来源：雪球App，作者： 未来智库，（https://xueqiu.com/9508834377/205192350）

（报告出品方：招商证券）

1、公司发展沿革回顾

航天彩虹无人机股份有限公司创立于 2001 年，前身是浙江南洋电子薄膜有限公司，2010 年 7 月在深交所上市，2017 年 12 月成功实施重大资产重组，成为国内首家以无人机为主营业务的上市公司。目前，公 司业务已形成新材料业务和无人机研发制造双主业的业务模式。

在无人机业务领域，公司将无人机和自研射手系列空地导弹相结合，设计研发了“彩虹”系列无人机系统，公司也是 国内唯一同时具备无人机和机载武器研制能力的单位。公司拥有目前国内最完整的无人机产品型谱，成熟产品包括彩 虹-3 中空多用途无人机系统、彩虹-4 中空长航时无人机、彩虹-5 中高空长航时无人机等等中大型察打一体无人机产 品以及无人机机载武器。公司在关注产品性能和质量的同时，更关注应用系统如何构建，如何融入用户作战和应用体 系，形成与其适应的系统解决方案，察打一体无人机、无人机机载导弹等领域已位列国内第一梯队。同时公司积极推 进无人机向民用领域推广，积极自主开发无人机民用技术，先后完成飞行侦查、航空物探、环境监测、卫星通信、三 维地形测绘、农林保护、灾害救援、安全维稳、水文监测等无人机应用系统集成制造及飞行试验，在地质、海洋、公 安、交通、环保、气象、通信、测绘、应急、农林等行业已完成示范应用，在无人机航空物探、森林防火、测绘等领 域已进入产业化阶段。

公司的新材料业务涵盖了电容膜、功能聚酯薄膜、光学薄膜三大类，是国内品种规模最齐全的功能性膜供应商之一， 主要应用于电子、家电、通讯、电力、电气化铁路、混合动力汽车、风力发电、太阳能发电等多个行业，各类膜产品 均处于行业领先地位。

航天彩虹的控股股东是航天气动院，公司实际控制人是中国航天科技有限公司。中国航天空气动力技术研究院由钱学 森先生创建于 1956 年 12 月，前身是国防部第五研究院空气动力研究室，是我国第一个大型空气动力研究与试验基 地，其自创建之初就一直从事航天航空飞行器研制所需的大量气动力/热研究工作，参与了国内各类飞行器的研制工 作，成功解决了我国航天航空型号气动关键技术问题，为航天、航空事业发展和国民经济建设做出了突出贡献。主营 业务涵盖飞行器空气动力综合技术研究，空气动力技术应用与试验，风洞及大型非标设备设计制造；无人机及特种导 弹总体设计与制造；传感器及测控系统设计集成与物联网等。

2、公司基本面稳健增长，疫情影响短期业绩

航天彩虹是一家平台型公司，主要业务分布在下属子公司及参股公司中实际完成。其中公司无人机业务主要集中在彩 虹无人机科技有限公司、航天神舟飞行器有限公司两家子公司中。传统膜业务集中在浙江南洋科技有限公司、宁波东 旭成新材料科技有限公司、杭州南洋新材料科技有限公司三家子公司中。

2017 年底，公司完成重大资产重组后，将彩虹公司和神飞公司的业务纳入合并范围，公司业务拓展至无人机业务， 其业绩于 2018 年实现大幅增长，同比增长 87.93%。之后随着传统军贸市场和国内市场规模的扩张，公司业绩实现 稳健增长。2020 年，在宏观经济形势下行和新冠疫情影响双重压力下，公司结合双主业业务特点制定有效措施，拓 展国际、国内市场，全年实现营业总收入 29.88 亿元，较上年同期下降 3.62%；归属于上市公司股东的净利润 2.74 亿元，较上年同期增长 18.14%。公司 2021 年前三季度实现营业总收入 16.70 亿元，同比下滑 13.12%；归属于上 市公司股东的净利润 0.86 亿元，同比下滑 4.51%。

从盈利能力来看，公司整体毛利率较为稳定，近五年毛利率稳定在 27%左右。2020 年毛利率下降的原因主要是毛利 率较高的无人机业务营收占比下降，而受益于新能源业务的发展，毛利率相对较低的背材基膜及绝缘材料和光学膜的 营收占比上升。但公司在 2020 年净利率上升，也彰显了其较好的盈利能力。同时公司期间费用率控制良好，近五年 不断下降，并一直保持 5%以上的研发费用率，公司盈利能力良好。

