根据《上海金融法院关于执行程序中处置上市公司股票的规定（试行）》第十六条第二款规定， 上市公司股票的交易金额按照决定处置日前二十个交易日收盘均价乘以股票数量计算。该种确定价格的方式也被多家法院所使用。

（2）通过评估确定买卖价格：如拍卖股票为长期停牌股票，无法通过二级市场的价格进行定价，则需要进行评估，以确定拍卖价格。

2.司法拍卖不受《减持新规》的规制

目前司法实践的主流态度认为司法拍卖不受《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（以下简称《减持新规》）的限制。根据《减持新规》第四条第二款虽然规定， 因司法强制执行减持股份的，应当按照本规定办理，但部分法院认为证监会的部门规章效力低于法律规定，不能约束人民法院的司法行为。

例如（2018）粤0304执异1号案中，福田区人民法院认为：“中国证监会发布的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》系规范性化文件，效力低于法律规定，异议人不得以此为由要求暂缓执行。” 在多例上市公司司法拍卖案件中，相关法院并未遵守《减持新规》规定的减持比例与减持时间。

二、二级市场处置

《最高人民法院关于冻结、扣划证券交易结算资金有关问题的通知》（法[2004]239号）第五条第二款规定，“ 人民法院执行流通证券，可以指令被执行人所在的证券公司营业部在30个交易日内通过证券交易将该证券卖出，并将变卖所得价款直接划付到人民法院指定的账户。”根据该规定，执行法院可指令证券公司直接出售争议的股票，所得价款划付至人民法院指定账户，性质上属于“变卖”的一种。

1.二级市场处置的操作步骤

通过二级市场直接处置的方式， 需先冻结被执行人在证券公司所开立的资金账户，再将被查封股票转化为“可售冻结”状态，并由执行法院向该股票的托管证券公司或者证券登记结算机构送达执行裁定和协助执行通知书。被查封股票卖出后所得款项划付至人民法院指定账户。司法实践中，各地方法院对通过二级市场直接处置上市公司股票的具体操作存在一定的差异。

例如广东省深圳市中级人民法院发布《关于强制执行上市公司股票的工作指引（试行）》十四条规定：“非上市公司董事、监事和高级管理人员所持的无限售流通股，拟变价股票数量占上市公司总股本比例为5%以下（不含本数）， 符合大宗交易条件的，可以指令所托管的证券公司营业部在合理期限内以大宗交易的方式卖出；不符合大宗交易条件或者大宗交易后的剩余股票，可以指令所托管的证券公司营业部在三十个交易日内通过集中竞价方式卖出。”

上海金融法院发布《上海金融法院关于执行程序中处置上市公司股票的规定》第十六规定，“拟处置的上市公司股票数量小于30万股或交易金额小于人民币200万元优先选择在股票二级市场以集中竞价方式强制卖出”。

2. 二级市场进行处置通常受到《减持新规》的约束

由于二级市场委托处置方式是执行法院委托该股票的托管证券公司或者证券登记结算机构进行处置，托管证券公司通过集中竞价系统或大宗交易系统卖出股票的时候，通常需遵守《减持新规》的相关规定。相关注意事项如下表所示：

三、以股抵债

1.拍卖流拍后以股抵债

《拍卖、变卖财产的规定》第十九条第一款规定：“拍卖时无人竞买或者竞买人的最高应价低于保留价，到场的申请执行人或者其他执行债权人申请或者同意以该次拍卖所定的保留价接受拍卖财产的，应当将该财产交其抵债。” 根据该条规定，被执行的股票拍卖流拍后，申请执行人或其他执行债权人（质押权人）可以申请以该次拍卖所确定的保留价申请以股抵债。

司法拍卖第几次流拍后可以申请以股抵债呢？实务中对该问题存在不同理解，有观点认为应当第二次拍卖流拍后才能以物（股）抵债，也有观点认为第一次拍卖流拍后就可以申请以股抵债。 经笔者查询相关司法判例，各地法院已有案例支持第一次拍卖流拍后申请以物（股）抵债。

