（二）营业收入来自政府或公用事业、道路通行费占比

城投平台的业务回款收入一般可分为来源于政府和市场，来自于政府的收入是平台与政府联系的核心，这部分收入的规模占比，一定程度上可以反映出城投与政府信用的挂钩程度。此外，由于公用事业、道路通行费这类收入较为稳定持续，具有半公益性，因此也纳入统计。

（三）应收类款项来自政府占比

本文应收类款项包括应收账款、其他应收款和长期应收款，以往的城投项目形成的政府类欠款一般记在这3个科目。 政府类项目欠款也是城投的主要资产之一，这类资产往往代表着政府信用。城投平台的应收类款项如果主要来自政府，则说明与政府关系相对密切。

（四）实收资本&资本公积

地方政府一般会对城投平台给予资产性支持，主要包括向平台注入货币资金、土地、厂房、地方国企股权等各种形式的资产。优质资产注入有利于做大平台资产规模，改善资本结构，增强平台的再融资能力。实收资本和资本公积科目，可以部分反映出政府对平台的资产性支持，进而可以用来衡量平台与政府关系紧密程度。

（五）政府补助稳定性

因城投平台自身盈利能力较弱，主营业务一般亏损，所以普遍都会获得一定的政府补助，一般计入其他收益或营业外收入科目。我们通过计算近三年政府补助的标准差，来判断其稳定性，稳定性越高越好，说明政府对平台的收入性支持比较持续，关系紧密。

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城投平台重要性

城投平台在当地投融资职能的重要性，决定着政府的支持意愿。尤其在当地平台众多的情况下，如果信用风险集中暴露，政府救助可能也会根据重要性有一个先后顺序。具体来看， 城投平台重要性可以从行政级别、平台地位和市场认可度三方面来考察。

（一）行政级别

一般来说，行政级别越高，城投平台重要性越强。我们采用实质重于形式的原则，对行政级别进行判断，不仅关注公司的实际控制人，更主要是看公司的业务区域范围以及主要对手方。例如遂宁柔刚投资有限责任公司，虽然控股股东为遂宁市国资委，但主要负责遂宁市安居区的基建及棚改，业务对手方也主要为安居区人民政府。因此，公司的具体区域应为安居区，行政级别应为区县级。

在此标准下，我们将城投平台的行政级别分为省级、市级、区县级、国家级园区、省级园区、普通园区5大类。其中，国家级（省级）园区包括了国家级（省级）的新区、经济技术开发区、高新技术产业开发区、文化产业示范区、旅游度假区等。普通园区为没有明确级别的园区。

（二）平台地位

地方政府的财力等各项资源有限，如果下属城投平台数量较多，将会导致政府资源分配的分散化，政府对不同平台的支持力度也将分化。如果区域内只有一个发债城投平台，则这个平台地位最高，政府将全力支持这一个平台。因此，首先要统计出区域内平台数量，然后根据总资产、营业收入规模、业务类型等信息对平台地位排序。

（三）市场认可度

市场认可度这个指标主要用来反映，债券市场投资者眼中的不同城投平台资质差异。如果市场对于某个平台认可度很低，那该平台再融资会比较困难，成本也会比较高，不利于债务滚续。我们主要使用城投平台信用利差、隐含评级，侧面衡量市场认可度，信用利差越高、隐含评级越低，说明投资者需要的溢价越高，市场认可度越低。

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有息债务结构

有息债务品种和期限结构，决定了城投平台的综合融资成本，以及债务可续借的难易程度。城投有息债务主要由银行贷款、债券、非标债务三大类构成。其中，非标债务滚续难度较大、成本较高；债券刚性兑付要求较高，且借新还旧受债券市场整体行情及负面信息影响较大；银行贷款安全性相对较高，且私下可协调空间较大。因此，如果有息债务中债券或者非标债务占比较高，对于城投不利。具体来看， 我们主要通过短期债务/有息债务、存量债券/有息债务、非标债务/有息债务3个指标来衡量有息债务结构。

（一）短期债务/有息债务

城投平台短期债务占比越高，短期偿债压力及滚续压力越大，反映出城投有息债务期限结构越不健康。一般来说，短期债务/有息债务不宜超过40%；若超过50%，则是很高的水平，从侧面反映出平台的短期偿债压力较大，并且可能难以借到长期资金。

（二）存量债券/有息债务

2015年交易所公司债发行放开，叠加市场环境较好，城投平台发行了大量债券。但在目前市场信用风险偏好普遍降低的情况下，弱资质且存量债规模较大的城投，发债借新还旧较为困难。此外，债券融资受债券市场整体行情，以及负面信息影响较大，因而借新还旧不确定性较大。与此同时，由于债券融资市场公开程度和关注度很高，如果违约对区域影响很大，所以 存量债券占比高的平台，未来刚性兑付压力也较大。

（三）非标债务/有息债务

除了房企之外，城投平台也是非标资金的主要需求者。由于金融严监管，信托贷款等非标业务收紧，很难通过借新非标还旧非标，2018年以来城投非标违约大幅增加。一般而言，非标债务的成本较高且透明度也较低，因而 非标占比高的平台，债务结构较差，也侧面反映出该平台可能难以通过低成本渠道融资。我们在报告 《苏北城投非标知多少？》 中，对于非标债务的统计口径和方法进行了详细介绍，本文不再赘述。

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财务指标

（一）对外担保情况

对外担保情况用来衡量城投平台的或有债务风险。城投平台一般都会对外担保，我们要建立体系的概念进行分析，其核心是判断被担保企业是否同属一个系统。城投的对外担保可以分为三类：一是城投对城投的担保，二是城投对国企的担保，三是城投对民企的担保。

城投对城投的担保，如果是对区域内平级或层级较低的城投担保，其实都属于同一个体系，绑定的是一个地级市、乃至一个省份的整体实力，不算做额外增加风险。

城投对国企的担保，则需要判断该国企的系统重要性，是不是属于当地的主导产业中的主要企业。比如山西的城投，如果对当地主要煤企担保，其实也可以算作一个体系，因为煤企的发展直接关系到当地的财政实力，唇亡齿寒，所以这种担保也不是额外增加风险。如果是给当地的非核心国企担保，则可能分属不同的体系，需要关注担保的动态。

城投对民企的担保，需要格外关注，因为很难同属一个体系了。并且，民企的信用风险相对较高，城投面临的代偿风险可能也较高。因此，对外担保情况我们主要关注担保比率（对外担保总额/净资产），对外担保中民企占比。

（二）受限资产/净资产

受限资产/净资产用来衡量城投平台资产流动性，以及未来融资可以使用的空间。一般来说，城投平台为了融资，会抵质押部分资产，例如土地、房屋、股权、收费权等，也会有货币资金受限用于各类保证金等。这部分受限资产不具有流动性，急需资金时也难以变现。因此，如果平台的受限资产/净资产较高，则说明资产流动性较差，并且剩余可用于抵质押融资的空间较小。

（三）有息债务/（有息债务+净资产）

有息债务/（有息债务+净资产）用来衡量城投平台杠杆率，指标值越高，说明城投平台杠杆率越高。

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打分模型

综上所述，我们结合城投平台自身和省份分析框架（省份请参照《城投“抱团”之省份指南》 ），以及数据可得性和连续性，建立了城投平台完整的打分模型。每个指标均划分为1-5分，5分为最高档，即指标表现最好。

风险提示：

打分模型设计不合理：本文打分模型设计带有一定的主观性，可能存在不合理的地方。返回搜狐，查看更多