日本的通缩紧缩问题由来已久。自上世纪70年代中后期起，伴随日本经济增长由高速向中速转换，通胀水平也显著走低，并在90年代之后陷入长期通缩之中。近一段时间以来，在我国经济迈向“新常态”的同时，物价涨幅下行压力也明显加大，今年1月居民消费价格指数（CPI）同比涨幅降至0.8%，2、3月也仅为1.4%，仍处在2009年底以来的低位；工业生产者出厂价格指数（PPI）更连续37个月为负且跌幅整体扩大，关于我国可能陷入通缩的担忧也随之升温。为此，本文将通过分析日本通缩产生的原因，并据此提出我国防范和应对通缩风险的政策建议。

一、日本物价变化的特点

自上世纪50年代进入经济起飞阶段后，日本经济保持了近20年的高增长，并在70年代中后期进入经济增速换挡阶段。经济增长放缓的同时，日本通胀水平也出现明显的阶梯式下行，90年代末更陷入了持续的通缩之中，直至2013年才在“安倍经济学”的刺激下勉强走出通缩的泥潭。从图1可以看出，日本物价变化具有明显的周期性特征。上世纪70年代中期以来，以波峰为准划分，日本消费者物价指数（CPI）的同比变化率经历了5轮周期性波动，剔除食品和能源价格影响的消费者物价指数（简称核心CPI）也表现出大体相同的走势。在历轮周期性的波动中，日本物价变化表现出三方面的特点：

一是周期整体呈拉长的趋势。日本始于1974年的第一轮物价周期性波动持续了79个月，第二、三轮则分别延长至122个和83个月，第四轮周期更长达129个月。第五轮物价周期尽管缩短至71个月，但2014年5月CPI涨幅出现的高点更多是受安倍经济学及消费税上调等政策性因素的影响，并非日本经济和物价自身周期性运行导致的结果，因此在政策刺激效果消退后，日本央行近期已再次警告可能出现物价下降的风险。

资料来源：日本统计局

图1 日本CPI和核心CPI同比涨幅变化情况

二是波幅趋于平缓。日本物价周期性波动的幅度呈缩小趋势，若以标准差衡量每轮物价波动偏离其平均值的程度，在第一轮物价周期中，日本CPI和核心CPI标准差分别为8.25和8.4，到第五个周期时已降至1.36和1.27，显示日本物价波动趋于平缓。

表1 历轮物价周期中日本CPI同比涨幅的波动情况

CPI标准差

核心CPI

标准差

CPI

平均值

CPI

中位数

1974.02-1980.08

8.2460

8.4001

9.70

8.60

1980.09-1990.10

4.0362

5.5617

2.23

2.23

1990.11-1997.09

1.7056

2.4165

1.28

1.28

1997.10-2008.06

1.2135

1.6539

-0.10

-0.10

2008.07-2014.05

1.3638 

1.2660 

0.29

0.29

三是由通胀变为持续的全面通缩。在5轮周期变化中，日本物价的波动经历了通胀的周期性变化、通胀与通缩相交替以及持续通缩三个阶段。第一轮周期中日本CPI和核心CPI同比涨幅的平均值和中位数分别高达9.7%和8.6%，到第四轮周期时均已转为负值，第五轮周期尽管有所回升，但如果剔除政策性因素在拉升通胀方面的影响，其平均通胀水平将明显降低。而且，不仅在消费领域，反映生产者价格变化的批发价格指数和涵盖范围更为广泛的GDP平减指数也均显示日本逐步陷入全面的通缩之中。

二、日本物价变化的原因分析

日本物价变化的三个特点总体与“大缓和”时期[1]发达国家物价变化的一般规律相一致。其中不同的是，同期其他国家虽然通胀水平显著下降，但却未如日本一样出现持续、全面通缩的局面。因此，本文采用VAR（向量自回归）模型[2]，并根据经济学理论，选取了核心CPI指数、产出缺口、居民可支配收入、基础货币、进口价格指数分别代表通缩预期、供求关系、劳动力成本、货币供给及输入性因素对日本物价的影响，定量分析日本通缩形成的原因。同时，为着重分析日本通缩期间各因素对物价走势的影响，样本区间选择在1990年至2012年。主要结论如下：

