2012 年后，管理层开始调整经济治理思路。如果说 2012 年经济转型和改革的种子开始在投资者 心中生根，那么在 2013-2015 年中，新经济几经酝酿后终于扬帆启航，改革预期 深入人心，成为这一轮牛市行情的主线。

2013：“创业板牛”的背后，是转型的一次探索。百花齐放的新经济和各类的 改革主题或许是投资者对于 2013 年最深刻的印象，催生出创业板有史以来最为热 火朝天的牛市，而牛市的背后，反映出的是我国对经济长期发展方式转变的一次探 索。纵观全年，随着改革和发展新经济的预期不断发酵，创业板指全年上涨 82.7%， 而上证指数却下跌 6.7%，可谓是“冰火两重天”。其实站在事后看，当年的政策重 心绝不仅是支持互联网产业而已，2013 年新一任党中央班子正式接棒，为未来十 余年的政策导向埋下伏笔。3 月的“国五条”体现出政府对于地产调控的决心、“8 号文”则是金融去杠杆的前身、12 月的第四次新股发行体制改革向市场化方向更进 一步……11 月 12 日，党的十八届三中全会通过《中国中央关于全面深化改革的若 干重大决定》，也是中国改革史上“里程碑式”的文件，改革预期逐渐深入人心。 2013 年 4 月，在改革与转型的伊始，申万策略发表《价值型策略的“中国梦”》， 前瞻看多电子、传媒、医药等代表中国转型的“中国梦”领域，指出转型的“中国 梦”最终将体现在 A 股成分股和市值结构的变迁上，这也正是贯穿 2013-2015 年 牛市始终的最强 Alpha。

2014：别低估改革的决心。2012 年 GDP 首次破 8，市场所期待的稳增长政 策在 2013 年也并未如愿，进入 2014 年，GDP 和固定资产投资增速仍继续下行， 且地产在“国五条”出台后步入下行周期，宏观经济压力颇大。虽然“两会”中设 定了 7.5%的实际 GDP 增长目标，但在李克强总理多次对于“底线”的表态当中， 我们可以深刻体会到管理层对于改革的决心：2014 年 4 月博鳌亚洲论坛上，李克 强总理表示“无论经济比 7.5%高一点，还是低一点，只要能够保证比较充分的就 业，不出现较大的波动，都属于在合理区间”。因此在 GDP 增长尚未挑战到管理层 底线的时候，稳增长几乎处于停滞状态。同时，2014 年作为改革大年，在“稳增 长”的方式上也体现出创新：（1）货币政策采用创新的定向降准、PSL、MLF 等方 式，不让流动性流向房地产和地方融资平台；（2）基建投资更侧重铁路、机场、电 力等薄弱环节；（3）PPP 模式吸引社会资本，撬动社会杠杆……除了“创新型”的 稳增长政策外，不断有政策催化的区域对外开放主题（上海自贸区、新疆振兴、一 带一路等）和国企改革主题推动改革乐观预期的发酵，为牛市的生成奠定基础。

几乎在整个 2014 年，市场风格都以“炒新、炒小、炒壳”的风格为主。时任 申万策略分析师王胜在 2014 年 3 月春季策略会中提出《平行世界》，也就是代表“旧 世界”的上证指数底部震荡，波动率下降；而代表“新世界”的创业板指数高位蓄势，重心缓慢下移，白马成长进入负循环。核心的逻辑是，一方面政策托底，经济 横着走，改革和转型是漫长的过程，但基本面的变化追不上预期和股价；另一方面， 资金面存量博弈，基金面临 2013 年大规模迁徙后的尴尬。因此，申万策略提示投 资者需要关注小市值“跨界成长”，抓住了当年最重要的结构性机会。直到 2014 年 11 月 21 日，央行超预期点燃市场行情，以券商为代表的大市值股票才开始上攻， 迎来极为短暂的风格切换。

2015H1：改革与杠杆共振，“改革牛”水到渠成。2014 年底-2015 上半年， A 股迎来一轮大牛市，也通常被称作是“杠杆牛”。牛市的形成，一方面是随着股市 的好转，不少投资者通过场内融资融券业务加杠杆；二是场外融资开始野蛮生长， 涌现出一些场外配资公司。在大量杠杆资金的推波助澜下，创业板再次成为市场的 主角。流动性助推估值泡沫化，创业板指在 2015 年 6 月 5 日站上史上最高的 4037.96 点，直至今日也未再被超越。

