摘要：

受宏观经济环境及行业监管体制变化等因素影响，全国融资租赁行业主体数量和融资租赁业务余额继续下降。

政策方面，2023年起，融资租赁公司的监管职责划归地方金融监管分局。2023年，安徽省、北京市、贵州省和陕西省陆续发布了融资租赁公司的监管办法，部分监管办法的附则对关联度进行调整。天津市、江苏省、广州市、厦门市和上海市均在相关政府文件和地方性法规中提及融资租赁行业的相关政策。

债券发行方面，融资租赁行业债券发行规模较上年略有下降，结构化产品发行规模略高于非结构化产品，非结构化债券发行主体以AAA级为主。新发行非结构化债券中，9个月AA+主体评级债券发行利率和发行利差的差异最大，1年期AA+主体评级债券发行利率和发行利差的差异次之。大部分AAA级金租公司发行利差小于同级别商租公司，不同AAA级商租公司之间存在一定差异，反映投资者对同是AAA级主体评级的商租公司认可度存在一定差异。

受行业监管政策变化等因素影响，商租发债企业资产总额规模虽仍保持增长，但增速呈波动下降趋势；其中，综合类商租公司总资产增速较小，平台类商租公司总资产增速处于相对高位。杠杆水平方面，商业租赁发债企业杠杆水平呈波动下降趋势；其中，综合类商租公司杠杆水平最高，产业类—第三方商租公司杠杆水平相对较低。资产质量方面，综合类商租公司平均不良率最高，平台类商租公司的平均不良率相对较低，但需要注意商租公司的不良资产认定标准对不良率的影响。综合类商租公司拨备计提规模维持在较高水平，平台类商租公司拨备计提规模相对较低。盈利能力方面，综合类商租公司的盈利能力更强，产业类—集团商租公司盈利能力相对较弱。融资成本方面，央企控股商租公司发行利差均值低于国企控股商租公司，其他类别商租公司发行利差均值相对最高。

展望2024年，业务投放方面，地方政府平台融资租赁业务将面临资产投放难度加大、投放收益率下降等压力，期限错配程度大的融资租赁公司可能面临流动性压力。依托于集团产业的业务投放仍具有相对优势；依托于自身业务拓展和风控能力的产业类资产投放易受经济环境及政策环境影响。资产质量方面，因业务定位差异较大，不同租赁公司资产质量将呈现一定分化，资质较差的融资租赁公司的资产质量将面临较大的下行压力。从负债端来看，融资租赁公司融资渠道和融资成本将进一步分化。

一、融资租赁行业信用回顾

（一）全国融资租赁行业主体数量继续收缩，融资租赁业务余额继续下降，各类融资租赁公司发展仍存在一定的不均衡性。

融资租赁行业在发达国家是与“银行信贷”、“资本市场”并驾齐驱的三大金融工具之一，在国家经济和金融体系发展中扮演着重要的角色。近年来，受新冠疫情和行业监管体制发生重大变化等因素影响，融资租赁行业主体数量和融资租赁业务余额均有所下降。根据租赁联合研究院发布的《2023上半年中国融资租赁业发展报告》，截至2023年6月末，全国融资租赁企业（不含单一项目公司、分公司、SPV公司和收购海外的公司，包括一些地区列入失联或经营异常名单的企业）总数约为9540家，较2022年末的9840家减少了300家，融资租赁合同余额为5.77万亿元，较2022年末的5.85万亿元减少了840亿元，下降1.14%。

（二）2023年起，融资租赁公司的监管职责划归地方金融监管分局。2023年，安徽省、北京市、贵州省和陕西省陆续发布了融资租赁公司的监管办法，部分监管办法的附则对关联度进行调整。天津市、江苏省、广州市、厦门市和上海市均在相关政府文件和地方性法规中提及融资租赁行业的相关政策。

2023年，根据中共中央、国务院《党和国家机构改革方案》，在银保监会的基础上组建国家金融监督管理总局，统一负责除证券业之外的金融业监管，强化机构监管、行为监管、功能监管、穿透式监管、持续监管，统筹负责金融消费者权益保护，加强风险管理和防范处置，依法查处违法违规行为，作为国务院直属机构。国家金融监督管理总局下设31家省级监管局和5家计划单列市监管局、306家地市监管分局。融资租赁公司的监管职责划归地方金融监管分局。

