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大家好，我是很帅的狐狸

今天我准备来聊聊

新股破发潮

打新股可以说是咱薅A股羊毛的常规操作了。

夸张的时候，中一签最多可以赚二十几万，妥妥的「暴利」。

但是最近A股开始讲鬼故事：

从上个月22日中自科技上市起了头之后，A股开始频繁出现新股首日破发的情况。

数据/Choice

其中成大生物更是2002年来上市首日跌幅（-27.27%）最大的个股。

按照当天最低点来算，中一签最多能亏15,560元！

那么问题就来了——

最近新股为啥一直在破发？

之后破发会持续吗？

我们还能继续薅新股羊毛吗？

在回答上面这些问题之前，我们先来讲讲——

Part 1为啥以前新股几乎稳赚？

我们以前介绍过什么是 ：简单来说就是公司为了筹钱，把自己一部分所有权（股票）拿出来卖掉换钱。

而所谓的「打新股」，指的就是投资者出钱认购这些新发行的股票。

新股的发行价并不是上市公司自己说了算的。

上市公司和帮它们搞上市的证券公司，会通过「询价」的方式来敲定新股发行的价格。

不过，过往卖新股，定价是有上限的：新股发行价不能超过23倍。

也就是股价不能超过上一年每股赚到的利润的23倍。

这个上限其实并不是明文规定。

最早是2014年1月，证监会发了个《关于加强新股发行监管的措施》，提到新股定价要参考行业的市盈率均值。

接着据说券商们合计了下，发现2013年新华社提到——

「非金融企业看，整体市盈率达到23倍，普遍高于境外成熟市场，不少行业的股票估值仍然偏高，有些行业明显存在泡沫」

所以自从2014年2月份到2018年，新股发行的市盈率就基本不超过23倍了。

而新上市的大多数企业都处于快速增长赛道，一般所处行业的平均市盈率会比较高……

一般只有行业本身市盈率估值较低的，定价才会触碰不到上限，比如银行股——

当然，这个23倍的「潜规则」也不是完全卡死的。

有些公司有国资参股，它们在上市的时候担心定价定太低了会造成「国有资产流失」，一般会用净资产来定价。

里头有一些公司，虽然手头上净资产很多，但是每年挣得并不多。

这时候如果用净资产来定价的话，会导致市盈率特别高。

比如2017年上市的白银有色，发行的时候市盈率高达556.25倍。

Anyway，因为有这个「23倍市盈率」的限价在，大多数时候打中新股的话还是能赚钱的。

而且A股打新股的门槛并不高（持有一定数量的股票就行），所以中签率特别低。

不过呢，「23倍」这个政策红利正在消失——

随着2019年科创板的推出+创业板注册制改革的开启，现在的定价变得更市场化了。

科创板和创业板不再有「23倍市盈率」的上限。

然而在那之后，新股还是很少破发，这又是为什么呢？

Part 2⏳ 市场化后，为啥还不破发？

没有了「23倍」的限制后，前面提到的「询价机制」开始可以反映市场的需求。

不过监管也担心，这些机构投资者们报价时，里头会混进去几个跟上市公司一伙的，会哄抬价格。

所以在机构们报价后，出价最高的一部分会被剔除掉：这部分不是有效报价，也没得参与申购。

不过这个机制也不是完全没有问题，这也导致了即使取消了23倍限制，发行价还是拉不上来，也没几个破发的——

现象1：机构不敢报高价

之前的安排是，被剔除的申购量不能低于总量的10%。

不少投资者怕因为出高价被剔除了，没法参与抢购，于是不敢开高价。

这导致不少股票几乎贴地发行。

就像去年9月份，在科创板上市的上纬新材，上市时市盈率只有11.51倍，以10.04亿元的上市市值、1.08亿元的募资金额，创下了科创板上市的最低纪录。

现象2：机构抱团报低价

为了让大家都有钱赚，机构们干脆私底下商量好彼此出什么价格，集中在一个比较低的区间。

这样可以用更低的成本拿下新股，上涨概率会大很多。

比如今年在正元地信的询价阶段，网下发行询价在剔除无效报价后，报价区间是1.97元到28.12元。

而报价1.97元的申购数量，占总申购数量的比例高达93.58%。

现象3：公司不想定高价

之前的规定是，剔除掉无效报价之后，要算出有效报价的「四个值」——

有效报价的中位数

有效报价的加权平均数

五类中长线资金有效报价的中位数

五类中长线资金有效报价的加权平均数

我们把这四个值里头的最低的那一个简称为「四孰低」。

之前只要定价比「四孰低」高，公司和帮忙上市的券商就得发投资风险特别公告。

而且超出的比例越高，就得提前更多天数、发布更多次数的公告。

很多公司不想多花这个时间成本，想尽快拿到钱，于是会把价格定得比「四孰低」还要小。

Anyway，也是因为这三点，就算2019年放开23倍市盈率上限后，也没出现过大面积破发的现象（只在2019年12月有过一次）。

不过呢，就在最近一段时间，一切都变了——

Part 3为什么现在开始破发了？

首先，新股破发，肯定有公司本身业绩不太给力的问题。

不过呢，更主要的原因，还是因为9月18日监管推出的一系列新规——

修订1：调低剔除比例

这次新规把最高报价剔除比例从「不低于10%」改为「不超过3%」。

