来源：雪球App，作者： 未来智库，（https://xueqiu.com/9508834377/244728335）

（报告出品方/作者：招银国际，武煜，王云逸）

迈瑞医疗成立于 1991 年，从事医疗器械的研发、制造、营销及服务，主要业务涵盖生命信 息与支持、体外诊断以及医学影像三大板块，产品实现从低端到高端的全覆盖，在多个领 域达到全球领先水平，并在近年推出“三瑞”IT解决方案助力医院构建智慧诊疗生态系统，从 设备提供商发展为综合解决方案提供商。此外，公司仍在不断培育新的收入增长点，发展 包括动物医学、骨科、微创外科等种子业务。公司曾于 2006 年登陆纽交所，2016 年从美 国退市，2018 年在深交所上市。目前，迈瑞医疗已成为我国最大、全球领先的医疗器械和 解决方案提供商。

公司生命信息与支持业务的主要产品已逐渐步入全球引领阶段，监护仪、输注泵、麻醉机、 除颤仪、灯床塔的市场份额均已达到中国第一，其中监护仪和麻醉机的市场份额在全球排 名第三。体外诊断领域，公司产品包括血液细胞分析仪、化学发光免疫分析仪、生化分析 仪、凝血分析仪、尿液分析仪、微生物诊断系统等及相关试剂。目前，血球业务和生化业 务市场份额均已成为全国第一。公司医学影像业务主要聚焦于超声和 DR，目前超声业务的 市场份额已上升至全国第二，全球第四。随着各产线在高端领域不断推出重磅产品，公司 在全球高端客户群中的渗透率不断提高，品牌影响力也在持续提升。

国内收入体量最大的医疗器械企业，盈利能力持续提升

自 2017 年来，迈瑞医疗的年收入增速一直保持在 20%以上，2021 年收入体量已突破 250 亿元，是国内收入体量最大的医疗器械与解决方案供应商。2022 年上半年公司收入同比增 长 20.2%至 153.6 亿元，其中国内收入增长 21.8%，海外收入增长 17.7%；2022 年前 三季度公司收入 233.0 亿元，同比增长 20.1%。公司的经营效率不断提升，归母净利 润从 2017 年的 25.9 亿元增长至 2021 年的 80.0 亿元，5 年 CAGR 达到 32.6%，快于收入增速。公司的归母净利润率在 2021 年达到 31.4%，2022 年前三季度攀升至 34.8%。

公司品牌优势带动销售效能提升，经营费用率逐年下降。2022 年前三季度销售费用率为 14.3%，同比下降 0.4pcts。公司销售费用率的持续降低一方面得益于公司产品力的提升， 从而陆续突破全球高端客户群；另一方面是公司借疫情迅速扩大了自身的品牌影响力，树 立了可信赖、高质量的全球品牌形象，形成了品牌效应。自 2019 年以来公司管理费用率维 持在 5%以下。2022 年前三季度公司管理费用率 4.0%，同比下降 0.4pcts，主要源自规 模增长带来的效率提升。从全球范围来看，公司与国际医疗器械巨头相比在收入体量上仍有较大差距，未来具备广 阔的国际市场成长空间。对比 2017-2021 年的 5 年复合增长率，迈瑞医疗收入增速远超跨 国巨头，尚处于高速发展阶段。公司净利润率水平较之于国际头部医疗器械企业更高，体 现了公司良好的经营效率。

创新驱动增长，丰富业务布局

以技术创新为内核，迈瑞医疗长期保持较高的研发投入，持续丰富产品管线，不断在高端 医疗器械领域实现突破。迈瑞医疗采取自主研发模式，目前已建立起基于全球资源配置的 研发创新平台，设有十大研发中心，共有 3,599 名研发工程师，分布在深圳、武汉、南京、 北京、西安、成都、美国硅谷、美国新泽西、美国西雅图和欧洲。 公司的研发投入持续增加，研发费用率维持在 8%以上。2021 年公司研发投入（包含资本 化的研发开支）达到 27.3 亿元，同比增长 30.1%，其中研发费用 25.2 亿元，同比增长 35.0%。2022 年前三季度公司研发投入（包含资本化的研发开支）22.8 亿元，同比增长 27%，其中研发费用 20.9 亿元，同比增长 28%。与跨国医疗器械巨头相比，尽管因收入体 量尚存在差距，公司的研发投入在绝对金额上低于美敦力、雅培等，但研发费用率与国际 巨头始终处于同一水平。

依托长期的研发投入，公司的监护仪、麻醉机、血液细胞分析仪和呼吸机均已达到世界一 流水平。特别是高端产线，例如 N 系列监护仪，A8、A9 超高端麻醉机，BC7500 血液细胞分析仪等，已具备和国际品牌同场竞技的实力。在北美市场，凭借高端 N 系列监护仪、 A8/A9 麻醉机，公司对于大型高端客户 IDN（integrated delivery network）医联体的覆盖持 续实现突破，已覆盖近八成的 IDN 医联体。2022 年上半年，迈瑞医疗和 3 家 IDN 医联体分 别签订了未来 9 年和 10 年的独家监护仪供应协议以及 5 年的独家麻醉机供应协议。

此外，高端 IVD 设备推出助力公司突破海外高端连锁实验室，2022 年前三季度已覆盖 25 家海外大型连锁实验室，实现超 25%的收入增长。国内市场，高端 IVD 仪器可满足大型医 院检测量大、检测效率高的需求，三级医院收入贡献比持续提升，三级医院占国内体外诊 断产线收入比已从 2019 年的 15%提升至 2022 年前三季度的 30%。

