（全文字数3850字，阅读时间12分钟）

这两个月的A股并不平静，先有热门赛道股高位熄火，后有传统蓝筹股遭遇暴击，虽然部分板块陆续回暖，依然让不少基民心有余悸。在市场波动的同时，行业之间的轮动分化也愈发明显，当大家把目光都聚焦在锂电、光伏、白酒和医药上时，磷化工这个传统的赛道却暗自蓄势上涨，万得磷化工概念指数近三个月大涨超80%，龙头个股屡创新高。（数据来源：Wind，2021.8.30）

有的朋友看到这里可能会一脸问号：磷化工……不就是化肥吗？磷化工这么蹭蹭上涨是真的基本面有啥利好吗？还是又一轮题材炒作呀？

别急，挖掘基干货时间到，用最通俗易懂的语言带你捋一捋磷化工暴涨背后的投资逻辑。

#1

磷化工是个啥？

磷是重要的化工原料之一，工业用磷主要从磷矿中提取。而磷矿属于不可再生资源，我国已于2016年将磷列入战略性非金属矿产。磷化工行业就是以磷矿为原料，通过化学方法把矿石中的磷元素提取出来，再加工成为各种化工产品的产业链。

（数据来源：国泰君安证券）

磷化工产业链的上游是磷矿石，通过湿法或热法制取磷酸，再到下游制成磷肥和磷酸盐产品，广泛地应用于工业、饲料、肥料、食品等领域。我国磷矿石储量为37亿吨，主要分布于云、贵、川、鄂、湘五省，占全球磷矿石储量的5.52%，仅次于摩洛哥和西撒哈拉，位居世界第三；但产量占比高达45.45%，位居世界第一。

（数据来源：Wind）

从磷矿石的消费结构来看，磷肥（以磷酸一铵、磷酸二铵为主）占比达71%，成为最主要的下游产品；此外，黄磷和磷酸盐占比分别为7%和6%。

#2

磷化工今年的高景气度从何而来？

由下游产成品的结构可知，磷化工板块的景气度和磷肥的产销情况密不可分，而磷肥作为农用三大肥料之一，又与农业深度绑定，因此也存在较为显著的周期性。今年以来，磷肥价格迎来大幅上涨，截至7月，秋季用肥大省河北、山东、河南同比涨幅已达到57.72%、52%、55%，全国均价同比涨幅达到了41%。

（数据来源：财联社）

作为支撑国家农业发展、保障粮食安全的重要基础，磷肥的价格为什么持续走高？我们不妨从需求和供给两方面进行分析。

1）需求端

在新冠疫情的冲击之下，去年全球主要经济体大多采取较为宽松的货币政策，叠加极端天气影响，粮食作物价格从2020年下半年开始持续上涨。以玉米为例，国内玉米现货平均价格从去年6月份的约2100元/吨上涨到今年6月份2900元/吨左右，涨幅近40%，目前虽然有所下降，但仍在相对高位震荡。

粮食作物价格的上涨可以有效带动农民的种植意愿，耕地面积增加使得对磷肥等化肥的需求也不断增加。此外，去年疫情在全球蔓延以后，各国都非常重视农业生产，特别是粮食的生产和安全，相关需求也会传导至化肥等产品上。

在磷肥需求大增的背景下，由于海外疫情发酵磷化工品开工受限，我国作为世界主要的磷化工出口国（中国磷肥占全球总产能的40%左右，产量占35%左右），磷肥出口的需求也有所提振。因此，国内的化肥工业从2020年下半年开始走出低迷，景气度明显改善。磷化工板块持续发力，万得磷化工概念指数今年以来累计上涨超过120%。

（数据来源：Wind，2021.8.30）

2）供给端

在需求端向好的同时，磷化工板块的供给端却面临相对紧缺的现状。一方面，磷矿属于不可再生资源，开采受到相应管控；另一方面，磷化工项目大多涉及高污染，政策层面对其进行了 “三磷整治”，随着环保治理的不断推进，大量不达标的磷矿石产能退出。近年来我国磷矿石供给端收缩明显，产量从16年高点的1.44亿吨大幅下降至目前的0.89亿吨，降幅达38%。

