来源：雪球App，作者： 糊糊欢欢，（https://xueqiu.com/4424565591/216562786）

本分析试图通过五家国有大行（工商银行、建设银行、农业银行、中国银行以及交通银行，但不包括邮储银行，因其在业务和管理方面与汇金下属的五大行有一定的区别）2021年的年度的年度报告，分析五家国有大行的竞争力，并选择出其中值得投资的标的。

首先，先看一下五大行2021年的主要经营数据：

截至2021年底，中国广义货币供应量（M2）余额243.1万亿元，同比增长9.8%。人民币贷款余额192.69万亿元，同比增长11.6%。人民币存款余额232.25万亿元，同比增长9.3%。社会融资规模存量314.1万亿元，同比增长10.3%。银行业金融机构本外币总资产344.8万亿元（其中：人民币资产总额为288.6万亿元），同比增长7.8%。商业银行不良贷款余额2.8万亿元，不良贷款率1.73%，拨备覆盖率196.91%。核心一级资本充足率10.78%，一级资本充足率12.35 %，资本充足率15.13%。

表1 – 五大行及招行2021年度主要经营数据对比

表2 – 五大行及招行2020年度主要经营数据对比

表1为五大行及招行2021年度主要经营数据对比，表2为五大行及招行2020年度主要经营数据对比，从表1和表2的对比中可以直观的看出，相对于2020年一系列的粉色（较差）和红色（差），2021年五大行的经营数据普遍是浅绿色（良）。2021年，五大行在逐步退出了特殊时期国家让利实体经济主要责任之后，经营业绩随着中国经济的基本面回升开始大面积转好，突出表现在：

1）资产质量快速转好，不良贷款率指标均取得了比较可观的下降，其中工商银行和中国银行的不良贷款率已经恢复疫情之前的水平，其他银行的不良贷款率水平也已经接近疫情之前的水平；拨备覆盖率大幅度提升，五大行中除交通银行之外，其他银行的拨备覆盖率均超过了疫情前的水平。

2）盈利能力录得了近年来最好的水平，五大行全部取得了10%以上的归母净利润成长，除建设银行和交通银行之外，全部实现在利润增长的同时核心一级资本充足率的提升；五大行的ROA和ROE扭转了近年来的下滑趋势，建设银行和工商银行的ROA指标在全行业继续保持领先水平。

在2020年、2021年疫情的两年间，五大行很好的起到了中国金融体系稳定阀的作用，并取得了较为良好的经营业绩，下面我从：

1. 客户覆盖及客户粘性

2. 投放能力

3. 管理和效率

4. 普惠金融

等4个方面对于五大行2021年的年报进行梳理和点评。

1. 客户覆盖及客户粘性

客户覆盖（广度）以及客户粘性（深度）是判断一家银行是否具备护城河的重要依据。如果一家银行具备“低息揽储”的能力，那么这家银行就一定是在除了给客户一点“甜头”（利息回报）之外，还提供了一些其他什么附加的东西。这些附加的东西可能是后续的增值服务、可能是给客户带来的安全感、可能是方便、还可能单纯就是客户下意识的把钱放到了这家银行。能够“提供附加东西”的银行，就等同有了自己在竞争中“护城河”，在激烈的竞争中，无论是好年景的进攻、还是坏年景的防御，都有一定的优势。

如下我从五大行年报中找到了几个可以反映客户覆盖及客户粘性的数据（部分数据通过计算处理），作为对银行“护城河”能力的依据，同时作为对比，我也把优秀银行的代表-招商银行的相关数据列出。

