来源：雪球App，作者： 未来智库，（https://xueqiu.com/9508834377/144404241）

如需原文档，请登陆未来智库www.vzkoo.com，搜索下载。

1.1 综合装备制造龙头，产业创新升级

源远流长，国内电力设备制造业龙头。上海电气的前身可追溯到 1902 年的上海大隆机器厂。1985 年，经上海市政府正式批准，以地处闵行的机、电、炉、辅企业为主体，联合有关的科研、设计、工程建设、设备使用部门共同组建了上海电气联合公司，1994 年上海电气联合公司改组为上海电气（集团）总公司，次年上海市机电工业管理局改制为上海机电控股（集团）公司。1996 年 10 月，上海市批准上海电气（集团）总公司和上海机电控股（集团）公司实行联合重组，组建新的上海电气（集团）总公司。2004 年，上海电气（集团）总公司实施股份制改制，以核心资产组建了上海电气集团有限公司，2005 年 4 月，上海电气 H 股在香港联合交易所成功上市，上海电气集团有限公司更名为上海电气集团股份有限公司。2008 年完成 A 股上市，成为 A+H 股上市公司。

深化企业混改，实现集团整体上市。2008 年公司完成 A 股上市之后，公司持续推进体制机制创新，先后通过两次资产注入，将上海电气（集团）总公司持有的 72 亿元股权类资产和 58 亿元土地类资产注入上海电气股份公司，通过重大资产重组实现了整体上市目标。目前上海电气集团下共有上海电气和海立股份两家上市公司，上海电气旗下有上海集优、机电股份和天沃科技、赢合科技四家上市公司。

各部门分工明确，多业务协同发展。上海电气是一家大型综合性高端装备制造企业，主导产业聚焦能源装备、工业装备、集成服务三大领域，致力于为全球客户提供绿色、环保、智能、互联于一体的技术集成和系统解决方案。旗下各级子公司业务相互协同，形成当前"新能源+环保"、"高效清洁能源"、"工业装备"和"现代服务业"四大板块。

主营业务稳固，新兴业务稳步增长。公司积极发挥现有的产业优势，各核心业务板块协同发展，新业务稳步增长。公司在 2018 年实现营业收入 1011.58 亿元，较上年同期增长 27.17%；实现净利润 30.17 亿元，较上年同期增长 13.42%。根据 2019 年三季报披露，公司实现营业总收入 752.19 亿元，较上年同期上升 7.60%；归母净利润 22.12 亿元，较上年同期上升 1.97%。

积极响应一带一路号召，传统优质主业"走出去"呈现规划化，覆盖全球 20+国家。公司积极响应"一带一路"倡议，创新发展"工程+服务"、"工程+投资"的新商业模式，充分利用社会资源，拓展电站、输配电、环保等领域的成套工程业务，带动上海电气的设备"走出去"。在电站服务方面，根据公司 2019 年半年报，上海电气已经在越南、印度、马来西亚、巴基斯坦、迪拜、塞尔维亚等全球 20 多个国家和地区设立或推进建设的电站工程海外网点已逾 25 个。

1.2 背靠上海国资，布局长三角一体化

背靠上海国资委，位列上海百强企业第 17 位，发展稳中有进。公司实际控制人为上海国资委，控股股东为上海电气（集团）总公司，持有上市公司 58.96%股权。在 2019 年上海百强企业榜中，上海电气集团位列 17 位，较去年排名上升 3 位，在上海制造业 100强中，上海电气集团位列第七位，较去年上升 1 位。

长三角一体化布局，采取"两头在沪，中间在外"的战略，有垂直一体化产业链分工，转型水平化要素分工和价值链分工。

1.3 积极参与国企改革，激发员工动力

国企改革三年规划即将出台，国企改革进入重点发展的三年。国资委党委书记、主任郝鹏在 2019 年底时表示 2020 年初国家会出台实施国企改革三年行动方案，主要目的推动国企改革不断实现新突破。2020 年是本轮深化国企改革关键性节点之年，2015 年出台的《中共中央 国务院关于深化国有企业改革的指导意见》明确表示 2020 年，要在国有企业改革重要领域和关键环节取得决定性成果。随着后续国企改革三年行动规划的具体出台，国企改革进去关键的三年。

上海电气积极参与国企改革，推进股票激励计划激发员工活力。上海电气作为上海国资委旗下企业，积极参与国企改革。2018 年公司推行"事业部契约化考核激励制度"，推行了投资项目关键员工捆绑机制，推进风险共担、利益共享，从而激发经营活力。2019年，公司发布限制性股票激励计划，股票激励人员包括公司主要高管、中层管理人员和核心技术骨干，总计 2194 人。公司计划以 2017 年为基数，2020 年归属于公司股东的净利润复合增长率不低于 6%，且不低于同行业平均水平；2020 年 EOE 不低于 12.7%，且不低于同行业平均水平；2020 年 ROE 不低于 5%；2020 年主营业务收入占营业收入的比重不低于 90%；2021 年归属于公司股东的净利润复合增长率不低于 6%，且不低于同行业平均水平；2021 年 EOE 不低于 12.8%，且不低于同行业平均水平；2021 年 ROE不低于 5%；2021 年主营业务收入占营业收入的比重不低于 90%；2022 年归属于公司股东的净利润复合增长率不低于 6%，且不低于同行业平均水平；2022 年 EOE 不低于12.9%，且不低于同行业平均水平；2022 年 ROE 不低于 5%；2022 年主营业务收入占营业收入的比重不低于 90%。公司股权激励计划有望计划员工活力，推动公司稳健发展。

2.1 高端清洁装备推动国内电气化发展

2.1.1 从第一台到第 N 台，高端装备铸造我国火电之基

建国之初，第一台 6000 千瓦汽轮发电机研发成功，开启高端装备制造之路。上海电气前身上海汽轮机厂于 1953 年 8 月 30 日成立，建厂之初，便承接了试制我国第一台 6000千瓦汽轮机组的任务。1954 年 9 月，我国第一台 6000 千瓦汽轮发电机组研制成功；1956年 2 月 19 日，我国第一台国产 6000 千瓦火力发电机组正式在安徽田家庵火电厂投运，开启了我国发电设备国产化之路。1958 年上海电气研制出世界第一台 12000 千瓦双水内冷汽轮发电机，1961 年制造安装了我国第一台万吨水压机。铸就高端制造能力的基石。

