醫藥股近年一直是市場焦點板塊之一，將業內企業粗略分類，其實還可以分為「創新藥」及「仿製藥」兩類企業，前者的代表有年內升幅近八成的信達生物（SEHK：1801），後者的佼佼者就有藍籌股石藥集團（SEHK：1093）及中生製藥（SEHK：1177）。

兩類藥企都各有市場優點，惟「港股第一大藥企」翰森製藥（SEHK：3692）在兩類藥業雙軌進行。論市值，翰森市值比信達、石藥、中生都大得多；論股價表現，翰森上市近1年來升幅接近1倍，而且保持穩步爬升的趨勢，本文剖析翰森的業務及基本面，看看集團能否行穩致遠，穩步增長。

翰森主要在中樞神經系統、抗腫瘤、抗感染、糖尿病、消化道及心血管治療領域上布局，這6大領域合計佔中國2018年藥物銷售額的 62.5%，而且保持著高於市場整體的增長速度。

翰森近9成收入來自13種核心產品，當中分別有一種1.1類創新藥、11種首仿藥及一種仿制藥。可見首仿藥對翰森的重要性，其中4大首仿藥：中樞神經類的歐蘭寧，以及抗腫瘤類的普來樂、澤菲，合計佔翰森銷售收入近6成。

歐蘭寧是專治精神分裂症的長期用藥。中國精神分裂發病率約0.8%，預料全國約有1100萬名患者，不過就診率只有10%，遠低於美國的45%比例。精神分裂症的用藥市場規模2014至2018年複合增長率在10%以上，2018年規模達100億至120億元（人民幣・下同）。鑑於市場滲透率仍低，相信這市場增長速度會維持一段頗長時間。而翰森的歐蘭寧是集團首款重磅仿制藥，2011年上市即超越原研，登上市佔率第一寶座，在市場膨脹中的受惠相信更大。

普來樂和澤菲是用於中晚期非小細胞肺癌（NSCLC）的化療用藥。NSCLC 初期較易被患者忽略，大部分確診患者都已屆中晚期。普來樂與澤菲這兩個藥品品類於 NSCLC 用藥市場分別排行第二及第七，翰森在兩項藥品都有市佔率最高的優勢。雖然普來樂與澤菲並非 NSCLC藥品的最大市場，但國內NSCLC 市場規模較大，2018年達 251億元，2014至2018年複合增長率逾15.6%，預計2018至2023年會提速至逾20%的年複合增長率，因而業績增長潛力更高。

不過，翰森首仿藥業務受「4＋7」帶量採購影響，增長動力有所放緩。翰森的核心品種歐蘭寧及昕維均入圍帶量採購。但政策面上不是只有負面影響，近年醫保目錄動態調整機制建設提速，為具備臨床優勢的創新藥提供更大發展空間，縮短銷售爬坡期。故翰森的創新藥業務亦十分重要。

翰森目前創新藥類的主要產品只有抗感染類的邁靈達，屬1.1類創新藥。所謂1.1類創新藥，主要是全球沒有一個國家做過的、願意拿到中國進行臨床研發的新藥，中國所給予的優惠機制。中國鼓勵藥廠進行創新藥研發，設立1.1類新藥機制，除了讓1.1類新藥有所謂的綠色通道，亦即臨床試驗完成後送件審理期不超過1年，且未來在新藥上市後，在藥價制定也預留空間，意味著藥廠可以研發費用成本列入考量，讓1.1類新藥享受較高的藥價，以保障藥廠利潤。

邁靈達2017年納入國家醫保藥品目錄，雖然藥品於2018年佔翰森收入比重僅有0.9%，但相比2017年的0.2%，顯著倍增，反映納入國家醫保後提升了邁靈達的增長潛力。而且邁靈達於2011年被中國科技部認定為科技重大專項「重大新藥創制」。目前翰森持有3項有關邁靈達應用方法的專利，有效期介於2023至2035年之間；以及兩項有關邁靈達活性製藥成分的製備專利，有效期介於2026至 2035年之間，為邁靈達在市場上的盈利能力提供保障作用。

當然，只得一款重磅創新藥稱不上是「首仿＋創新」的雙行格局。翰森研發費用持續高增長，2019年同比升27.2%，升幅高於營收的 12.4%增速，費用達11.21億元，佔營收比重12.9%，是業界偏高的研發比重。而且研發正踏進收成期，多款重磅新品上市接力，2019年有7項新藥上市，其中兩項就是1.1類創新藥；2020年首季有治療 NSCLC的首創國產三代藥物獲批上市；另外 2019年進入臨床二期之後階段的創新藥有四項，開展BE有20項，在研項目百多項。可見翰森在研管線品種豐富，創新藥頻頻推出亦有望稀釋政策風險及負面影響。

表:2019年盈利能力及估值比較

盈利能力方面，翰森的毛利率處於行業前列，股東權益回報率及資產回報率亦在高位水平。不過集團的創新藥剛入收成期，還需時間滲透市場才能提供可觀收入貢獻，所以預測市盈率偏高，但這亦反映市場對翰森有高成長性的憧憬。投資者亦可逢低吸納，長期持有，惟須留意相關政策及產品研發成果等資訊，確保集團基本面沒受影響。

編輯:Yan