表3 – 五大行及招行客户覆盖及客户粘性选取数据对比

注：交通银行年报中没有提供个人手机银行客户信息，因此选取了其月活数据进行统计

银行对于客户的服务首先需要的是渠道，渠道的多寡基本可以反映银行对于客户的覆盖能力。

在线下方面，农行以22807家营业机构居首，其以“三农”为抓手的下沉能力是五大行中最为出色的；工行、建行分别以16590家和14510家营业机构分列二三位，实体渠道的布局庞大，这是五大行相对于股份制、城商行、农商行的独有“护城河”。中国银行的营业机构远远少于工商银行和建设银行被视为其渠道能力弱于上述两家银行的标志。交通银行因为其出身背景及定位等原因在渠道方面无法与其他四大行相提并论，线下渠道的薄弱，这也从一个侧面反映出为什么交通银行的负债成本较高，个人业务竞争力较弱。从2021年的数据来看，五大行的营业机构规模都在进行一定程度的精简，裁撤一些低效网点，提高营业效率（从近年来五大行的经营数据来看，五大行在规模方面都在进行控制，而经营效率在不断提高）。因为实体营业机构建立成本较高，行业竞争格局比较确定，各家实体营业机构的数量会保持相对稳定，因此目前的格局将会延续。除交行外，五大行在线下营业网点方面有着无可动摇的优势，这也是五大行的天然护城河。

线上方面，个人手机银行客户数据中，因为交通银行2021年年报中没有提供个人手机银行客户数据，只提供了MAU数据（3800万户），因此我根据招商银行MAU为1.11亿与个人手机银行客户1.70亿的比例，推算出交通银行的个人手机银行客户数据约为5800万户。这个数据与工农中建都有非常大的差距，也从另一个侧面反映出为什么交通银行个人业务竞争力较弱。2021年，工商银行、建设银行、农业银行的个人手机银行客户数量大约占中国人口的1/3，覆盖广度已经非常高，五大行作为众多政府机关，企、事业单位员工的工资卡、还房贷的首办行，对于个人用户来说，五大行的手机银行可能不是最常用的，但是一般会有，有的用户可能有2~3家五大行的手机银行账户，同时在账户上留上1~2万元的活期资金，便于自己临时调配使用，这也就是“五大行”护城河。

存款是银行开展业务的基础，低价吸储能力是反映一个银行的服务粘性的重要指标，也是一家银行构建其竞争力的核心能力“护城河”。

2021年，五大行的存款数据呈现如下几个情况：

1） 工行的存款余额继续领跑，但增速放缓，建行和农行存款规模不分伯仲，远不像这两家银行在贷款和管理效率方面差距那样明显（后面的分析中会提到），考虑到农行的对公存款不如建行，反映出农行渠道下沉，存款的群众基础更好。

2）工行、建行和中行的对公/个人存款比例比较均衡，而农业银行个人存款比例高于对公存款，反映其“三农”银行的特色，交通银行对公存款比例高于个人存款，进一步证明交通银行个人业务竞争力较弱。

3）工行、建行和农行存款占总负债的比例均超过80%，高过招商银行，中国银行存款占总负债的比例将近75%，与招商银行同一水平，说明这四家银行具备非常好的客户基础，并显示出四家银行在负债端超越其他银行的稳定性；交行的存款占总负债的比例比较低，说明其无法像其他四大行一样具备广泛的客户基础。

4）工行、建行和农行的对公、个人存款付息率都处于业内最低的位置，说明三家银行对对公和个人客户的“粘性”很强。

5）在2021年，五大行个人存款的数据都录得10%以上的增速，但除工行的个人活期存款增速高于其个人定期存款增速之外，其他四大行均出现个人活期存款增速低于个人定期存款增速的情况，其中交通银行的个人活期存款均值甚至出现负增长，说明2021年在房地产行业受到压制之后，居民在增加储备，同时还可能反映出在理财产品收益率下降的背景下，存款的结构正在搬家。这也导致了除交行之外，其他四大行的个人存款付息率在提升。

6）2021年，交行通过着力压降定期型结构性存款等高成本存款规模，降低了对公和个人的存款付息率，进而也降低了其整体的计息成本。但与之相对应的是，存款规模增速缓慢。同样的，工行和中行也通过牺牲一定存款规模增速，换得了总计息负债成本的下降（但需要区分的是，中行是因为其境外负债的低付息率（0.36%，因中行的境外负债规模较大，因此境外负债的低付息率对于其总体负债成本起到了较大的正面效用）降低了其整体的付息率，而工行是通过非常优异的同业及其他金融机构存放和拆入款项表现（1.35%，行业最低水平））。