80 年代引进西屋技术，消化再创新，向世界展示中国能力。1980 年，我国为提高火电设备生产质量和技术，从美国西屋公司和燃烧工程公司引进了 30 万千瓦和 60 万千瓦火电成套设备。上海汽轮机厂、上海锅炉厂和上海电机厂主要负责 30 万千瓦设备的研制和消化工作，哈尔滨汽轮机厂、哈尔滨锅炉厂和哈尔滨电机厂负责 60 万千瓦的设备研制和消化工作。后续两台考核机组先后于 1987 年 7 月 12 日在山东石横电厂和 1989 年11 月在安徽平圩电厂并网发电。本次技术引进，吸收和消化让上海电气火电设备制造水平和我国电气化进程更上一个台阶。

技术持续突破创新，迅速实现超临界、超超临界百万机组全面应用推广，为中国能源迅速崛起立下卓越战功。在完成我国首台引进型 30 万千瓦机组之后。上海电气火电设备持续突破。1992 年公司完成我国首台中外合作制造 60 万千瓦超临界汽轮机等主要设备；2006 年完成首台 95 万千瓦超超临界汽轮机、发电机、HP1163/Dyn 磨煤机，并在浙江玉环电厂投运。伴随着上海电气火电设备迅速成熟，在 21 世纪初期，我国迎来火电发展高峰，2006 年单年火电新增装机达到 80GW，保证我国电力供给稳步增长，为我国经济高速发展奠定基础。随后公司加大对超临界和超超临界机组的研发，开发高参数、高效率、大容量的机组实现节能减排的效果。公司百万千瓦超超临界二次再热机组发电效率达到 47.82%，发电煤耗达到 256.8g/Kw*h，在手订单量和投运机组数量均位列世界第一。目前公司火电设备实现从 10MW～1240MW 等级齐全的产品系列，加工制造能力达 3000 万千瓦/年，成为全球大型火电设备供应商。

对比哈电、东电，汽轮机和汽轮发电机业务优势明显。上海电气、哈尔滨电气和东方电气为国内三大电气集团。从上市公司火电设备产量来看，近年来，上海电气汽轮发电机和汽轮机业务高于其他两家竞争对手，产品优势明显。

能源转型提速，在手订单加速释放。随着我国能源转型的深入，上海电气加快释放在手火电订单。2018 年公司锅炉、汽轮机和汽轮发电机销量同比分别增长 30%、51%和 40%。公司在手火电订单持续消化，截至 2019 年上半年，公司在手燃煤订单降至 551.4 亿元，较 19 年年初下降 6.1%。

2.1.2 推动燃气轮机国产化，布局燃机发电之路

燃气发电代表清洁能源，燃气发电装备技术是"现代工业的皇冠上最璀璨的明珠"。天然气是一种清洁高效的低碳能源。天然气的主要成分为甲烷和少量的乙烷、丙烷和丁烷。从排放量来看，燃气发电的二氧化碳排放量不足燃煤电厂的 50%，氮氧化物排放量约为燃煤电厂的 10%，二氧化硫和烟尘排放量几乎为零；从用地角度出发，燃气电站的用电面积仅为燃煤电厂的 54%，而且靠近负荷中心；从运营上来讲，燃气机组相比火电机组，灵活、启停迅速，利于电网调峰。根据 BP 统计，2018 年全球燃气发电量为 6183TWh，同比增长 4%，占全球发电量的 23%。根据我国《天然气发展"十三五"规划》，到 2020年天然气发电装机量将达到 1.1 亿千瓦以上，占发电总装机量的比例超过 5%。

燃气轮机装备技术难度较高。燃气轮机是以空气为工作介质，通过液体或气体燃料燃烧，将空气加温增压，带动压气机、涡轮高速旋转，将燃料的化学能转变为有用功的内燃式热力发动机。1939 年，世界首台工业燃气轮机正式投入商运当时发电效率为 17.4%，转速为 3000 转/分，透平入口温度 TIT 为 550℃，总功率为 15.4MW。后续燃气轮机技术飞速发展，到 70 年代末，工业和船用燃气轮机的燃气初温达到 1200℃左右，航空燃气轮机超过 1350℃。

根据燃烧初温，燃气轮机分为四级。目前燃气轮机根据燃烧温度分为 4 级，分别是 E、F、G、H。E 级燃气轮机的燃烧初温在 1100 度，F 级为 1300 度，G 级和 H 级在 1430 度。从 F 级到 G 级是燃气轮机的质变，需要采用新的合金材料。从 G 级到 H 级则是改变了蒸汽的循环工艺流程，H 级采用抽出蒸汽来降低燃烧温度。

燃气轮机由压气机、燃烧室和燃气透平三大部件组成。通常情况下，压气机将空气进行压缩。压缩的空气被送入燃烧室后，在燃烧室中和喷入的燃料进行燃烧，形成高温燃气，随后高温燃气流入燃气透平部分中膨胀做工，推动涡轮叶轮带动压气机叶轮一起旋转。

高温端透平叶片是整个燃气轮机运作的关键，也是核心的技术壁垒。在透平区中，高温高压的气体通过膨胀解压带动涡轮叶轮进行旋转，产生动能，导致透平区叶片的工作环境较为苛刻，长期处于高温高压和潜在高振动的环境下。苛刻的工作环节加大了对透平叶片的品质和设计的要求，要求要有特殊的外形及内部冷切设计、特殊的合金材料及制备工艺。高温端透平叶片也是海外燃气轮机厂商的核心竞争壁垒之一。

高温合金是必要的生产材料，但是生产工艺也至关重要。高温合金是指在高温下仍能保证性能的合金材料，从而可以确保叶片在高温高压状态下也可以稳定运转。由于接触的温度不同，高温端叶片根据生产工艺分为三类：等轴晶叶片、定向晶叶片和单晶叶片。其中单晶叶片是指只有一个晶粒的铸造叶片。定向结晶叶片消除了对空洞和裂纹敏感的横向晶界，使全部晶界平行于应力轴方向，从而改善了合金的使用性能，技术难度最高。