从业务构成看，公司主营业务收入可分为无人机及相关产品、电容膜、背材基膜及绝缘材料、光学膜以及技术服务五 类。其中无人机及相关产品在 2020 年贡献了公司销售收入的 35%以上和毛利润的近 50%。公司五大业务占比及增速 有一定波动，毛利率较高的无人机业务营收占比有所下降，光学膜和背材基膜及绝缘材料业务的营收占比不断上升， 技术服务快速增长。

1、军用无人机行业概况

无人机（UAV）是无人驾驶飞机（Unmanned Aerial Vehicle）的简称，是能够自主飞行、由自身动力驱动，可以多 次使用的飞行器。冷战结束后，追求和平发展成为世界的主题。全球主要国家均在削减军费的开支和部队的数量。各 国军方急需既能有效完成指定任务，又具有高效费比的装备，又要求武器具有零伤亡、高重复利用率等特征。有人飞 机生存的环境越来越差。要提高飞机在复杂和不确定环境下的生存能力，需要不断提升飞机的飞行性能，但是有人飞 机的飞行性能终究要受到飞行员身体条件的约束，不能提升到飞机本身的极限。由于无人机不仅可实现高重复利用率， 而且已在几次局部战争中表现出色，随即进入了军方的视野。当今，世界各国均纷纷发展自己的无人机。无人机如此 深受各国重视

军事是无人机的主要应用领域，军事领域，无人机具有用途多、生存能力强、作战环境要求低等优点，是信息战和网 络中心战的重要装备。在未来战争中。高、中、低空和远、中、近程等各类型军用无人机将分别执行侦察预警、跟踪 定位、特种作战、中继通信、精确制导、信息对抗、战场搜救等各类战略和战术任务，今后其军事运用范围和领域必 将不断扩大和拓展。

美军无人机发展处于世界领先水平，其无人机技术先进，种类繁多，既有战略、战役、战术各层次的无人侦察机，也 有能够实现察打一体的攻击型无人机和用于运输的无人机。从低空到高空、近程到远程、微型到重型，美军几乎涵盖 了所有类型的军用无人机，甚至还包括垂直起降型无人机和运输用无人机。目前美军现役无人机分为 16 种型号，在 空军、陆军航空兵和海军航空兵等领域均有较大规模部署。2021 年美军装备无人机共计 1040 架(不包括微型无人机)， 主要装备于陆军航空兵和空军，构成机动联合作战体系。

从仿制到自主研发，我军无人机装备发展迅速，进入 21 世纪，“彩虹”“翼龙”系列无人机的研制成功，并且多个 机型已经实现出口，走向世界。而在中低空范围、小型、轻型无人机领域，缺乏代表机型。此外，美军垂直起降的无 人直升机“火力侦察兵”和用于军事运输的“雪鹅”无人机，也是我国相对不足的领域。目前，我国现役军用无人机 主要集中在中高空、远程、重型的无人机，虽然与美军相比谱系仍待完善，但在大型无人机领域我国的无人机型号已 经相对成熟。我国现役的“翼龙”系列、“彩虹”系列均属于中高空长航时无人机、高空高速的重量级无人机也在持 续推进中。目前在主要大型军用无人机型号中，我国在型号研制上基本已经实现与美国对标，除了在动力系统上有一 定差距外，其余领域基本处在同一梯队。

2、无人机市场空间广阔，美军大力投入下一代无人机研发

随着无人机导航飞行控制和发动机技术的快速提升，无人机性能越来越优越，对有人机的替代动力越来越强。据 Drone Industry Insights 报告，2020 年全球无人机市场规模为 225 亿美元，预计到 2024 年全球无人机市场规模将达 428 亿 美元，复合增长率为 13.8％。其中亚太地区是增速最快的地区，预计市场规模由 86.2 亿美金增长至 178.9 亿美金， 复合增速达到 15.72%。

其中军用无人机市场不容忽视，据 MarketsandMarkets 数据，2018 年军用无人机市场规模达 121 亿美元，至 2025 年市场规模将达 268 亿美元，2018 年至 2025 年的复合年增长率为 12.00%。小型超近程、小型近程、中空长航时 等战术级无人机仍是热销产品，有望占据 50%以上的市场。而随着战场环境变化和对作战效能的追求，具有高空、高 速、远程、长航时和隐身等性能的高端无人机系统将会逐步挤压战术级无人机的市场，占据更大的份额。