高端超声 R 系列和中高端超声 I 系列，也带来海内外高端客户群的全面突破，医学影像产 线前三季度突破重点医院/实验室空白客户 230 家，横向突破客户 80 家（横向突破指的是 对现有客户进行更多产线的拓展）。我们预计公司将在 2023 年底推出超高端超声，填补国 产超高端超声领域的市场空白，从而进一步提升公司在国内超声的市场份额。 此外，公司还在培育新的快速增长点，如继续丰富“瑞智联”IT 解决方案，开发“瑞影云++”影 像云平台的应用场景，助力提升医联体/医共体的整体诊疗水平，并不断拓展“迈瑞智检”实 验室 IT 方案在全流程智慧管理要素的覆盖，以跨产品信息交互实现跨科室交流、跨学科诊 疗、跨区域服务患者的诊疗融合创新。

迈瑞医疗也持续加大在新兴业务上的研发投入，积极布局动物医疗、微创外科、骨科等具 备高增长潜力的种子业务，丰富其产品管线，拓宽公司在新兴业务领域的覆盖面并增强产 品竞争力，为公司的长久发展提供持续动力。 动物医疗市场广阔。近年来国民生活水平的提升带动中国宠物消费市场迅速发展，宠物医 疗作为刚需市场也持续增长，至 2021 年市场规模已达约 727 亿元。公司于 2020 年成立了 动物医疗子公司，并迅速完成了多条管线的技术迁移，推出了如超声、麻醉机、血球和监 护等产品。目前中国的动物医疗设备行业尚处发展初期，而迈瑞医疗凭借在人用医疗设备 领域积累的扎实技术储备和强大的品牌影响力，将助力公司快速拓展动物医疗市场。

微创外科是迈瑞医疗当前的研发重心之一。公司以腹腔硬镜为切入点，打造微创外科手术 一体化解决方案，已推出高清及 4K 的白光腹腔硬镜以及 4K 荧光腹腔镜，以及超声刀系统。 由于我国微创手术的渗透率远低于美国，且仍由外资品牌主导，国产化率低，因此在市场 需求扩容和国产替代的双轮驱动下，公司的微创外科业务有望引领公司长期发展。 集采加速骨科业务发展。迈瑞医疗在 2021 年正式全面进军骨科领域，并积极参与骨科关节、 脊柱的国家集采和各省联盟的骨科创伤集采，获得了快速入院的机会。我们期待 2023 年疫 情缓和带动骨科手术需求释放，公司的骨科业务高速增长。

医疗新基建催动医疗器械需求快速释放

自 2020 年新冠疫情以来，国内多项医疗新基建相关政策陆续出台，驱动医疗器械需求快速 释放，加快国产替代进程。医疗新基建主要围绕三大方面：1）公立医院高质量发展，主要包括大型公立医院高水平化建设和基层医院提标扩能；2）基层医疗机构服务能力建设；3） 公共卫生防控救治能力提升，主要涉及的内容包括各级医疗机构扩容升级和医疗卫生信息 化建设。《“十四五”规划和 2035 年远景目标纲要》提出要加强公立医院建设，加快优质医 疗资源扩容和区域均衡布局，加强基层医疗卫生队伍建设，并发展高端医疗设备，《公立 医院高质量发展促进行动（2021-2025 年）》则明确了具体的建设任务如临床重点专科群、 “三位一体”智慧医院建设等。2021年国家卫健委发布《“千县工程”县医院综合能力提升工作 方案（2021-2025 年》，要求推动省市优质医疗资源向县域下沉，2025 年实现全国至少 1000 家县医院达到三级医院医疗服务能力水平。2023 年国务院《关于进一步深化改革促 进乡村医疗卫生体系健康发展的意见》则继续强调支持县级医院设施和服务能力建设，完 善并提高乡镇卫生院建设和装备标准。

在政策推动下，各级公立医院的升级扩容将带动国内医疗设备市场需求的快速释放。作为 国产医疗设备龙头企业，迈瑞医疗在生命信息与支持、体外诊断、医学影像三条核心业务 线上均拥有强大的产品实力，已实现了从中低端到高端、从科室到全院的整体化、集成化 解决方案全覆盖，可满足各级医院以及 ICU、发热门诊、方舱医院的多样需求。我们预期 迈瑞医疗将抓住医疗新基建的机遇，持续扩大市场份额。

借政策东风，加速国产替代

近年来，国家及地方出台多项政策，积极推动国产医疗器械替代进口，并且鼓励国产医疗 器械进行技术升级。2021 年，国家财政部、工业与信息化部共同制定了《政府采购进口产 品审核指导标准》（2021 年版），文件规定了政府机构（事业单位）采购国产医疗器械及 仪器的比例要求，按照 100%、75%、50%、25%四个标准设置本国产品的政府采购的配 比比例，其中 137 种医疗器械全部要求全部采购国产，12 种医疗器械要求 75%采购国产； 24 种医疗器械要求 50%采购国产；5 种医疗器械要求 25%采购国产。涉及的 178 种器械涵 盖了大部分常用医疗设备，包括医用超声设备、内窥镜、X 光、IVD、麻醉系统、吊塔等。 2021 年底印发的《“十四五”医疗装备产业发展规划》也提出要加快补齐高端医疗装备短板， 包括关键核心技术、产业链供应链安全稳定、创新产品推广应用等方面。