2015H2：狂欢总会落幕，估值终会回归理性。虽然在 2014 年 11 月的首次降 息后，央行持续每月降准降息，但经济基本面的拐点却迟迟未出现。6 月开始，监 管层全面清查场外配资，资金面问题引发市场的螺旋式下跌；此后 8 月的“汇改” 触发下跌 2.0。其实在下跌过程当中，利好消息并未中断——6 月 29 日，证监会称 场外配资风险已有相当程度的释放；6 月 30 日，基金业协会倡议书发布，13 位私 募知名投资人集体发声唱多抄底；7 月 6 日，21 家券商联合公告，4500 点以下自 营盘不减持，并择机增持；94 家公募加入救市大军17 家出资10 亿自购旗下基金…… 但从 2015 年 6 月 15 日到 9 月 2 日的短短 3 个月内，创业板跌幅达 52.4%，上证 指数从 5178.2 跌回 3000 点附近，至此，“水牛”落幕，指数重回 2015 年初的起 点。进入四季度，科技股卷土重来，再度称为向上弹性最大的行业。但在另一边， 12 月 7 日，万科 A 第一大股东易主“宝能系”。没过几天，全球宽松预期也出现了 扰动。12 月 17 日凌晨，美联储宣布开始将联邦基金利率提高 0.25 个百分点，悲 歌似乎已在远方响起。

循改革与新经济之图，索核心资产崛起之骥。2013 年的传媒和医药，2014 年 的金融改革、国企改革、“一带一路”，2015 年的“ 互联网+”……在 2013 年至 2015 年，股市中的每一段行情都围绕着“新经济”与“改革”这两个时代的关键 词展开。在后续的复盘中，我们也将抚摸着时代的脉络，按图索骥，寻找当年在时 代的枝头开出绚烂花朵的公司们。

天时地利，创业板牛市已至。2013 年行情呈现出极致的分化，2013 年全年， 创业板指数上涨 82.7%，而上证指数却下跌 6.7%。创业板的热火朝天与主板的惨 淡构成鲜明对比。从此之后，投资者开始习惯于将创业板和主板分开讨论。创业板 在当年一骑绝尘的原因，一是经过 2010-2012 年的调整，创业板估值已处于历史 低位；二是创业板基本面趋势较主板相对更优；三是改革预期深入人心，传媒、计 算机等新兴产业政策催化不断；四是大量创业板公司实行并购重组，购入低估值资 产获得账面上的短期高增长，获得估值溢价。当然，并购重组的盛行也具有一定的 时代原因。2013 年 IPO 暂停，并购重组成为企业上市、PE/VC 退出的渠道；同时， 并购重组作为盘活存量经济、推动产业升级的重要方式，受到政策鼓励，2013 年 10 月并购重组审核分道制开始实施，审核效率大大提升。

2.1 传媒：资本化+市场化，传媒狂欢上半场

在 2010 年 iPhone 4 发布后，智能手机销量迎来大爆发，在 2013 年初渗透率 突破 70%，4G 的普及更为移动互联网产业的崛起插上翅膀。正如在上一篇报告中 提到的，股市中优先表现的是受益于智能手机放量的电子股。当硬件普及到一定程 度，产业重心开始逐渐向软件应用、内容延伸，传媒、计算机两大创业板权重行业 开始大放异彩。

产业革命与政策共振，传媒踏上发展快车道。在政策方面，2010 年 4 月《关 于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》，大量传媒公司集中上市，随后 2011 年 10 月的十七届六中全会首次提出“文化强国”，并提出“推动文化产业成 为国民经济支柱性产业”。2011 年 3 月通过的《“十二五”规划》中再次强调要加 快游戏等文化产业发展。产业趋势上，在国产电影方面，2013 年《致我们终将逝 去的青春》、《西游降魔篇》、《狄仁杰之神都龙王》等现象级国产电影接连上映，国 产电影票房爆发式增长54.4%至128 亿元，首度超越进口电影票房；手游方面，2013 年手游市场呈现爆发式增长，规模同比增长 160%，达到 139 亿元，2013 年也因 此被称作是成为手游、国产电影和付费视频的发展元年，“炒并购”、“炒流量”成为 投资新模式。戴维斯双击下，申万传媒指数在 2013 年上涨 107.0%，成为当年表 现最好的行业。产业革命和政策的共振使传媒板块成为了牛股的摇篮，诞生了如掌 趣科技、中青宝、百事通（时任申万传媒分析师万建军于 2012 年初开始推荐）等 牛股。