中收业务（只统计手续费及佣金净收入，因为这个数据更能反映银行的粘性）是利息回报之外，客户需要银行进一步提供的附加服务，是判断客户粘性的重要指标数据，也是银行能否突破核充限制，实现内生性增长的重要指标数据。2021年，除中行之外，其他四大银行的中收在营业收入比全部下滑，而如果进一步分析，中行的中收占比上升是得益于其利息收入增长缓慢（仅有2.22%）。尽管存在一定的政策性降费让利的情况，但在行业轰轰烈烈的大资管、大财富发展引领中收增长的趋势下，五大行集体的孱弱的中收表现，越来越使得他们更像是服务于国家调控“国策银行”，其业务发展也越来越依赖资金投放的能力，这个趋势是值得投资人警觉的（因为在疫情前，像建行这样比较积极的银行，中收占比是不断上升的）。

总的来说，在2021年，五大行在负债端表现乏善可陈，表现最好的反而是负债端能力最差的交行，主要是因为其成功的降低了负债成本，但交行长期渠道能力不足的问题并没有解决，反而更加恶化（从交行对公存款增长孱弱，以及个人活期存款下降中可以看出），建行、农行、工行和中行在负债端依然保持了稳定性，建行和农行的规模增速快一些，但是负债成本也稍微上升，工行和中行则相反，牺牲了规模，却降低了价格。

2. 投放能力

提供贷款是商业银行存在的最基本意义，也是目前中国商业银行盈利的最重要手段，贷款的投放能力反映了各家银行的主动管理以及风险管理能力，净利差-不良贷款率是衡量一家银行盈利风险匹配能力的重要指标，而投放数据中的对公/零售贷款比则反映出一家银行是更像一家零售银行，还是对公银行，零售银行通常被意味着有更好的群众基础，更高的息差、更加稳定业务环境（公司客户一般都比个人客户都更聪明）。

如下是几个五大行年报中反映银行投放能力的数据（部分数据通过计算处理），作为对比，我继续把优秀银行的代表，招商银行的相关数据列出。

表4 – 五大行及招行2021年度典型投放能力数据对比

2021年，中国银行业面临着生息资产收益率下滑，净利息差进一步缩窄的压力。从五大行的经营数据来看，在贷款/垫款和总生息资产平均收益率等方面均出现了一定程度的下滑，但得益于计息负债成本也相应下降，五大行的净利差总体下降趋势较缓，其中建行因为个人住房抵押贷款占比较高（占全部贷款额的33.96%，高于工行的30.79%，农行的30.52%，交行的22.70%），受年初5年期以上LPR调降的影响较大，因此净利差表现较弱；中国银行因为其整体生息资产的收益率下降较快，也导致其净利差表现也比较弱，好在从四季度的数据来看，五大行的净利差表现均有所企稳。

在投放的量上，五大行在2021年均表现的比较积极，其中建行、农行和交行的投放规模超过了行业的均值，工行银行和中国银行也达到了两位数的增长。在存贷的匹配度方面，工行、农行和交行今年的投放增速超过存款增速5%，存贷匹配的表现一般，尤其需要注意的是交通银行的存款基础并不稳固，贷款余额已经接近存款余额，这对于交通银行未来的抗风险能力造成一定的影响。

建设银行凭借其在个人住房贷款领域的历史沉淀优势，对公/零售比1.25仍然领跑五大行，但受限于央行对于大型银行个人住房贷款不得超过其全部贷款的32.5%的硬性要求，因此加大了对公的投放，对公/零售贷款比增加了3.41%。农行和交行因距离32.5%的硬性要求较远，因此在2021年快速增加配置了低风险、高收益的个人住房贷款，其中农行的个人住房贷款较上年末增长12.4%，交行个人住房贷款较上年末增长15.13%，这使得两家公司的对公/零售比下降。