国家及地方推出多项政策鼓励采购国产医疗器械，对采购进口产品进行规范。2022 年国家 财政部印发《关于做好政府采购框架协议采购工作有关问题的通知》，提出在进口产品管 理方面，对检测、实验、医疗等专用仪器设备，确有采购进口产品需求的，采购方案中可 以就相应的进口产品设置采购包，但第二阶段采购人在采购入围进口产品前，需按规定履 行相关核准程序。

各省市也陆续发文强调进口产品采购审核规则。2022 年深圳市财政局和深圳市发改委联合 印发了《关于进一步规范政府采购进口产品审核管理的通知》，明确要求政府采购应当采 购本国产品，因工作需要确需采购进口产品的，实行审核管理。2022 年 6 月，湖北省印发 的《湖北省省级政府采购工作规程》中也要求采购进口产品必须开展需求调查。《湖南省 卫生健康委员会 2022 年省级补助基层医疗服务能力提升设备采购项目公开招标公告》包含 彩超、全自动生化分析仪、血球仪、DR、呼吸机等设备，招标公告中写明这些采购项目拒 绝进口产品投标。由此可预见，政策不论是在大方向上，还是实际落地执行层面，对国产 医疗器械的大力度扶持在都在不断强化，助力国产设备进一步拓展各级医疗市场，医疗器 械板块有望继续借着政策东风迎来快速发展期。

迈瑞医疗作为国内医疗设备龙头厂家，拥有生命信息与支持、体外诊断、医学影像三大产 线的完善布局，多项产品市场份额均已跃居中国第一，有着较强的品牌效应，多元的产品 类型可以满足各级医疗机构、不同科室的多样需求。因此，我们认为迈瑞将在医疗设备国 产替代的浪潮中快速抢占市场份额。此外，公司不同产品线还可以通过“三瑞”解决方案实现 科室间、全院甚至跨院的互联互通，简化医护人员工作流程，提升医院运行效率。“三瑞”整 体解决方案的推出将帮助公司进行横向以及医联体内的纵向拓展，带动不同类型的产品实 现入院突破，而同品牌产品的联通也有利于增强医疗机构客户的使用粘性。

迈瑞医疗在北美、欧洲、亚洲、非洲、拉美等地区约 40 个国家设有 53 家境外子公司，并 建立起基于全球资源配置的研发创新平台，设有十大研发中心，分布在深圳、武汉、南京、 北京、西安、成都、美国硅谷、美国新泽西和欧洲，形成了庞大的全球化研发、营销及网 络服务，产品远销 190 多个国家及地区。同时，公司还持续通过收购进行全球布局，拓展 业务管线。例如，迈瑞医疗 2008 年收购美国 Datascope 的生命信息与支持业务，成为全 球领先的监护品牌；2013 年收购美国 ZONARE 获得高端超声影像技术；2021 年收购 Hytest 获得化学发光上游试剂原料的核心研发技术，有效保障了原料供应稳定、成本控制。

公司海外业务收入持续增长。2022 前三季度，受益于国际常规业务的全面复苏，体外诊断 和医学影像分别增长超 40%和近 20%。剔除监护仪、呼吸机、输注泵三类新冠相关产品， 公司 2022 年前三季度国际市场增速超 35%，其中国际生命信息与支持产线增长超 50%。 在海外高端突破方面， 2022 年前三季度，迈瑞医疗的生命信息与支持产线突破高端医院空 白客户 270 家、横向突破客户 350 家，比如借塞尔维亚政府组织的麻醉机采购的机会，实 现约上百台高端麻醉监护工作站的装机；体外诊断产线突破重点医院/实验室空白客户 230 家、横向突破客户 80 家，在横跨中亚多个国家的第一大区域连锁实验室实现了化免流水线 和血球流水线装机；医学影像产线突破高端医院空白客户 140 家、横向突破客户 90 家，在 印尼顶尖的心脏专科医院实现了高端台式超声 R 系列的装机。

从趋势上看，随着常规业务的完全复苏，公司的海外业务在亚太、拉美等发展中国家市场 加速拓张，2022 年前三季度在发展中国家市场实现同比超 20%的收入增长。迈瑞医疗在北 美实现了高端医联体客户重大突破，2022 年前三季度公司在北美地区的收入取得了超 30% 的高速增长。随着公司产品逐步向高端升级，公司在北美的直销平台逐渐成熟，迈瑞医疗 在北美市场的高端突破有望持续。

发展中国家医疗器械市场还处于发展早期阶段。对比欧洲及北美发达国家，发展中国家 2019 年医疗支出占 GDP 的比重较低，未来仍有较大的增长空间。相比于发达国家成熟的 医疗器械市场以替代需求为主，发展中国家主要为新增需求，并且更注重医疗器械的性价 比。因此在亚太及拉美等发展中国家，迈瑞医疗较其他国际品牌具备价格优势。我们预计 公司在亚太及拉美地区的业务有望实现快速增长，成为公司海外业绩增长的主要驱动力之 一。

快速拓展动物医疗产品线，把握宠物消费市场机遇

中国宠物消费市场发展迅速。据《2021 年中国宠物行业白皮书》，宠物猫和犬为中国饲养 最多的宠物类型，2021 年全国城镇宠物猫、犬数量分别为 5,806 万只和 5,429 万只。我国 宠物消费市场规模也在稳步增长，2021 年达 2,490 亿元，同比增长 20.6%，但仍和发达国 家有较大差距。根据美国宠物用品协会（APPA）2021/22年饲养宠物调查结果显示，2021 年美国宠物猫、犬数量分别为 9,420 万只和 8,970万只，市场规模超 1,096 亿美元，同比增长 6%。由此可见，中国的宠物消费市场尚处在起步阶段。居民收入的提升和消费观念的升 级将驱动养宠向大众化发展，而人口老龄化带来的空巢老人数上升以及单身人群的增长将 导致情感需求的上升使得养宠需求持续释放，因此中国宠物市场仍拥有较高的成长空间。