成也萧何，败也萧何。手游是当时传媒行业中最为炙手可热的细分赛道，一方 面是随着智能手机渗透，移动用户规模迅速扩大，且行业仍处于蓝海，游戏公司普 遍实现内生增长；另一方面，在 2013-15 年中，大量游戏公司紧跟时代浪潮，以外 延并购的方式增厚利润，游戏行业总并购金额从 2013 年的 201 亿元增长至 2015 年的 456 亿元，其中涉及移动游戏的占比也从 44.1%上升至 94.2%。以当年涨幅 最高的掌趣科技为例，公司在 2013-15 年间先后收购动网先锋、玩蟹科技、上游信 息和天马时空等公司股权，三年间营收和归母净利润复合增速分别高达 72.9%和 82.0%。当然，在并购浪潮下，被推高的不仅仅是市值，还有高溢价所带来的巨额 商誉。2016 年之后，随着新增用户红利逐步消散，众多游戏公司业绩进入下行通 道，在并购时为实现高溢价所作出的业绩承诺难以实现。与此同时，国内监管环境 也发生了变化，其中最具有标志性的事件是证监会就修改《上市公司重大资产重组 管理办法》公开征求意见，打击“炒壳”和“忽悠式”重组乱象。此后，创业板进入挤泡沫阶段，直至 2018 年商誉减值集中爆发才得到彻底出清，可谓是成也萧何， 败也萧何。

2.2 计算机：盈利拐点已现

计算机行情背后有强力的业绩支撑。2013 年计算机板块同样从年中开始加速 上涨，行业全年上涨 66.9%，排名第二。与传媒不同的是，传媒公司主要通过收并 购实现业绩的增长，并不可持续的。而计算机的上涨是有业绩支撑、由基本面的切 实改善带来，利润增速在一季报触底反转。时任申万计算机分析师龚浩和刘洋在 2012 年 8 月发表《历史指引未来》，其中前瞻指出“市盈率的重大转折点伴随盈利 增速的转折，即拐点由价值决定”，同时指出“2012 年下半年计算机应用行业的市 盈率可能出现转折，2013 年上半年市盈率可能进入上升阶段”。

网宿科技：移动互联网时代的“卖铲人”。网宿科技领涨当年创业板，全年涨幅 高达 404%。公司主营 CDN 服务器，用于解决网络拥挤情况。CDN 对于互联网的 意义类似于算力对于 AI 的意义，都属于“基础设施”。公司从上游运营商购买带宽和服务器架设节点，向下游互联网企业提供加速服务，按照流量收费。2013 年， 伴随着互联网流量的爆发，公司在没有任何并购的情况下，实现业绩高成长，单季 度归母净利润同比增速在 2013Q3-至 2014Q2 的四个季度中，均维持在 100%以 上。

2.3 上海自贸区：区域改革的先锋

上海自贸区打响“炒地图”第一枪。2013 年还有一个值得一提的主题投资机会， 就是上海自贸区。2013 年 7 月 3 日，李克强总理主持召开国务院常务会议，原则上 通过《中国（上海）自由贸易试验区总体方案》；8 月 22 日，国务院批准设立上海 自贸区，成为中国首个成立的自贸区，也打响了 2013-2015 年“炒地图”行情的第 一枪。时任申万宏观分析师李慧勇在当年的报告中指出，上海自贸区不是针对单一城 市的政策红利，而是顺应新时期中国经济格局、进一步深化改革开放加快政府职能转 变、探索政府经贸和投资管理模式创新的全国新一轮改革开放的试验田。随后，在 2015 年 4 月 20 日，广东、天津、福建自贸区成立，同时上海自贸区也迎来 2.0 的 扩容。但总体来看，上海自贸区由于最先推出，在众多自贸区概念当中是涨幅最大、 热度最高的。