2023年以来，安徽省、北京市、贵州省和陕西省陆续发布了融资租赁公司的监管办法，主要包括总则、设立、变更与终止、业务规则、监管管理和附则等部分，其中，部分监管办法的附则对关联度进行调整，如《安徽省融资租赁公司监督管理实施细则（试行）》的附则规定“第三十四条融资租赁公司应当按照中国银保监会规定，严格执行集中度和关联度有关监管指标。省级监管部门根据国家及本省经济社会发展规划，对集成电路、智能机器人、节能环保、网络基础设施和高端装备制造等符合国家及本省发展导向产业，可适当调整业务集中度和关联度要求。”《北京市融资租赁公司监督管理办法》的附则规定“第五十条市金融监管局视监管实际情况，对租赁物范围、特定行业的集中度和关联度要求进行适当调整。”

2023年以来，广州市、天津市、江苏省、厦门市和上海市均在相关政府文件和地方性法规中提及融资租赁行业的相关政策，具体参见下表。

（三）融资租赁行业债券发行规模较上年同期略有下降，结构化产品规模略高于非结构化产品，非结构化债券发行主体以AAA级为主。

2023年1-9月，融资租赁公司债券发行规模合计5338.77亿元，其中，结构化产品（包括交易商协会ABN和证监会主管ABS）2783.23亿元，占比52.13%，非结构化产品（包括超短期融资债券、一般短期融资券、定向工具、私募债、一般公司债、一般中期票和其它金融机构债）2555.54亿元，占比47.87%。非结构化产品共发行344支，其中超短期融资券186支，一般公司债72支，一般中期票据44支。非结构化产品中，金融租赁公司共发行债券70.00亿元，商业租赁公司共发行债券2485.54亿元。

从发行品种来看，2023年1-9月，证监会主管ABS发行规模最大，为2139.93亿元，占发行总量的40.08%，其次分别为超短期融资债券、交易商协会ABN、一般公司债、一般中期票据、一般短期融资券、其它金融机构债、定向工具和私募债，占比分别为24.56%、12.05%、10.42%、6.32%、3.03%、1.31%、1.27%和0.96%。

2023年1-9月，共有123家租赁公司发行债券，由于部分租赁公司只发行结构化产品、定向工具或私募债券，未披露主体级别，剔除上述主体后，共有61家租赁公司披露了主体级别，其中主体级别为AAA级的共30家，占比49.18%，AA+级的共22家，占比36.07%，AA级的共9家，占比14.75%。

非结构化产品中，超短期融资债券、一般公司债、一般中期票据、一般短期融资券、定向工具、私募债和其它金融机构债分别发行了186支、72支、44支、18支、11支、10支和3支。

租赁公司发行的非结构化产品中，主体级别主要为AAA级，发行规模占比为87.90%，AA+级、AA级和无评级占比分别为9.27%、2.56%和0.27%。

（四）2023年1-9月，共有7家融资租赁公司主体级别有所变化，均为级别调升。

（五）新发行非结构化债券中，9个月AA+主体评级债券发行利率和发行利差的差异最大，1年期AA+主体评级债券发行利率和发行利差的差异次之。大部分AAA级金租公司发行利差小于同级别商租公司，不同AAA级商租公司之间存在一定差异，反映投资者对同是AAA级主体评级的商租公司认可度存在一定差异。

2023年1-9月发行的非结构化产品中，租赁公司发行的270天超短融、180天超短融、90天超短融、60天超短融、30天超短融、一般短期融资券、一般中期票据、一般公司债、私募债、其它金融机构债和定向工具共206支，剔除增信和无评级债券，剩余184支。在期限和主体信用等级相同的情况下，融资租赁公司债券发行利率的均值较上年同期有上升趋势，利差亦呈有所走阔。新发行债券中，9个月AA+主体评级债券发行利率和利差的差异均最大，1年期AA+主体评级债券发行利率和利差的差异次之。

从不同性质租赁公司债券发行利差来看，2023年1-9月，金租公司仅发行3支三年期其它金融机构债，主体及债项级别均为AAA，因此，新世纪评级选取同样AAA级别的商租公司发行的36支三年期AAA级别债券进行分析比较。通过比较，我们发现，AAA级别的商租公司发行利差多数高于AAA级别金租公司。从AAA商租公司内部来看，不同商租公司之间存在一定差异，反映投资者对同是AAA级主体评级的商租公司认可度存在一定差异。

二、行业发债主体信用表现

新世纪评级结合商业租赁公司的股东背景和业务投向，将商业租赁公司分为以下几类：

根据公开信息统计，目前可观测到级别及资产分布的发债企业分类情况如下表。

（一）受行业监管政策变化等因素影响，商业租赁发债企业资产总额规模虽仍保持增长，但增速呈波动下降趋势；其中，综合类商租公司总资产增速较小，平台类商租公司总资产增速处于相对高位。杠杆水平方面，商业租赁发债企业杠杆水平呈波动下降趋势；其中，综合类商租公司杠杆水平最高，产业类—第三方商租公司杠杆水平相对较低。

