非标，一般的刻板印象就是成本高、政策不友好存在续作压力等，在这种认知下，一个公司如果对于非标融资过度依赖，至少一定程度上可以说明其短期资金需求之渴，从而对主体资质偏负面……但实际上，并非所有的非标都是洪水猛兽，比如某些非标只是个通道，资金依然来自银行等，成本不高且期限长，而这些需要单独去甄别……在扯淡“理财直融”前，先来认识下什么是非标……

什么是非标？

顾名思义，非标就是不标准化的资产，2018年资管新规如是说，但它是相对于标准化债权资产而言的一类资产，“非标”与“标”的界限在哪、如何认定，仍然不清晰。直到2020年7月，才算是正式厘清了这个“模糊地带”，央行、银保监会、证监会、外汇局联合发布《标准化债权类资产认定规则》：标准化债权资产包括债券、资产支持证券等，除此以外的债券资产均为非标，包括信托贷款、委托债权、融资租赁等等。

整体来说，非标玩的花样还是比较多的，包括信托、融资租赁、资管计划、北金所债权融资、保险债权计划、定融、私募基金等等……本文先聚焦下“理财直融”。

什么是理财直融——非标中的“标”

理财直融全称为银行理财直接融资工具，是由商业银行作为发起管理人设立，以单一融资企业的直接债权融资为资金投向，由银行理财资金投资，在银行业理财登记托管中心（中央结算公司）登记托管，在合格的投资者（银行理财）之间转让，并在中国理财网进行公开信息披露的非标准化债权融资工具。简而言之，就是银行将理财资金通过理财直融工具直接出借给单一企业。形似理财，神似债券，有点在理财投资人中再造了个债券市场的味道。（资管新规的转型之一，成本低，没有中间环节，信披也有优势，实质就是非标转“标”、去通道化）

理财直融也有以下特点：

理财直融的发行对象是企业，但发行承办主体是银行。（债券发行银行只是承销，但理财直融，银行设立SPV，募集资金再用于指定企业投资）

理财直融只能由理财资金投资，产品背后是老百姓或者企业。

中央结算公司提供了交易转让的平台，存在有流动性的前提。理财直融的交易对手均为理财产品，那估值想波动也很难（不可能自己砸自己），整体流动性比较差（几乎不太交易）。

单个理财直接融资工具必须与单个企业的债权融资相对应，单家银行管理的所有理财管理计划持有任一理财直接融资工具的份额比例不得超过该工具总份额的80%。（但实操上，好像单一理财是可以全额认购的，不晓得是不是这块放松了）

关于信披：需披露的文件及信息包括发行文件、发行结果、理财直接融资工具存续期融资企业财务信息披露、融资企业重大事项披露、本息兑付信息等。（也就是说，违约了是要公告的）

理财直接融资工具的发行采用市场化的注册登记制度，由专家注册登记会议决定是否接受工具注册登记。理论上发行利率通过公开簿记建档确定。（表示大大的怀疑……）

（增信措施）融资企业可通过抵押、质押、资金监管、保证金、第三方担保等方式为理财直接融资工具进行信用增级。但商业银行不得为理财直接融资工具提供担保。

关于用途：小白菜没有找到相关文件。倒是网上有传言信息（不晓得真实性，能不能借新还旧不好说）：理财直融工具募集资金可用于补充企业流动资金、项目建设、偿还存量债务。若用于补充企业流动资金，要明确到具体资金使用板块。用于偿还存量债务的要明确所偿还的相关债务信息。

理财直融发展

2013年3月，被称为史上最严商业银行理财监管文件《关于规范商业银行业务投资运作有关问题的通知》即“8号文”出台，将各类通道化的融资类理财项目定义为非标资产，并对非标资产进行总量控制。

2013年9月，银监会开启理财直接融资工具试点，发布《商业银行理财直接融资工具业务创新试点操作细则》。

2013年10月，包括工商银行在内的11家银行试点发行的103亿元理财直接融资工具，在中央结算公司的理财直接融资工具综合业务平台正式报价转让，首批直接融资工具的期限在1-3年不等。

2014年，银监会继续推进“银行理财管理计划”与“理财直接融资工具”工作。已有包括杭州银行、宁波银行等在内的20余家银行参与试点工作。

2018年4月，《资管新规》出台，理财直融算是被正式打上“非标”的标签。

2022年7月，中债金融估值中心有限公司发布关于试发布中债理财直接融资工具合同现金流量特征测试(SPPI)和预期信用损失(ECL)的公告。

为何要搞理财直融？

（1）理财资金可以直接对接实体经济，为其提供融资渠道。

（2）压缩通道类业务，降低业务风险，提高融资效率。此前理财业务中，银行往往通过银信、银保、银证、银基等合作进行投资（通道类业务）。通过理财直融，一方面避免理财投资的长链条操作，减少监管套利；另一方面，节省通道费，降低成本。

（3）促进理财非标转标。理财直融虽然归类为非标，但其通过统一登记、集中托管、每日估值等制度安排，是具备一定标准化资产的特征的。（搞不好哪天就化为“标”了，堪称非标中的“标”）

（4）……

关于理财直融规模？

2014年，发展初期当年有近400亿；

2022年，非标1.94万亿，估计30%左右理财直融（为啥是30%，小白菜瞎猜的），对应近6000亿。

理财直融估值

2014年起，应监管要求，中债金融估值中心根据理财中心登记信息，为理财直接融资工具及银行理财投资的非标准化债权资产逐日提供估值。估值价每日通过中国理财网发布。

基本估值原理——现金流折现法

中债根据理财中心提供的直融工具的相关要素信息，合理展开未来现金流，并综合信用因素和流动性因素，计算得到估值结果。

怎么说呢，看上去很合理，但也只能看上去……

虽然中央结算公司为理财直融提供了交易平台，可以发现工具的价格、提高工具信息透明度、促进理财投资的工具的流动性，但实际上基本没啥子流动性……没流动性的情况下，定价你咋说都行喽，也没法验证，所以价格失真。（不过也无所谓，不违约也是持有到期，本来限定了理财）

利差角度：可以在同期限价格上浮个30-100BP，主要就是流动性补偿，这个补偿多少合适，就看怎么谈喽（至少比私募债甚至ABS是要高的吧，毕竟合格投资人范围太窄了）

本文结束语

理财直融只能看看喽，是个银行理财才能玩的，虽然是个非标，但整体还是相对规范的，虽然信披还是不够，但可以相对友好点吧……