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来源：文艺馥欣

正文字数：4189字精读时间：6-8分钟

前身为新昌制冷配件厂的三花智控（002050.SZ）于2005年上市，上市时市值约为10亿元。上市以来，三花智控经历四次大型并购、三次股权融资，但始终坚守主业，通过对外并购和大股东培育资产注入等方式，不断丰富产品种类，突破行业天花板。今天，三花智控已在空调电子膨胀阀、四通换向阀、电磁阀、微通道换热器、车用电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件、Omega泵等多个领域市场占有率做到全球第一，市值在今年最高超过800亿，成为一家妥妥的行业龙头。

虽然上市以来，三花智控主营定位从最初的空调制冷配件发展到今天冷热转换、温度智能控制的环境热管理解决方案，内涵和应用大大丰富，但始终围绕冷热转换和热管理，在做大做强制冷空调电器零部件业务基本盘的同时，又通过向大股东购买新能源车热管理组件业务，引入发展空间巨大的战略新兴业务，前者提供厚实稳健的业绩，后者贡献增量和更高的估值，主营业务结构十分健康，堪称教科书式的模板。

成长路径

三花智控2005年上市时的主导产品是截止阀，当时市场竞争激烈截止阀产品销售价格逐年下降，公司面临单一产品依赖风险。完成IPO后，三花智控将IPO募集资金投入当时尚属蓝海的变频空调用电子膨胀阀，取得了良好的效果。

随后，三花智控分别于2008年和2015年收购了大股东旗下、同属于冷热转换和热管理领域的四通换向阀和微通道业务；2013年对外收购与三花智控主业空调领域同属白色家电的洗碗机、洗衣机、咖啡机零部件业务，此外，三花智控分别于2010年和2021年进行再融资扩大产能和进行技改。

通过上述资本运作，三花智控大幅扩张了产品品类和业务规模，拥有了强大的成本优势和销售规模效应，是这些年三花智控相比同行出色的毛利率和净资产收益率表现的重要原因。

2017年，随着新能源车市场技术成熟和市场容量的快速扩张，大股东又将旗下主营新能源汽车空调及热管理系统的三花汽零注入上市公司，这块业务前景广阔，且在新能源车产业链上拥有重要的产业地位，是当前二级市场给予三花智控高估值的重要原因。

财务表现

01

公司整体业绩

2020年，三花智控实现营业收入121亿元，净利润14.73亿元，自上市至今营业收入CAGR为 23.78%，净利润CAGR为26.23%.几次并购对三花智控营业收入提升的作用较为显著，尤其是2017年起并表的汽零业务，是近些年三花智控业绩增长的主要来源。

得益于规模效应及全球性的生产协同带来的成本节约，以及技术优势带来的附加价值，上市至今三花智控的毛利率及净利率稳步提升，2020年公司整体毛利率高出同行业公司盾安环境10个点以上，尤其是材料成本优势显著。

02

分业务板块业绩

自2019年开始，三花智控将业务分类调整为空调冰箱元器件部件及汽零业务两大类。从往年营收分类情况来看，三花智控过去收购的微通道、亚威科业务占比均超过10%，而汽零业务占比由2017年的11%增长至2020年的20%，2020年的营业收入增速接近50%。

从往年各业务板块的毛利率水平来看，制冷业务单元、微通道等业务毛利率较高，而亚威科业务由于海外原材料成本较高，且处于业务整合期，毛利率偏低，2020年三花智控正逐步对亚威科业务进行组织调整及本地化配套。2019年业务分类调整后，空调冰箱元器件部件业务与汽零业务毛利整体一致。

分地区来看，三花智控海外业务与国内业务占比相当，2020年海外业务营收高出国内4亿元左右，从毛利水平来看，国外业务毛利率高出国内约2-3个点，全球化业务布局优势显著。

03

研发投入

2016年至2020年三花智控研发投入由2.46亿元增长至5.18亿元，研发费用占比由3.63%提升至4.28%，与同行业公司盾安环境相比，三花智控研发投入相对更高且差距逐年扩大。从研发人员数量来看，三花智控研发人员数量占公司员工数量占比常年在10%以上，稳定的研发投入成为三花智控稳居多个细分品类市占率全球第一的保障。

04

经营性现金流

2020年三花智控经营性现金流净流入20.87亿元，上市至今整体呈现稳步增长。但从净现比来看，三花智控净现比受原材料价格波动影响较大，近五年净现比最低为2017年的0.44，主要系存货及经营性应收大幅增加导致。2019年起净现比恢复至大于1。此外，从净现金流量利息保障倍数来看，近五年三花智控利息保障倍数最低也在约19倍，偿债能力相对较强。

05

ROE

上市年至今三花智控净资产收益率逐渐趋于稳健，受益于公司利润率的提升及资本结构的改善，2014年以来ROE基本稳定在15%左右。

分红与IR

上市公司除了做好自己的主业外，保持与投资者的沟通，取得投资者的信赖同样重要。三花智控自上市至今持续分红，合计37%的归母净利润都分红给了投资者。

2019年起，三花智控将主营业务分类从前些年的按照产品调整为制冷空调电器零部件（空调、冰箱、冷链物流、洗碗机等）和汽车零部件两大板块的分类，“以传统制冷业务为业绩基本盘、汽零业务贡献业绩增长点”的战略布局愈发凸显，这可以看作是对公司现有业务的集中梳理和向市场传达未来的战略规划，以便让投资者更清晰地理解公司业务。此外，大股东体外培育优质资产做大再装入上市公司、上市至今依旧持有较高的股比、参与认购上市公司定增、保持高频的投资者交流等都是大股东对上市公司信心和尊重投资者的体现。

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