1）冰箱内销行业规模维持平稳微增，2023-2025 分别同比+5%/+7%/+5%， 自主品牌方面，2024 年开始公司受益 Homa+TCL 双品牌驱动及渠道互 补，预计 24-25 年市占率稳健向上，其中 TCL 品牌受益奥马制造端优势 性价比进一步突出，在主打的线上渠道实现规模提升；代工业务方面， 除了 TCL 扶持外，受益主要客户小米规模、市占率提升。预计公司冰箱 内销量同比+4%/+8%/+6%；价格层面，中低端产品市场竞争加剧，2023 年存在双位数降幅，2024-2025 给予谨慎预期，价格水平预计小幅回升 2%、3%；

2）冰箱出口行业 2023 迎来恢复性增长预计全年+28%，2024-2025 行业 规模增速收窄至+5%/+2%，自主品牌方面，TCL 白电冰洗，补足品牌出 海空缺，且 TCL 白电在海外正进行积极的渠道建设，加上 TCL 黑电的 前期海外布局积累，有望复刻海信黑白电品类渠道协同的出海增长逻辑； 代工业务方面，公司海外各大客户深度绑定，出海表现更具稳定性，公 司冰箱出口增长略超行业水平，TCL 借奥马产能规模提升后有望收获更 多海外代工订单；均价方面，尽管公司内生结构优化（相对高价风冷产 品占比提升），但外部环境通胀压力仍在，行业整体价格下行趋势不改， 因此给予谨慎预期，2023-2025 公司出口产品均价同比+1%/+2%/+2%。

盈利能力方面，奥马长期冰箱业务盈利表现长期较为稳定，但 2024 年 成本端无论是原材料价格还是海运价格、汇率影响的利好都同比减弱， 因此给予谨慎预期下调 24-25 年奥马冰箱内销毛利率水平。业绩端核心 增量我们认为来自 TCL 注入后加以整合后冰箱业务的效率提升。

综上，预计公司 23-25 年营业收入 151.7/174.4/194.2 亿元，同比 +93%/+15%/+11% ， 归 母 净 利 润 7.9/8.8/9.9 亿 元 ， 同 比 +86%/+11%/+13%。

公司成立于 2002 年，2012 年 4 月在深交所上市。奥马电器自设立以来， 始终专注于家用冰箱、冷柜的研发与制造，依托资深管理团队，公司在 研发技术、工艺设计、产品品质、制造成本、运营效率等方面均保持行 业领先水平。经过 20 年深耕细作，公司控股子公司奥马冰箱现设 9 大 制造基地、产能居行业前列，经营规模保持稳步增长；产销规模全球排 名第七，公司已实现连续 14 年冰箱出口销量排名第一、连续 15 年出口 欧洲总量第一。

2.1. 发展历程：冰箱出口龙头，重回主业再出发

植根冰箱 ODM 业务，从创立到领军。2002 年，奥马电器创始人蔡拾贰自 立门户创立施耐电器（奥马有限原名）。成立之初，公司将发展根基与 起点定位于为国内知名冰箱品牌进行 ODM 代工，并于 2004 年将 ODM 业 务拓展至欧洲市场。公司于 2007 年正式以自有品牌进入国内家电市场， 于 2012 年 4 月 16 日上市，成为冰箱出口规模第一的企业。 股权易主，互金业务陷危机。2015 年，蔡拾贰等股东协议转让其持有的 32.77%股份，赵国栋（原京东副总裁）成为实控人，宣布全面发力互联 网金融行业，开启双主业模式。然而，2018 至 2020 年间，P2P 等小额 贷款行业监管趋严，流动性风险加剧，公司互金板块业务收入大幅下滑 造成巨额亏损，进而陷入流动性危机。

TCL 接手奥马，回归冰箱业务，重焕生机。2021 年 1 月起，TCL 家电集 团逐步增持奥马电器股份。2021 年 1 月 28 日，奥马电器宣布，TCL 家 电集团与中新融泽投资在两周内通过二级市场共同增持公司股份 5%。随 后，TCL 家电持续增持，直至 5 月 10 日，奥马电器的控股股东正式变更 为 TCL 家电集团，标志着奥马电器进入了 TCL 时代，李东生成为实控人。 同年，公司终止经营金融科技业务板块，处置相关资产，并重新聚焦冰 箱制造业发展。2022 年，公司对违规担保、差额补足、非经营性资金占 用等事项进行整改，向深圳证券交易所提交撤销其他风险警示的申请， 历史风险事项全部得到消除。截至 2023Q3，TCL 家电集团为公司第一大 股东，直接持股 48.05%，其一致行动人重庆中新融泽持股 2.13%，共 控股 50.18%。

