图2：2023年港口动力煤价格复盘

数据来源：MYSTEEL、永安期货研究中心

二、行情展望

展望之前，2024年动力煤长协规定已出炉，其出现的新变化带来的影响值得关注。对比可知，2024年新长协履约要求比2023年更精细化，对应的需求方范围有所收窄，供热企业与自备电厂企业不再需要强制签订长协，给予部分原长协参与者市场煤定价的权利。今年以来，电厂在保供政策护航下长协煤充足，对于市场煤采买需求偏差，使得“港口库存-港口价格”的逻辑兑现多次依靠非主要需求方（非电）补货带动。展望2024年，部分长协煤用户转向，市场煤交易参与主体增多，市场煤采购量级增加，但是不影响总供需。节奏上或有影响，加大库存的波动，从而带动价格的波动。

表1：动力煤2024年新长协变化

数据来源：全国煤炭交易中心，永安期货研究中心

（一）供应端

动力煤总供应是“国内为主，进口补充”的格局，今年进口超预期，两者结构91:9。

国内产量方面，根据汾渭预测，预计2023-2027年全国新增煤炭产能共计50318万吨，其中动力煤新增产能41535万吨，占总新增产能的82.5%，折年均约1.04亿吨。我们预计2024年动力煤新增产量1亿吨左右，结合当下产能利用率，反推新增产能1.2亿吨左右。因此，综合上述分析，2024年动力煤产能新增1-1.2亿吨应该是个合理的区间。

进口方面，1-10月，动力煤进口累计同比+70%，较去年+1.2亿吨。其中，主要三国均有增量，印尼煤增0.46亿吨，澳煤增0.36亿吨，俄煤增0.22亿吨。俄煤贸易东移，澳煤禁令放开，印尼煤进口煤利润打开。海外煤价格方面，全年整体比较平稳，发运利润强于去年。

图3：动力煤国内供给

数据来源：汾渭，永安期货研究中心

那么2024年动力煤会继续维持高进口吗？首先，要考虑到动力煤全球主供应国产量或出口是否有变化。其次，要考虑国内外政策如何、关税上是否加强限制等。2023年11月9日，全国今冬明春保暖保供工作电视电话会议召开，政策对动力煤进口的态度总体是鼓励的，则重点落在第一点。根据相关预测，由于厄尔尼诺气候使得加里曼丹水位变浅，影响驳船外运，印尼动力煤出口预计从2022年的4.65亿吨回落至2025年的4.57亿吨。由于地缘冲突制裁和生产成本上升，俄罗斯动力煤出口预计从2022年的1.51亿吨降至2025年的1.28亿吨。由于铁路改造需要时间，出口难大增，南非动力煤出口预计保持在0.7亿吨以下。假设2022-2025年动力煤全球总出口平滑递减，2024年全球总出口预计10.32亿吨（同比-1%）。今年我国动力煤进口预计3.47亿吨（全年同比预计+59%），占世界34%左右，若该比例维持，明年动力煤进口预计约3.43亿吨左右（同比-1%）。

图4：动力煤进口

数据来源：MYSTEEL，澳大利亚工业科学和资源部，永安期货研究中心

（二）需求端

总需求等于内需加出口，动力煤出口占总需求不足1%，因此动力煤主要关注内需。第一，内需中，总发电环节主要采用自上而下的方法，由于GDP同比增速与全社会用电量同比增速具备高相关性，因此由GDP先推全社会用电量，电力行业根据其供需匹配特性，又是一个用电量决定发电量的过程。2023年，我国前三季度GDP（不变价）累计同比已达5.2%，四季度GDP只要达到4.4%以上，就能顺利完成年度5%目标。2024年，高盛对于我国GDP预期为4.8%，国际金融论坛（IFF）预期为5%，虽然正式目标需要等到明年两会，但跟根据当下市场预测，2024年我国GDP增速4.5%-5%是市场比较认同的，我们给予2024年发电量5%增速。