现美国拥有世界上最多的无人机研究人员，也是最大的无人机生产国和使用国，是第一个在战场环境中使用军用无人 机的国家，无人机研究及生产水平稳居世界第一。充分研究美军无人机的发展现状，并分析未来美军无人机发展趋势， 对预测我国未来无人机的发展方向有参考意义。（报告来源：未来智库）

1984 年，洛马公司前负责人诺姆·奥古斯丁指出，美国国防开支呈线性增长，而美军飞机成本则呈指数增长，美军 未来能够采购的飞机数量必然持续减少，诺姆·奥古斯丁定律反映出高昂的武器装备系统与有限的军费开支之间的巨 大矛盾。高额的军费面对日趋复杂的武器装备系统和指数级爆炸的技术研发费用仍显得捉襟见肘，美军不得不逐步缩 减各类武器装备的采购数量。起初，美军希望通过质量取代数量，通过研发具备多功能的通用武器系统，减少对武器 系统的数量需求，结果导致武器系统的研发周期更长，研发费用更高，例如 F-22 战斗机的研制费用为 200 亿美元， B-2B 轰炸机的研制费用为 246 亿美元。随后，美军转变研发方向，提出蜂群作战理论，通过将复杂任务进行逐步 分解，形成由多种单一作战任务构建的作战体系，通过对单一任务的优化组合协同完成复杂作战任务，这就将复杂武 器系统需求转变为简化武器系统需求，缩短研究周期，降低研发成本。

相比于研发周期漫长、成本高昂的载人飞行器，军用无人机凭借其生产成本低廉、零人员伤亡、机动能力高和平台适 应性强等优势，受到美军青睐。例如，在 25 km 以上的高空，由于空气稀薄和环境寒冷，载人飞行器的配置要求十 分苛刻，人员和装备成本昂贵，飞行器的有效载荷相对较低。而军用无人机则容易克服恶劣的高空环境，装备配置要 求较低，生产成本仅为数万到数十万美元左右。

20 世纪 90 年代，美军真正意义上的首款大型无人机——RQ-4“全球鹰”战略侦察无人机开始登上历史舞台。其侦 察监视能力、高空长航时能力、隐身能力等综合性能都有较大提升，型号种类也较为丰富基础，技术进步又为大型无 人机的发展提供了物质基础，两者的结合促进了大型无人机的快速发展。进入 21 世纪，大型无人机迎来了蓬勃发展 的新阶段，“捕食者”无人机开辟了遥控攻击的先河，“X-47B”真正揭开了无人空战的大幕。美军在进入二十一世 纪后，对于大型无人机的采购大幅提升。在过去 2010-2020 年间，美军对无人机的采购预算持续维持在高位，累计 在无人机领域投入超 348 亿美金，年均预算超 30 亿美金，约合 200 亿人民币。用于无人机的相关预算占航空装备整 体预算比例的平均为 6.19%。

而对于某一型装备而言，相关投入周期长且金额较大。以美军 MQ-9 死神无人机为例，该机型由美国通用原子航空公 司于 20 世纪 90 年代至 21 世纪初期研制，不算前期研发投入，该机型在 2002 年 12 月 23 日，正式收到美空军采购 后，预计累计交付美国空军 430 架，时间跨度长达 23 年，累计投入高达 126.37 亿美元。其中该机型在 2008 年-2016 年的 9 年间为采购数量高峰，期间平均年采购超过 32 架。在 2012 年后，虽然采购数量有所下滑，但由于该机型不 断的升级迭代，相关配套采购持续增加，在 2008-2022 年间，年均总支出超过 7.5 亿美元。

我们认为，美军经过二十余年的发展，现有大型无人机超过 1000 架，现役大型无人机规模接近饱和，导致在 2021 年以后，相关采购预算有所下降，目前美军在无人机领域的投入主要下一代更为先进的无人机研发。如 RQ-180 大型 远程隐身无人侦察机、XQ-58A“女武神”无人战斗机、B-21 有人 / 无人战略轰炸机、MQ-25A“黄貂鱼”舰载监视 与攻击无人机、V-247“警惕”无人倾转旋翼机等新型装备。预计在相关型号研发完成后，美军将进入新一轮的无人 机采购高峰。