贷款/投资比反映出一家银行在投放时进取的意识，在这个数据上，建设银行和中国银行分别录得2.73和2.90，继续保持比较积极的投放态势，同时五大行在2021年的贷款/投资比都有所提升，说明五大行在2021年的投放时更加进取的选择了高收益的贷款资产，其中农业银行和交通银行贷款投放增长较快，贷款/投资比分别增长6.37%和9.66%，有效的拉动了这两家银行的增长。凭借资产更多向收益率更高的贷款配置，交通银行稳住了净利差下滑的态势，但大规模的投放后续的坏账率问题，值得关注。

3. 管理和效率

财务报表中的管理和效率指标是反映“人”因素的指标，管理和效率指标数字的背后是银行管理者能力的高下以及企业文化的优劣，在“护城河”不足的情况下，如果“人”的因素更加积极，则一家企业在不利的环境中也会取得一定的竞争优势，从而逆天改命。因此，我在分析一家银行经营时非常看重管理和效率指标。

我从各银行2021年财报中选取了三组指标用于对五大行的管理和效率进行分析（部分数据通过计算处理）：

1）收益率指标

2）成本控制指标

3）人力资源管控指标

作为对比，我继续把优秀银行的代表，招商银行的相关数据一并列出。

表5 – 五大行及招行2020年度收益率指标及成本控制指标

注：ROA和RORWA的以归母净利润/相应的期末数据计算得出，与财报中的数据略有差距，但趋势一致

收益率指标ROA和RORWA反映了一家银行资产生钱的效率，通常被视为是银行财报评价中最为重要的指标。从上图中可以看到，2021年五大行的ROA、ROE和RORWA水平较2020年快速反弹，但尚未恢复到2019年的水平（除中行的RORWA以外，中行的RORWA已经恢复到2019年水平），实际上，未来一段时间，受限于中收增速缓慢以及息差继续收窄的双重影响，五大行的ROA、ROE水平会继续下降。在静态数据方面，建行的ROA和RORWA分别为1%和1.661%，在全部的大行和股份制行中仅落后于招商银行，排名第二，如此大体量的银行具备这样的效率，实属难得；工行ROA和RORWA分别为0.99%和1.606%，在全部的大行和股份制行中仅落后于招商银行和建设银行，排名第三，农行的ROA和RORWA数据进步非常明显，反映出在2021年较好的经营绩效。

在成本控制方面，2021年五大行的数据有这么几个特点：

（1）除交通银行之外，其他四大行的营业成本增速均小于营业收入增速，这样确保了最终归母净利润的增速快于营业收入。交通银行因在2021年配置了更多的国债、地方债等免税债券，因此尽管营业成本增速快于营业收入，最终归母净利润增速仍快于营业收入。

（2）在疫情之后，五大行的业务及管理费成本均呈现出一定的反弹，从分类来看，代表人力资源成本的职工费用各行增速基本等同于同期归母净利润增速，但在业务费用方面，增速则有高有低。结合五大行2019年财报来看，除交通银行之外，各行业务费用占比均超过了疫情前的水平，而职工费用占比则低于疫情前的水平，综合下来，五大行的业务及管理费成本/营业收入水平已经恢复到疫情前的水平，但业务及管理费的构成结构发生了变化。以农行为例： 2019年，该行的成本/收入比为30.49%，2021年该行的成本/收入比为30.46%，但是在业务及管理费成本中，职工费用占比下降了，业务费用占比上升了，结构发生了一些调整。在五大行严控编制的大环境下，未来这种情况将会继续，但这实际上并不是一个很好的消息。

（3）五大行的成本收入比基本保持在30%以下，这确实是五大行长期以来的优势，从目前的看，未来此数据会继续保持，并存在稳中有降的可能。

在员工结构方面，五大行正面临诸多的挑战。其中最大的挑战来自于“老龄化”