从消费结构看，中国宠物市场中宠物医疗的市场份额从 2019 年的 19%增长至 2021 年的 29%，市场容量约 727 亿元，已成为仅次于宠物食品的第二大细分市场。因宠物医疗基本 为自费，不涉及医保支付，因此受到集采限价和控费等政策影响的风险较小。随着中国宠 物数量增长，以及宠物主健康意识的提升，作为刚需的宠物诊疗市场预计将持续增长。

迈瑞医疗在 2020 年成立了动物医疗子公司，将三大核心业务板块的应用场景横向拓展至动 物医疗领域。得益于动物医疗器械上市前无需申报的宽松监管环境和公司在人用医疗设备 的研发优势，公司迅速在人用医疗设备进行改造，推出生命信息与支持、体外诊断、医学 影像三大领域的兽用医疗设备产品，并不断进行产品迭代，提供不同场景下动物医疗的多 种解决方案。2021 年，公司就推出了 Veta 系列麻醉机、Vetina 系列硬镜、BC-75R Vet 血 球、Vetus E7 便携超声等多个产品。

目前，公司生命信息与支持板块拥有动物麻醉机、监 护仪、输液泵和手术灯等广泛的产品组合；体外诊断板块覆盖血液分析仪、生化分析仪、 化学发光、分子诊断, 可以满足动物实验室、大型宠物医院和小型诊所的需求；医学影像产 品包括台式超声，便携超声和 DR，具备大小动物专用医学影像检测模式和精准与之的图像 参数。公司的动物医疗设备可应用于宠物医院、畜牧农场、马场、动物保护与繁育基地等 多种场景。

中国宠物医疗发展设备行业起步较晚，根据艾瑞咨询的数据，目前国内宠物医院医疗设备 的国产化率仅为 50%左右。考虑到国产品牌较进口品牌具备明显价格优势，而宠物医疗又 以自费为主，因此国产替代的市场潜力较大。迈瑞医疗作为国内医疗设备的领军品牌，拥 有深厚的研发基础和转化能力，可快速将人用医疗设备上的技术优势迁移至动物医疗领域， 横向拓展宠物医疗设备的市场空间。此外，随着宠物医疗市场逐渐规范化、集中化，宠物 医院走向连锁化，迈瑞医疗在人用医疗设备领域强大的品牌影响力和口碑也将帮助其迅速 渗透宠物医院，抢占市场份额。

微创外科有望成为公司长期核心增长点

微创外科指的是通过小切口进行的手术，与开放手术相比，微创外科手术具有疼痛减少、 对人体健康组织损伤少，疤痕小，患者快等优势，且可缩短住院时间并减少并发症的发生。 使用硬式内窥镜进入人体腹腔的腹腔镜手术，是最早的微创手术治疗类型之一。我国的微 创外科手术渗透率较低，据弗若斯特沙利文的数据，2020 年中国微创手术的渗透率仅为12.8%，远低于同期美国 50.7%的渗透率，因此中国的微创外科手术市场拥有巨大的发展 空间。根据弗若斯特沙利文估计，2016-2020 年，中国微创外科手术器械及配件市场规模 从 120 亿元增长至 190 亿元，CAGR 为 13.1%，预计到 2025 年将达 420 亿元，手术渗透 率将提升至 21.8%。

微创外科业务是迈瑞医疗主要的新兴业务之一，公司以腹腔硬镜为切入点，围绕微创外科 手术打造一体化的解决方案。 中国硬镜市场高速增长，增速高于全球市场。根据弗若斯特 沙利文的数据，2015-2019 年，全球硬镜市场规模从 46 亿美元增长至 57 亿美元，CAGR 为 5.2%，预计到 2024 年全球硬镜市场将达到 72 亿美元。得益于中国微创手术渗透率的提 升以及人均医疗支出的提升，中国硬镜市场增长迅猛。

2015-2019 年，我国医用内窥镜市 场规模从 45 亿元增长至 65 亿元，CAGR 为 13.8%，远超全球市场同期增速，预计到 2024 年将达到 110 亿元。目前，中国硬镜市场目前仍由外资品牌主导，根据公开报道，2018 年 中国硬镜国产化率仅约 10%，仍有巨大国产替代空间。目前内窥镜图像分辨率已从高清 （1080p）发展至超高清 4K，以帮助医生在使用过程中的获得更多细节信息，而根据内窥 镜的工作光谱，分为白光内窥镜和荧光内窥镜，荧光内窥镜可通过荧光显像，在术中为医 生提供表层下组织显影信息，如血管等，有助于提升医生的手术精准性。

公司目前已推出了高清及 4K 的白光腹腔硬镜以及 4K 荧光腹腔镜，以及配套的瑞莱系列腹 腔镜手术器械和一次性多通道单孔腹腔镜手术穿刺器、一次性使用腹腔镜用穿刺器等耗材。 其中，2021 年推出的 4K 内窥镜荧光摄像系统 HyPixel™R1，采取双光路独立设计，可一 键切换绿色荧光、白光、黑白荧光等多种模式，既可满足临床对传统白光内窥镜的需求， 方便医生观察患者体内真实映像，又可提供脏器及病灶显影，在术中进行实时进准定位。 根据众成医械的统计数据，2021 年医疗机构内窥镜硬镜招标结果按中标金额计，进口品牌 卡尔史托斯和奥林巴斯合计占据超过 50%的市场份额，迈瑞医疗获得 7.2%的市场份额，位 居第三，为国产品牌之首。截至 2022 年 12 月，公司硬镜系统在复旦 TOP100 的 60 家医 院中实现上百台装机，市占率第三，且在三级医院的收入占比已超 50%。随着产品注册、 渠道铺设等工作的推进，迈瑞医疗的硬镜业务在拉美、中东、东南亚等发展中地区也陆续 实现突破。