3、无人作战正在深刻改变战争面貌，我国现阶段缺口巨大

从 2001 年阿富汗战争中的“持久自由行动”开始，无人机所扮演的角色不只是重要而是至关重要。自 2001 年后， 军事指挥人员对无人机的认知发生了彻底的改变，其中大部分看法是无人机可用于作战使用，无人机在航空侦察、空对地攻击及近距离空中支援方面展现出了广阔的应用前景，给军事航空带来了根本性的变化。美军对无人机的依赖程 度也不断加深。2010 财年，美国国防部列出的采购清单中，无人机的数量有史以来第一次超过了有人机。在近年来 的局部战争中，无人机发挥的作用愈发突出。

2020 年 1 月 3 日，美军出动一架 MQ-9 死神无人机发射 4 枚地狱火导弹，刺杀了访问伊拉克的伊朗高级军官苏莱曼 尼少将。 2020 年 9 月 27 日，阿塞拜疆与亚美尼亚两国在纳卡地区爆发冲突。经过 44 天的激烈交战，11 月 10 日零时， 阿塞拜疆与亚美尼亚在俄罗斯调停下全面停火，阿塞拜疆取得胜利。此次冲突中，无人机首次作为主战装备，发挥了 至关重要的作用，引起了世界各国对无人机作战运用的高度关注。

我们认为，当今世界，正面临百年未有之大变局，军事领域正在发生广泛而深刻的变化，无人装备正在成为可实施精 确打击的主战装备和支援力量。世界主要军事强国纷纷加强无人机装备研制力度，大量装备多种无人机并广泛应用于 实战。

然而，现阶段我国无人装备严重不足，根据英国国际战略研究所（IISS）报告显示，目前我国无人机数量较美国差距 巨大，美军现有无人机 1040 架（不含微型无人机），其中陆军装备 497 架、空军装备 335 架，是装备无人机数量最 多的军种。从无人机类型来看，大型、侦查/察打一体无人机是主要列装方向。而目前我国已列装的大型无人机数量 仅有数十架，相较于美国差距巨大，急需追赶。

我们认为，美军是最早发展和使用大型无人机的国家之一，是在美军的使用与探索下，大型无人机完成了从靶机到战 略侦察机再到察打一体攻击机的转变，无人机从最初的名不见经传到后来成为战略任务利器，美军为现代无人机作战 体系的建立功不可没。然而随着目前无人装备作战理论体系逐步成熟，我国具有后发优势，可以少走很多弯路。此外，由于无人机的研发生产难度明显低于有人机的研发，因此我国有望在更短的时间内完成对美国等世界领先力量的追赶。

1、公司无人机谱系完整，具备强大的产品竞争力

作为我国高科技产品“走出去”的重要代表，“彩虹”无人机具有完全自主知识产权，军民结合的核心技术已达国际 领先水平，在防务领域锋芒毕露，同时在资源勘查、海洋监测、公安维稳、气象、应急救灾等领域备受青睐。凭借其 优异的性能、合理的价格、以用户需求为导向的设计理念和丰富的实战经验，赢得了广泛的市场赞誉。“彩虹”已成 为我国最具大规模实战经验和国际影响力的无人机行业知名品牌，是我国继“长征”、“神舟”之后的又一张高科技 名片和“大国名片”。

公司彩虹系列无人机已形成了覆盖低、中、高空和临近空间相结合，低、高、超声速兼备，大、中、小型相匹配的无 人机产品型谱，为国内外多个用户提供了体系化空中智能无人系统解决方案。公司产品包括彩虹-3 中空多用途无人机 系统、彩虹-4 中空长航时无人机、彩虹-5 中高空长航时无人机、彩虹-6 大型高空高速长航时多用途无人机、彩虹-7 高空高速隐身长航时无人侦察打击系统、彩虹-10 倾转旋翼无人机、彩虹-804D 垂直起降固定翼无人机、彩虹 -801/802/803/804 无人机系统、彩虹-811/815 系留无人机系统、彩虹-812/813/814 旋翼无人机系统、彩虹-806 长航 时无人机系统、彩虹-821 无人直升机系统等，大部分取得出口立项批复并远销海外，整机出口数量及金额在国内领先。