近年来，受行业监管政策变化等因素影响，商业租赁发债企业资产总额规模虽仍保持增长，但增速呈波动下降趋势，整体增速由2019年的15.60%下降至2022年的5.16%。分类别来看，综合类租赁公司由于资产规模大，增速相对较小。平台类近年来保持一个相对较高的增速，反映融资方对于资金的需求不断增加。产业类—集团资产规模在2018年增速较高，后呈下降趋势，至2022年，增速已下降至3.01%，分析原因，一方面是由于2018年，中共中央办公厅国务院办公厅印发《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》，提出“降低国有企业杠杆率，推动国有资本做强做优做大”等要求，融资租赁公司资产规模增长虽然与权益相关，但主要来源于负债的增长，产业类—集团融资租赁公司多为央企控股企业，在“降杠杆”的背景下，其总资产规模增长受到限制；另一方面，2020年以来，货币政策整体呈现结构性宽松状态，产业类集团融资成本很低，背靠产业集团的融资租赁公司向集团内业务投放难度加大，部分融资租赁公司出现资产规模下滑现象，需要拓展新的业务增长点。产业类—第三方融资租赁公司资产增速在2020年出现负值，主要系一家样本企业在2020年业务投放大规模下降。产业+平台类融资租赁公司投放资产是产业类与平台类的结合，其在2019年资产增速达到非常高后逐渐下降，目前仍高于行业增速。

从杠杆水平来看，商业租赁发债企业整体的杠杆水平在2019年快速增长后有所下降，至2022年末，整体的资产负债率降至80.28%，融资租赁行业属于高杠杆经营行业。分融资租赁公司类别来看，由于综合类融资租赁公司先发优势明显，综合实力较强，资产负债率处于较高水平；产业类—集团融资租赁公司的杠杆水平自2019年末开始有所波动，但均值维持在80%以上；产业类—第三方融资租赁公司的杠杆水平处于相对较低水平。

（二）资产质量方面，综合类商租公司平均不良率最高，平台类商租公司的平均不良率相对较低，但需要注意商租公司的不良资产认定标准对不良率的影响。综合类商租公司拨备计提规模维持在较高水平，平台类商租公司拨备计提规模相对较低。

资产质量方面，2020-2022年末，发债商租公司的平均不良率分别为1.05%、1.21%和1.04%。分类别来看，综合类和产业+平台类的商业租赁公司不良率相对较高，平台类商业租赁公司的不良率相对较低，但需要注意商租公司不良资产认定标准的差异对不良率指标的影响。

从减值准备计提的规模来看，样本企业2020年拨备计提规模达到一个高峰，从2021年起略有下降。综合类和产业类—集团拨备计提规模较高，平台类拨备计提规模相对低，与不良率相关性很大。

拨备=信用减值损失+资产减值损失

考虑到拨备计提规模与资产规模亦有关联，我们对拨备计提规模/当年新增总资产规模进行分析，结果显示，综合类融资租赁公司拨备计提规模/当年新增总资产规模处于相对较高水平，平台类融资租赁公司拨备计提规模/当年新增总资产规模处于相对较低水平，考虑到平台类资产与地方经济高度相关，未来平台类融资租赁公司可能面临一定的拨备计提风险。

（三）盈利能力方面，综合类商租公司的盈利能力更强，产业类—集团盈利能力相对较弱。

盈利方面，由于各家商业租赁公司拨备计提政策有所差异，灵活性较强，有些公司可能根据当年利润情况适时调整拨备计提幅度，因此在盈利分析时，我们选取净利润与信用减值损失和资产减值损失之和作为分子，前后两年期末的所有者权益的均值作为分母，得出经调整后的平均净资产收益率[2](ROE*)。近年来，商租发债企业的盈利水平呈先上升后下降趋势。分类别来看，综合类的商业租赁公司盈利能力总体较强，产业类——集团的商业租赁公司受服务集团影响，盈利能力相对较弱，平台类的商业租赁公司盈利能力受城投平台融资政策影响较大而有所波动，产业+平台类商业租赁公司一方面服务于集团内产业，一方面通过拓展平台类客户提高盈利水平，产业类——第三方的商业租赁公司近年来盈利水平有所提升。但也需要注意，在不考虑信用成本的情况下，盈利能力在某种程度上体现了公司的风险偏好。