第一，通缩预期是短期内影响日本核心CPI走势的最主要因素。通缩预期变化对核心CPI的贡献率在前3年内平均达到70%以上，其冲击在第2年达到最大，之后逐渐减弱。随着通缩的持续，通缩预期加深与通货紧缩已经形成了一种恶性循环：经济低迷和物价下降长期化强化了日本企业和居民的通货紧缩预期，而通缩预期的强化又导致企业和居民当期投资及消费动力不足，进一步抑制经济增长和物价。据日本内阁府调查显示，即便在本世纪初日本经济出现微弱增长的阶段，日本国内消费者预期未来一年通胀率低于2%的比例仍维持在60-70%的高位，同期日本核心通胀率也持续在零以下徘徊，直到2008年日本核心通胀短暂回升至零以上，但之后便在国际金融危机的冲击下再次陷入通缩。

第二，产出缺口扩大是造成日本核心CPI下降的重要因素。产出缺口是经济实际产出与潜在产出水平差距的反映。产出缺口变化对核心CPI的贡献率在前3年内平均为11.6%左右，其冲击在第3年达到最大，贡献率相应也升至23.4%，之后冲击的影响和贡献率均逐步下降。上世纪80年代中后期，日本经济投资和消费的过度膨胀导致经济过热，实际产出超出潜在产出水平最高达5.4%（同期美国最高为1.6%，英国为3.7%），需求缺口扩大导致物价水平上升并达到该轮物价周期的高点。随着泡沫经济的破灭，过度投资导致的产能过剩和资产缩水引发的需求不足使产出缺口转负并令物价不断下行。在经历了长达十余年的供需再平衡过程后，日本负产出缺口不断缩小并在2005年重新恢复正产出缺口，但正产出缺口仅保持了4年，而且明显低于同期美英等国水平，这也导致物价回升力度有限。

第三，日本基础货币对物价走势影响相对较小，且滞后期较长。基础货币变化对核心CPI的贡献率在前3年内平均为1.7%，其影响在第5-6年才达到最大值，贡献率提高至23.9%，之后仍维持在20%以上。为摆脱通缩，日本央行先后实施了零利率和量化宽松政策以增加货币投放，但对经济和物价的刺激效果并不明显，这主要源自日本经济体系中货币派生机制运转不畅。从基础货币和货币供应数据看，尽管通缩期间日本基础货币增长较快，但银行资产负债表修复及企业、居民贷款需求低迷导致银行贷款增长长期低迷。日本央行数据显示，2012年日本银行业贷款较1995年下降超过四分之一，占GDP比重也由106%降至84%。银行贷款不足导致货币派生功能减弱，基础货币乘数效应下降，从而未能形成有效货币供给，以M2为例，上世纪80年代日本M2平均增速达到10%左右，而近二十年仅维持在2%上下。

