言：股权质押踩雷对券商业绩影响很大，不仅涉及浮亏或不良计提准备，还涉及未来实际亏损。

如此看来，华融证券的发展前景，并不明朗。

如何妥善解决这么大雷，能否在重创后重回正轨，考验着管理层的经营智慧。

行业性问题?

值得注意的是，华融证券的频频踩雷，在行业中并不鲜见。中信建投证券(以下简称“中信建投”)曾经历过相似场景。

去年9月，中信建投在公告中披露了五起诉讼、仲裁事项，其中四起是股权质押踩雷导致的仲裁事项。其中最为严重的11亿元资管计划踩雷印记传媒。

据了解，2015年12月、2016年2月，由中信建投担任管理人的“中信建投证券龙兴578号定向资产管理计划”，接受了印纪传媒第一大股东，北京印纪华城投资中心(有限合伙)的两次股票质押，后者分别融资6亿元和5亿元，回款最终期限分别为2018年5月2日及6月28日。

随后，印记传媒出现业绩跳水，上半年的营收和扣非净利润同比下降49.36%和121.7%。同时，实控人肖文革目前持有的全部7.79亿股上市公司股份被冻结。

在此背景下，中信建投的两份合约到期后，融资方北京印纪华城均未按约购回。

据中信建投2018年9月26日的公告，目前印记传媒的第一大股东还有9.8亿元本金，及至少3368.95万元利息未偿还。

倒霉事不止这一件，中信建投2亿自有资金踩雷首航节能同样不容忽视。

2017年4月10日和4月27日，中信建投与首航节能的实控人黄卿乐、及首航节能的控股股东首航波纹签订两份股票质押式回购协议，黄卿乐和首航波纹分别质押了4295万股、3421万股的首航节能股票，中信建投向其分别发放融资款1.112亿元、1亿元。

2018年7月10日，中信建投与黄卿乐签署补充协议，约定黄卿乐及首航波纹的任意一笔违约，均视为黄卿乐违约，中信建投有权要求其提前购回。

2018年7月25日首航波纹的股票质押合约到期，但首航波纹未履行回购义务，中信建投8月10日在北京仲裁委员会立案。

中信建投提出仲裁申请后，黄卿乐和首航波纹进行了部分还款，并以其他财产作为增信，9月10日上述仲裁申请被撤回。

据了解，这两起仲裁事项标的合计金额1.869亿元，占中信建投2017年末经审计净资产的0.42%。

值得注意的是，目前来看，中信建投的损失追回难度很大。

先来看印记传媒，随着其股东套现，业绩划水，股份冻结，其股价从阶段高点26.22元，重挫至3元区，偿还资金的可能性不大。

而首航节能的情况也好不到哪去。去年上半年公司营收、净利润同比减少60.75%和77.2%。

更为严重的是，首航波纹拟向烟台市国资平台公司、北京市海淀区国资平台公司转让部分股权，该行为对其第一大股东或实际控制人变更增添了其他可能性。

同时，首航波纹所持5.08亿股的首航节能股份，在2018年8月已被冻结，虽增信被提高，收回难度同样不小。

兴业证券的连踩四雷

除了华融证券、中信建投证券，同样踩雷频频的还有兴业证券这一难兄难弟。

兴业证券2018年底发出公告：截至目前2018年单项计提资产减值准备共计6.51亿元;将减少净利润4.88亿元。其中，对买入返售金融资产中的四笔股票质押式回购交易业务累计计提减值准备共计6.08亿元，涉及的质押股票分别为长生生物、中弘股份、金洲慈航和金龙机电。

具体来看，以上述四只股票分别为质押物的四笔业务计提资产减值准备分别计4.51亿元、1.2亿元、6581万元和3544万元。

连踩四雷，对兴业证券影响巨大，最直接的表现即在业绩方面。

据其近期发布的业绩预减公告显示，2018年公司预计实现合并报表净利润人民币5.5亿元至10.5亿元，同比减少60%到80%。其中，归母净利润为人民币1亿元到5亿元，与上年同期相比将减少18亿元到22亿元，同比减少80%到100%。母公司实现净利润10亿元到13.5亿元，与上年同期相比减少30%到50%。

同时，兴业证券预计2018年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1000万元至4亿元，与2017年同期相比将减少18亿元到21.9亿元，同比减少80%到100%;母公司实现的扣除非经常性损益的净利润9.5亿元到13亿元，与2017年同期相比，将减少6亿元到9.5亿元，同比减少30%到50%。

为何出现连环炸?

梳理至此，几家券商代表的困境表现清晰了许多。同时，一个更关键问题也浮出水面。无论是成立于2007年、背靠中国华融大树的华融证券，成立于2005年、拥有中信集团背景的全国综合券商公司中信建投，还是1991年成立、资历更老的证券金融集团兴业证券，都是业内知名的券商公司，人才、资金、经验、口碑位列行业前沿，为何会在业务端屡屡踩雷，上演连环炸?