（四）融资成本方面，央企控股商租公司发行利差均值低于国企控股商租公司，其他类别商租公司发行利差均值相对最高。

融资成本方面，由于商租发债企业融资成本测算准确性相对较低，我们选择公开发债利差作为融资成本近似估计。我们将商租公司的控股股东背景分为央企控股、国企控股以及其他类别，并尝试分析不同控股股东背景商租公司的利差差异。在发行期限分类上，由于2个月和3个月的超短期融资券发行的平均利差较低且受资金面影响较大，我们选择发行期限在6个月-1年（含1年）之间的债券作为短期分类样本，选择发行期限在1年以上的债券作为长期分类样本，短期和长期样本数量分别为67个和95个。从利差结果统计来看，央企控股商租公司发行利差均值低于国企控股商租公司，其他类别商租公司发行利差均值相对最高。

三、融资租赁行业信用展望

1.业务投放方面，地方政府平台融资租赁业务将面临资产投放难度加大、投放收益率下降等压力，期限错配程度大的融资租赁公司可能面临流动性压力。依托于集团产业的业务投放仍具有相对优势；依托于自身业务拓展和风控能力的产业类资产投放易受经济环境及政策环境影响。

目前，我国融资租赁行业以售后回租业务模式为主，业务主要为类信贷业务，影子银行特征明显，租赁公司最主要的竞争体现利率水平的竞争，且融资租赁公司的经营情况受资产投放行业运营情况影响较大。

2023年7月，中央政治局会议提出要制定实施一揽子化债方案，地方政府融资平台的融资将受到约束。在政府融资平台的非标融资受限的前提下，向地方政府平台投放资产将面临一定的压力，此类业务资产规模或将下降；同时，由于地方政府融资平台非标融资受限，融资租赁业务投放可能面临因行业竞争加剧导致业务投放风险上升、收益率下降等风险。在地方政府平台债务将普遍“展期降息”的大背景下，一方面，此类融资租赁业务的盈利能力将因息差收窄而面临重大挑战；另一方面，资产负债期限错配程度大的融资租赁公司可能面临流动性压力。此外，以地方政府平台业务为主的融资租赁公司为谋求发展，可能逐步拓展其他类型业务，需要关注业务转型过程中可能面临的风险。

在“坚持把金融服务实体经济作为根本宗旨”的背景下，产业类资产更受持牌金融机构青睐，从事此类业务的融资租赁公司在融资方面更具有优势。其中，依托于集团产业投放租赁资产相对容易，但也需要关注部分融资租赁公司因集团背景强大，集团内单位融资成本相对更低，进而导致业务投放向集团内单位的上下游拓展而面临风险管理难度加大的风险；产业类资产投放主要依赖业务团队经验和风险管理能力的融资租赁公司，对业务和风控人员的要求较高，且投放多以民营企业、小微企业、商用车、乘用车等经济实力和抗风险能力较弱的客户为主，需要关注宏观经济增速和相关政策环境对业务投放的影响。

2.资产质量方面，因业务定位差异较大，不同租赁公司资产质量将呈现一定分化，资质较差的融资租赁公司的资产质量将面临较大的下行压力。

资产质量方面，由于不同的融资租赁公司业务定位差别较大，资产质量根据其业务定位不同而呈现分化态势。部分融资租赁公司背靠实力背景强的集团，从事集团关联业务，风险水平相对较低，资产质量仍将维持在较好水平。资质较差的融资租赁公司受融资成本影响，投放的客户风险相对高，资产质量面临较大的下行压力。同时，也应关注资产投放以政府平台类公司为主的融资租赁公司拓展新业务过程中的资产质量表现。

3.负债端，融资租赁公司融资渠道和融资成本将进一步分化。

从融资租赁公司的资金来源来看，融资租赁公司信用资质不同，融资渠道和融资成本将进一步分化。对于信用资质较好、背靠实力强的集团的融资租赁公司，融资渠道往往可以选择银行借款、发行资产支持证券和信用债券等方式募集资金。但对于资质较差的租赁公司，募集资金往往只能依赖银行和租赁资产再融资。资质不同的融资租赁公司融资成本也有较大差异，资质相对较差的租赁公司的盈利能力将因融资成本相对较高受到一定挤压。此外，2023年以来，中共中央多次提出金融机构要支持实体经济、小微企业、民营经济等要求，上述租赁资产再融资的渠道可能有所拓宽，融资成本或将下降，有利于从事此类业务的融资租赁公司的业务发展。

附录：2023年1-9月各租赁公司发行债券的利差统计

[1] 租赁公司分类主要依赖分析师的主观判断。

[2] ROE*=（当期净利润+当期信用减值损失+当期资产减值损失）/（本期末所有者权益+上期末所有者权益）/2*100

作者：新世纪评级金融机构部