类型: 港股公司研究

机构: 浙商证券

发表时间: 2023-11-04 00:00:00

更新时间: 2023-11-06 16:16:58

请务必阅读正文之后的免责条款部分 泡泡玛特(09992) 报告日期：2023年11月04日 内地篇：拨云见日，泡泡玛特的变与不变 ——泡泡玛特深度报告系列（一） 投资要点 公司进入发展新阶段：1）23H1中国内地收入占比87%，23H1/23Q3同比+11%/+25- 30%，加速复苏，毛利率重回60%+，这与用户扩容、IP、渠道以及供应链新变化有 关；2）23H1境外收入占比13%，23H1/23Q3同比+140%/+120-125%，盈利超过内 地，进入加速扩张期，“再造一个泡泡玛特”。为全面梳理公司近年之变，挖掘背后不 变长效机制，重新审视长期增长空间，我们推出泡泡玛特深度内地篇和境外篇，本文 为内地篇。 潮玩行业方兴未艾，泡泡玛特持续破圈 市场疑虑：中国潮玩行业目前处于什么阶段？热度能否维持？用户画像是否变化？ 我们认为，中国潮玩行业：1）仍处用户渗透期。我们预计2025年市场规模可超500 亿元/21-25年CAGR14%，由用户渗透驱动，21年渗透率为30%，用户渗透仍有较 大空间，动能中优质供给α>消费升级β；2）用户画像持续下沉扩容；3）格局集 中：泡泡玛特潮玩市场占有率由19年8.5%提升到21年13.6%，龙头稳固，远抛对 手。 再观泡泡玛特用户变化：1）新用户持续增长，复购率维持高位；2）用户画像扩容： 18-23岁用户及男性用户占比提升。 IP：创作持续接力，运营历久弥新，乐园游戏落子 市场疑虑：IP具有明显生命周期属性，公司能否持续创造下一个MOLLY/SP？单IP 生命周期能持续多久？ 我们认为，公司今年在IP的三大变化验证了穿越生命周期的能力：1）IP创作上，新 爆款层出不穷：展望23年，除四大经典IP依然鼎立外（SKULLPANDA/MOLLY /DIMOO/THEMONSTERS），新IP小野+HACIPUPU已起势，关注高潜力IPZSIGA/ PINOJELLY；2）IP运营上，经典IP生命周期延长：Molly生命周期最长， SKULLPANDA突破销售天花板且用时最短，IP单系列生命周期也高于行业平均； 3）IP内容运营第一步：乐园、游戏都将于23年内落地。 我们认为该能力可长期验证，主因这背后有长效不变的IP创作和运营系统支撑：1） IP创作之不变：爆款IP打造本质是概率事件，具有不可复制性，提升胜率和扩大池 子是破局关键，公司已建立起“艺术家挖掘、艺术家绑定、PDC自创、IP商业化落地” 完整机制。2）IP运营之不变：IP生命周期延续可依靠运营实现，公司已找到破局之 道，产品运营上，维持盲盒系列推新，爆款接力；除盲盒形式外，延展MEGA、手 办、BJD、棉花娃娃、衍生品等；注重材质创新；内容运营上，乐园、游戏落地在 即，经测算，我们预计乐园回本压力小，对拉动商品销售和提高IP粘性有重要意义。 渠道：全线复苏，深度触达，空间可期 市场疑虑：目前复苏进度如何？内地渠道开拓还有多大空间？ 近年渠道之变：1）线上线下全渠道布局穿越近年外部冲击；2）当前复苏加速：零售 单店超21年，抖音崛起线上补量；3）渠道持续下沉和运营精细化 我们认为该趋势能持续，长期空间可期：1）线下：23H1内地零售店340家，长期 看全国开店空间超700家，低线下沉空间大，虽单店盈利不及高线城市，但投入成本 低，回收周期短；高线城市特色新店态升级，包括旗舰店/快闪店/文旅景区店/黑标店 等。2）线上：抖音强互动，高增长，客单价高于传统电商，高消费人群延伸。 供应链：柔性化改造，成本优化显著 市场疑虑：供应链的优化空间如何？利润优化空间如何？ [email protected]