在设立之初，上海自贸区规划以上海综合保税区为界，包括洋山港、外高桥港、 浦东机场空港以及洋山保税港区、外高桥保税区、浦东机场综合保税区的“三港三 区”，对应到二级市场上，最受益的是交通运输和商贸零售板块。2015 年上海自贸 区扩展了陆家嘴金融片区、金桥开发片区和张江高科技片区，除了商贸和交运外， 三大片区的房地产公司开始表现。 上港集团：有基本面，也有想象空间。上港集团是上海自贸区概念的核心标的 之一。公司经营码头对接外高桥保税区和洋山港保税区，是试验区内唯一的港口企 业，自贸区的批准打开公司业绩的想象空间。同时，从基本面来看，伴随着全球贸 易回暖，公司箱量和港口费率本身就处于上行通道之中。除此之外，公司联营房地 产企业上海银汇在 2013-15 年间贡献高额的投资收益，使得公司业绩屡超出预期。 2014 年随着国企改革推进，上港集团相继推出中长期激励计划和员工持股计划， 叠加上海国资委下深水港区主体建设公司同盛资产的注入，“双标签”进一步提高股 价弹性。时任申万交运分析师张西林和吴一帆在 2013 年 1 月 24 日将上港集团评 级上调至“买入”，并在公司股价回调时多次发布报告提示投资机会，在后来两年半 的时间当中，公司股价最大涨幅接近 2 倍。

2.4 新能源车：鲜衣怒马少年时

新能源汽车产业发展“从 0 到 1”。2009 年《汽车产业调整规划》和“十城千 辆”政策出台，奠定了新能源汽车产业的发展基础。2013 年后，财政部、税务部 相继颁布《关于继续开展新能源汽车推广应用工作的通知》、《关于免征新能源汽车 车辆购置税的公告》等政策，补贴力度不断加码，包括扩大新能源汽车补贴的试点 城市范围、放缓补贴退坡幅度等。此外，新能源汽车在消息面上也催化不断，2014 年 1 月 26 日，马斯克表态“特斯拉将设立中国工厂”；4 月 21 日特斯拉给出 3-4 年实现本土化生产的时间表。由此开始，中国在新能源汽车产业链上的优势逐步 积累。2014 至 2015 年国内新能源汽车产销量迎来“从 0 到 1”的飞速增长期，这 两年中新能源车产销量累计增速均在 300%以上。 2013 年 5 月 29 日，时任申万宏源汽车分析师李晓光撰写首篇新能源汽车行业 深度报告《补贴酝酿调整，新能源汽车渐行渐近》，在开篇就指出，“动力电池一直 是瓶颈环节，电池动力进步显著，纯电动已经具备经济性”，提示了新能源汽车从零 到一的黄金投资期。映射到二级市场上，新能源汽车指数在 2013 年 4 月至 2016 年 6 月期间上涨了约 3 倍。

时代会奖励率先踏上这艘巨轮的人。比亚迪作为国内新能源汽车的“布道者”， 业绩收获多个“第一次”。比亚迪的电动车业务销售额从 2013 年的 13 亿元增长至 2015 年的 193 亿元，实现近 15 倍的增长。并且在 2015 年至 2018 年中，公司连 续四年坐稳全球新能源汽车销量第一的宝座。 比亚迪：辉煌背后，是两次“断腕”豪赌新能源时代的决心。比亚迪成立初期 是一个电池生产商，此后逐步转型为集 IT、汽车和新能源业务为议题的多元化公司。 在多元化过程中，比亚迪推出的低端车型凭借高的性价比快速渗透国内市场，传统 汽车销量在 2007-09 年中的年均复合增速高达 112%。然而，在 2010 年前后，公 司进入低端车型饱和、中高端车型销售乏力、新能源业务前途未明的尴尬期，但公 司却坚持新能源车型的研发，2013 年推出主打的混动王朝系列。2015 年 2 月，比 亚迪首次“断腕”，宣布剥离非核心业务，聚焦新能源汽车战略，专注于新能源汽车 产能扩张。同年 4 月，在上海车展上，比亚迪以“新能源·新未来”为主题，发布新 能源车“7+4”全市场战略布局。“7”代表私家车、公交车、出租车、环卫车、城 市商品物流、道路客运和城市建筑物流等七大常规领域，“4”则代表仓储、矿山、 港口和机场四大特殊领域，以实现新能源汽车对于交通运输的全覆盖。此后，比亚 迪在新能源汽车领域布局不断加速，从核心的“三电”技术到上游锂矿，从王朝系 列到海洋系列，皆成为公司下注新能源时代的筹码。2022 年 4 月，比亚迪宣布再 度“断腕”，宣布全面停止燃油车整车生产，成为全球首个宣布停产燃油车的车企。