首先的行业环境，是一个重要考量。

去杠杆、流动性收紧等多重因素叠加下，这两年不少上市企业出现了资金压力。若融资渠道不畅通，许多民营上市企业往往选择股权质押缓解压力。相比其他渠道，股权质押融资有着效率高、应用广、利率低等优势。

数据显示，截至2019年2月14日，A股市场质押股数为6320.06亿股，市场质押股数占总股本9.74%，市场质押市值为4.27万亿元，其中近七成股权质押的质押方是券商。

质押股数如此之高，考验着券商的风控、质控等能力。

同时，有业内人士指出，部分券商一味想着冲业绩，忽视了业务风险，或者自身核心业务能力不强、管理出现漏洞，导致了踩雷事件高发。华融证券、中信建投、兴业证券的踩雷，也与其有一定关系。

值得注意的是，相关部门也已经注意到了这一点。

1月18日，沪深交易所发布《关于股票质押式回购交易相关事项的通知》(以下简称《通知》)，内容主要两个方面，第一股东质押回购违约，当确需延期，如果回购期限已满或将满3年，可延期超过3年;第二新增质押的融资用途如果全部用于偿还违约合约债务的，允许不适用股票质押新规中关于单一融出方及市场整体质押比例上限等限制。

中国经济传媒协会金融与产业研究院院长柴永强表示，监管层此举，显然是看到了券商踩雷现象已不容忽视，新规不但有利于缓解大股东资金流周转难题，为企业营造适当宽松的融资环境，另一方面，是防范甚至化解重大金融风险中的重要举措。深层次来看，这一政策影响深远，为券商围绕服务实体经济有着积极意义。

在此背景下，2月11日到20日，8个交易日A股的总市值从52.35万亿元飙升至55万亿元，增长2.65万亿元。3月4日起，A股更是站上3000点大关。

股市的持续提振，也让质押股数明显降低，据Wind数据显示，A股全市场股权质押市值，已从2018年高峰时的6万亿元逐步下降至4.53万亿元(今年2月20日)，而质押股数从今年1月初的6329亿股下降至6302亿股，减少27亿股。

不难看出，各方努力下，整个行业的紧张局势，得到了有效缓解。

同时，开年以来一系列的利好消息也在加持整个资本市场。

如何远离雷区

2月22日，中国证券报发文，包括股票市场在内的资本市场将成国家重要核心竞争力的组成部分。这意味着，我国将从更高层次理解资本市场的战略方位。

专家指出，资本市场历来是大国博弈的重要舞台。世界金融史揭示的一个规律是，经济强国必是金融强国。同时，资本市场是经济社会中最有效、最市场化的资源配置场所，也是助力经济转型的重要平台。这是国家最高层构建全方位、多层次资本市场体系的主因。

在此大背景下，资本市场的主力军证券业也迎来行业春天。随着注册制实施、证券市场工具不断复杂化的影响，投资者直接交易股票的需求减弱，券商专业性价值凸显，资管业务或迎来大发展;此外，券商的投行定价能力也将凸显，业务回归定价销售本源，并呈现多元化趋势。从通道型投行向综合型投行转变，也将提振券商业的业绩和竞争力。

以此来观，“春雷响，万物生”，在踩雷潮过后，券商们或许迎来下一个发展春天。不过，对于不断踩雷的华融证券、中信建投、兴业证券来说，外部环境的利好利空只是一面，真正的决定性因素还在内部。

除了运气不佳、自身内控问题更为关键。关键的质量控制、内核、合规、风险管理等业务能力水平、考核机制等是否完善是重要考量。只有抛开野蛮发展，将合规风控放在重要位置，如在两融合约中增加前置条件，并对客户资产状况进行穿透式尽调等。同时，在产品设计、项目筛选等方面反复打磨不断创新，呈现品质初心，追求高质量发展，才能真正保证投资者利益，真正远离雷池。也唯有如此，才不负当下行业发展的红利期。

在铑财看来，华融证券、中信建投、兴业证券的问题，有一定行业代表性，各机构的高层想必也很明了。问题的关键是如何下决心，尽快行动起来，因为时间已经不多了。行业持续利好的另一面是金融业开放脚步加快，富达基金、桥水基金等国际巨头已纷纷在华设立资管公司和发行产品。与之相比，国内券商在发展视野、人才储备、资本规模、系统平台和创新能力等方面还存在不小的短板。如果华融证券、中信建投、兴业证券等国内券商仍然忽视问题，继续出现暴雷事件。专业性更强的外资品牌或将成为更多投资者的选择。而若持续发酵，更深层的影响，或危害我国的自主资产定价权。

以此来看，也更能深刻理解“建设一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场”的重大意义和历史紧迫感。中国证券业更可谓任重道远，作为国内券商的领军企业，华融证券、中信建投、兴业证券的一举一动具有示范意义，如何远离雷区、如何高质量发展，铑财也将持续关注。

本文为铑财原创

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