省级集采助力超声刀快速抢占市场份额。2022 年 12 月，公司推出了术中能量平台及超声 刀，拓展了其在微创外科领域的布局。超声手术刀又名超声切割止血刀，是一种高能量聚 焦超声仪器，通过将超声电能转换为机械能来切割组织并使血管闭合，主要应用于普外科、 泌尿科等科室的微创手术，也可用于腹腔镜以及开放式手术。根据弗若斯特沙利文的数据， 2020 年全球超声刀的市场规模达 28.7 亿美元，预计 2025 年将增长至 46.3 亿美元；而根 据观研天下的数据，中国超声刀市场规模已从 2016 年的 10.2 亿人民币增长至 2021 年的 25.1 亿人民币，年复合增长率达 19.7%。目前中国的超声刀市场由进口品牌主导，进口品 牌的市占率达 85.7%，其中强生的超声刀市占率达 77.7%。

近年来，多个省份及省际联盟完成了超声刀集采，其中，广东 16 省联盟的集采覆盖面最大， 预采购数约 44 万，占全国超声刀市场的约 50%。值得注意的是，2022 年下半年在多个省 份进行的超声刀集采中，国产品牌表现积极，从中选结果看，高端市场如 7mm 超声刀仍由 进口品牌强生主导，但在其他产品线，国产品牌已占主导地位。集采为国产品牌的进口替 代提供助力。我们预计，迈瑞医疗未来将借助集采快速渗透超声刀市场。

迈瑞医疗在微创外科业务将继续加大研发投入，拓展产品管线。我们认为国产微创外科市 场具备广阔的国产替代空间。尽管公司的微创外科业务，包括内窥镜和超声刀业务线尚处 于起步阶段，但其使用场景与生命信息与支持产线具有高度协同性，借助公司麻醉机、监 护仪、灯塔床等产品在外科手术市场积累的品牌效应，随着产品布局的逐步完善及产品性 能的提升，迈瑞医疗的微创外科有望持续高速增长，成为拉动公司中长期增长的核心动力 之一。

骨科耗材有望迎来需求复苏

国内的骨科耗材市场稳定增长，集采加速国产替代。根据中商产业研究院的数据，中国骨 科植入医疗器械的市场规模逐年增长，2020 年达到 353 亿元，预计 2024 年将达到 607 亿 元，CAGR 为 14.5%，其中创伤、脊柱、关节三大细分市场合计共占据骨科耗材 85.8%的 市场份额。由于我人口基数大、人口老龄化程度不断加深，骨科手术量仍将保持较高增速。 我国每千人关节产品植入手术量仅为美国的 12%，德国的 8%，我国关节产品植入手术量 有广阔的增长空间。此外，我国除了创伤类市场已逐步完成国产替代，脊柱和关节等市场 仍然由外资主导。2021 年和 2022 年相继进行的骨科关节和脊柱耗材集采将有助于加速国 产替代进程。

迈瑞医疗在 2012 年全资收购了德骼拜尔，布局骨科赛道。2020 年，迈瑞医疗开工建设武 汉基地，项目建设内容主要包括骨科植入物及手术治疗设备制造等，公司正式全面进军骨 科领域。此后两年，国内骨科三大领域创伤、关节、脊柱相继进行了省级联盟或国家集中 带量采购。迈瑞医疗积极响应集采，获得了快速扩大市场份额的机会，据公司统计，在各 省级联盟创伤集和国家关节集采中，公司的创伤和关节的报量份额分别提升了 6 倍和 15 倍。 我们预计，随着新冠疫情逐渐消退，积压的骨科手术需求将在 2023 年得到释放，迈瑞医疗 的骨科业务将恢复高速增长。

公司的核心业务板块主要分为生命信息与支持、体外诊断和医学影像，一直以来均维持稳 定增长。生命信息与支持业务为公司收入占比最大的板块，2020 年新冠疫情导致公司生命 信息与支持产品需求激增，收入及收入占比大幅上升。2021 年以来，得益于国内医疗新基 建的强劲需求，生命信息与支持业务依旧延续了良好的增长势头，2021 年及 2022 年上半 年收入占比均超过 44%，分别达到 111.5 亿元和 67.7 亿元，同比增长 11.5%和 12.5%。体 外诊断业务是公司收入贡献第二大板块， 2020 年疫情前占公司总体收入的比重一直稳步上 升，2021 年以来该业务增速显著回升。2022 年前三季度，体外诊断业务是公司收入增长 最快的板块，同比增长超 25%。医学影像业务在 2021 年随着海外医院常规超声采购业务 的回暖以及海内外高端客户群的快速突破，前三季度收入增长近 20%，其中超声收入增长 超 25%。

