GDI 是收入法下的经济活动总量指标，即一个国家在特定时期内生产的所有商品和服务所赚取的所有钱。“总收入=总支出”（或总供给=总需求）是宏观经济核算的恒等式，所以理论上而言，GDI 恒等于 GDP，但统计层面，由于调查主体（覆盖面）、统计方法、收支时间错位等方面的原因，两者经常出现背离（即“统计误差”）：上世纪 70 年代初到 90年代末，GDP 系统性地高于 GDI，90 年代末至今，GDI 系统性地高于 GDP（2007-09 年大危机期间）。但是，2022 年 4 季度和 2023 年 1 季度，实际 GDP 分别高于实际 GDI1080 亿美元和 2890 亿美元，分别占当期实际 GDP 的比率为 0.5%和 1.4%（1947 年以来的均值为0.34%）。从统计误差的绝对值而言，2023 年 1 季度为过去半个世纪以来的最大值。

在美国 GDI 中，劳动报酬占绝对主导地位。1971 年以来，劳动报酬在 GDI 中的比重分布在 50-60%之间，均值为 55.4%，2023 年 1 季度为 53.6%（2015 年以前占比下行，此后占比回升）。净营业盈余（含企业利润）的占比分布在 20-25%之间，均值为 22.8%，2023 年1 季度为 22.7%。2022 年 4 季度和 2023 年 1 季度实际 GDI 回撤的主要解释是企业净营业盈余的下降，劳动报酬仍维持在正增长区间。相比 2022 年 2 季度的高点，净营业盈余已累计回撤 4.5%，其中，经库存估值和资本消耗调整前后的公司利润分别回撤 10%和 8%。

（二）技术性衰退与实质性衰退辨析：GDI 口径的技术性衰退与 NBER 衰退重叠度最高

从环比（折年率）口径看，GDP 和 GDI 的走势基本一致（1959Q1-2022Q3 的相关系数高达0.87，1981Q1-2022Q3 的相关系数为 0.84），但 GDI 的波动性更大。1959 年初至 2022 年3 季度（暂不考虑 2022Q4-2023Q1），GDP 共有 32 个季度出现负增长（32/255，12.5%），满足技术性衰退定义的有 8 次，其中 7 次与 NBER 衰退重叠（2022 年除外）。同一时期，GDI 口径也出现过 8 次技术性衰退，每一次都对应着 NBER 衰退。所以，GDI 口径的技术性衰退对 NBER 衰退的指向性更好（8/8 和 7/8）

作为比较，从同比角度看，GDP 和 GDI 的走势更为一致：1959Q1-2022Q3 的相关系数高达0.96，1981Q1-2022Q3 的相关系数为 0.93。1959Q1-2022Q3,GDP 口径下共出现过 6 次技术性衰退，GDI 为 8 次，其中 6 次与 GDP 口径重叠——都对应着 NBER 衰退，另外两次非重叠的情况分别为：1970Q2-Q4 和 2001Q4-2002Q1——也都对应着 NBER 衰退。唯一遗漏的是 1960 年衰退。从与 NBER 衰退的重合度看，GDI 同比更佳（8/8 和 6/6）。所以，无论是环比还是同比，GDI 都占优。

在同一指标内部，同比和环比的参考价值如何？以实际 GDP 为例，同比和环比在中周期的走势上是一致的，但从短期的波动性上看，可近似地将同比看作环比的移动平均值——环比增速的波动率更高。1959Q1-2022Q3，6 次 GDP 同比口径的技术性衰退都对应着NBER 衰退。8 次环比口径的技术性衰退有 7 次与 NBER 衰退重合（得分 7/8）。仅从准确性看，GDP 同比更占优，但它更容易犯统计上的“第二类错误”：排除 NBER 衰退。GDP 同比遗漏了 3 次 NBER 衰退，环比遗漏了 2 次，误增了 1 次，两者难分优劣。如果考虑广义技术性衰退1（环比得分 2/3，同比得分 0/0）。综合而言，环比得分为 9/11，完全覆盖 NBER衰退，但误增了 2 次，同比得分 6/6，遗漏了 3 次，环比略占优。

