公募REITs自首批项目上市至今近一年，我们利用2021年6月21日至2022年5月27日的历史数据，从定量角度分析公募REITs资产配置价值，供投资者参考。

走势与债无明显相关性，与股弱相关：公募REITs与债市相关性系数很低，与部分板块、风格股指的相关性系数略大于0.3，有弱相关性。因而从长期配置角度看，对拓宽有效投资边界有一定意义。

趋势性：公募REITs向上和向下突破均线的次数大多低于沪深300、中证500和转债指数，说明公募REITs更倾向于在均线的一侧延续走势，而不是在均线上下频繁震荡。Hurst指数也显示，公募REITs市场略倾向于保持原有运动方向，具有长期持续性。

尾部风险：股市波动率上升时，公募REITs与股市相关性上升，分散风险效果可能减弱，同时公募REITs波动率也随股市波功率上升但近期有所分化。公募REITs尾部风险发生时的下跌幅度大概率低于股指，但公募REITs遇到尾部风险的概率较股指更大。

与股市的相对估值：公募REITs与股票两个市场的相对估值指标近一年超出正负一个标准差的时间较少，但近期处于较高分位数，且各板块略有分化。两个市场的相对估值高低的指标为公募REITs的P/FFO（市值/可供分配金额）与股指P/E（市盈率）的比值。

1.历史数据时间跨度不足导致分析误差；2.历史表现不一定会重复；3.二级市场波动超预期；4.底层资产运营效益低于预期导致现金分派不及预期。

一、走势与债无明显相关性，与股弱相关

公募REITs与同期的股指和部分板块、风格指数具有一定相关性。公募REITs与沪深300、中证500的同期相关性系数均超过0.3，具有一定相关性。风格方面，公募REITs与价值指数的相关性强于与成长指数的相关性。板块方面，公募REITs与高速公路、园区综合开发、仓储物流指数具有一定相关性，与环保指数相关性较弱，事实上，生态环保类型的中航首钢绿能REIT与富国首创水务REIT上市至今涨幅较大，走势也确实独立。

债市与股市相关板块、风格并不领先与公募REITs。在测算同期相关性系数之外，我们还将公募REITs市值加权总回报的每日对数收益率时间序列与前1、5、10、15、20个交易日的其它指数的对数收益率时间序列分别计算了相关性系数矩阵，探索是否有领先与公募REITs的板块。前1、5、10、20个交易日的测算下公募REITs与其他指数均无相关性，前15个交易的测算下公募REITs与沪深300、园区综合开发、中证转债指数的相关性系数虽然达到0.2，但统计学意义上仍在无相关性的定义区间，有意思的是，此维度下债市与公募REITs的相关性系数由同期的0.02上升至0.15。

图表1：大类资产相关性系数

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

注：使用2021年6月21日至2022年5月27日的每日对数收益率时间序列测算。

二、有效前沿（Efficient Frontier）：公募REITs可以优化投资组合，拓宽有效前沿。

我们假设原资产组合包含中证转债、沪深300收益、中证500收益以及中债综合财富指数，新资产的表现以公募REITs市值加权总回报历史数据为代表，测算出如果向原资产组合中加入公募REITs，有效边际向右上方移动，表示公募REITs可以起到增强组合回报、分散组合投资风险的作用。

图表2：资产组合有效前沿

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

注：使用2021年6月21日至2022年5月27日的每日对数收益率时间序列测算。

三、均线测试和Hurst指数都显示，公募REITs具备趋势特征，而非均值回复。

公募REITs更倾向于在均线的一侧延续走势，而不是在均线上下频繁震荡。去年6月21日至今年5月27日，公募REITs各项目每日收盘价向上/向下突破10日均线的次数都在12~17次之间，而沪深300全收益指数向上（向下）突破了28（27）次。另外，公募REITs在20日和50日均线上的突破次数也显著低于股指，略低于转债指数。

图表3：突破均线的次数统计

分形理论中的重标极差法导出的Hurst指数可以反映股市长期记忆性的强弱。Hurst指数预测市场走势的三种形式如下：

（1）如果H=0.5，表明时间序列可以用随机游走过程来描述，即市场未来的运动方向（上涨、下跌）无法确定，市场处于振荡行情中；

（2）如果0.5，表明时间序列是黑噪声，时间序列具有持续性，即长期记忆性，市场倾向于保持原有的运动方向，H值越大，市场保持原有趋势的惯性越大；

（3）如果0