2.2. 业务结构：重新聚焦冰冷领域，坚持以出口为核心

剥离互金业务，以冰箱业务为绝对核心。2015 年实控人变更后开展互联 网金融业务，2016-2019 年间从事发放贷款业务/出租智能 POS 业务/平 台服务相关业务，2020 年陆续剥离非核心业务，其核心冰箱冷柜业务收 入占比回升；2021 年 TCL 入主，完成金融科技板块全部资产处置，相关 经营风险及债务危机已全部化解，实现了聚焦冰箱主业的战略目标； 公司以冰箱海外 ODM 代工业务为主。2020 年受益海外需求外溢，我国出 口景气度上行，出口比例进一步提升至 80%以上。

2.3. 股权结构：两次重要变更，TCL 入主终成实控人

2012 年：公司上市，创始人蔡拾贰、蔡健泉叔侄二人作为一致行动人共 持有 46.0%公司股份； 2015 年：原京东集团副总裁赵国栋以 12.13 亿元受让奥马电器原股东蔡拾贰、王济云等 8 名股东转让的 3370 万股股权；赵国栋占上市公司股 权达到 20.38%，成为第一大股东和实际控制人； 2021 年：TCL 家电集团通过司法拍卖、二级市场购买等方式增持奥马电 器股份。5 月 TCL 家电集团及其一致行动人重庆中新融泽投资中心合计 持有公司 2.62 亿股股份，占公司总股本的 24.19%，公司实控人变更为 TCL 家电集团。8 月 TCL 家电申报要约收购公司股份，最终 TCL 家电 集团持有公司股份 48.05%至今。

目前公司高管均从 TCL 集团导入，共谋长远发展。随着 TCL 的介入，公 司管理层焕然一新，呈现出更加稳健的格局。TCL 的高管团队均具备丰 富的行业经验和卓越的管理能力。董事长胡殿谦为 TCL 实业首席财务官、 TCL 家电集团董事。奥马冰箱子公司的管理层依然是其创始团队，董事 长为创始人蔡拾贰，总裁为创始人之一姚友军。他们的加入进一步清晰 了公司的业务方向，并有望推动公司的长期战略规划。

2.4. 财务分析：受益冰冷出口修复，经营重回正轨后盈利持续 改善

收入端：2022 年因俄乌冲突、通胀等导致冰箱冷柜需求疲弱，公司核心 冰箱出口业务受损导致营收同比-23%，2023 年海外渠道去库存结束，迎来行业订单恢复性增长，2023Q3 公司收入端同比+37%，全年有望突破 2021 年历史最高水平；近 10 年收入 CAGR 达 9.8%； 业绩端：公司冰箱主业盈利持续稳定提升，2018、2020 年受互联网金融 业务板块计提坏账准备、助贷业务出现逾期确认负债以及商誉减值共造 成巨额亏损。TCL 入主后，公司完成互金业务的剥离，全面回归主业， 盈利持续修复，2023Q3 归母 5.97 亿元，同比+82%。

毛利端：在海运费、原材料等价格下降及人民币贬值等因素综合影响下， 毛利率有效改善，同比+3.3pcts。1）产品结构优化，高端风冷冰箱销 量占比+5.9pcts；2）2022 年原材料市场价格、海运价格下行以及人民 币贬值等对毛利率的提升产生较为显著的正面作用；3）经营恢复常态 化后，运营效率的提升； 费用端：2023 前三季度整体费用率 12.0%，同比优化 2.4pcts，主要来 自财务费用影响：1）人民币贬值带来汇兑损益增加，公司产生汇兑收 益 1.11 亿元，上年同期为汇兑损失 1.79 亿元。；2）公司利息支出 5176.1 万元，同比-43.0%，主要因在 TCL 的财务支持下公司拿到相对低利率贷 款同时偿还了大额借款，随着偿债能力提升，与贷款银行协商后，平均 贷款利率降低 1.93pcts。