图5：动力煤需求框架

数据来源：WIND，永安期货研究中心

第二，清洁发电方面，我们梳理了目前水电、风电、核电、太阳能发电装机情况，以全国及各省市政策指引，综合考虑后给预测。2021年至2023年9月末，我国各形式的发电装机结构中，火电占比由57%下降到49%，核电由13%略升至14%，太阳能由12%提升至19%，风电持平2%，水电由17%略降到15%。太阳能在较快的装机增速带动下，在近三年迅速取代原火电份额。能源替代虽是一个长周期逻辑，但近三年间苗头已现。

图6：2021年-2023年全国发电装机量结构及增速

数据来源：WIND，永安期货研究中心

图7：部分省市十四五（2021-2025）风光装机目标（吉瓦）

数据来源：各省市十四五能源发展规划，永安期货研究中心

我们统计了各省市风光装机目标，十四五期间，风电、光伏、水电、核电装机增速（年化）分别为13%、22%、2%、7%，总清洁能源装机增速（年化）为12%。截至2023/09，风电、光伏、水电、核电十四五目标完成率分别为48%、61%、122%、34%。明年风电、核电增速参考投产进度，光伏装机新增量不如今年，存量增速放缓，给定2024年风电、光伏、水电、核电四项同比增速13%、18%、0%、10%。2022年-2024年清洁能源增速分别为10%、8%、7%。

图8：2024年动力煤五大非电需求量及结构

数据来源：WIND，永安期货研究中心

第三，非电需求方面，2023年，化工端有亮眼表现，冶金端有平控炒作但无大规模落地，建材、化工、冶金、供热、其他耗煤累计同比增速分别为-0.7%、5.2%、4.5%、6.5%、10.8%。2024年，考虑到建材端新三大基建工程略有支撑，化工端装置投产减速，综合给定建材、化工、冶金、供热、其他耗煤1%、3%、0%、6%、5%增速，五大非电总增速3%；五大非电耗煤量分别为2.9亿吨、2.5亿吨、1.8亿吨、3.4亿吨、4.3亿吨，五大非电总耗煤量合计15亿吨左右。

综上所述，给出2024年动力煤平衡表，作参考：

表2：动力煤平衡表

数据来源：WIND，CCTD，MYSTEEL，金正，永安期货研究中心

三、总结和关注点

进口为边际，转型塑估值。从长周期来看，总供应方面，进口煤是重要边际量，若发运利润能持续打开，能有效驱动海外煤到港。总需求方面，假设总发电量不变，清洁能源发电与火力发电之间是此消彼长的关系，清洁能源转型越快或水电来水越强，这部分增加的发电量可以对火力发电形成替代，从而降低了火电耗煤，一定程度上压制了动力煤估值。

从中短期看，回顾2023年，动力煤进口超预期，对总供应形成明显补充，需求端增速较快，整体供需双强，总供应大于总需求，电厂库存高位运行，港口库存中高位运行，价格重心回落。展望2024年，预计动力煤供需双增，总供应能满足总需求，整体格局平衡偏宽松，价格重心预计变化不大，900-1100看待。明年动力煤有三大关注点，如下：

（一）动力煤进口情况

动力煤进口是2023年超预期的点，我们在前文已经对明年动力煤进口给出大逻辑判断，认为进口可能依然是主导明年供应边际量的关键因素。但是全球供应是否会有黑天鹅事件发生，全球需求是否会有印度、欧美释放超额增量，存在一定扰动，跟踪发运利润指标。

（二）产地安监强度

今年动力煤安监偏严，带动过几次阶段性行情，目前部分省市重大事故隐患专项排查整治行动仍在持续。明年产地安全生产状况及监管力度可能还会影响动力煤产量，进而阶段性影响价格，跟踪停产煤矿比例指标。

（三）明年清洁能源替代速度和来水情况

我国长周期能源逻辑可以理解为30/60政策，长周期视角下“能源转型”是动力煤价值重估的主线。但明年清洁能源高增速下，火电是否迅速离场？业内偏激进的观点是直接给到2024年火电耗煤以负增速，但我们认为2024年火电耗煤仍是正增速，火电压舱石的重要性短期不改。

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