（二）价差指标

银行间市场利率债流动性稳步向好，尤其是关键期限利率债券双边报价接近可直接成交水平。除个别期限点，关键期限利率债价差在0.25bp左右。10年期国开债做市最优报价价差显著收窄至0.05bp；活跃政策性金融债最优5档深度价差在0.1bp以内，深度报价量可达20亿~30亿元人民币，银行间债券市场的深度显著提升，市场韧性进一步增强。然而，除关键期限国债、国开债外，大部分利率债报价价差仍较宽，尤其是老券缺乏流动性，仍有很大改善空间。

三、银行间与交易所流动性比较

银行间市场的流动性水平整体高于交易所市场，国债市场优势更为显著。2016年以来，交易所债券市场换手率逐年提升，2021年达到165.5%。从债券类型来看，信用债流动性优于国债，且提升较快，近年来接近银行间市场水平。

交易所信用债市场流动性呈现聚集性，可转债是换手率最高的品种，2020年以来，换手率超过20倍。企业债、公司债等不足1倍。

四、流动性的国际比较

（一）美国市场

成熟发达的资本市场、强大国力支撑、美元的强势地位，使得美国国债受到全球投资者青睐，也使得美国债券市场流动性保持全球领先水平。整体换手率在7倍左右。其中，国债换手率水平最高，近年来虽整体下降，但仍在10倍以上。美国信用债换手率2014年以来在1.3~1.5倍区间小幅波动。

近年来，中国与美国利率债流动性差距缩小。后者2021年换手率为中国银行间市场的3.43倍，较2014年5.69倍收窄。公司信用债市场方面，美国市场2021年整体换手率为1.36倍，与中国市场整体持平。

从报价价差来看，美国关键期限国债报价价差均处于较好水平，整体在0.5bp以下；整体曲线平滑，7年期国债价差也小于1bp。

（二）日本市场

日本债券市场整体流动性不足，换手率在1倍附近，不到中国市场的50%，不足美国市场的10%。其中，国债流动性相对较好，倍数在1倍左右；非国债市场流动性不足，总体换手率不到20%，就信用债单项而言，换手率最高不超过32%。

从报价价差来看，日本关键期限国债报价价差较中国市场更宽，整体在1.5bp左右。

日本市场低流动性主要受几方面影响，日本国债缺乏投资性价比，加上流动性不佳进一步削弱对投资者的吸引力。日本国内的投资者更加偏好海外债券，日本国债最大买方为日本央行。

（三）中美英日价差对比

1. 关键期限国债报价价差对比

对比中美日英2022年10月22日关键期限国债报价价差，可以看到美国国债报价水平整体较优，中国国债在部分期限上更具竞争力。

表1 中美英日关键期限国债价差（2022年10月22日）

数据来源：彭博资讯

2. 10年期国债报价价差

以2022年以来10年期国债作为基准券，横向对比中国、美国、英国、日本的报价水平，整体来看，日本价差最大，英国和美国价差水平相对较低。中国债券市场作为后起之秀，逐步向世界成熟市场靠拢，价差稳定收窄，已与美国市场水平接近，2022年三季度以来价差已明显优于英国国债。

图2 2022年以来中美英日10Y国债报价价差对比

数据来源：彭博资讯

五、总结

（一）中国银行间市场流动性整体稳中向好

近年来，银行间债券市场流动性水平不断提升，整体换手率水平在2~3倍，已超越了日本，且全面优于交易所市场。然而，我们也清醒看到，整体上与美国等国际顶尖市场相比还有较大差距。

（二）银行间市场活跃利率债流动性达到世界领先水平

虽然在整体上我国债券市场流动性水平不及美国，但近年来在监管及市场机构多方共同努力下，我国关键期限利率债品种已具备国际竞争力，价差水平甚至可以超越美国，为构建反映供求关系的基准定价收益率曲线奠定了基础，进一步带动了其他品种流动性提升。

（三）提升信用债、老券流动性是下阶段工作重点

信用债缺乏流动性是国际上的共同难题，我国信用债市场也面临同样的问题，流动性还有很大提升空间，尤其是低评级信用债很难交易，不利于降低融资成本与支持实体经济。我国非新发关键期限的利率债流动性仍不足，后续还需要通过活跃券的高换手率不断带动老券流动性提升。

*本文仅代表作者个人观点，与所在单位无关。

作者：邓可欣、张珂、陈楚，中国外汇交易中心市场二部

返回搜狐，查看更多