西门子和 GE、三菱日立在燃气轮机领域三足鼎立。根据麦考伊电力报告 2018 年的燃气轮机报告，在订单方面，GE 燃气轮机的订单数量居全球第一，三菱日立和西门子分列第二、第三位。在超过 100MW 的燃机方面，三菱的订单占比超过 41%，远超 GE 的 28%和西门子的 25%；在新一代"post-F"级燃机方面，三菱拿到超过 49%的订单，GE 为34%，西门子为 16%；在传统的 F 级燃机方面，GE 订单占比为 33%，三菱为 31%，西门子为 26%。整体来看，燃气轮机市场呈现三足鼎立的态势。

两机专项推动，国内重燃正在起步，燃气轮机技术是必须征服的科技领域。2016 年 2月 25 日，工信部部长苗圩明确表示要启动实施飞机发动机和燃气轮机重大专项。2017年，经国务院批准，国家电力投资集团旗下的"中电联合重型燃气轮机技术有限公司"更名为"中国联合重型燃气轮机技术有限公司"，成为重型燃气轮机项目的具体实施单位。同时，国内三大电气集团，东方电气、上海电气和哈尔滨电气均加大在重型燃机方面的研发投入。

上海电气收购安萨尔多，具备燃气轮机完整技术。2014 年，上海电气出资 4 亿欧元收购了安萨尔多 40%股份，收购后，上海电气成为其唯一的产业股东。2016 年，上海电气-安萨尔多在全球范围 50 赫兹 F 级燃机市场上，获得的订单份额达 34%，名列第一，其次分别是 GE、三菱和西门子。在国产化方面，2018 年，国内首台 AE64.3A 燃气轮机在华电江门项目投入使用。目前公司通过对安萨尔多技术的引进、消化、吸收，成功实现了大 F 级、小 F 级和 E 级全系列投运，是国内唯一具备燃气轮机完整技术，能够为客户提供设备及全套检修维护服务的设备制造企业。

推进燃机国产化，为中国燃机行业贡献上海力量。上海电气在完成对安萨尔多的收购之后，上海电气和安萨尔多成立了两家合资公司，上海电气燃气轮机有限公司（上海电气控股，以下简称"上燃"）和上海安萨尔多燃气轮机科技有限公司（安萨尔多控股，以下简称"上安"）。上燃主要负责整机的生产和销售。上安主要负责热端部件的研发。公司汽轮机厂和无锡叶片厂将负责关键零部件的生产和整机组装。随着公司燃机订单的逐步增加，公司也在培养国内供应商推进高端热端部件国产化。

第一批燃机示范项目启动，加快燃机国产化进程。2019 年 9 月 9 日国家能源局发布《关于将华能南通电厂燃气轮机发电项目等 24 个项目列入第一批燃气轮机创新发展示范项目的复函》，表示启动国内第一批燃气轮机创新发展示范项目，充分发挥示范项目的天然气调峰，电力调峰作用。本次示范项目包括 7 个电力调峰、13 个分布式能源项目、2 个油气类项目和 2 个运维服务。本次项目示范还将有序组织燃气轮机关键核心技术装备研制，主要包括高温端设备的生产和制造，突破燃气轮机国产化的最后一公里。

上海电气深度参与，研制 1 台 H 级，2 台 F 级燃机。上海电气在本次项目中参与了三项项目，包括一个 H 级，两个 F 级燃机。其中 GT36-5S 为安萨尔多研制的首台 H 级燃机GT36 的 50Hz 版本，联合循环功率预计为 720MW，联合循环效率高达 61.5%。

燃机业务稳步发展，订单稳中有升。2019 年上半年，公司与安萨尔多、本钢集团签订了1 台 AE94.2K 燃气轮机及合成气压缩机机组的供货合同，这是国内燃机厂商首次承接超低热值燃气轮机订单。同时公司提供的大唐广东肇庆高要金淘热电冷联产项目两台 9F燃机机组和申能奉贤热电有限公司 2 号燃气联合循环机组全部投运。2019 年 6 月末，公司签订了 12 台燃机长协合同。截至 2019 年上半年，公司燃气轮机在手订单达到 108.7亿元，较 2018 年底增长 50.88%，燃气轮机订单稳步发展。

2.1.3 携手国网上海电力公司，布局输配电领域

携手国家电网，组建输配电集团。上海机电局在改制为上海电气（集团）之后，原有输配电产业相继并入上海电气。2011 年，上海电气集团股份有限公司和上海市电力公司签署合资合同，双方共同组建上海电气输配电装备有限公司，双方各出资 10 亿元，占比50%，合资公司以满足智能电网新一代电力系统及节能环保的需求为目标，重点发展特高压设备、新能源接入、储能设备及其控制系统、电动汽车动力电池及充换电系统等新兴产业。

和海外龙头合作，获得稳定投资收益。公司从 1993 年开始便和海外一线厂商成立合资公司，目前外商合资公司已经达到 10 家左右，其中包括西门子、ABB、施耐德电气、库柏（伊顿）等国际电力巨头，产品涉及输配电行业多个领域。海外龙头的品牌和技术实力为公司每年提供稳定投资收益。

坚强电网和泛在电力物联网相互协作。2019 年 3 月，电网提出：当前国家电网"最紧迫、最重要的任务就是加快推进泛在电力物联网建设"之后，国网乃至社会各界对泛在电力物联网的试点工作持续推进，为全面铺开打下坚实基础。5 月，国网发布泛在电力物联网建设方案，统筹安排 57 项建设任务、25 项综合示范和 160 项自行拓展任务以及各项任务负责与参与单位，正式拉开投建序幕。8 月，国网召开半年度会议，总结上半年各网省公司泛在电力物联网实践案例，并表示已在营配贯通、安全生产、人工智能图像识别等方面形成典型案例，泛在电力物联网在部分网省已具雏形。9 月，国网电子商务平台挂网"2019 年（新增）信息化设备&服务招标采购招标公告"，此次招标无论是规模还是时间节点皆超市场预期，并且在信息化服务与信息化硬件招标中正式出现泛在项目招标（天津、宁夏网省公司进行招标），至此国网泛在电力物联网投资正由试点向全面铺开转化。11 月，国网电商平台日公示了"信息化设备与信息化服务 2019 年（第二次新增）招标"公告，作为年内信息化设备&服务的第二次增补批次，此次招标落地印证了此前国网针对信息化以及泛在领域投资在年末持续加码的预期。2020 年年初，虽然国内受疫情影响，国网全力恢复建设助推企业复工复产的举措。举措具体分为 12 项，其中与特高压工程相关就有三项，分别为：全面复工青海～河南、雅中～江西±800 千伏特高压直流等一批重大项目建设，总建设规模 713 亿元；新开工陕北～武汉±800 千伏特高压直流工程等一批工程，总投资 265 亿元；加快推进南阳～荆门～长沙、南昌～长沙等重点项目前期进度，力争尽早核准开工。