2013 年 11 月 12 日，党的十八届三中全会通过《中共中央关于全面深化改革 若干重大问题的决定》，明确了中国转型的方向，在市场心中种下“改革牛”的种子。 2014 年我国经济由高速增长向中高速增长换挡，“改革”也被寄予了更大的希望。 但几乎在 2014 年全年，市场都无法理解改革如何落地的问题。而区域开放和国企 改革作为在《决定》中论证更为详细、投资逻辑更顺畅的主题，率先得到了市场的 认可。

3.1 一带一路：开放的红利

2014 年是区域主题的投资大年，京津冀一体化、新疆振兴、东北振兴等主题 轮番演绎，而其中催化最多、延续时间最长的非“一带一路”主题莫属。 区域对外开放的底层逻辑：资源国与生产国之间的区域循环发展（PRC）模式。 当年，经济危机的第一轮冲击似乎在以美国为引领的“全球大放水”下逐渐平息， 但危机的深层次影响似乎难以磨灭。美国过度负债的消费模式面临终结，发达经济 体长期经济增速趋缓，世界复苏动力不足。申银万国策略研究员袁宜曾于 2010 年 前瞻地提出中国发展 PRC 循环（Producer & Resource Supplier Cycle）模式， 即当美国世纪结束后，以中国为代表的生产国产能过剩矛盾将日益突出，而出路则 在于与资源国形成资源和生产互动的循环发展，能够解决中国的资源瓶颈并消化过 剩产能，这实质上就是“一带一路”提出的底层逻辑。

建筑央企积极相应“一带一路”号召，海外业务迅猛发展。“一带一路”项目中 建筑、铁路和电力等中国优势行业占主导地位，因此建筑央企最为受益于“一带一 路”，海外业务发展迅速。中国交建积极响应“一带一路”政策，布局克罗地亚、东 帝汶、格鲁吉亚、多米尼加等市场。中国铁建实行“海外优先”战略，积极推动海 外业务快速发展……反映到业绩上，八大建筑央企在 2014、2015、2016 年的新签 订单额整体增速分别为 6.3%、11.0%和 23.0%，海外业务收入整体增速分别为 16.5%、20.1%和 11.5%，股价较大盘走出显著的超额收益。时任申万建筑分析师 陆玲玲在 2014 年准确把握“一带一路”战略对于建筑蓝筹股的发展机遇，所重点 推荐的中国中铁、中国电建、中国交建在此期间均收获了显著的超额收益。

钢铁：“一带一路”打开想象空间，“衰退式改善”提升盈利能力。钢铁行业在 2014 年全年上涨 78.3%，在所有申万一级行业中排名第三。上涨的逻辑主要是两 方面，一是“一带一路”的提出给予了市场钢铁行业“消化过剩产能”的想象空间， 市场预期随着大量的基建设施、高端装备制造“走出去”，将增加钢铁需求、弱化产 能过剩；第二点，也是更主要的一点，由于下游地产、汽车等行业需求维持低迷， 钢铁行业盈利能力出现“衰退式改善”，即出现“需求下滑钢价下跌开工率下降，原材料价格下跌”的螺旋式反映，铁矿石价格跌幅大于钢材。当然，现在看来，我们知道当年行业的基本面被明显错判，2015 年宏观需求转弱，钢铁盈利能力跌 入深坑，直到 2016 年供给侧改革后才迎来真正的拐点。