生命信息与支持业务，受益医疗新基建，巩固龙头地位

迈瑞医疗的生命信息与支持产品包括监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机、手术床、手术灯、 吊塔吊桥、输注泵、心电图机、手术室/重症监护室（OR/ICU）整体解决方案等，是公司 收入占比最大的业务板块。该板块的多数产品如监护仪、呼吸机、除颤仪、麻醉机、输注 泵、灯床塔等已经占据国内第一市场份额。迈瑞医疗的监护仪、麻醉机和呼吸机已达到世界一流水平，有能力和国际龙头企业产品同台竞技。2020 年新冠疫情下，全球生命信息与 支持类产品需求猛增，公司凭借强大的产品实力、广泛的海外营销覆盖网络以及完善的售 后服务，实现了呼吸机、监护仪等产品快速进入海外的高端医院，加快了公司产品在各国 高端客户群的突破，树立了全球品牌形象，为后续更多产品的全球渠道渗透打下了坚实基 础。

从收入看，2020 年疫情前，生命信息与支持业务加速增长，2015-2019 年收入 CAGR达到 18.9%。2020 年，因疫情导致需求爆发，公司生命信息与支持业务收入突破 100 亿元，同 比增长 57.8%。2021 年，受益于国内医疗新基建的推进、公立医院扩容，国内生命信息与 支持设备需求快速增长。因此，尽管面临 2020 年的高收入基数，迈瑞医疗作为国产龙头品 牌，凭借强大的产品竞争力和完善的产品布局，仍然在 2021 年实现了该业务板块 11.5%的 收入增长，板块收入达到 111.5 亿元。随着国内医疗新基建的不断推进和海外高端市场的 高端突破，2022 年前三季度，生命信息与支持业务收入同比增长超 15%，单三季度的增速 更是超过 20%。此外，非新冠疫情相关的产品如 AED 的需求逐渐复苏，2022 上半年 AED 在英国、法国、荷兰、意大利、挪威等欧洲国家实现了大规模的装机。

监护仪产线：占据主导地位，海内外高端市场持续开拓。监护仪是通过测量人体生理参数以监测和记录患者健康状况变化，并通过与设定值比较进 行预警的装置或系统，主要监控参数包括心电、心率、呼吸、血压、心输出量、脉搏、氧 分压等。监护仪广泛应用于家庭保健、社区医疗、普通病房、急诊室、ICU、手术室等领 域。 根据群智咨询，全球监护仪市场于 2016至 2019年由 26.8亿美元缓慢增长至 29.4亿美元， CAGR 为 3.13%。2020 年，新冠肺炎疫情爆发导致医疗机构对住院患者监测设备的需求激 增。根据 Precedence Research，2020 年全球监护仪市场增长至 36.5 亿美元，并且将于 2025年达到54.1亿美元，2030年将达到80.8亿美元，2021至2030年的CAGR为8.3%。

中国监护仪市场保持高速稳定增长，根据智研咨询，2015 至 2019 年，中国监护仪市场由 18.0 亿元增长至 25.9 亿元，CAGR 为 9.4%。在疫情的催化下以及医疗新基建的带动下， 我们预计未来中国的监护仪市场将继续保持快速增长。监护仪是迈瑞医疗最成熟的业务板块，1993 年，迈瑞医疗推出 MEC-509 监护仪，是中国 第一台自主研发的多参数监护仪。2000年公司监护仪获欧盟 CE 认证，2004年获美国 FDA 认证。2008 年，迈瑞医疗收购美国 Datascope 的生命信息与支持业务，向国际化迈进，成 为全球监护行业的第三大厂商。2015 年公司推出高端产品线 BeneVision N 系列监护仪， 是全球第一台大屏幕可旋转的智能监护仪，由此拓展了高端客户群，与进口品牌进行全方 位竞争。

目前公司的监护仪产品线从功能和价格上覆盖低、中、高端市场，从功能上覆盖从重症到 转运、分诊市场，并且推出了遥测监护系统、中央监护系统以及手持式血氧仪，实现了全 应用场景覆盖。

从终端价格上看，公司的监护仪产品价格从千元到十数万元不等。中低端产品线 iMEC 和 uMEC 系列终端价格均在 2 万元以下，较进口品牌飞利浦和 GE 的价格更低，对于基层医 疗机构来说性价比更高。国家卫健委 2016 年发布《县医院医疗服务能力基本标准》和《县 医院医疗服务能力推荐标准》，规定我国近 1.7 万家县级医院病区及呼吸内科、心血管内 科、神经外科、儿科、急诊医学科、麻醉科、重症医学科均应按需配置监护仪，并在 2021 年印发《“千县工程”县医院综合能力提升工作方案（2021-2025 年）》，要求持续提升县医 院的综合能力。

此外，2020 年国家卫健委下发的《关于加强基层医疗卫生机构发热诊室设 置的通知》提及要在有条件的乡镇卫生院和社区卫生服务中心设置发热诊室，按照国家卫健委所发布的发热门诊医疗设备配置标准，发热门诊需要配备 CT、监护仪、心电图机、除 颤仪、呼吸机等设备。因此，国内基层医疗机构的建设将持续拉动中低端监护设备的需求。 迈瑞医疗的高端监护仪产品线 BeneVision N 的终端价格在 60,000-160,000 元人民币，略 低于飞利浦的高端 IntelliVue MX 系列，较 GE 的 CARESCAPE B6 和 B8 系列价格优势更 大。

国内的监护仪市场发展成熟，市场集中度高。迈瑞医疗稳坐中国监护仪厂商龙头位置，占 据国内主要市场份额，2017 年市场份额达到 64.8%，根据《中国医疗设备》调研结果， 2021 年公司监护仪保有率已增长至 71.4%，意向回购率超过 95%，远超排名第二的进口品 牌飞利浦，飞利浦的保有率仅有 12.1%。在全球监护仪市场，迈瑞医疗也处于领先位置， 市场份额仅次于飞利浦和 GE，2017 年市场份额达到 10%。