表6 – 五大行人力资源年龄段分布

注：交通银行在财报中没有披露相关信息，工商银行仅在2021年年报中披露了人力资源年龄段信息

由上表可见，相对于潮气蓬勃的招商银行，五大行的人力资源显得暮气沉沉，尤其是这两年，老龄化趋势更加明显：其中工行41岁以上员工占比在2021年已经达到52.5%，建设银行通过加大招聘力度，延缓了老龄化的趋势，但人员年龄结构仍然不乐观，农业银行作为“最老的银行”，因其众多网点地处3~4线城市，在市场上更有竞争力，因此近年来低年龄段的人员占比正在提升，但受制于体制原因等，目前老龄化问题仍然十分严重，中国银行尽管在四大行中是“最年轻”，但其老龄化速度也最快。五大行的老龄化趋势意味着：未来银行在零售业务发展、单业务人员能力、以及机制体制改革等方面将越来越困难，这点是投资人必须要重视的。在过去的5年中，除建设银行之外，五大行的人力资源总体呈现下降的趋势，导致这个因素的主要原因有三：

（1）央企的定岗定编和工资总额政策，限制了人力资源的增加；

（2）央企改革对于单人人效的要求，以及近年来大行在科技金融方面的投入，在一定程度上节省了柜面、综合、财务及风控方面的人力资源；

（3）五大行在薪酬待遇上对比股份制和部分城商行没有任何优势，导致年轻人流失。

如下是五大行过去五年人力资源及单人效益的变动情况。

表7 – 2017-2021五大行人力资源及单人效益的变动

五大行在员工结构方面的第二大挑战就是工资总额限制带来的优秀人才流失，五大行正从15~20年前的金饭碗，人人向往的地方，逐渐沦为“黄埔军校”、“养老院”，没有跟随市场化的激励制度，未来五大行的发展仅仅只能是作为调控的工具跟随中国经济的大势，想有突破性的超额收益，将会非常困难。

4. 普惠金融

在2021年的年报中，五大行继续对普惠金融业务着重笔墨进行阐述。作为“国策银行”，普惠金融业务是五大行区别于其他银行的特色，因此需要特别的单独拿出来进行分析。如下是从2021年五大行年报中摘取反映各家银行普惠金融投放的数据（部分数据通过计算处理），同时作为对比，我继续把具有中央国有背景的招商银行，以及具有地方国有背景的兴业银行的相关数据列出。

表8 –五大行、招行及兴业银行2021年度普惠金融投放数据对比

从表8中可以看到，除交行之外，五大行是落实国家普惠金融政策的任务的主要抓手，在投放规模、覆盖户数、普惠贷款利率方面都走在行业的前列，“国策银行”范展露无遗。延续2020年年报的情形，国有背景的银行在普惠金融领域更加愿意投入，而私营背景的银行在普惠金融业务方面比较务虚。尽管普惠金融存在投放利率较低，坏账率不可控因素较多，盈利能力不强等问题，但普惠金融背后是一个个有价值的客户，通过一笔相对低利息的贷款，银行可能会增加新的获客，提升其业务的群众基础，也可能会进一步与该名客户绑定，提升客户的“粘性”，在获取一笔利息收入之外，普惠金融提供了银行与客户进一步开展其他业务的机会，从这个角度来说，普惠金融也不失为是一个营销的好手段（请注意，通常被视为更加重视盈利的招行在普惠金融方面的投放位列全部股份制银行和城商行的第一位，其投放数据甚至接近中国银行，从招行2021年年报来看，普惠金融的利率已经从2020年的4.52%提升到2021年的5.28%）。

普惠金融的投放实际上也有一定门槛的，普惠金融的核心是低利息，这就需要投放银行在负债端成本较低，以确保投放的息差保持在一定水平，而负债端成本较低正是国有大行和招行的“护城河”。