相较于国内其他竞争者，航天彩虹是国内唯一同时具备无人机和机载武器研制能力的单位，同时业务产品谱系最全最 丰富的生产单位之一。公司产品包括常规固定翼无人机、旋翼机、特种用途无人机及空地导弹系列，形成彩虹无人机 与射手系列导弹双优品牌叠加效应。针对国内军用大型无人机市场，公司现阶段有已经十分成熟的彩虹-4、彩虹-5 等 产品可供客户选择，针对未来海陆空不同军种的进一步需求，公司还有在研的高空高速无人机彩虹-6、隐身无人机彩 虹-7、倾转旋翼无人机彩虹-10 等产品。

我们认为，公司丰富的产品线将使公司长期保持增长活力，受益于未来我国军用无人机需求的持续增长、迭代。而公 司的射手系列导弹产品也有望随着无人机的销售获得快速增长。

2、我国外贸市场知名品牌，十四五期间国内市场有望快速增长

2020 年，中国已成为国际无人机市场上的最大卖家之一，对全球市场的 影响力不可忽略，近 10 年来中国向 13 个国家出口了 181 架军用无人机。同期美国出口了 292 架，以色列出口了 265架，但美国与以色列出口的大多数是小型无人机，而中国出口的无人机中，大型无人机数量达 163 架，占出口无人机 总量的 90%。目前，“彩虹”与“翼龙”是我国最为成功的外贸无人机品牌，根据公司公告，彩虹无人机已出口至十 余个国家和地区，是极具实战经验的成熟产品。在国际市场有强大的竞争力。

根据国际战略研究中心（CSIS）中国实力项目网站介绍,在 2008 年-2018 年间我国累计出口大型军用无人机 167 架， 其中彩虹-3 有 44 架，彩虹-4 有 22 架，分别占到出口数量的 24.3%、11.0%，合计占到总数的 35.3%，是我国无人 机外贸市场的主力机型之一。公司有望受益于国际地区局势紧张，外贸无人机采购增加的趋势。

根据公司公告，2020 年，公司在国内市场方面，坚决贯彻强军首责，攻坚克难，积极与需求、采购部门对接论证， 成功进入国内中大型无人机装备序列，持续扩大彩虹无人机在国内市场的影响力；

通过分析公司收入构成可发现，公司海外地区收入在公司 17 年注入无人机相关业务后出现大幅增长，因此假设公司 国外地区收入均来自公司无人机外贸收入，再对比公司当期无人机及相关产品收入可发行，公司当前无人机业务收入 主要来自国外地区销售，但占比在缓慢降低。预计随着十四五期间国内军用无人机采购加速，公司国内军用无人机业 务有望快速增长，成为公司全新的增长动力。

1、国内领先的薄膜产品供应商，营销体系成熟

公司积极实施由“高端薄膜制造商”向“高端薄膜方案提供商”转变的发展战略。公司致力于高科技膜领域的工艺技 术创新和新产品研发，为客户提供高品质产品与高质量服务。新材料业务主要分为“电容器用聚丙烯薄膜、功能聚酯 薄膜、光学薄膜”三大业务板块，是国内品种规模最齐全的功能性膜供应商之一，各类膜产品均处于行业领先地位。 公司大力发展具有高附加值和高技术含量的高端薄型聚酯薄膜、高反射率光学膜、石墨烯导电膜、量子点膜等，实现 高端薄膜的量化提升，实现资源优势向产业优势转化，创造更多盈利亮点。在国内新材料领域持续打响“南洋科技”、 “东旭成”两大自主品牌，形成三大板块互动互补，共同构建公司新材料产业生态链。

新材料业务拥有成熟的营销体系、业务模式及客户资源。公司与多个国际国内较高知名度的战略客户建立了长期的合 作伙伴关系，有力巩固了公司的竞争优势和行业地位。公司是国内品种规模最齐全的功能性膜供应商之一，研发能力 突出，能满足不同类型客户的需求，为客户提供高端薄膜方案，形成了以客户支持、备件支援、外场修理、用户培训、 用户资料为代表的完善的用户服务体系和能力，对市场信息能够快速响应、合理规划。