观点1：第二次拍卖流拍后才可以以股抵债。《最高人民法院关于人民法院网络司法拍卖若干问题的规定》第二十六条规定：“网络司法拍卖竞价期间无人出价的，本次拍卖流拍。流拍后应当在三十日内在同一网络司法拍卖平台再次拍卖，拍卖动产的应当在拍卖七日前公告。” 实务中有观点认为采取网络司法拍卖第一次流拍后应当组织第二次拍卖，应当在第二次拍卖流拍后才能实施以物（股）抵债。

观点2:第一次拍卖流拍后就可以以股抵债。《上海金融法院关于执行程序中处置上市公司股票的规定（试行）》第三十三条规定：“ 采用大宗股票司法协助执行方式、网络司法拍卖方式任何一次处置失败的，申请执行人均可申请直接抵偿，但其抵偿的股票价格不得低于该次处置的保留价。”根据该规定任何一次司法拍卖流拍后都可以进行以股抵债，包括第一次拍卖流程之后。

实践中亦有司法裁判案例支持第一次司法拍卖流拍后，被执行人或其他债权人即可申请以物抵债。

（2016）宁执复20号案中，宁夏回族自治区高级人民法院认为：“依据《最高人民法院关于人民法院民事执行中拍卖、变卖财产的规定》第十九条规定， 申请执行人长陇公司在第一次拍卖流拍后，申请以该次拍卖所定的保留价接受拍卖财产的，人民法院应当支持。”

（2019）粤执复593号中，广东省高级人民法院认为：“《最高人民法院关于人民法院民事执行中拍卖、变卖财产的规定》第十九条第一款规定、第二十七条规定以及第二十八条第二款规定，第一次、第二次、第三次拍卖流拍后，申请执行人均可以申请以物抵债。”

2.合意抵债

（1）合意抵债不得损害其他债权人的利益

拍卖前以股抵债，又称为“合意抵债”。法院通常同意在不损害其他债权人利益、征得双方同意的情况下，直接以股抵债。

《最高人民法院关于适用＜中华人民共和国民事诉讼法＞的解释》第四百九十一条规定：“ 经申请执行人和被执行人同意，且不损害其他债权人合法权益和社会公共利益的，人民法院可以不经拍卖、变卖，直接将被执行人的财产作价交申请执行人抵偿债务。对剩余债务，被执行人应当继续清偿。”

《上海金融法院关于执行程序中处置上市公司股票的规定（试行）》第十四条规定：“选择上市公司股票的处置方式时，应首先听取当事人的意见。当事人达成一致意见以被执行人、执行担保人自行卖出或以股抵债方式处置股票，且符合法律法规、司法解释、部门规章、证券交易所规则相关规定，不损害其他债权人、投资者合法权益和社会公共利益的，应当准许其自行交易， 但应告知当事人自行办理过户相关手续。”

《北京市法院执行案件办理规范（2017年修订）》第四百八十五条第一款规定：“对查封的财产，经申请执行人和被执行人同意，且不损害其他债权人合法权益和社会公共利益的，人民法院可以准许不经拍卖、变卖，将被执行人的财产作价交申请执行人抵偿债务。对剩余债务，被执行人应当继续清偿。”

实务中，在拍卖之前申请以物抵债，如果被执行人或其他债权人不予配合或提出异议，合意抵债将难以实现。

（2）法院不得就合意抵债协议作出裁定

《最高人民法院关于执行和解若干问题的规定》第六条规定：“当事人达成以物抵债执行和解协议的，人民法院不得依据该协议作出以物抵债裁定。”

《北京市法院执行案件办理规范（2017年修订）》第四百八十五条第二款规定：“以物抵债，人民法院不得据此作出以物抵债裁定及协助通知书，由当亊人自行办理产权转移的相关手续。申请执行人为办理过户申请解除查封的，人民法院可以准许其出具解除查封的裁定书及协助执行通知书等法律文书。”

根据上述规定，当事人在司法拍卖流拍前达成的以物（股）抵债协议不能获得法院据此作出的以物（股）抵债裁定，而只能依靠双方当事人自行履行。 若被执行人未按以物抵债协议履行，申请执行人可就履行该协议产生的纠纷另行向执行法院提起诉讼，亦可申请恢复执行原生效法律文书。

四、大宗股票司法协助执行

《上海金融法院关于执行程序中处置上市公司股票的规定（试行）》对流通股的处置原则、处置方式、处置价格等作出了规定，并提供了证券交易所协助下的大宗股票司法协助执行的新机制。