国网印发 2020 年改革攻坚重点工作安排，重点推进混改、增量配网、储能等业务。根据北极星电力网报道，近日国家电网印发了 2020 年改革攻坚重点工作安排【国家电网体改(2020) 8 号】，具体改革工作包括 1）在更高层面更大范围实施混合所有制改革；2）建立灵活高效的市场化经营机制；3）大力推进集团管控模式变革；4）着力推动监管业务与非监管业务有效隔离；5）加快推进全国统一电力市场建设；6）持续做好输配电价改革；7）继续推进增量配电改革试点；8）积极培育发展新业务；9）努力创新客户服务新模式；10）稳步推进"省管产业单位"改革；11）稳妥剥离企业办社会职能和有关传统业务；12）合力推进创建世界一流示范企业。

泛在电力物联网有助于提高能源利用，配网环节设备迎来升级机遇。根据国家电网发布的《泛在电力物联网白皮书 2019》，泛在电力物联网是运用新一代信息技术，将电力用户及其设备、电网企业及设备、发电企业及其设备、电工装备其他也及其设备连接起来，通过信息广泛交互和充分共享，以数字化管理大幅提高能源生产、能源消费和相关装备制造的安全水平、质量水平、先进水平和效益效率水平。电网分为主网和配网，主网端为电力输送，配网端则更重视电力服务。泛在电力物联网的建设有助于支撑主网（智能电网）和配电网（综合能源服务），更好的协调和预测发电端和用电端的供需关系。配网环节设备有望迎来升级换代所带来的投资机会。

2.2 积极能源转型，领军国内新能源发展

2.2.1 携手西门子，国内海上风电巨头

沿海地区用电需求高，消纳潜力大。沿海区域为我国用电负荷中心。2017 年 11 个沿海省份全社会用电量占全国的 53%，其中广东省 2017 年全省用电量达到 5959 亿千瓦时，位列全国第一；江苏省全省用电量达到 5808 亿千瓦时，同比增长 6.4%，位列全国第二；山东省全社会用电量为 5430 亿千瓦时，同比增长 0.7%，全国排名第三。沿海地区的用电负荷高有利于海上风电的就地消纳。

沿海区域非水可再生能源消费比重相对较低，在国家可再生能源电力配额指标考核下压力较大。2019 年 5 月 15 日，国家发展改革委、国家能源局联合印发《关于建立健全可再生能源电力消纳保障机制的通知》，为了明确可再生能源电力消纳责任权重，建立健全消纳保障机制。本次政策将对各省级行政区域的可再生能源消纳比例进行考核，文件要求各省级行政区域应达到的最低可再生能源电力消纳责任权重，同时文件还按超过最低消纳责任权重一定幅度确定激励性消纳责任权重。从 2018 年沿海 9 省非水可再生能源消纳情况来看，大部分省份距离 2020 年新能源消纳指标仍有差距。

18 年底前核准的海上风电项目需要在 21 年底前并网，政策推动海上风电项目抢装。2019年 5月 30日，国家能源局发布《2019年风电、光伏发电项目建设有关事项的通知》。本次《通知》表示 2019 年之后的新增海上风电项目需要通过竞争性配置确定项目开发企业，2018 年底之前核准的海上风电项目需要承诺开工和全部机组并网时间。2018 年海上风电进入加速核准期，约有超过 30GW 海上风电获得核准。根据《关于完善风电上网电价政策的通知》规定 2018 年底之前核准的海上风电项目须在 2021 年底之前并网，才能执行核准时的上网电价。海上风电进入高速发展期。

各省海上风电积极开工，19 年前三季度海上风电并网小幅增长。根据国家能源局数据，前三季度海上风电项目新增并网 1.06GW，同比去年小幅增长。从开工角度来说，根据明阳智能公告，2019 年以来海上风电项目积极开工，截至 2019 年前三季度，海上风电开工项目容量达到 8.5GW。考虑到海上风电受海洋作业窗口期的影响，2019 年新开工的项目预计会在明后两年集中并网。

海上吊装船陆续投运，吊装产能提升助力海上风电项目稳步推进。由于海上风电施工难度较大，专业的海上吊装船是海上风电稳步推进的关键。根据中国船检统计，截至 2019年 4 月，我国一共有 22 艘投运的吊装船，另外有 7 艘在建。从 7 艘在建的吊装船交付时间来看，1 艘交付时间为 2019 年，其余 6 艘均在 2020 年交付。随着海上风电吊装船的交付，行业吊装产能有望得到提升，从而推动海上风电加速发展。

历经十余年成长，国内海上风电龙头。上海电气于 2006 年成立风电公司，进军新能源板块。2013 年，公司和西门子成立合资公司，和西门子联合开发设计适合于国内风资源的机型。在和西门子合作期间，公司学习和吸收了西门子先进的研发技术和管理经验，站在海外龙头成熟的技术和经验上稳步前行。2015 年 3 月，上海电气风电集团成立，同时收购合资公司的西门子股权，独立运行。上海电气风电自成立以来，一直为国内风机的引领者，海上风电一直长期位列国内第一。

专注于海上风电板块，大兆瓦机型降低度电成本。公司成立以来，在国内海上风电板块一直处于行业领先地位。海上风机包括 3.6/4MW 系列、G4 平台和 DD 平台的 D6/D7、D8 产品系列，功率覆盖 4~8MW，叶片直径覆盖 130~172 米，轮毂高度从 80~140 米，安全等级覆盖全海域。2018 年，6.0MW-154 在福建兴化湾试验风场完成吊装，在 2018年 5 月完成并网。公司 6.0MW-154 风机在兴化湾 2018 年并网发电的 8 个多月中，累计发电达到 1600 万千瓦时，等效满发小时数为 2600 小时。同时 2018 年，公司引进西门子 8MW-167 海上风机机组，2019 年 8 月 2 日，公司首台 8MW 风机在汕头智能制造基地投产下线。公司通过功率的提升，降低风电场点位的数量，减少风电场建设的吊装和塔筒成本，降低 LCOE。