3.2 国企改革：新一轮国改大幕拉开

2014 年是国企改革主题的黄金投资期，既有对于顶层文件的期待，又有各地 方案的密集催化。2012 年，党的十八大对深化国有企业改革作出重大部署，拉开 新时代国企改革的序幕。2013 年 11 月，党的十八届三中全会通过了《中共中央关 于全面深化改革若干重大问题的决定》，针对全面深化国企改革进行顶层规划。2014 年年初上海与广州国企改革在试点，随后中国中冶等央企推出混改方案。随着各地 方案陆续铺开，但市场一直期待的顶层设计文件却迟迟没有兑现，但这也为国企改 革主题发酵提供了一个很长的窗口期。直到 2015 年 9 月，《关于深化国有企业改革 的指导意见》正式发布，国企改革进入密集的制度设计期。作为国企改革顶层设计 文件，文件在推进分类改革、完善国有资产管理体系、完善现代企业制度、发展混 合所有制经济、强化监督防止国有资产流失等多个方面，明确了国企改革的目标与 举措。此后一年内，1+N 的政策体系拔地而起，自下而上各项试点开始施工。

南北车合并将国企改革主题推向高潮。申万策略团队王胜、张圣贤、杨绍华、 王佳音等分析师于 2013 年发布了国企新改革系列专题报告，其中提到，竞争型国 企有望率先推进改革。中国南车和中国北车的合并引领了本轮国企改革主题，南北 车的停牌合并将主题行情推至高潮。在合并前，南车与北车的业务分布与产品结构 同质化极为严重，存在明显的恶性竞争情况。在国内市场，南北车为争夺地方政府招标，浪费资源重复建厂；海外市场上，南北车通过打价格战争夺份额。在 2015 年合并完成后，两车恶意竞争问题已基本解决，利润率得到明显的改善。

3.3 券商：杠杆上的高成长

资本市场改革+超预期降息，引爆券商股行情。2014 年 5 月 9 日，国务院发 布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（新国九条），是资 本市场改革的标志性事件。年内，管理层在各条线上为 A 股准备增量资金，包 括险资入市、沪股通落地、冲关 MSCI；还有券商监管松绑、鼓励券商扩充资本金、 扩张资本占用类业务(两融、股权质押)等等。2014 年 11 月 21 日，央行“超预期” 宣布降息，彻底点燃市场热情，杠杆资金加速入市与券商业绩和股价形成正循环，券 商的成长逻辑进一步夯实，股价迅速抬升。虽然非银金融从 2014 年年底才开始表现， 但上涨之迅猛，在短短两个月中后发制人，夺得当年涨幅榜第一，全年涨幅高达 121.2%。

光大证券：券商中最深刻的“资金记忆”。这一轮行情的“领头羊”光大证券在 2014 年 11 月 21 至 11 月 27 日的 5 个交易日中实现三连板，自此之后，光大证券 就成为了“资金记忆”，其表现对于券商板块，甚至是整个股市，都具有重要的引领 性作用。市场将光大证券作为首选，一方面是因为在此之前小券商长期存在估值溢价， 而大券商的估值相对较低，风险更低而更受青睐，尤其是光大证券在 816 事件后被 多家机构调出股票池，导致公司股价超跌，当时估值位于上市券商倒数第二位。另一 方面，光大证券营业网点较多、经纪业务市场份额靠前，在牛市交易量放大后业绩具 备高弹性。此外，当时新任总裁提出“二次创业”、集团重组改革等事件均对股价形 成催化。时任申万非银金融分析师何宗炎于 2014 年 10 月 29 日发表光大证券深度 报告，上调公司至 “买入”评级，在市场中得到了完美验证。