在普惠金融领域，建设银行的普惠金融业务以1.87万亿的投放以及193.67万户的覆盖继续领跑全行业；农业银行以1.32万亿的投放金额和191.55万户的覆盖，排名第二位，工行和中行则在今年大幅增加了普惠金融的投放力度（这也很正常，作为“国策银行”，之前落实国策方面的短板，今年要补上）。普惠金融的投放目前在五大行的资产端已经开始占据较为重要的位置，以投放力度最大的建设银行为例，建设银行普惠金融业务的1.87万亿投放已经占其全部18.76万亿贷款余额的10%。

总结：

表9 –五大行2019-2021年主要经营指标对比

通过本文如上分析，同时通过分析疫情前后三年五大行的主要数据，我们可以发现五大行的如下几个特点：

1）五大行的经营数据随经济形势变化的一致性比较强，尤其是工行、建行和农行三家，经营数据的变化雷同性很高。由此，预测五大行的经营业绩，可以通过宏观经济数据的情况来进行判断，今年作为强宏观年，基建业务的爆发，势必将对于五大行在投放端构成利好，一般而言，这个利好会在2季度的数据中有所体现。

2）五大行目前的资产质量已经基本恢复到疫情前的水平，部分银行的资产质量如工行、建行、中行，目前的资产质量略好于疫情前水平。

3）除交行外，五大行的净利息差呈现逐步收窄的情况，在净利息差不断收窄，中收发展乏力的局面下，五大行通过投放规模的扩张和资产质量的改善，维持了一定程度的收入和归母净利润增速，达到历史最高水平，这说明了银行业永续经营的强大韧性，未来观察五大行收入和归母净利润增长的重点仍然在规模和资产质量方面。

4）五大行的ROE均出现一致性的下滑，在息差和中收的趋势不逆转的背景下，五大行未来的ROE水平很可能会进一步下滑到9-10%左右的水平。这将近一步限制五大行的估值，但目前五大行的估值水平均处于历史最低位置，如五大行中估值最高的建行，目前的PB仅0.63。作为“国策银行”，五大行的发展深度绑定中国经济，从金融稳定角度，五大行具备永续经营的条件，并且ROE如果在9-10%的水平上，五大行是可以撑得起1倍PB的估值的，也就是说未来一段时间，五大行从估值角度仍具备估值提升的条件。

三年以来，农业银行的经营业绩最好，突出反映在如下几个指标

（1）归母净利润增速为五大行第二名；

（2）净利息差和坏账率的配合较好，确保投放端的收益；

（3）牢固的负债端存款的优势，为其投放提供了较为充足的低成本资金；

（4）核心一级资本充足率上升，实现了内生性的增长；

（5）单人效率增速较快，人力资源结构逐步改善。

尽管受到在个人住房贷款超限，LPR下降等不利因素的影响，建设银行的业绩在这三年内也比较可圈可点，突出表现在：

（1）在五大行中最为积极投放的同时稳定住资产质量，资产质量好于疫情前水平；

（2）负债端积极进取，扩大规模，确保存款/总负债比保持稳定，同时为投放端的进取提供较为充足的弹药

（3）在LPR下降的不利因素下（建行的个人住房贷款占比最大，因此受5年期LPR影响最大），归母净利润增速仍为五大行第三名；

（4）人力资源结构方面进行积极调整。

工行相对而言各方面都表现的比较中庸，这与其一贯的风格相吻合（五大行本身就是稳健的风格，工行在五大行中表现的更加稳健）；中行的经营情况在各方面都有很好的改善，但是负债端吸储能力不足仍然制约其发展；交行在2021年通过严控负债端成本，加大贷款投放等手段，扭转了不利的业绩局面，但目前交行仍存在较大问题：（1）扩大投放后的潜在坏账率问题，（2）严控负债成本后，吸储能力进一步下降，存款/总负债比进一步下降到65%，（3）资产质量没有恢复到疫情前水平，（4）无法实现内生性增长。

$建设银行(SH601939)$ $工商银行(SH601398)$ $农业银行(SH601288)$