3.1. 全球冰冷市场基本成熟，中美欧为核心

主要依靠品类升级，价格提升实现规模增长。根据欧睿国际数据，2022 年全球冰箱冷柜市场规模 1051 亿美元，同比+2%，近 10 年 CAGR 达 2.2%； 全球销量 1.68 亿台，同比-1.2%，近 10 年 CAGR 达 0.8%； 北美是冰冷最大且成长性最好的市场，重视发展中人口大国保有量提升 潜力。根据欧睿国际数据，从各市场的持续增长水平来看，近 10 年， 北 美 / 中 国 / 欧 洲 / 亚太（除中国）冰箱冷柜销售额分别复合 +6%/+0%/+1%/+4%。国内市场自 2008-2013 家电下乡刺激后，保有量已 经基本达到户均 1 台的水平。而根据欧睿国际数据，印度/印度尼西亚/ 巴基斯坦等人口大国，冰箱普及率分别为 40%/65%/59%，显著低于全球 平均水平，未来潜在市场空间较大。

目前全球冰箱需求主要以升级换代为主导。根据欧睿数据显示，2013 年 至 2022 年间，海外地区的均价年复合增长率（CAGR）为+4.4%，而中国 为+2.2%。在全球主要地区中，欧美国家的冰箱冷柜均价提升速度较快， 这些发达国家的冰箱冷柜产品明显向高端化、差异化方向发展，中国的 冰箱也以结构化升级为主导。以韩系品牌为例，三星和 LG 在美国持续 推出更新款的高端定制系列冰箱产品，其中一款高端定制产品不仅可以 选择艺术联名绘画作为冰箱面板，还配备有可交互显示屏，具有家庭娱 乐和智能家电控制等功能。

3.2. 中国冰冷市场：产能领先，内销平稳，出口稳健提升

产能方面，经过多年的发展，我国已拥有全球最大的冰箱冷柜产能，占 据冰箱冷柜全球一半以上产能。全球冰箱及冷柜 2013~2022 年产量基本 稳定，近 2 亿台。全球冰冷产能主要集中于亚太地区，2022 年亚太占全 球产量 74%。中国则占据了亚太近 72%的产量，占全球产量 53%左右。据 产业在线的数据，截至 2021 年，全球冰箱冷柜的产能约为 3 亿台，而 中国占比超过 60%，共有 1.82 亿台产能。

内销规模维持稳态，出口稳健提升。2013~2022 年中国冰箱内/外销量 CAGR 分别为-3.3%/+5.6%。当前我国冰箱内销基本维持在每年 4000 万台 规模水平，出口 2023H2 迎来海外渠道去库存后的恢复性增长，根据产 业在线数据，2023 全年出口同比+28%。 冰箱市场格局： 2023 年内销出口 CR3 分别为 64%/56%，内销以海尔、 美的等传统龙头为主，出口市场奥马份额相对领先。

3.3. 行业展望：内销依靠结构升级驱动，出口结构化差异较大

内销市场预计销量维持平稳，依旧以产品结构升级推动行业销额规模提 升；随着冰箱市场逐渐进入存量阶段，内销市场预计销量维持平稳，推 动消费者更换产品成为推动行业销额规模提升的关键。主要企业纷纷通 过创新和产品结构优化来帮助市场升级。根据中怡康数据显示，高端冰 箱（零售价 7000 元以上）在 2022 年的销售量份额达到了 30.03%，比 2018 年同期增加了 16 个百分点。未来，随着冰箱企业不断加大创新技 术的投入，并且消费者对套系化和场景化产品的需求不断增加，高端产 品的占比有望继续提升。

出口市场： 从影响出口的两大外部成本项来看： 海运：受红海地区紧张局势影响，苏伊士运河航线受阻，亚欧航线随之 告急。据货代从船东处更新的即期市场运价，2024 初多条欧洲航线将实 现涨价翻倍。根据 CCFI 运价指数，2024 年 1 月欧洲航线指数相较 23Q4 初已上涨 24%，出口运价上行风险，或导致订单转移。 汇率：2023 年，人民币汇率先后经历了从升值到连续走贬再到企稳回升 的阶段。人民币对美元汇率在 2023 年末重拾升势，市场预期 2024 年继 续企稳回升。人民币汇率回升同样导致国内出口或承压。