第四，居民可支配收入变化对日本核心CPI走势有持续性影响。居民可支配收入变化对核心CPI的贡献率在前3年内平均为9.9%，之后贡献率逐步上升，到第6年时成为影响核心CPI的最大贡献因素，贡献率为28%。日本居民收入对物价走势的影响来自两个方面：一是劳动力作为企业生产的投入要素之一，劳动力成本是构成消费品价格的重要组成部分；二是收入水平高低直接关系到居民的消费能力，从而在需求端对物价走势产生影响。日本国民可支配收入自上世纪90年代以来整体呈下降趋势，一方面，日本经济持续低迷导致失业率上升，本世纪头十年日本就业率均值比上世纪八十年代下降了5个百分点，劳动力需求不足使工资缺乏上涨动力。另一方面，在经济前景不明朗、政府放松雇佣规制的情况下，企业更倾向于增加雇佣临时工满足短期劳动力需求，日本兼职雇佣比例已经由上世纪80年代的10%升至本世纪的14%左右。由于临时工收入普遍较低，导致社会整体工资水平难以提升。此外，日本社会的持续通缩也使得实际工资有所上涨，也加大了名义工资上升的难度。与此同时，日本人口老龄化和收入下降导致居民消费支出下降，据日本家庭支出调查显示，1994 -2012年，日本家庭户主平均年龄由50岁升至57.3岁，同期家庭支出则下降了14.2%。因此，工资收入停滞不前和家庭支出下降从两方面对日本物价构成下行压力。

最后，输入性因素对日本通缩也造成一定影响。通过方差分析可以看出，输入性因素对核心CPI变化的贡献率不足9%。输入性通缩因素包括日元升值及进口品价格下降，这两个方面的因素对日本通缩的形成都不构成决定性影响。国际能源价格变动虽然短期对日本国内能源价格形成一定冲击，但对核心CPI影响不大。

综上所述，短期内对日本通货紧缩的影响程度依次为通货紧缩预期、低于潜在生产水平的产出缺口、居民收入下降、运行不畅的货币派生机制和输入性因素，中期影响最大的因素是居民收入和基础货币投放，各因素之间又相互关联。日本要走出通缩，就需要找到实现经济持续增长的动力，从而打破“经济衰退—居民收入下降、货币供应放缓、物价下跌—通缩预期加强”之间的恶性循环。

三、对日本未来物价走势及影响的判断

首先，日本短期内将延续低通胀局面。由前文分析可以看出，短期内对日本物价影响较大的是物价预期和产出缺口的变化。目前日本通胀预期在安倍激进货币政策刺激下已明显改善，据日本消费者信心调查显示，今年2月份消费者对未来一年物价看涨的比例已提高至87.3%，超过国际金融危机爆发前的85%左右，当时日本CPI同比涨幅最高达到2.3%，核心CPI也重返零以上。但据OECD数据，日本产出缺口在2013年短暂转正后，去年再次降至-0.17%，2015和2016年则预计分别为-0.18%和-0.01%，这将在未来1-2年内限制CPI上涨的幅度。

其次，安倍政策难以改变日本长期通缩趋势。长期来看，实现收入水平的提高、恢复银行派生货币能力以及保持产出水平维持在潜在水平附近都关系到日本经济增长的动力和经济结构性问题的解决，即需要通过保持经济持续增长以推动收入提高，从而抵消人口老龄化对消费的抑制；通过刺激企业和居民的投资消费意愿重新恢复银行体系的货币派生功能。目前来看，国际方面，当前全球普遍面临增长动力不足的问题，弱增长将成为未来一段时间世界经济增长的常态，日本难以获得像国际金融危机前全球经济快速增长的国际环境。国内方面，安倍已出台的财政和货币刺激政策并未触及日本经济的结构性问题，随着政策刺激边际效应的减弱，股市财富效应和日元贬值带来的出口竞争优势难以继续维持。因此，当前日本经济复苏面临后续乏力的问题，物价也可能在一段时间回升后再次陷入下降。

最后，日本货币政策宽松将趋于常态化。虽然日本物价水平在安倍刺激政策推动下短期内有所回升，但难以达到并维持央行2%的通胀预期目标，而且通胀回升导致的国债收益率上升也将迫使日本央行维持购债规模以压低政府和企业借贷成本，日本宽松的货币政策在短期物价回升的情况下也将延续。从长期看，由于日本物价水平可能因经济增长动力不足而再次陷入通缩，在财政空间受到进一步压缩的情况下，日本为刺激经济也只能继续依赖释放流动性，量化宽松将成为货币政策的常态，而且不排除进一步扩大购债规模的可能。

