作为昆明市最大国企和唯一地铁运营商，昆明轨交主业地位突出，其债务负担重、偿债压力大。

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列入负面观察名单

2月17日，惠誉将昆明轨道交通集团有限公司（以下简称“昆明轨交”）的“BBB+”长期外币和本币发行人违约评级列入负面观察（RWN），同时其直接发行的高级无抵押债务“BBB+”评级也被列入负面观察名单。

惠誉指出，在昆明轨交近期的融资计划中，云南省政府作为最终担保人的角色不明确，这可能会导致重新评估昆明轨交的政府相关实体分数，并最终影响其评级。

此前，2022年12月惠誉确认昆明轨交的长期外币和本地货币发行人违约评级为“BBB+”，展望“负面”，并确认其高级无抵押债券评级为“BBB+”。

评级展望维持“负面”，反映了惠誉对云南信用状况的观点，即税收收入减少、政府性基金收入表现走弱及债务增加。

《小债看市》统计，目前昆明轨交存续两只美元债，存续规模4.53亿美元，分别将于2024年12月和2025年7月到期。

在境内债方面，昆明轨交存续6只债券，存续规模70亿元，其中一年内到期规模有10亿元。

据最新评级报告，昆明轨交主体和相关债项信用等级均为AAA，评级展望“稳定”。

值得注意的是，截至2023年1月31日，昆明轨交票据承兑逾期余额6860万元，累计逾期发生额1.12亿元。

2022年末，有关昆明轨交贷款结息周期调整的内部文件流出，引起市场广泛关注。

文件称，因受疫情影响，昆明乘车人数下降，对其客票收入造成较大影响，因此与各金融机构协商，将原来的结息周期由按季支付调整为按年支付。

02

偿债压力大

据官网介绍，昆明轨交成立于2009年，公司以轨道交通建设、运营、资源开发为核心。

昆明轨交是昆明市轨道交通投资建设和运营管理的最主要主体，并对政府配置的土地进行一级开发。

从股权结构看，昆明市国资委出资45亿元占股90%，云南省财政厅出资5亿元占股10%，昆明市国资委为昆明轨交实际控制人。

昆明轨交营业收入主要来源于轨道交通运营收入，由于正式运营线路较少，公司收入规模不多；另外受限于轨道交通运营的公益性，其主业盈利能力较弱。

2022年前三季度，昆明轨交实现营收4.51亿元，实现归母净利润6502.17万元，经营性现金流净额为18.9亿元。

值得注意的是，昆明轨交净利润对政府补贴依赖度高，2019-2021年公司分别获得政府运营补助3亿、5.01亿以及5.01亿元，三年合计13.02亿元。

截至2022年三季末，昆明轨交总资产有1513.8亿元，总负债1049.2亿元，净资产464.61亿元，公司资产负债率达69.31%。

近年来，随着轨道交通项目建设和土地开发持续投入，昆明轨交刚性债务不断扩张，其债务负担沉重，且集中到期债务规模大，公司面临较大偿债压力。

《小债看市》分析债务结构发现，昆明轨交主要以非流动负债为主，占总债务的87%。

截至相同报告期，昆明轨交非流动负债有914.95亿元，主要为长期借款，其长期有息负债合计有667.08亿元。

此外，昆明轨交还有134.24亿流动负债，主要为一年内到期非流动负债，其短期债务合计有69.01亿元。

相较于短债压力，昆明轨交流动性异常紧张，其账上货币资金仅剩3.25亿元，较2021年末大幅下滑九成，公司面临较大短期偿债压力。

在备用资金方面，截至2021年末，昆明轨交银行授信总额有1375.23亿元，未使用授信额度604.21亿元，可见公司财务弹性尚可。

整体来看，昆明轨交刚性债务总规模为736.09亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为70%。

从融资渠道看，昆明轨交主要依赖于银行借款和融资租赁，还通过发债、应收账款以及信托等方式融资。

昆明轨交融资租赁物主要为轨道交通建设形成的路桥、隧道和购置的设备等资产，并以应收账款和土地应收款质押作为保证措施。

从融资成本看，昆明轨交银行借款利率区间在3.33%-5.5%，融资租赁借款利率为4.06%-6.7%。

值得注意的是，2022年前三季度，昆明轨交投资性和筹资性现金流均为净流出状态，说明公司面临较大资本性支出压力和再融资压力。

目前，昆明轨交在建及拟建轨道交通项目后续资金投入需求较大，公司债务规模将持续增加。

投资性现金流

在资产质量方面，昆明轨交存货和其他应收款项规模较大，分别为234.05亿和149.66亿元，主要为土地开发成本和应收昆明市财政局首轮轨道交通项目代垫款，对资金形成大量占用。

截至2022年中，昆明轨交受限资金规模有262.52亿元，主要为因融资租赁而受限的固定资产和在建工程。

总得来看，昆明轨交盈利能力较弱，净利润对政府补贴较为依赖；债务负担沉重，公司面临短期偿债压力较大；投资性和筹资性现金流净流出。

03

区域环境

昆明市是云南省会，下辖7个区、3个县，代管1个县级市和3个自治县，近年来昆明市各项经济指标均排在云南省前列。

2020年以来，受疫情影响，昆明市旅游业受到较大冲击，经济增长承压。此外受房地产调控等因素影响，2021年以来昆明市土地场表现较为低迷。

2021年，昆明市GDP7222.5亿元，在云南省内16个地级市中排名第1，GDP增速7.26%；但2022年受经济下行加大及疫情反复影响，昆明市GDP增速有所下滑。

另外，2020年以来昆明市政府性基金收入下滑明显，叠加一般公共预算收入增速缓慢，对昆明市整体综合财力有一定影响。

昆明市政府债务规模不断增加，2021年末昆明市政府债务余额为2149亿元，债务规模较大，政府债务率为148%，且超过国际警戒标准。

昆明市区域内城投平台主要依赖银行和直融等渠道融资，其中债券市场发行成本及利差普遍高于全国平均水平，再加上省内部分企业负面舆情对区域融资环境产生较大冲击，区域整体再融资环境欠佳。（作者微信：littlebond1）