欧美：欧洲因海运价格波动或存在不确定性，美国市场去库存压力有所 缓解。根据产业在线的数据，2023 年 4 月冰箱的外销量同比增速转为正 增长，且外销增速持续提升。美国市场家电新订单数据 2023 年 Q4 开始 有所改善，渠道库存水平回落至疫前水平。我们对欧美市场的冰箱出口 持谨慎态度，预计保持平稳。

亚太/拉丁美洲：发展中人口大国市场贡献需求增量，叠加一带一路市 场的进一步开拓，新的增长有望一定程度对冲核心出口国的下滑。

价格层面，出口价格长期维度持续提升。据产业在线数据显示，2022 年 冰箱及冷柜的出口均价分别为 168 美元和 189 美元，同比分别-3%/+16%。 长期来看，冰箱及冷柜的出口均价稳定提升，2018 年至 2022 年间，冰 箱和冷柜的均价年复合增长率分别为+3.6%和+2.9%。 2024 年整体增长结构中，预计依旧以亚太、拉丁美洲增长领先，欧美平 稳，整体冰冷出口规模预计维持中个位数增长。

4.1. 内外销双轮驱动，海外龙头客户深度绑定

多年来，奥马冰箱整体销量保持在全国行业排名第四，2009 年至 2022 年连续 14 年蝉联中国冰箱出口份额第一。累计至 2023M11，公司冰箱内 销同比+7%，出口同比+50%，出口份额同比+3.5pcts； 内销：采取 OBM+ODM 双轮驱动的模式，生产和销售自主品牌“Homa 奥 马”牌冰箱和冷柜，并为战略客户提供 ODM 服务：主要为小米、TCL、 创维等品牌代工； 出口：早在 2004 年公司抓住冰箱行业在全球范围内产业转移的机会， 以产品标准同中国相似的欧洲市场为突破口，成功将 ODM 业务拓展到 欧洲市场。客户包括：惠而浦、Candy、Fagor、GGV、KESA、伊莱克斯 等，出口模式以 FOB 为主。公司出口业务客户覆盖度广，且不存在单一 客户依赖。2022 年公司前三大客户分别占总销售额的比例仅为 10.8%、 9.1%和 3.8%。

4.2. 从高盈利能力看公司竞争优势

4.2.1. 公司冰箱业务盈利能力冠绝行业

奥马冰箱总出货规模位列行业第四，出口行业第一。冰箱业务毛利水平 位列白电上市企业第二，净利润率行业第一。

4.2.2. 高盈利彰显竞争优势

我们认为公司冰箱主业极高的盈利能力主要来自以下几方面：

1） 经营稳定性：公司冰箱业务一直以来由奥马创始团队独立运营，尽 管中途发生实控人变动，奥马冰箱在机构、管理、经营和财务各方 面完全独立于奥马电器，经营稳定性较强。

2） 规模效应与制造效率高：奥马整体规模领先，毛利率长期表现仅次 于海尔（奥马 2023Q3 冰箱毛利率达 27.8%），说明不考虑品牌加成， 纯粹在制造端奥马效率突出，主要原因在于规模效应强：奥马冰箱 现有 9 大制造基地和 13 条高效自动化生产线，综合年产能可达 1500 万台，生产基地占地超 550 亩，其中自有产权占地约 90%，拥有较强 的生产供货与抗风险能力。与此同时其成本管控能力强，SKU 极为精 简，仅 130 款（参考淘宝线上平台，海尔、美的线上冰箱动销商品 数 2000+），同时对于订单质量有较高要求（基本不做单笔 50000 台 以下订单）。

3） 客户结构良好：较早与海外白电龙头达成合作，其出口产品均价相 较其他代工出海企业具有优势。作为国内最大的冰箱 ODM 生产商， 公司产品品质已通过市场检验获得全球大量客户的认可，产品可满 足严苛的欧洲能效标准，获得全球 100 多个国家和地区的安全、环 保、能耗等认证。公司目前已成功跻身多家国际知名冰箱龙头企业 的全球采购系统，为来自全球 130 多个国家和地区的超过 2000 个合 作伙伴提供卓越产品。与此同时，公司与全球 250 多个知名品牌、 零售渠道及进口商建立了长期稳健的战略合作关系。公司成熟的客 户服务体系进一步提升了客户粘性。

4） 产品力打磨充分并不断坚持产品升级。公司近年持续推动大容积风 冷产品占比的提升，2022年冰箱销售中高端风冷产品销量占比35.7%， 销量同比+5.9%；收入占比 56.3%，同比+8.6%。