大宗股票司法协助执行是指根据执行案件的需要，通过与证券交易所约定的信息渠道发布大宗股票司法处置公告，依托证券交易所提供的大宗股票司法协助执行平台，完成竞买申报、竞买匹配、结果公示等询价竞买相关事项的大宗股票强制变价措施。目前大宗股票司法协助执行主要在上海金融法院进行试点。

结合笔者参与大宗股票司法协助执行方式处置的股票的经验，笔者认为在处置程序上，该方式与司法拍卖有一定的相似性，都确立了提前确定保留价，提前发布处置公告，缴纳保证金等相关程序。该种执行方式的突出优点是：（1） 上海金融法院配合该种执行方式出台了更加符合股票交易特点以及具有较强可操作性的处置规则；（2）大宗股票司法协助执行平台属于证券交易所协助下的统一平台处置，在交易系统、合规性等方面与交易所有较好的衔接，虽然目前的该种执行方式的使用未普及，但随着未来产品与技术上的成熟，该种执行方式有可能进一步推广。

五、司法划转

1.限售流通股的司法划转

实践中所谓“司法划转”方式常用于限售流通股的处置，即先将限售流通股强制扣划至申请执行人账户，待办理解禁手续转为非限售流通股之后再通过二级市场处置，该种方式并非以股抵债，也并不违反禁止流质的原则。对于距离解禁日较近的股票，采取此种方式有利于实现财产价值的最大化。

根据《最高人民法院执行办公室关于执行股份有限公司发起人股份问题的复函》（[2000]执他字第1号）， 《公司法》关于发起人股份在3年内不得转让的规定，是对公司创办者自主转让其股权的限制，人民法院强制执行不存在这一问题。被执行人持有发起人股份的有关公司和部门应当协助人民法院办理转让股份的变更登记手续。该股份受让人应当继受发起人的地位，承担发起人的责任。最高院的该复函虽然并非司法解释，但体现了法院在执行过程中涉及限售问题时的基本态度。

《江苏省高级人民法院关于执行疑难问题的解答》也认可了对限售股采取司法划转这一执行方式，具体规定如下：“执行被执行人所持上市公司限售流通股（股票），可以先将限售流通股强制扣划至申请执行人账户，待限售股办理解禁手续转为流通股后再行处置。在此过程中，执行法院视情况可以冻结申请执行人该账户，防止变价款高于执行标的额时申请执行人转移变价款损害被执行人利益。”

（2）非限售流通股的司法划转

实务中，债权人或申请执行人也非常关注针对非限售流通股，能否采取司法划转这一执行方式。结合笔者实践经验，针对非限售流通股，法院对采取“司法划转”这一处理方式持谨慎态度。由于大多数限售股可以采取二级市场直接处置或司法拍卖、变卖等方式进行处置，法院通常不认为有采取“司法划转”这一方式的必要性。

但针对非限售流通股采取“司法划转”这一方式的路径并非完全不存在。例如《广东省深圳市中级人民法院关于强制执行上市公司股票的工作指引（试行）》第十五条规定：“因未在证券公司托管或无法调整为可售冻结等特殊情形而不能通过被执行人证券账户进行变价的无限售流通股， 可将拟变价股票强制划拨至申请执行人或其指定的证券账户，采取大宗交易或集中竞价方式进行变价，并应当控制变价所得价款。”

笔者目前检索到对非限售流通股采取司法划转方式处置的案例仅1例，即（2013）粤高法执复字第39号案，该案执行标的为非限售流通股，法院先裁定将执行标的股票划转至执行申请人罗某的账户中，通过罗某账户卖出后所得款项用于偿还被执行人债务。但由于该案为孤例，对实务的参考价值有限。

总结与回顾上市公司股票司法处置与实务要点，一方面帮助我们梳理违约或可能违约案件在进行司法处置时应当注意的问题；另一方面，通过逆向思维以反思能否对场内股质项目、场外股质项目、ABS产品基础资产的交易结构的搭建有所助益，例如考虑到上市公司股票司法处置之时可以委托股票的托管证券公司进行二级市场处置，那么在交易结构搭建时候就应着重考虑托管证券公司的选择。希望本文的分析与探讨能够对读者有所助益。

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