GDI 同比与环比增速在趋势、周期性和波动性上的关系与 GDP 类似，即趋势一致，但同比更平滑，环比的波动率更高。1959Q1-2022Q3，GDI 同比和环比口径的技术性衰退分别为6 次和 8 次，且都与 NBER 衰退重合，故环比占优（少遗漏 2 次）。如果考虑广义技术性衰退，环比得分是 1/2，同比得分为 2/2，综合而言，环比得分 9/10,同比得分 8/8，前者误增 1 次，后者遗漏一次，优劣难分。

综合而言，无论是同比还是环比，无论是否考虑广义技术性衰退，GDI 比 GDP 对 NBER 衰 退的指示性都更好。在各指标内部，GDP 环比更占优，GDI 同比和环比是等价的。如果仅 考察狭义技术性衰退与 NBER 衰退的重合度，GDI 环比最优（8/8）。如果仅比较广义技术 性衰退，GDI 同比最优（2/2），GDP 同比次优（2/3），再次是 GDI 环比（1/2）。

从衰退预警角度而言，环比搭配广义技术性衰退的定义效果更加，例如 1960 年和 2001 年都对应着 GDP 或 GDI 环比口径的广义技术性衰退。对于预测 NBER 衰退而言，GDI 环比 的胜率为 90%（9/10），GDP 环比的胜率为 82%。

技术性衰退与实质性衰退在多数情况下是重合的，但并非一一映射的关系。在单一指标中，从技术性衰退推断实质性衰退而言，GDI 环比最佳。实践中，多指标搭配使用的效果最好。8 个口径（图表 13）中只要有 2 个以上出现了技术性衰退（含广义），一般都会被定义为实质性衰退——2011Q1-Q3、2012Q3-2013Q1 和 2022Q1-Q2 都不满足这一标准（只有 1 个指标满足）。虽然技术性衰退与 NBER 衰退的底层指标不同，通过总结历史及经验，仍能发现两者之间的强相关性，进而规避在一定程度上 NBER 主观评价中内涵的不确定性，发挥技术性衰退的客观性和及时性的优点。

（三）GDP 与 GDI 的比较：谁对周期的“顶点”更敏感，或更及时地提供衰退的信号？

与 GDP 相比，GDI 对周期的“顶点”（peak）更敏感，或能更早提供经济衰退的信号。以2001 年科网泡沫后的衰退（2001 年 4 月-11 月）和 2008-09 年大衰退（2008 年 1 月-2009年 6 月）为例，GDI 比 GDP 均更早显示出了衰退的信号。2001 年衰退是典型的 GDI 意义上的衰退，GDP 意义上甚至都未出现技术性衰退，而 GDI 环比却连续 3 个季度出现了负增长（2021Q2-2021Q4，或 5 个季度当中有 4 个季度出现了负增长）。并且，GDI 环比早在2000 年 4 季度就首次出现了负增长。同样地，在大衰退时期，GDI 环比增速早在 2007 年3 季度就首次出现了负增长。

Grimm (20052)和美联储经济学家 Nalewaik（20123）的研究均表明，基于 GDI 的概率预测模型能更早提供 NBERF 衰退的信号。我们建立的 Probit 预测模型显示，截止到 2023 年 1季度，GDI 模型显示的美国经济衰退的概率为 37%（2022Q4 的概率为 47%）——当概率上升到 47%时，美国经济从未逃逸衰退。GDP 模型的概率仅为 13%。

美国经济短期内仍面临三重压力：（1）去库存周期。本轮去库存周期始于 2022 年中，或延续至 2023 年底；（2）金融周期仍在下行，经验上，衰退区间与银行信用周期收缩区间是重叠的，1990-91 年、2001 年、2008-09 年和 2020 年衰退无一例外地均出现在银行信用收缩阶段；（3）货币紧缩的滞后效应尚未充分体现，一般认为滞后 9-18 个月。故不宜线性外推过去一段时间美国经济去通胀的经验，认为低失业率和通胀持续下行还可以兼容。也不宜根据当前劳动力市场的韧性而推测美国经济大概率逃逸衰退。

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精选报告来源： 文库-远瞻智库返回搜狐，查看更多