海上风机市占比稳居全国第一。随着公司海上风电技术的逐步成熟，公司海上风电市占比一直遥遥领先于其他竞争对手。根据中国风能协会统计，2014 年以来，公司每年海上风电新增装机占全国海上风电新增装机的 40%以上，15、16 年甚至达到 80%以上。在2018年的国内海上风电吊装市场中，公司完成新增吊装 726MW，占全国装机规模的 44%。

走出国内，进军国际风电市场。4 月 12 日，上海电气风电集团和北方国际签署风机设备出口销售合同，上海电气将为克罗地亚塞尼 156MW 风电项目提供 39 台 4MW-136-100风机和塔筒。这意味着上海电气将正式进入欧洲风电市场，彰显风机在海外市场竞争力。

推出风云系统，从风机制造商向风电全生命周期服务商转型。上海电气一直致力于风电数字化和智慧化，想通过智能化和数字化方法提高风电场发电量。2013 年，上海电气自主研发了第一款SCADA系统；2015年公司推出风云1.0，2018年公司正式发布风云2.0。本次系统从风电全生命周期角度出发，覆盖风电生产安装、风电场投资解决和后续运维。

风云系统助力风电度电成本下降。风云系统旨在打造风电场全生命周期的数字化管理系统，覆盖风电机组产品开发、生产安装过程控制，智慧风电场管理、运维服务和资产运营。风云系统包括海神（海上运维调度平台）、云眼（新能源监控平台）、风鸣（整体解决方案平台）、鲁班（可靠性一体化设计平台）、启明星（知识和预测平台）、掌间风云（PC协同工作）、智慧生产管理系统、三维在线平台等平台，为市场和用户提供风电全生命周期解决方案。新系统实现了"风"-"机"-"场"-"网"-"环"五位一体的产品优化和升级服务，提高客户用户体现，加快降低度电成本。

风电板块在手订单丰富，盈利能力优于竞争对手。截至 2019 年 Q3，上海电气风电集团新签订单达到 135.1 亿元，和去年全年持平，在手订单达到 298.5 亿元，同比大幅增长。2019 年上半年风电板块收入为 32.25 亿元，同比小幅增长，毛利率为 21.1%，优于其他竞争对手。

2.2.2 核电领域，从二代到四代、从大堆到小堆，作为领导者引领行业前行

20 世纪 50 年代，美国和前苏联等发达国家相继开始发展核电站。1954 年，前苏联建成了 5000kw 的试验性原子能电站，是世界上首座核电站；1957 年，美国建成了 90000KW的希平港原型核电站。这些成就证明了利用核能发电的技术可行性。

我国于 20 世纪 80 年代开始发展核电站，经历 30 多年的发展，根据 WNA 数据，截止2019 年 11 月，我国已经投运 47 台核电机组，装机容量达到 45.688GW。

三代核电陆续并网，技术路线安全性得到认可，为核电重启奠定技术支持。2018 年以来，我国 AP1000 技术路线的三代核电站海阳 1、2 号机组和三门 1、2 号机组；和 EPR 技术路线的三代核电站台山 1、2 号机组陆续投运。随着三代核电站的陆续并网，三代核电技术安全性得到实例验证，有助后续三代核电机组逐步启动。

太平岭和漳州核电相继重启，核电逐步回暖。2019 年 9 月 3 日，在国新办举办的《中国的核安全》白皮书解读等情况举行发布会上，生态环境部副部长刘华表示，在未来几个月，福建的漳州核电项目、广东的惠州太平岭核电项目就会在通过安全审查以后陆续进入到正式的开工建设过程中，现在都在进行厂址的前期准备。10 月 17 日，中国核电发布公告表示，漳州核电1号机组已于 2019年10月 16日浇筑核岛第一罐混凝土（FCD），标志着机组正式开工建设。核电项目正式重启。

漳州核电弥补福建电力缺口。漳州核电厂位于福建漳州，有中国核能电力股份有限公司和中国国电集团公司分别出资 51%和 49%组建，中国核能电力股份有限公司控股。厂址初期规划为 AP1000 项目，后更改为华龙一号技术路线。根据《福建漳州核电厂 1、2号机组环境影响报告书（建造阶段）》，2020 年之后，福建省电力缺口或将不断增加，到2023 年电力缺口将达到 7300MW。惠州核电开工有望解决福建电网电力缺口问题。一期项目计划建设在 2019 年 6 月 30 日开工，按单台机组建设工期为 60 个月以及两台机组间隔 10 个月计算，首台机组将在 2024 年 6 月投入商业运行，2 号机组将在 2025 年 4月投入商业运行。

太平岭核电志在解决广东一次能源需求，一期项目预计总投资 433 亿元。太平岭核电厂是继大亚湾核电站、岭澳核电站、阳江核电站、台山核电站和陆丰核电站之后，中国广核集团拟在广东省建设的又一大型核电项目。根据《广东电网"十三五"输电网规划修编》的研究结果，预计到 2020 年广东省全社会用电量有望增加到 6780 亿千瓦时，最高用电负荷达到 125600MW，2025 年全社会用电量达到 8300 亿千瓦时，最高负荷达到155000MW，"十四五"期间年均增速在 4.1%和 4.3%。而广东省自生能源对外依存度较高。核电发展有助于满足广东一次能源供应的问题。中广核太平岭核电厂一期工程由中广核惠州核电有限公司负责建设和运营，是中广核集团的全资子公司，位于广东省惠东县黄埠镇龙仔村，距惠东县城约 43km，距惠州市区约 76km，拟建设 2 台"华龙一号"融合技术核电机组。根据《中广核广东太平岭核电厂一期工程环境影响报告书（建造阶段）》，两台机组总投资为 412 亿元人民币，其中环保设施投资为 7.8 亿元人民币。1 号机组计划 2019 年 6 月实现核岛主体工程开工，预计 2024 年 8 月投产，2 号机组和 1 号机组相隔 10 个月。

