来源：雪球App，作者： 上银基金，（https://xueqiu.com/2084772068/231138069）

主讲人介绍：

武凌巍，上银基金固定收益部研究员。

4年金融行业从业经验，信用研究专家，长期深耕多元金融、ABS及城投板块

2021年6月21日，我国首批基础设施公募REITs发行，近期，随着首批公募REITs年报、季报公布，首批REITs生产运营、财务指标、收益完成及分配情况整体较佳，亦开始出现分化。目前我国基础设施公募REITs还处于试点阶段，随着时机不断成熟，未来市场规模、资产种类、收益必将迎来新机遇。

如何理解REITS？

公募REITs的出现将传统的债务融资及债权证券化拓展到权益证券化。

传统上，房地产企业是依靠公司信用来融资。而随着公司经营的日渐发展，报表规模开始扩展，表内淤积的一些资产如应收账款、投资性物业，甚至一些远期收入（现金流）也可以用来融资。

按照资产证券化的原理，把资产组合或者现金流进行金融设计，可形成可交易证券。房地产证券化则是把流动性较低的、非证券形态的房地产投资转化为资本市场上的证券资产的金融交易过程。

REITs属于资产证券化中的房地产证券化，是资产证券化的一种表现形式。其中投资性物业的资产证券化则对应了两个最为重要的方向，其一是CMBS,属于证券化的债券方向；其二是REITs,属于证券化的权益方向，因为REITs主要采用股权形式融资，不会增加公司债务。从本质上看，REITs是资产证券化的一种方式，需要基础资产未来具备可持续的现金流和收益。

从投资角度而言，公募REITs区别于股、债、汇等资产，但因资本利得和分红等特性又具备股性和债性的特征,因此REITs可以作为一种大类资产，起到在组合中分散投资风险的作用。

首批REITs的情况：

从底层资产行业看，首批公募REITs涵盖高速公路、生态环保、产业园区、仓储物流4个行业。其中产业园区类REITs有3只，其底层资产主要为产业园办公大楼，收入主要是办公大楼出租及物业管理收入；仓储物流类REITs有2只，其底层资产主要为仓储物流仓库，收入主要是仓库出租及物业管理收入；收费公路类REITs有2只，其底层资产为高速公路路段及其收费权，收入主要为车辆通行费收入；生态环保类REITs有2只，其底层资产分别为污水处理厂、生物质垃圾收集处理厂，收入主要为污水处理及垃圾处理发电收入。

我们分类型来看近期各类REITs的收入表现情况：

高速公路类REITs：通行量及营业收入不及预期。生态环保类REITs：抗风险能力较强，但会呈现季节性波动，从全年情况来看，整体情况稳中向好，经营情况好于预期。产业园区类REITs：受租金减免的影响，未来产业园运营仍存在较大挑战。仓储物流类REITs：出租率均维持在高位的仓储物流类REITs整体经营稳定，但不同项目间有所分化。

如何对REITs进行估值分析？

从估值来看，一级市场侧重对底层资产估值，国内首批REITs的评估机构对底层基础设施项目主要采用收益法，即现金流折现法。当然，在一级发行时，除了考虑核心底部资产，还需要考虑对外部杠杆（项目自身的对外借款）的调整。二级市场的估值主要看三个方面：净资产价值倍数（P/NAV）、营 运 现 金 流 倍 数 法 （P/FFO）、内部收益率法（按照当前市价计算IRR）。

与上市公司相同，REITs也会定期披露三张报表，但与上市公司报表相比，REITs的三张表有一些跟踪重点。

首先是利润表，要关注的重点不是净利润，折旧摊销对净利润影响很大，营业成本占总营业收入比方面，基础设施类资产的折旧及摊销占成本比重很大（占总成本的70%以上），因此相对REITs的净利润而言，EBITDA更具有参考价值。

其次是资产负债表，REITs基金的总资产主要为底层项目资产账面价值，此外，资产负债表中有两个重要的科目“应收”“其他/商誉”也有助于分析资产的运营和价值。从资产负债率来看，首批公募REITs的资产负债率加权约11.5%（其中有部分为递延所得税负债）；现金流量表的经营性现金流入流出与正常经营性公司区别不大，经营性现金流入主要为营收，此外，重组发行时会造成大额的投资现金流出和筹资现金流入。

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。本内容中的信息或所表达的意见仅供参考，并不构成任何投资建议。投资人购买基金时应详细阅读基金的基金合同、招募说明书和基金产品资料概要等法律文件，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，充分考虑自身状况选择与自身风险承受能力相匹配的产品。本公司作为基金管理人承诺恪尽职守、诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金产品存在收益波动风险，基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资管理人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。