根据海关统计的监护仪进出口金额，剔除 2020 年新冠疫情对监护仪需求的扰动，2017- 2021 年，中国的监护仪出口金额逐年稳步上升，5 年复合增长率为 10%，出口金额增速高 于全球监护仪市场的增速，进出口贸易顺差也逐渐扩大，表明中国监护仪产品在海外正处 在市场开拓期，市场空间不断增长。2020 年新冠疫情带动迈瑞医疗的监护仪产品销量大幅 提升，并且在高基数的情况下，2021 年销量仍维持高位。我们相信迈瑞医疗将凭借品牌和 覆盖网络的优势，进一步加大中低端产品在基层医疗机构的渗透，并且持续开拓海内外高 端市场，实现市场份额的持续提升。

除颤仪：急救认知的普及带动 AED 需求增长。除颤仪是临床广泛使用的一种急救设备，常用于治疗危及生命的心律失常，尤其是室颤和 非灌注性室性心动过速。它利用高能脉冲电流对心脏实施电击治疗，使大量心肌去极化， 从而结束心律失常，恢复窦性心率。

根据头豹研究院数据，中国院内除颤仪市场较为稳定，而院外市场自 2013 年“好人法”颁布 后迎来快速增长，从 2014 年的 5.6 亿元增长至 2018 年的 10.2 亿元，年复合增长率为 16.2%。2021 年 1 月 1 日正式施行的《中华人民共和国民法典》第一百八十四条规定，因 自愿实施紧急救助行为造成受助人损害的，救助人不承担民事责任，意味着民众协助急救 可免责，消除了民众好心救人时的后顾之忧，以此鼓励民众伸出援手，从而提高急救成功 率。头豹研究院预测至 2023 年，中国除颤仪市场将在 AED（自动体外除颤仪）的驱动下 以 15.5%的 CAGR 增长至 20.8 亿元。

迈瑞医疗是除颤仪国产化的先行者。2010 年公司推出了中国第一台拥有完全自主知识产权 的双向波除颤监护仪 BeneHeart D6，2013 年推出中国第一台双相波 AED 产品 BeneHeart D1，打破了飞利浦、日本光电、美国卓尔等海外品牌对中国除颤仪市场的垄断。目前公司 除颤仪包含院内使用的除颤监护仪 BeneHeart D 系列以及院外使用的 AED 产品。根据械企 查统计数据显示，目前国内体外除颤设备有效产品共 45 款，其中进口品牌 33 款，主要为 飞利浦、卓尔、曼吉世以及日本光电等；国产品牌共 12 款，其中迈瑞医疗的获批数量最多， 占三成左右。

各地相继出台的 AED 法规以及医疗新基建项目拉动迈瑞医疗的除颤仪销量快速增长，2021 年销量超 11 万台，同比增长 93.1%。我们预计，随着居民急救知识的普及以及政府重视程 度的提高，公司的除颤仪销售量将持续增长。从价格上看，公司除颤监护仪系列产品形成丰富的价格梯度，高端系列 D6 对标飞利浦的 Efficia 系列， 较卓尔的 R 系列有较大的价格优势。公司的 AED产品售价与进口品牌差距不 大。

由于院内除颤仪及 AED 市场均以医疗机构和政府采购为主，国产品牌具有较大优势。根据 华经产业研究院 2019 年的报告，迈瑞医疗在国内除颤仪的市场份额为 18%，排名第二， 仅次于飞利浦。我们预期，得益于丰富的产品管线以及品牌效应，迈瑞医疗将在政府采购 占主导的除颤仪市场继续提升市场份额。

麻醉机：国产替代和海外突破双轮驱动。麻醉机是对患者实施全身麻醉、供氧及进行辅助或控制呼吸的医疗设备，主要由五个关键 部分组成：供气系统、流量控制系统、麻醉针发起、麻醉通气系统、麻醉废气清除系统。 根据头豹研究院的数据，2015年至 2019年，中国麻醉机市场以 3.9%的 CAGR稳步增长。 受益于医疗新基建的政策，乡镇卫生院等基层医疗机构的医疗设备配置持续完善，麻醉机 市场增长有望提速，预计到 2024年将达到 13.5亿元，2020至 2024年的 CAGR达到 5%。 此外，根据 Wind 数据，中国麻醉设备出口金额逐年提升，已从 2017 年的 1.2 亿美元增长 至 1.7 亿美元；与之相反的是麻醉设备进口金额的逐年下滑，进出口顺差已达到 1.1 亿美 元。国产麻醉设备市场呈现“国产替代”和“海外放量”的双重增长动力。

迈瑞医疗瞄准麻醉机中低端市场，并于 2006 年推出 WATO 系列。公司在 2013 年推出亚洲 第一台具备全电子流量计的高端麻醉机 A7，切入高端市场。此外，在 2019 年推出 A9 麻醉 工作站系统，突破百万元价格级别的顶级麻醉机市场。 在海外市场，超高端麻醉机 A8、A9 已成为公司进入高端市场的助推手。2022 年上半年， 凭借 A9系列，公司成功实现一家北美大型 IDN医联体的突破，与其签订了未来 5 年的独家 麻醉机供应协议。在国内市场，迈瑞医疗麻醉机产品的终端价格从 15 万元至上百万元不等，丰富的产品线契 合各级医疗的需求。公司高端产线的价格看齐进口品牌，并且中低端产线具备明显的价格 优势。