四代核电站陆续启动，安全性和能源利用率更上一层楼。2017 年，中核集团表示公司的示范快堆工程在福建省霞浦县土建开工。本次项目使用的是第四代先进核能系统主力堆型。本次的快堆在天然铀资源利用率上面有望重过去的 1%左右提高至 60%以上，并实现放射性废物最小化，能源利用率大幅提升。同时四代核电站安全性有将更上一层楼。

核电模块化小型堆趋势明显，推动核能综合利用。国际原子能机构（IAEA）将"小型先进模块化多用途反应堆（小堆）"定义为 30 万千瓦以下的反应堆。小堆相较于大堆型，小型核电反应堆采用一体化、模块化的设计方式，并结合高安全性特点，使得小堆具有很好的环境适应性以及选址优势。这让小堆可以建立在人口密集地区周边，靠近用户，实现热电联产和分布式供电等多种能源需求供给。同时海上小堆的研发可以为海上油气田开采、海岛开发等供给能源，还能开发核动力破冰船和核动力商船。

产业结构调整聚焦小堆发展，国内小堆技术发展迅速。2019 年，国家发改委发布《产业结构调整指导目录（2019 年本）》，该目录自 2020 年 1 月 1 日起施行。本次产业结构调整目录中将"先进核反应堆建造与技术开发"变更为"先进核反应堆及多用途模块化小型堆建造与技术开发"，并新增"核能综合利用（供暖、供汽、海水淡化等）"。根据 WNA（World Nuclear Association）统计，我国目前已投运的小堆为 CNP-300，由上海核工院和中核集团共同开发，应用于恰希玛核电站。目前在建的小堆包括 HTR-PM 和ACPR50S。处于开发阶段的包括ACP100（玲珑一号）、CAP200、SNP350和ACPR100。2019 年 7 月 18 日，中核集团在海南省宣布启动我国多功能模块化小型堆（玲龙一号）示范工程。示范项目陆续启动有助推动我国小堆技术发展。

上海电气从我国第一台核电站开始，从二代技术到三代技术，是我国核电设备主要供应商。1983 年，我国启动秦山核电一期工程，上海电气积极参与秦山核电站的开发，提供了蒸汽发生器、稳压器、堆内构件、控制棒驱动机构、汽轮机、发电机、仪控仪表等关键设备。后续伴随着我国核电技术升级到二代、二代改进型（CP1000 和 CPR1000 等），上海电气一直是主要核电设备供应商，特别是在堆内构件和控制板驱动机构方面，公司一直占据统治地位。随着我国在二代改进型机组的基础上升级到三代核电"华龙一号"，公司一直保持核心供应商地位。同时在三代核电另一条技术路线 AP1000 方面，公司积极完成湿绕组电机主泵国产化，推动我国核电技术自主可控。

上海电气研制的 CAP1400 湿绕组电机主泵样机通过验证，核电关键设备国产化取得突破。CAP1400 湿绕组电机主泵是 CAP1400 示范项目关键设备之一。上海电气凯士比核电泵阀有限公司承接了 CAP1400 湿绕组电机主泵的研制工作。CAP1400 湿绕组泵电机主泵样机在 2014 年已完成制造；2019 年 7 月 15 日，CAP1400 湿绕组电机主泵样机在上海电气凯士比核电泵阀有限公司顺利完成全部鉴定试验项目，试验数据显示主泵各项性能参数均满足主泵设计规范书的要求，试验后拆检结果满足验收要求。2019 年 7 月31 日，样机通过专家鉴定会鉴定。本次主泵的验证通过表示我国在核电主泵领域取得关键性突破，也显示出上海电气在核电主泵方面的制造能力。

积极布局小堆和四代核电技术。早在 2015 年，中广核旗下的中科华核电技术研究院有限公司便和上海电气凯士比核电泵阀有限公司签订了ACPR系列小型压水核反应堆(关键设备合作协议。上海电气进军小堆市场。四代堆方面，2018 年 10 月 12 日，上海电气电站集团与中国科学院上海应用物理研究所签订钍基熔盐堆 2MW 试验项目合同，将为其提供核热侧主熔盐、二次熔盐换热装置等设备。

核电具备成为基荷电站属性，自主可控保证能源安全，核电装备发展带动国防、军工等产业链进步。风电、光伏具有间歇性的特点，在储能技术暂时还不成熟且成本较高的情况下，对电网或有一定冲击。出力稳定的核电是为基础负荷提供稳定安全能源的首要选择。从能源来源的角度来说，我国石油和天然气的对外依存度较高，这严重威胁着我国的能源安全。核电技术的自主可控为我国能源安全奠定基础。同时核电产业链装备制造能力的提升还有望促进国内国防、军工等制造能力提升。

在手订单稳定，后续核电重启订单有望放量。近几年，由于国内核电项目处于停滞状态，公司在手订单较为稳定。随着核电项目迎来重启，公司存量订单有望加速释放，驱动业绩增长。同时随着核电审批进入常态化，公司核电订单有望高速增长。

2.2.3 深入布局环保板块，业绩高速增长

聚焦节能环保，深入布局节能板块。上海电气环保集团主要布局四大环保领域，包括固废处理、水处理、新能源和工业事业。固废处理方面，公司负责关键设备制造和系统集成服务，覆盖城镇生活垃圾处理、厨余垃圾处理、垃圾终端分类资源化、工业废弃物处理等；水处理方面，公司在水处理装备和工艺领域不断创新，聚焦市政及工业水处理、市政及工业供水、河湖生态等综合处理。新能源和工业事业方面，主要以系统集成为主，从事新能源项目 EPC 和工业设计和工程总承包。

深入布局固废处理，陆续获得订单突破。上海电气从上世纪 80 年代中期开始涉足固废处理领域，主营业务包括生活垃圾焚烧、危废焚烧及处置等，涵盖项目咨询、技术服务、系统设计、设备成套、施工承包、投资融资、运行管理等。公司是国内唯一一家既能提供固废处理工艺设计、又能生产锅炉、汽轮机、发电设备等关键设备的企业，并在这方面拥有丰富的项目承包和管理经验。公司承接的南通垃圾焚烧热电联产项目，集中处理南通市区、如皋市、通州市以及靖江市的生活垃圾，日处理量 1500 吨，年处理量达 54万吨，每小时可向周边工业企业供应蒸汽 120 吨，年供热达 100 万吨，年发电上网 1.8亿千瓦时。2019 年 8 月，上海电气与浦发环保签订浦东海滨资源再利用中心项目机电炉设备采购合同，该项目是国内机电炉单机容量最大的垃圾发电项目，为上海市重点工程项目。2019 年 12 月，公司以 69.6 元/吨的价格中标凤城市生活垃圾焚烧发电 PPP 项目。公司在固废处理方面竞争优势明显，订单陆续获得突破。

