内容提要：

1、人民币汇率跌势大于美元指数升势，主要原因是“补跌”；

2、人民币对非美货币也跌多涨少，也体现了市场对汇率干预措施的纠偏；

3、美元停止加息，人民币汇率的底部才会到达；

4、这一轮人民币汇率贬值周期的底部在哪？

最近几天，不少读者私信询问我，最近一周，为什么美元指数稳中有降，但人民币美元汇率却跌跌不休？为什么与之前很多媒体、大V反复强调的“尽管人民币对美元有所贬值，但人民币对一篮子货币仍维持强势，不具备趋势贬值基础”观点相去甚远？

汇率是一个既简单又复杂的经济现象，但汇率涨跌涉及到外贸企业的汇率风险对冲策略、国际投资者的投资选择，有海外留学生家庭的换汇成本，所以有越来越多的人关注，也需要对大家疑惑的问题予以通俗易懂的解释。

一、人民币汇率跌势大于美元指数升势，主要原因是“补跌”

10月20日下午4点，美元指数为112.8，比9月底的高点113.64，下降了0.74%。但人民币兑美元汇率却从9月底的7.1169一路跌至7.2371，下跌了1.66%。亦即这段时间，美元一篮子汇率下跌了0.74%，但美元兑人民币却升值了1.69%。这就意味着美元对其他货币的汇率平均在下跌。

之所以美元对其他货币在跌，对人民币却在涨，与人民币受益于前期央行的汇率干预行动，兑美元的跌幅未真实反映市场规律，跌得较少有关。在9月28日美元指数强势上升到113.64时，人民币美元汇率之后迅速跌到7.2339，央行迅速出手稳定汇率，30日人民币美元汇率反弹到7.1048,2天反弹了1.82%。

之前我多次说过，市场决定的价格，人为的干预始终只能暂时改变涨跌态势，无法改变基本面与中长期趋势。所以，人为干预之后汇率可以快速反弹。一旦干预措施结束，市场将会迅速回补。这就是本周人民币在美元指数回落时不涨反跌的主要原因。

二、人民币对非美货币也跌多涨少，也体现了市场对汇率干预措施的纠偏

实际上，10月份以来美元指数稳中有降，是因为进入初冬之后，市场发现欧洲的能源问题普遍不如之前看得那么严重，欧洲的经济其实在对俄制裁中显示出了相当的厚实基础与发展韧劲，10%左右的历史性高通胀对欧洲的经济增长和就业率影响没有人们预料的那么大，加之英国新任首相特拉斯也收回了令英镑急跌的减税新政，所以整个10月份欧洲的主要货币欧元和英镑都出现了触底反弹的走势。

欧元此时对人民币汇率为1:7.08，比9月底反弹了1.96%；英镑对人民币汇率为1:8.1019，比9月底反弹了4.35%。由于美元、欧元、英镑是外汇储备、国际交易、外汇市场汇兑的主要三大货币，其权重要占到80%以上。可以预估，人民币一篮子货币汇率在10月份跌幅是较大的。

10月份以来，其他货币对人民币汇率则涨多跌少。比如加元对人民币汇率为1:5.2589，比9月底反弹了2.14%；韩元对人民币汇率为0.0051，比9月底涨0.06%；印度卢比对人民币汇率为1:0.0873，比9月底升值0.46%；澳元对人民币汇率为1:,4.5408，比9月底下跌0.29%；日元对人民币汇率为0.4826，比9月底下跌了1.91%。

三、美元停止加息，人民币汇率的底部才会到达

我们知道，影响汇率的因素很多，但供求关系始终是决定价格的主要因素。所以，中美利差始终对人民币汇率起到决定性的作用。

10月19日，中国10年期国债收益率为2.71%，比年初下降了5.24%；而美国10年期国债收益率却从年初的1.44%一路涨至4.14%，上涨了187.5%。中美10期国债收益率，从年初的美债比中债低1.42个百分点，到10月19日，美债收益率已经比中债高1.43个百分点了。

虽然人行稳汇率的工具众多，除了已经使用的降低外汇存款准备金率、增加20%远期售汇业务的外汇风险准备金之外，还可以启动逆周期因子、继续下调外汇存款准备金率、继续上调整远期售汇风险准备金、收紧离岸人民币流动性、最后的人民币加息等等。

但中美国债收益率的大幅度倒挂，决定了资本对货币的选择与投资的流向。考虑到市场对下一次美元加息75个基点的概率已经达到91%，中美利差倒挂的幅度，年内显然还会继续扩大，这也决定了美元会继续受到追捧，人民币贬值压力依然存在。

在美元加息节奏停止、美国的国债收益率见顶之前，或者人民币国债收益率与美元收益率开始缩小之前，或者人民币加息之前，人民币贬值的压力不可能凭空消失。

四、这一轮人民币汇率贬值周期的底部在哪？

从中期趋势来看，受美联储持续大幅加息，以及地缘因素带动避险需求等影响，美元预期还将强势运行一段时间，直至美元加息动作结束，或者人民币加息动作开启。这意味着直到明年上半年，人民币兑美元仍然会呈现被动贬值的趋势。

早在半年前的4月21日的《经济周期与汇率周期：这一轮人民币贬值周期何时反转？》一文中，我就跟大家交流了我对经济周期与汇率周期的研究成果，并非常肯定地告诉大家，人民币汇率会持续下跌，新一轮人民币贬值周期已从3月份开启。同时还非常明确地告诉朋友们，这一轮美元兑人民币汇率下行的低点，·预估在1：7.36左右，将比2月底的汇率高点6.3034下跌14%左右，下跌10566个基点。截止10月20日，人民币兑美元汇率已经下跌了9337点，下行到我预测最大跌幅的88.37%。

由于这一轮美元加息的幅度超出我年初的预估，也超出多数人的预期，目前美元累计加息了300个基点，预计还有150个点的加息空间，可能比半年前我预估的美元加息幅度多75个点左右。与此同时，人民币降息的力度也超出了年初我的预期，因此，不排除人民币兑美元将进一步贬值至7.4-7.5区间的可能。

但考虑到我国资本项目高度管制，汇率并未完全放开，央行也一直在加大对汇率的干预力度。这一轮人民币兑美元汇率的底部在7.3-7.4的可能性超过90%，汇率接近7.5的可能性小于50%。低于7.3的可能性为0。

【作者：徐三郎】