2、薄膜业务传统和新兴领域应用广泛，剥离电容膜业务提升资产质量

功能聚酯薄膜行业面临转型，公司致力研发占据行业领先位置。随着电力行业低碳转型，可再生能源将得到高比例消 纳保障，对于水电、风电、光伏等可再生资源发电的需求也不断加大，“十三五”规划期间，太阳能发电装机容量由 2014 年 2486 万千瓦向 2019 年 20418 万千瓦爆炸式增长，总体涨幅达 821.32%，目前国内光伏制造产能过剩问题 较突出，随着国家政策的调整，以及前期市场产能过剩导致的恶性竞争，使得背板价格不断探底。背板行业产品必然 要向功能型、多样化、多适配性的方向发展。公司功能聚酯薄膜业务中光伏背板、背材用膜成功取得市场占有率领先 地位，其中光伏背板背材用膜市场占有率处国内领先；超薄类聚酯膜材料占据行业的领先位置，并打破高端薄型聚酯 薄膜的进口垄断，巩固了公司在行业内的领先地位。公司实现了透明基膜从电晕中阶产品到预涂高阶产品的过渡，高 附加值的预涂透明基膜得到了多家客户的认可并批量供货，其中 125 微米厚度的预涂基膜也逐步通过市场验证，超薄 集流体基膜获得客户认可。（报告来源：未来智库）

需求市场仍有上升空间，光学薄膜品质处于世界先进水平。随着下游消费电子产品的持续增长、LCD 产能向国内转 移以及政府政策激励等因素影响，未来光学薄膜需求市场仍有一定空间。液晶面板国产化和大屏化拉动光学薄膜和液 晶材料需求，根据 IDCIDC 研究机构预测 2023 年全球液晶面板模组用光学薄膜需求为 13 亿平方米。公司光学薄膜产品品种齐全、研发能力突出，能满足不同类型客户的需求，可实现光学薄膜系统整体解决方案。目前生产的光学薄 膜品质优异，质量处于世界先进水平，战略客户稳定，盈利能力较强，在同业中具有较强的市场竞争力。公司一方面 加大与三星、LG、TCL 等世界五百强品牌的长期合作，开发具有战略合作意向的优质客户；另一方面，紧跟新型显 示技术的发展，开展了高反射率反射膜、超高辉度反射膜、MiniLED 用反射膜、光学复合膜的相关研究，初步取得 97.5%反射率的反射膜、106.9%辉度的反射膜的研发成果，MiniLED 用反射膜已出小批量样品。未来公司光学薄膜 发展方向为保护膜类、离型膜类、石墨烯导电膜类产品等。

行业竞争进一步加剧，及时剥离电容器用聚丙烯薄膜业务。近几年来，我国电容器用聚丙烯薄膜总产能达到每年 12 万吨，而薄膜电容器总需求量一直在 6 到 7 万吨，增长速度缓慢，总需求量还出现下降趋势，供需出现严重不平衡。 在此种大形势下，公司在 2021 年 9 月 23 日召开 2021 年第二次临时股东大会审议通过了《关于拟整合剥离电容膜业 务的议案》，同意公司通过产权交易所以公开挂牌形式整体处置公司电容膜业务，并于 2021 年 11 月 23 日与浙江南 洋华诚科技有限公司签订了《交易合同》、《产权交易合同》，将浙江南洋科技有限公司聚丙烯电容器薄膜业务板块 净资产、台州富洋投资有限公司 100%股权、鹤山市广大电子有限公司 100%股权进行了转让。本次交易有助于优化 资产质量，并回笼资金发展核心技术、附加值高的业务，提升主业产品核心竞争力，有利于维护公司全体股东利益。

3、薄膜业务毛利率有望持续改善，为公司贡献稳定业绩

薄膜业务稳步增长，整体毛利率有望改善。公司膜业务带来的主营业务收入稳健增长，从 16 年底的 12.09 亿元增长 到 20 年底的 14.93 亿元，年复合增长率为 4.31%。其中对膜业务营收贡献最大的是背材基膜及绝缘材料业务，占比 接近 50%；光学膜对公司膜业务毛利贡献最大，在 20 年底达到 56.78%。从公司膜业务的毛利率来看，公司近年膜 业务整体毛利率基本稳定在 16%左右，其中，20 年底背材基膜及绝缘材料毛利率回升至 10.01%，光学膜近年的毛 利率稳定在 27%左右，为三项毛利率最高。17 年后膜业务毛利率下降主要系受到国家相关政策调整、行业竞争加剧 等因素影响。随着公司将近年毛利率持续下滑的电容器用聚丙烯薄膜业务剥离，将资金回笼发展核心技术、附加值高 的业务，公司膜业务盈利能力有望得到改善。