分布式水处理示范项目落户崇明，具备全国复制能力。上海电气自主研发了微动力小高生物膜技术，采用小型集装箱为载体，推出农村分布式污水处理系统，达到"就地生产、就地处理、就地排放、就地资源化"的目的。公司在崇明陈家镇花漂村完成了第一个分布式水处理示范工程，并推出互联网+智慧治污的新模式。在 2018 年中标崇明区农村分布式水处理一系列项目，合同总额近 6 亿元。根据项目合同，上海电气将在崇明区区陈家镇、横沙乡、建设镇、东平镇等四个乡镇新建覆盖近 4 万余户的农村生活污水处理设施，共计 200 余个站点。分布式污水处理模式简单，具备形式一体化和生产批量化的特点，而且通过模块化的控制系统和"互联网+技术"的模式，可以实现远程智慧管理。随着崇明项目的推进，该模式有望走向全国。

双百行动助力环保集团市场化改革。2018 年 8 月，国务院下发《国企改革"双百行动"工作方案》，宣告国企改革"双百行动"正式启动。"双百行动"旨在加快国企混合所有制改革和股权多元化。上海电气环保集团在 2018 年成为"双百行动"国企改革试点的上海市 7 家企业之一。环保集团积极参与"双百行动"，加快完善公司体内市场化经营机制，成立 5 大事业部，考核和激励并行，提升员工积极性。

环保集团在手订单持续突破，业绩高速增长。得益于环保业务已经逐步构建工程+设计、技术+产品和运营+服务的产业链，环保板块业绩持续高速增长。同时在环保行业领域，公司大型国企背景为公司提供背书，后续集中度还有望继续提升。2019 年上半年，环保板块陆续中标日处理生活垃圾 1500 吨的丹东市垃圾处理场改造减少项目和台州黄岩垃圾发电 1*35MW 汽轮机设备订单。收入方面，环保板块 2019 年上半年实现收入 38.87亿元，同比增长 42%。

2.3 大能源产业链强势出击海外市场，服务+工程稳步增长

2.3.1 能源装备龙头强势布局海外市场

海外火电需求具备结构性机会，电站开发市场空间大。从全球火电需求来看，东南亚、南亚、非洲等地区煤炭储备丰富，且经济处于增长期，电力需求增速快而电网较为薄弱，对火电机组仍有一定需求。根据国际能源署预测，东南亚地区的化石能源需求量将继续提升，预计到 2040 年，东南亚地区的煤炭需求每年预计会增长到 272Mtoe，石油需求增长到 329Mtoe，天然气需求增长到 246Mtoe。

从装备到工程，打造一体化能源服务。公司充分利用自身在电力装备上的制造优势，积极进军电站工程板块，主要包括煤电、燃机、太阳能、综合能源、环保、水务和输配电工程。2018 年，公司收购天沃科技，目前直接持有天沃科技 15%的股本，和 29.87%的表决权，成为天沃科技控股股东。天沃科技是国内资质最全、综合实力最强的电力工程企业之一，拥有工程设计资质甲级证书、工程咨询资质甲级证书、工程勘察资质甲级证书等。收购天沃科技有助于公司扩大工程板块的布局。

借"一带一路"东风，积极布局海外市场。凭借自身在电力设备板块的雄厚的生产实力，上海电气积极进行海外电站市场开拓。1994 年，公司承接了第一个海外工程项目，为巴基斯坦木扎法戈 300MW 火电机组项目。随后 1997 年，上海电气进入印度市场，从电站EPC 开发到装备成套供应。随着"一带一路"的兴起，上海电气积极响应"一带一路"的号召，沿线拓展开发承包了一系列的海外项目，如越南永新二期、印尼公主港、伊拉克华事德等大型 EPC 项目以及印度多个 BTG 项目。目前公司已在德国、意大利、印度、东南亚和非洲等国家和地区设有 30 家海外机构，并实现多区域销售能力，并坚持"走出去"的发展战略，利用产融结合优势，为海外用户提供大量优质工程项目、项目涉及40 余个"一带一路"沿线国家。

布局电站服务，打造全生命周期产业链。一般而言，电站在不同的生命周期有不同的检修需求，通常而言，电站运营的第一年会有小修，五年左右会有机组检修的大修，10 年左右会有机组成套改造和机组检修的大修，15 年时也会面临机组成套改造和机组检修的大修。上海电气积极布局电站服务领域。完成从传统设备供应商向电站全方位，全过程和全生命周期的服务。

在手订单维持高位，电站业务稳步增长。截至2019年Q3，公司电站工程在手订单为889.9亿元，同比增长 8.6%，持续维持高位。2019 年上半年，公司电站工程、电站服务和输配电成套板块合计收入为 83.58 亿元，同比增长 1%左右。

2.3.2 收购天沃科技，进军光热全产业链

中东北非光照资源丰富，各国积极发展光热项目。在中东和北方地区，具备丰富的太阳能资源，沙特平均每年每平米可获得的太阳照射量为 2200 千瓦时，部分地区甚至高达2550 千瓦时，是全球太阳能资源最丰富的国家之一；埃及全境 96%的面积为沙漠环境，一年四季干旱少雨，每年太阳直接辐射达 2000 至 3000kWh/平方米，也具备发展太阳能产业得天独厚的条件。得益于得天独厚的条件，中东、北非地区各国家积极布局光热项目，阿布扎比酋长国在 2006 年时成立了 Masdar 电力公司负责 Shame 1 槽式光热项目的建设。同时 2020 年 1 月 9 日沙特可再生能源项目开发办公室发布《沙特 2030 年可再生能源规划》，表示计划到 2030 年建成 2.7GW 光热发电项目。同时 2019 年 10 月，埃及 SES 公司计划和地方政府合作，在埃及全境投资 12.5 亿美元，建设 5 做光热发电厂，每座容量在 50MW。截至 2019 年 11 月，全球光热装机规模预计在 700 万千瓦左右，国际能源署预计到 2024 年光伏装机将达到 900 万千瓦，增幅在 60%左右。