四、对我国预防通货紧缩的建议

一是适度加大稳增长政策力度，稳定社会通胀预期。随着近期我国物价涨幅走低，社会通缩预期明显提升。根据央行季度全国城镇储户问卷调查结果显示，今年一季度预测物价下降的比例已经由去年四季度的6.6%上升到10.2%，未来物价预期指数也降至2009年下半年以来新低。为防止通缩预期强化，应积极出台举措引导通缩预期转变，要维持中性偏松的货币政策取向，并通过舆论向市场传递货币政策会更加注重松紧适度的信号；在通胀率持续下行的情况下，可研究设立通胀目标下限，制定相应的反通缩预案。应适度加大财政对中西部、农村地区基础设施建设的投资力度，稳定市场对经济前景的信心。此外，还可借助通胀走低的契机加快价格改革步伐，尤其是加快能源和环保领域的价格改革。

二是加快转变经济增长方式，推动潜在增长水平提升。当前我国工业企业产能利用率仍处于国际金融危机爆发后的较低水平，钢铁、有色金属、化工、建材等传统行业产能过剩问题尤为突出，产品价格下降、库存积压，企业经营压力加大。同时，大量“僵尸企业”的存在使市场难以有效发挥调节供需的作用，阻碍价格向正常水平回归。为此，应加大产能过剩行业结构调整力度，通过提高环保、能耗、安全、技术等标准加速落后产能的淘汰，结合“一带一路”等战略推进过剩产能转移与对外投资对接，推动“僵尸企业”合理有序地退出市场。从长期看，还应通过加大教育、研发投入提高人力资本和全要素生产率对经济增长的贡献，推动经济增长由要素数量驱动向要素质量驱动转变，使我国潜在增长能力能够在较长时间内处于中高水平，避免陷入日本式的长期经济低迷。

三是积极化解银行不良资产，保持货币政策传导机制畅通。受经济大环境的影响，我国部分行业、企业经营状况恶化导致银行信贷违约概率加大、信用风险加剧，据已披露的上市银行年报显示，大部分银行去年出现不同程度的不良贷款余额和不良贷款率“双升”的情况，不仅加大了银行经营风险，也令银行惜贷、限贷倾向增强，不利于货币政策传导机制的顺畅运行，进而影响到央行调控价格方面的实际效果。为此，除加大银行拨备计提、核销不良资产的力度以增强资产质量防控能力外，还要加快推进资产证券化发展。在将资产证券化由审批制改为备案制后，应重点推进资产证券化二级市场建设，放宽投资者准入门槛，建立多元的投资者结构，从而改变当前二级市场银行互持、交易不活跃的现状。

四是改善收入分配制度，保持居民收入适度增长。尽管近年来我国收入分配格局整体呈改善的势头，但居民收入水平偏低、收入分配差距较大的问题仍未得到根本性扭转，从而制约着消费能力和水平的提高。2013年我国基尼系数降至0.47，但按照联合国的标准收入差距仍较大；城镇居民人均可支配收入与农村人均纯收入之比仍接近3：1。为此，在收入初次分配中，应继续提高城乡居民特别是中低收入者的收入水平；完善工资形成制度和最低工资制度，健全工资随经济发展而提高的正常增长机制。在收入再分配中，要加大财政转移支付和税收的收入调节力度，重点推进个人所得税和财产税改革；进一步完善城乡居民养老、医疗等方面的社会保障制度，逐步提高城乡低保、养老金支付标准。

[1] 自上世纪80年代中期开始，发达国家产出、物价等经济指标的波动性显著下降，整体经济运行趋于平稳，这段时期被学者称为“大缓和”时期。

[2] VAR模型一般用来研究各变量之间的动态关系，其有两个重要应用：一是脉冲响应函数，描述模型中的一个变量的冲击给其他变量所带来的影响；二是方差分解，分析每一个结构冲击对内生变量变化的贡献率。