国内医疗新基建使得麻醉机的需求释放。2021 年迈瑞医疗的麻醉机销量同比增长 53.7%至 12,675 台。我们预计迈瑞医疗将受益于医疗新基建以及国产替代趋势，进一步巩固国内麻 醉机市场的龙头地位。 从市场份额看，2019 年按销量统计，公司在中国麻醉机市场的份额已超过进口品牌德尔格 跃居首位，占比 32.1%；按销售额统计也仅次于德尔格，位居第二，占比 28.7%。

灯床塔：国产龙头稳定增长。灯床塔指的是用于围术期外科手术的设备，包括手术灯、手术床和吊塔吊桥、数字化手术 室等。迈瑞医疗的灯床塔产品在低中高端市场均有覆盖，对比进口品牌德尔格具备一定价格优势。 从销量看，公司灯床塔一直保持快速稳定的增长。2020 年受疫情影响手术人次降低导致需 求及销量下降。2021 年，随着医疗基础建设的投入加大，灯床塔销量实现快速反弹，增幅超过 103%。从市场保有率看，中国灯床塔市场集中度还比较低，2021 年头部三家品牌保 有率合计低于 50%，迈瑞医疗位居首位，市场保有率超过 20%。

体外诊断业务，高端设备装机拉动试剂销售增长

体外诊断（IVD, In Vitro Diagnose）产业是现代检验医学的重要组成部分，可为医生提供 重要的临床诊断信息。根据临床医学检验项目所用技术原理和方法的不同，体外诊断产品 可分为生化诊断、免疫诊断、分子诊断、血液诊断、微生物诊断、POCT 等多种类型，其 中生化诊断、免疫诊断、分子诊断是目前体外诊断主要的三大领域。

根据 Evaluate MedTech 的数据，全球体外诊断市场规模由 2017 年的 568 亿美元增长至 2019 年的 633 亿美元，CAGR 为 5.5%。2020 年受疫情影响，全球市场对新冠检测的需求 大幅提升，体外诊断市场的同比增速达到 15%。2021 年增幅回落至疫情前水平。预计到 2022 年，全球体外诊断市场规模将达到 804 亿美元。据中国医疗器械蓝皮书统计，中国体 外诊断市场增速远高于全球市场。2017-2020年中国IVD市场由510亿元增长至890亿元， CAGR 为 19.9%。灼识咨询预计，到 2030 年中国 IVD 市场将增长至 2,882 亿元。

体外诊断是公司第二大业务板块，2021 年收入贡献占比超过 33%，疫情前一直是公司收入 增速最快的业务板块。我们预计，随着新冠疫情影响逐渐消退，医院常规诊断业务复苏以 及化学发光等重磅仪器的快速装机，2023 年体外诊断业务将再次成为引领公司增长的板块。 体外诊断产品中，毛利率更高的试剂销量增长强劲，收入增速远高于仪器。2017 年，试剂 占体外诊断的收入比例已超 52%。2020 年，新冠疫情导致国内外医院常规检测服务受到较 大影响，IVD 业务增速有所放缓。2021 年以来，随着海外疫情管控放松，国内出台一系列 措施推动医疗基础建设，迈瑞医疗的体外诊断业务收入显著回升。 2021 年，体外诊断业务 收入 84.5 亿元，同比增长 27.1%；毛利率回升至 62.5%，与疫情前持平。2022 年前三季 度，尽管受到国内疫情反复的影响，得益于近年来相继推出的重磅 IVD 仪器在高端市场的 装机突破和海外常规试剂业务的全满复苏，迈瑞医疗 IVD 业务仍维持超过 25%的增速，其 中海外市场成功突破 52 家第三方连锁实验室，同比增长超 40%。

迈瑞医疗的 IVD 产品类别主要包括化学发光检测、 血液细胞检测 、生化分析检测、凝血检 测、尿液检测、微生物诊断、糖化血红蛋白、流式细胞仪等检测系统以及相关试剂，并推 出了全实验室自动化检测系统，即检验流水线（Laboratory Automation System）。公司产 品线涵盖了目前市场主流的几类体外诊断方法，包括免疫诊断（占比 36%），生化诊断 （占比 18%）、血液诊断（占比 9%）及微生物诊断，并且仍在开发高端产品和各类检验 流水线，以满足各级医疗机构需求。我们认为，迈瑞医疗基于不同检测需求和实验室场景 推出的各类自动化流水线将加深公司 IVD 产品的护城河，并带动公司产品在国内中高端市 场、中大客户群中渗透率的提升。

迈瑞医疗于 2003 年便已推出中国第一台全自动血液细胞分析仪，2004 年推出中国第一台 全自动生化分析仪，是中国生化、血液细胞检测市场的领航者。生化及血液细胞检测已成 为公司传统优势领域，目前在中国市场均排名第一，重磅产品如血球 BC-7500 系列、高速 生化分析仪 BS-2800M 的推出和快速装机，带动公司海内外高端市场渗透提速。而免疫诊 断方面，公司虽起步较晚，于 2013 年推出首款全自动化学发光免疫分析仪 CL-2000i，但 依托强大的研发实力，在高端产品性能上已迎头赶上外资巨头和其他主流国产品牌，已推 出高速机 CL-8000i。在凝血检测方面，2021年公司推出新一代高端凝血分析系统 CX-9000， 实现了凝血检测中的全项目检测维持高速，凝血业务也开始逐步走向高端市场。我们预计 化学发光及凝血检测有较大的国产替代空间，将为公司体外诊断板块持续注入增长动力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

详见报告原文。   

精选报告来源：【未来智库】