中标迪拜光热项目，进军新能源电站开发。2018 年，上海电气承接了迪拜水电局太阳能四期 950MW 光热光伏混合发电项目 EPC 合同，其中迪拜水电局光热四期 700MW 电站项目是全球规模最大、技术最先进的光热电站项目。公司在 2013 年便和美国BrightSource 公司合作，局部光热发电解决方案，目前已经掌握塔式和槽式的技术。迪拜光热四期项目选用一个塔式（100MW）和三个槽式（各 200MW），中标电价为 7.3 美分/kwh。本次中标彰显了上海电气在光热板块的竞争力和在电站开发板块的实力，并完成从传统能源想新能源转型。

收购天沃科技，提升完善光热全产业链。2019 年，上海电气收购天沃科技，成为天沃科技第一大股东。天沃科技控股的玉门鑫能光热第一电力是国内首批光热示范项目玉门郑家沙窝熔盐塔式 5 万千瓦光热发电项目的业主方，在光伏 EPC 项目上经验丰富。同时2019 年 4 月 25 日，天沃科技与东台江辰、东台新华签署了《投资意向书》，天沃科技拟以现金收购、增资及法律法规允许的其他方式投资江苏鑫晨光热技术有限公司的股权。江苏鑫晨是国内最早从事太阳能光热发电领域商业探索与技术发展的厂商之一。公司的核心技术是二次反射技术，通过二次反射镜将数百倍的阳光折返到地面上的腔式熔盐吸热器中。白天正常发电时，低温与高温熔盐罐液位相对稳定，吸热器将熔盐升温到 570摄氏度，储存于高温熔盐罐中，且储存的多余高温熔盐可以在夜晚用于正常发电。上海电气完成对天沃科技的控股，继续提升完善光热产业链。

2.4 传统工业装备领域，上海三菱品牌龙头优势显著

2.4.1 房地产需求+旧城改造带动电梯板块稳步增长

合资成立上海三菱，打造国内电梯龙头。1969 年，上海航空第一工人技术学校和上海市第一技工学校合并建厂，成立长城机械厂，1981 年改名为上海长城电梯厂，成为上海三菱电梯前生。1987 年 1 月，上海机电股份和日本三菱电机等四方合资成立上海三菱电梯有限公司，引进日本三菱优秀的设计技术和管理经验。经历三十年的发展，上海三菱电梯已连续九年在中国房地厂 500 强首选供应商评选中位列第一，成为国内电梯板块龙头。

房地产开工和竣工数据剪刀差加大，电梯产量月度数据大幅上升。电梯需求一般在房地产项目的中后期，一般需要等房屋封顶之后电梯方可进场。房地产开工数据是电梯需求的前瞻指标。2015 年之前房地产开工数据和电梯产量数据关联度较高。但是随着 2015年之后，房地产开工和建设周期拉长，电梯需求和竣工周期关联度靠近。15 年之后电梯产量同比增速出现下滑，房地产竣工面积增速有所下滑。随着房地产开工从 16 年开始转正，16、17 和 18 年房地产开工面积持续增加，对应电梯需求在 2019 年得到释放，2019 年以来电梯产量大幅增长，截至 2019 年 10 月，国内电梯、自动扶梯及升降机产量达到 95.5 万台，同比增长 65.8%。

旧城改造稳步推进，电梯需求提升。2019 年初，政府工作报告提出城镇老旧小区量大面广，要大力进行改造升级，支持加装电梯。上海市在 2019 年年初的政府工作报告中规划 2019 年要完成 50 万平中心城区二级旧里以下房屋改造，约涉及 2.5 万户居民。截至10 月底，上海中心城区已完成旧区改造 46 万平方米，受益居民 2.46 万户，分别达到年度目标的 92%、98.4%。全年来看，预计完成 55 万平，收益居民达到 2.9 万户。旧城改造兴起带动电梯需求上升。2019 年，上海市印发《关于进一步做好本市既有多层住宅加装电梯工作的若干意见》表示，将业主意愿征询通过比例从 90%放宽到 2/3。征询通过比例降低有望降低加装电梯通过难度，旧城改造市场有望加速激发。

存量电梯改造释放空间。根据国家质检总局数据，截至 2018 年我国存量电梯保有量在627.83 万台。一般电梯使用寿命在 10~15 年。以 15 年推算，2019 年需要替换的电梯为 2003 年新增的电梯，总量为 6.21 万台。2003 年之后，我国房地产进入高速发展期，电梯新增量持续上升，后续均有替换需求。

绑定核心客户，市占比逐步提升，收入体量持续增长。上海电气积极和战略大客户深度合作，持续和房地产龙头开发商如恒大、中海、绿地、碧桂园、龙湖、复地等核心客户保持密切关系。从产量数据来看，上海电气 2018 年生产电梯 8.3 万台，占全国比重达到 11.6%，市占比持续提升。公司收入持续维持稳健增长，2019 年上半年，电梯收入为 101.52 亿元，同比增长 5%。

3.1 以前瞻局部为基，中央研究院孕育转型基础和动力

以研发创新为核心，中央研究院立足新技术发展。上海电气在 2004 年成立了中央研究院，是公司科技创新体系的核心。中央研究院的定位为"集团技术转型的引领者、前瞻性产业的培育者、产业发展的支持者"。公司通过"开放式研发+定向式孵化+前瞻性投资"的方式，实现把新技术推行产业化、规模化，并在支撑产业集团规模壮大。

布局数字化、人工智能、新材料、智能运维等范畴、聚焦五大领域。上海电气中央研究院结合上海电气自身需求，将主力研发内容聚焦在和集团未来发展相关的五大领域，主要包括综合能源及储能、高端医疗（集团体内）、新能源车三电、智能制造和节能环保。五大领域中，储能和新能源车的三电系统继续聚焦在能源板块，智能制造和环保将现有业务进行衍生。中央研究院聚焦的方向也代表了上海电气对未来转型的目标和思路，从新能源装备制造商向城市综合服务提供商转型。

……

（报告来源：国盛证券）

获取报告请登陆未来智库www.vzkoo.com。