1、定增扩产无人机及机载武器项目，国资参与凸显发展信心

2020 年 11 月 6 日，公司召开第五届董事会第十九次会议审议通过了《关于公司非公开发行股票方案的议案》等预案。 2021 年 6 月 16 日，公司召开第五届董事会第二十九次会议审议通过了《关于公司非公开发行股票预案（二次修订稿） 的议案》等。公司本次向特定对象非公开发行 42,240,259 股，公司实际发行人民币普通股 42,240,259 股，每股发行 价格 21.56 元，共计募集货币资金人民币 910,699,997.40 元。扣除各项发行费用人民币 7,407,773.81 元（不含增值 税），实际募集资金净额为人民币 903,292,223.59 元。

本次非公开募集资金将投入到“CH-4 增强型无人机科研项目”、“无人倾转旋翼机系统研制项目”、“隐身无人机 系统研制项目”、“低成本机载武器科研项目”和“彩虹无人机科技有限公司年产 XX 枚低成本机载武器产业化项 目”的建设。项目实施后，公司将进一步提升现有低成本机载武器科研及产业化能力，并将积极布局新概念无人机研 制的关键技术，有利于提高公司未来的行业竞争能力。本次募投项目建设周期在 9-36 个月不等，预计随着相关项目 陆续完成及达产，将为公司提供新的增长动力。此外，本次非公开发行完成后，公司资本实力增强，资本结构更趋稳 键，资金实力将得到有效提升，有利于降低公司的财务风险，提高公司偿债能力，也为公司后续发展提供有力的保障。

本次定增参与认购的投资者中，航天科技集团下属航天投资控股有限公司与国家军民融合产业投资基金有限责任公司 分别认购 5 亿与 3 亿，占到公司募集资金规模的 87.9%，认购金额为 21.56 元/股。我们认为，国资机构大规模参与公司定增，显示出国用资金、产业资金对于公司未来发展的充足信心。

2、开展股权激励，提升公司经营积极性

2021 年 7 月 15 日，公司通过了限制性股票激励计划（草案），该计划有效期自限制性股票授予登记完成之日起至限 制性股票全部解除限售或回购之日止，最长不超过 60 个月。限制性股票的有效期包括授予后的 24 个月限售期和 36 个月解除限售期。在限售期内，限制性股票予以锁定，不得以任何形式转让、不得用于担保或偿还债务。若达到限制 性股票的解除限售条件，限制性股票将在未来 36 个月内分三批解除限售，解除限售的比例分别为 33%、33%、34%。

由本次股权激励产生的总费用将在经常性损益中列支。公司以目前情况估计，在不考虑激励计划对公司业绩的刺激作 用情况下，本计划费用的摊销对有效期内各年净利润有一定程度影响。考虑激励计划对公司发展产生的正向作用，由 此激发管理团队的积极性，提高经营效率，降低委托代理成本，激励计划带来的公司业绩提升将高于因其带来的费用 增加。

公司本次限制性股票激励计划涵盖了包括董事、中高级管理人员及核心技术（业务）人员不超过 301 人，占 2020 年 度公司员工总人数 2054 人的 14.65%。可以进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动 核心骨干员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工个人利益结合在一起。此外，本次限制性股票激励计划 包括了净利润增速的考核指标，同时要求公司完成情况不低于对标企业 75 分位值或同行业平均业绩水平，体现了公 司在未来经营管理中对盈利质量和经营效益的重视。

无人机作战是一种高效低成本的战争方式，在中东地缘政治博弈舞台上多次大放异彩。

我们认为，当今世界，正面临百年未有之大变局，军事领域正在发生广泛而深刻的变化，无人装备正在成为可实施精 确打击的主战装备和支援力量。世界主要军事强国纷纷加强无人机装备研制力度，大量装备多种无人机并广泛应用于实战。然而目前我国无人机数量严重不足，与美国相比差距巨大，预计十四五期间国内军用无人机采购需求将快速释 放。

航天彩虹作为我国军用无人机产业化先行者，已经在军贸市场取得瞩目成就。公司作为国内唯一同时具备无人机和机 载武器研制能力的单位，同时也是业务产品谱系最全最丰富的无人机研发单位。可以满足国内客户的多种采购需求， 未来随着十四五期间国内军用无人机市场持续发展，公司丰富的产品线将使公司长期保持增长活力，受益于未来我国 军用无人机需求的持续增长、迭代。同时公司的射手系列导弹产品也有望随着无人机的销售获得快速增长。而公司传统的膜业务与无人机外贸业务预计将保持稳定增长，助力公司业绩实现快速增长。

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详见报告原文。    

精选报告来源：【未来智库】。