在牛市初期，投资者还是习惯性得选择传统券商作为最受益于交易量放大的板 块。但也正是在 2013-15 年间，互联网券商实现了基本面的“逆袭”。拉长视角看， 如果在当时坚定选择更符合时代发展方向的互联网券商，反而能够收获数个十年十 倍股。 东方财富：获得基金代销资格，成功完成流量变现。东方财富最早起源于东方 财富网，此后陆续推出“股吧”、“东方财富通”等炒股终端增值服务，积累了庞大 的客户群体基础，流量常年居于各类财经类网站前列。东方财富于 2010 年 3 月登 陆资本市场，然而在上市的不久后，A 股进入长达三年的“垃圾时间”，交易量萎缩， 东财的业绩连年下跌，2013 年净利润仅有 500 万。也正是在这段艰难的时光中， 公司选择转型，开始布局基金代销业务。2012 年互联网金融政策松绑，公司成为 首批获得基金销售业务牌照的公司。2015 年，东方财富相继收购香港宝华世纪证 券和西藏同信证券，成为我国首家拥有券商牌照的互联网券商。凭借“内容-交流交易”的商业闭环，将财经用户转换成基金投资者和交易用户，获客成本低于传统 券商。此后，基金代销业务与券商经纪业务得到飞速的发展。从 2013 年到 2022 年的九年当中，公司营收从 2.5 亿增长至 125 亿，净利润从 500 万增长至 85 亿， 上市以来公司股价的最大涨幅超过百倍，是稀有的成长股。

2015 年，“互联网+”概念诞生。如果说 2013 年的互联网浪潮仍局限于手游、 影视等产业趋势最先明确的方向，那么 2015 年的互联网+浪潮则以更浩大的声势、 更汹涌澎湃的力量颠覆了几乎所有的传统行业。2015 年 3 月 5 日，李克强总理首 次把“互联网+”写入政府工作报告当中，并提出制定“互联网+”行动计划，“互 联网+”正式从战略新兴产业上升至国家战略。同年 7 月国务院印发《关于积极推 进“互联网+”行动的指导意见》，为“互联网+”的长期发展定下目标。此后，“互 联网+”创业创新、协同制造、现代农业、智慧能源、普惠金融、益民服务、高效 物流、电子商务、便捷交通、绿色生态和人工智能共十一个领域行动计划相继推出， 且相关配套措施不断完善。在二级市场上，智慧城市、智慧医疗、智能汽车、移动 支付、在线教育等等热点轮番涌现。

纵览 2015 年各家公司的战略布局，可以简单的概括成两派：传统企业跨界互 联网，谋求转型，估值逆袭；互联网企业大举扩张，通过收并购不断扩张疆土。 乐视网：快不如慢。2015 年，是乐视的巅峰时刻，4 月 28 日，乐视市值突破 千亿，成为继 BATJ 后第五家市值突破千亿的互联网公司；5 月 12 日，乐视股价创 下历史高点，市值突破 1700 亿元，被股民称为“创业板一哥”。但在短短的一年后， 乐视这座高楼却轰然倒塌。2016 年 10 月，乐视陷入资金链危机，股价快速下挫。 2020 年乐视退市，其负债高达 208 亿，而总资产仅 59 亿元。背后的缘由，创始 人贾跃亭在2016 年11 月6 日发布的全员信《乐视的海水与火焰：是被巨浪吞没 还 是把海洋煮沸？》中做出解释：“我们无法把力量集中在一个点上，虽然各位打赢了 一场又一场战役、开辟了一片又一片疆土，但粮草供应不及时，后劲已经明显乏力”。

在乐视上市之初，贾跃亭就提出了颇具想象力的“生态化反”概念，打造互联 网及乐视云、内容、大屏（超级电视）、手机、体育、汽车和乐视金融七大子生态。 在随后的几年当中，乐视七线并进，实行了大规模的投资收购以实现快速布局，在 全员信中就有提到“单在汽车一条线上就花掉了 100 多亿自有资金”。2015-16 年， 乐视扩张速度变得更加“疯狂”：手机方面，以 33 亿价格购买酷派 28.9%股权；电 子方面，以 135.5 亿价格收购美国智能电视 Vizio；体育方面，共花费 45 亿对章鱼 TV 进行股权投资、买断英超香港地区独家播映权、新媒体平台独家版权；汽车方 面，以 47.4 亿元价格控股易到等等……失血过多，公司本身的造血能力却不足以支 撑。在当年互联网公司普遍通过补贴抢市场的时代背景下，乐视采用“生态补贴硬 件”的营销模式，以极低的价格出售硬件，但在生态上的盈利却是杯水车薪，最终 导致公司在手机、电视等业务上的亏损逐年增加。公司不得不持续进行巨额的融资， 反映在报表上，就是资产负债率的迅速攀升。然而，资本的输入的速度还是跟不上 乐视扩张的步伐，当资本热潮退场，乐视最终被巨浪所吞没。

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