产能的短缺也带动了磷矿石价格的上涨，截至8月12日，国内磷矿石价格已涨至550元/吨，同比上涨约45%。而磷肥方面也同样面临供给侧改革之下的落后产能出清，产量已逐年萎缩。6月中下旬以来，化肥进入秋肥销售旺季，市场刚需叠加原材料价格上涨推动磷肥价格上行，目前国内磷肥库存处于低位，预计后期市场仍处于紧平衡状态。

（数据来源：Wind，中信证券、中信建投证券、方正证券）

#3

磷化工板块为何近来开始加速上冲？

这要从磷化工下游的另一个重要应用——磷酸铁锂说起。

说到磷酸铁锂，熟悉新能源车产业链的朋友应该都不陌生了。磷酸铁锂电池和三元电池是新能源汽车领域占据主流地位的两类动力锂电池，作为动力锂电池的两大技术路线，从性能上看各有优劣，所以二者之间的“王者之争”也持续了数年。

在2016年以前，磷酸铁锂电池因为成本相对较低在我国动力电池市场中占据了主流地位。但2017-2020年，国家的补贴政策对电池的能量密度提出了明确的要求，使得电池能量密度更高的三元电池开始强势崛起。这个情况一直持续到2020年4月，随着补贴政策退坡且对电池系统能量密度不再提高要求，加上电池、整车技术本身的进步，特斯拉、比亚迪、小鹏汽车等搭载磷酸铁锂电池的车型上市，磷酸铁锂电池开始了逆袭之路。2021年5月，磷酸铁锂电池月产量为8.8GWh，三元电池产量为5.0GWh，实现了2018年以来的首次超越。

中国汽车动力电池产业创新联盟最新发布的数据显示，7月国内动力电池装车量11.3GWh，其中三元锂电池共计装车5.5GWh，同比上升67.5%，环比下降8.2%；磷酸铁锂电池共计装车5.8GWh，同比上升235.5%，环比上升13.4%。这是继今年5月磷酸铁锂电池单月产量在近三年首超三元锂电池后，单月装车量也在近三年来首次超越三元锂电池，实现了单月产量和装车量的双超越。

目前来看，磷酸铁锂电池也有望成为未来的发展趋势，包括马斯克也在近期表示，自己更喜欢磷酸铁锂电池，因为可以充电到100%，而三元锂电池只建议到90%。

（图片源自新浪财经）

那么磷酸铁锂里面的“磷”从何而来呢？没错，就是来自磷化工。大致的工艺流程如下

（来源：方正证券，以上不构成个股推荐）

磷酸铁锂电池需求不断回暖，在此背景下，需求延“磷酸铁锂-磷酸铁-高纯磷酸和工业一铵-黄磷及磷肥-磷矿石”产业链向上游传导，对磷化工构成明显的利好。

磷酸铁锂是由磷酸铁和碳酸锂按0.25:1混合烧制而成，磷酸铁是需求最大的磷酸铁锂原料。下游磷酸铁锂的需求旺盛，使得磷酸铁供不应求。据百川资讯统计，目前磷酸铁锂的产能在40万吨/年左右，而上游原料磷酸铁产能仅在29万吨/年左右，就算加上德方纳米8万吨/年硝酸铁工艺（全行业目前仅有德方纳米为硝酸铁工业），仍存在约3万吨的供应缺口。

根据西部证券7月份调研了解到的情况，头部磷酸铁生产企业如安纳达等磷酸铁产线处于满产、零库存状态。自2020年四季度以来，随着磷酸铁锂需求持续高增长，德方纳米、湖南裕能、贝特瑞等多家企业开启加速扩产节奏。环保压力下，磷酸铁扩产周期在12个月左右，磷酸铁锂的扩产周期在6-8个月，磷酸铁扩产周期相对更长，而磷酸铁锂厂家又大多还没有向上游磷酸铁业务延伸布局，预计下半年磷酸铁供需错配格局或将持续。

