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1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/2424 Table_Page 深度分析|食品饮料 证券研究报告 食品饮料行业食品饮料行业 万亿万亿休闲食品休闲食品市场市场，线上和线下线上和线下有望诞生有望诞生多家龙头多家龙头 核心观点核心观点：休闲食品行业空间达万亿，未来休闲食品行业空间达万亿，未来 3 年年 CAGR10%。据彭博，18 年我国休闲食品行业销售额 10297 亿元，12-18 年 CAGR12.3%。18 年我国人均咸味零食消费额 14.2 美元，低于日本（89.8 美元）、美国（153.6美元），仍有较大提升空间。我们认为未来行业增长点源于：（1）10-19年休闲

2、食品电商渠道销售占比从 0.3%增至 12.8%，未来电商向三四线城市、农村市场下沉，渗透率有望持续提升。（2）11-18 年咸味食品、烘焙、甜味食品和糖果行业均价 CAGR4.1%，4.9%、4.0%和 4.3%，行业品类扩张和高端化趋势有望延续。随着电商红利逐渐弱化，我们预计未来 3 年休闲食品收入增速有所放缓，CAGR 维持 10%左右。行业行业 CR10 仅仅 14.4%，龙头市占率有望提升，龙头市占率有望提升。我们测算 18 年我国休闲食品行业 CR10 为 14.4%，前五大龙头玛氏、旺旺、达利、亿滋和三只松鼠市占率 3.9%1.8%1.7%1.3%1.1%。据淘数据，18 年阿里

3、系平台休闲食品 CR3 为 27.7%，三只松鼠、百草味、良品铺子市占率14.1%7.7%5.8%，远高于第四五名的来伊份（1%）和周黑鸭（0.8%）。三只松鼠计划未来 5 年开 1 万家门店，线上和线下市占率均有望提升。线下细分品类龙头具备品牌和渠道优势，通过渠道精耕持续扩大竞争优势，有望在各自细分赛道胜出。洽洽食品布局 KA 和经销渠道 10 余年，形成覆盖全国的经销网络，在袋装瓜子市场占有率超过 70%。商业模式：线上龙头高周转、高杠杆，线下龙头较高净利率商业模式：线上龙头高周转、高杠杆，线下龙头较高净利率。线上龙头三只松鼠、盐津铺子 ROE32%、25%，高于线下龙头洽洽食品（14%）、盐津铺子（11%）。线上龙头商业模式具备高周转、高杠杆、低净利率的特性，18 年三只松鼠资产周转率 2.7 次，权益乘数 2.8，净利率 4.3%。线下龙头商业模式具备较高净利率，低周转率和低杠杆的