来源：雪球App，作者： 飞夺丽泽桥，（https://xueqiu.com/1055336715/84154834）

备兑开仓是我期权开户以来主账户贯穿始终的策略，一直想总结梳理一下自己对这个策略的操作和理解，拖了很久也零零碎碎写了点。

但前段突然看到了大神 @精选2012 写的帖子Covered call（网页链接），顿时感觉遭受到了降维攻击，相比之下自己写啥都显得幼稚。

不过又过了两个月，随着这段时间50etf期权波动率不断的降低创新低，觉得国内这唯一的一支期权品种跟港股市场美股市场还是有些不同之处的，凭着自己积累了一年多的实盘数据也来说说新手对备兑开仓策略的总结和思考吧。

我从2015年末开始正式操作期权实盘备兑开仓策略，基本思路是这样的：按照钉大 @银行螺丝钉 发布的上证50市盈率来控制期权仓位，7倍市盈率满仓，15倍市盈率20%仓位，7-15之间市盈率时按100%-20%等比控制仓位，无论买入还是卖出都不直接操作现货，而是通过卖出认沽和备兑卖出认购来实现，尽量多榨取时间价值。同时将持有的现货50etf每月卖出当月上两档的虚值认购，如当月50etf大幅上涨，卖出的期权已无时间价值的话，移仓到下月或等待被行权后卖出认沽。

在这一年多的操作中，这个账户我基本上严格遵循了只做备兑开仓策略，但卖出期权时机略有择时。在2016年4月开始，观察到深度实值认购期权出现大幅折价后，以买入远期深度实值认购期权并不断移仓替代现货（思路见网页链接）来继续策略，结构上这个策略已经变成了牛市价差，不过买入的认购期权完全没有时间价值，节约的现金我也没加一点杠杆，而是都去做了现金理财，因此效果上还是等于备兑开仓。

所有操作每周记录数据和调整仓位，截止上周末实盘数据如下：

操作中的几点总结：

1.在股灾之后，基本被国家队完全控盘的50etf实际波动率极低，在17个月的实盘周期中，只有4个月出现了4%以上的波动，其中一个月是2015年1月的熔断行情。（插一句，很不幸这个实盘正好建立在熔断行情之前，一开始就经历了最大14.56%的回撤，假如在熔断后1月末建仓，那么现在就能够取得28.92%的收益，这个收益率更让人满意一点。）为什么强调4%的波动呢，因为如果每月卖出平值向上两档的认购期权，那么以现在50etf的价格来看，差不多是现价的4.2%左右，如果每月都卖，这17个月只有两个月会被行权拿走现货（另外两个波动超过4%的月份都是大跌）。卖17个月只有两个月被行权其实成功率算很高了。

2.2017年以来实盘数据仅仅跑赢50etf现货1.1%，原因是今年以来认购期权的隐波大幅下跌，尤其最近，本周中国波指为10.42%，仅略高于全年最低点9.16%，而当月认购期权隐波为7％左右，不但是历史新低，而且低于历史波动率，此时卖出看涨期权是太太太不合适了。所以近两个月我都下不去手卖，但越等越低，最后卖出认购保护的策略在这几个月都没有完全实现，造成策略没有贯彻执行。到期的期权没有历史数据可供查询，但我记得2016年大部分时间卖出一个月时间的虚值4%左右的认购期权，能收到大概约1%的权利金，但现在卖出相同虚值程度的认购，只能收到0.1%的权利金了。说句那啥的，这策略现阶段已经没法做了。

3.我也知道卖出认沽和备兑开仓的效果是完全一样的，而且更节约现金。但卖出认沽有个致命缺陷，就是会诱使人上杠杆，因为相同资金情况下，做备兑开仓可能只能做10张，但卖认沽能做100张，遇到下跌的情况，随着卖出的认沽价格不断上涨，意志不坚定的会情不自禁的想继续卖出摊低成本。真遇到股灾似的下跌，爆仓危险极大。但今天的行情又充分说明，国家队每次护盘，先搞上证50，形成定式思维以后，更容易超出承受能力的去卖认沽。

但现阶段备兑开仓策略还继续搞不搞，是否需暂时转变策略，我个人的思考如下：

1.保守策略：继续目前仓位和策略，等待隐波上升或50etf大幅上涨。

2.平衡策略：将备兑开仓策略替换为卖出认沽策略，卖出略微虚值的认沽期权，然后计算出50etf下跌到极限位置（比如1.5元）保证不爆仓的可卖出认沽期权数量，卖出总量绝对不能超过该数量。（这需要意志力保证啊）

3.激进策略：完全用买入深度实值认购期权替代现货构建备兑策略，但在目前仓位上加杠杆2倍到3倍，期待50ETF不跌或上涨。这么干如果下跌不会爆仓，但会数倍扩大亏损。

这三个转变，我该如何选择呢？也希望@老歪 @布衣-淡定从容 两位期权大神多多指教。

@今日话题 

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