监管只是倡导不低于1%，理论上也可以完全不剔除报价。

换句话说，因为报高价而被剔除的概率降低了。

修订2：强调不给抱团

询价机构抱团报价，其实相当于操纵了市场，这样出来的报价不一定合理。

所以这波新规也特意加了一段，强调了机构们在报价时不能抱团、不能泄露报价信息，而且要求加强内控，相关文件要保留不少于20年。

修订3：不用发太多公告

定价超过「四孰低」的话，只要在申购前发1次投资风险特别公告就行，对时间也没有太多要求了。

整体来看，修订带来的影响是鼓励报高价+不给抱团。

发行价高了，跌破发行价的概率自然也就高了。

Part 4对我们有什么影响？

破发潮也没有那么可怕，这是定价更市场化的体现。

其实在港美股等成熟市场，新股破发还是挺常见的。

根据安信证券统计的数据，纽交所首日破发率平均在20%~30%之间；港股新股上市首日破发率高达34%。

市场化定价虽然不再能「稳赚」，但也有其他好处——

首先，「市场化」能让公司募到更多资金。

现在上市，公司可以用比较合理的价格，募集到比以前更多的钱。

这样才有足够多的资金投入到公司，对公司的成长是好事。

其次，投资者的成熟度也会因此而被动提高。

毕竟打新不能再继续无脑打，需要做一定分析才能操作。

比如可以看看行业的平均估值，规避太过高估的新股；还可以关注公司的业绩表现等基本面因素，盈利情况好的公司哪怕破发，持有起来也更安心。

市场成熟了，波动率会降下来，大家的赚钱体验会好很多。

而且从供需关系来看，中签率也会提高：以前是千军万马过独木桥，现在不研究就不敢随便打了，参与的人就少了。

结论也很明显了：随着新股定价市场化进程逐渐推进，之后破发的可能性并不会消失。

照例一张图总结一下——

P.S.总有一天，疫情终将过去。疫情前和疫情后的生活会有什么变化，后疫情时代又有什么投资机会呢？找天给大家聊聊不晓得你们会感兴趣不，感兴趣的小伙伴点个在看呗。

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⚠️ 风险提示：新股发行速度加快导致市场流动性承压；熊市导致新股破发风险加大。

本文分析师/木言声，狐狸

图片与编辑/狐狸，小屋，木言声，歪歪

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主创/肖璟，@狐狸君raphael，曾供职于麦肯锡金融机构组，也在 Google 和 VC 打过杂。华尔街见闻、36氪、新浪财经、南方周末、Linkedin等媒体专栏作者，著有畅销书《风口上的猪》《无现金时代》。

参考资料/

《新股上市接二连三破发，发生了什么？》《IPO询价规则正式修订 放开博弈空间能否整治“抱团压价”》《新股发行定价规则出炉，高价剔除比例调至不超3%》《注册制下2家公司发行价突破“四个值”孰低值 预计后续将有更多公司“效仿”》《关于发布〈上海证券交易所科创板股票发行与承销业务指引〉的通知》《关于发布〈上海证券交易所科创板发行与承销规则适用指引第1号——首次公开发行股票（2021年修订）〉的通知》《关于发布〈上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法〉的通知》《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》《关于发布〈上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法（2021年修订）〉的通知》《关于修改〈创业板首次公开发行证券发行与承销 特别规定〉的决定》《渝农商行、浙商银行破发，邮储会步后尘吗？》《2013年以来我国股市稳中有涨 估值整体合理》《新股发行难破23倍市盈率“魔咒”》《京沪高铁明日打新！日赚2800万元，发行市盈率超23倍》《证监会制定公布〈关于加强新股发行监管的措施〉》《〈关于进一步推进新股发行体制改革的意见〉发布》《证监会关于推进新股发行体制改革的意见征求意见》《证监会就"深化新股发行体制改革的指导意见"答问》《黄石市人民政府-再出发！创业板“迭代升级”》《江苏省国资委 华泰证券 母婴龙头孩子王登陆创业板，华泰联合证券赋能新零售行业发展》《新股发行市盈率23倍什么意思？23倍市盈率限制》《不止注册制板块！年内主板已有2家真正打破23倍发行PE限制》《白银有色发行市盈率创纪录 高达556倍登陆A股》《科创板突破23倍市盈率“红线” 一级市场项目评价体系开始重塑》《再见23倍！“科创板第一股”定价记》《央行称将运用MLF、公开市场操作等货币政策工具投放流动性 年内还会降准吗？》《央行本周净投放6800亿元，短期内降准可能性不大》《海通国际: 为何近期新股破发？》《渝农商行、浙商银行破发，邮储会步后尘吗？》《10月财新中国制造业PMI升至50.6 重回扩张区间》《科创板专题研究系列五：科创板的新股定价思路》《中国证监会就询价制度答记者问》

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