目前在磷酸铁的成本构成中，超50%来自磷源，磷的供给在一定程度上影响着中游厂商的产量与价格。从短期来看，由于高纯磷酸和工业一铵产能短缺，同时黄磷和磷肥转产高纯磷酸和一铵的扩产周期较长，因此已具备相应产能的磷化工企业将明显受益于磷酸铁近期高需求下带来的高弹性。

正是因为这个原因，磷化工指数自7月以来加速上冲，7月至今累计涨幅近70%，体现了行业的高景气度。

（数据来源：Wind，中信证券、西部证券、万联证券，以上不构成个股推荐）

#4

磷化工产业链具备什么样的长期投资机遇？

在新能源车产业链高速增长的背景之下，NSE Research，预计2025年全球动力电池装机量有望达到1163GWh，出货量达到1396GWh。假定2025年全球动力+储能磷酸铁锂渗透率达到40%，中信建投证券据此推算，2025年全球磷酸铁锂需求量有望从2020年的13万吨增长至2025年的207万吨，复合增长率高达73%。

图：磷酸铁锂未来需求测算

（来源：中信建投）

在此背景之下，方正证券认为，磷化工产业链有望形成三重机会：

机会1：短期看工业级磷酸/磷酸一铵产能

磷酸铁锂需求不断扩张，带动上游材料磷酸铁需求高增。而生产磷酸铁最核心的原料是净化磷酸、工业级磷酸一铵，它们的需求也迎来大增。虽然黄磷和磷肥可以生产高纯磷酸和工业一铵，但需要1.5年以上的产能扩张周期。而且目前农业级磷酸一铵盈利情况较好，短期内企业转产意愿不强。利好已有高纯磷酸和工业一铵布局的企业。

机会2：中期看磷加工能力

目前磷加工属于类牌照业务，磷化工产能的扩张受政策限制，虽然不同产品的产能可以置换，如黄磷和磷肥可转产为工业级磷酸/磷酸一铵，但转产又会导致黄磷和磷肥自身发生短缺。预计2023~2025年，磷酸铁锂需求将快速增长至207万吨，对应工业级磷酸/磷酸一铵总需求161万吨。总磷加工能力大的企业有望受益。

机会3：长期看磷资源储量

未来增加磷矿石产量将面临两个壁垒，第一个是磷矿石开采的政策壁垒，第二个是磷资源稀缺壁垒。磷资源不可再生，中国现有的储采比仅为35年左右，每吨磷酸铁锂消耗1.9吨的磷矿石，2025年，磷酸铁锂潜在需求将占到2020年磷矿石产量的4%以上，2030年将有可能达到20%，这一需求或将导致磷矿石短缺，中长期来看，具备磷矿资源的企业有望充分受益磷化工上行周期。

综上可知，随着新能源车产业链的蓬勃发展，如果磷酸铁锂电池装机能保持高速增长，将带动磷酸铁锂/磷酸铁需求快速释放。而磷矿石这一关键原料从中长期角度来看面临短缺，磷矿价格的上涨或将明显提升磷酸铁和磷酸铁锂生产企业的原料成本，可能造成部分不具有磷矿资源的企业盈利能力的下滑。与此形成对比的是，目前头部磷化工企业都拥有较为充足的磷矿资源和符合国家环保标准的生产装置，凭借资源优势、成本优势和产业协同优势，磷化工企业如考虑向下游其他新型磷化工材料领域进一步延伸，或将明显提高自身产品附加值，获得更高的盈利水平。

长期而言，具有优质磷矿石资源、工业级磷酸一铵和净化磷酸产能的企业在新能源的东风之下有望受益，磷化工行业或将迎来价值重估，更长的景气周期可能正在缓缓开启。

（数据来源：Wind，中信建投、方正证券、光大证券）

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