4.3. 公司展望：整合 TCL 白电有望带来显著增量

TCL 实业控股为其体内白电资产的长期运营发展，选择入主奥马电器。 2023 年 12 月已经完成 TCL 合肥白电（冰洗业务）的注入。TCL 白电业 务 2022 年营收 38.39 亿元，净利润 0.41 亿元，净利率 1.0%。2023 年 奥马电器年报将并表白电业务全额收入及利润。

展望公司冰冷业务的未来发展，TCL 白电的注入，业务模式上，使得公 司内、外销都实现了 ODM+OBM 的双轮驱动，另一方面，我们认为整合后 对于 TCL 白电自身的运作，将在渠道与供应链资源共用上产生更好的协 同改善，从而在 TCL 白电部分的收入与业绩端带来显著增量。 我们认为最为直观的改善体现将体现在 TCL 冰箱毛利率层面： 1） 与同属二线的长虹美菱冰箱相比，综合内外销，TCL 冰箱自主品牌占 比相对更高，但并未享受到品牌所带来的溢价，出货均价却更低。 参考京东线上表现：TCL 最为畅销的四款产品零售价格在 1749~2499 元，而美菱则在 1718~3299 元。另一方面，受制于规模水平，因此 与美菱在毛利率上有较为显著的差距； 2） 与整体出货均价基本相同的奥马冰箱相比，其毛利差距明显反映在规模效应上，因此将 TCL 白电注入奥马后，将最为直接在制造端效 率上实现改善，预计 TCL 毛利率水平有望逐步与长虹美菱对标。

而对于公司冰箱业务的份额增长逻辑，我们从内销与出口、品牌与代工 四个细分维度去做展望：

4.3.1. 内销：TCL+HOMA 双品牌驱动，代工受益客户规模显著增长

根据产业在线数据，2021-2023 年公司内销出货规模从 71 万台迈向 109 万台，TCL 冰箱内销出货则稳定在 160-180 万台水平。随着 TCL 白电业 务的注入，公司在冰箱内销市场份额将位列海尔、美的、海信之后，成 为内销产能角度的行业第四，内销市占率约在 6~7%。 自主品牌： 多品牌运营 HOMA+TCL，加强内销品牌化。参考奥维云网数据，考虑到零 售渠道抽样统计，Homa（奥马自主品牌）全年线上销量规模约在 10-20 万台量级，预计占奥马内销规模的 10~20%。TCL 冰洗白电内销基本以自 主品牌为主，且零售价格水平相较 HOMA 更高，整合后将加强公司整体 内销品牌化，为后续内销均价提升路径打开契机，同时也有望形成品牌梯度。

线上、线下渠道的融合打通。公司自主品牌“Homa 奥马”早期凭借较高 的性价比在三、四级市场快速扩张，线下经销布局已有基础。而 TCL 白 电基本以线上渠道为主，整合后将加速公司在国内其他层级市场以及线 上渠道的扩张。 TCL 冰箱性价比受益奥马代工效率将明显提升。TCL 白电注入后，根据 公司披露的关联交易情况，2022-2023 年公司向 TCL 销售冰箱、洗衣机 等产品金额分别为 3.07/3.26 亿元（2023 年为预计金额），预计占到公 司 2022-2023 内销收入的 17%/20%，未来预计占比将进一步提升。参考 前文中奥马对于 TCL 制造端的改善，TCL 在线上渠道更为看中的性价比 优势将更加突出，同时更多热门 sku 的补充，有助于 TCL 线上规模的快 速提升。

代工： 公司内销代工业务原有主要客户除 TCL 以外，以小米品牌为主。近年来小米系品牌白电产品整体销售表现向好，公司内销代工业务有望受益其 客户规模提升。根据奥维云网数据，米家冰箱 2023 年线上销量同比+81%， 市场份额 4.2%，同比+2.0%，位列线上第五。 内销代工领域，上市公司层面，公司主要竞争对手雪祺电气，主要下游 客户以美的集团、海信集团、长虹美菱、云米科技为主，与公司主要客 户重叠较少。另一方面在产能规模上，公司相较其他代工企业具备明显 优势。

4.3.2. 出口：TCL 补上品牌出海空缺，代工欧洲核心市场预计表现稳 健

公司一直以来以代工模式出海，TCL 白电的注入将补全自主品牌出海模 式的空缺。根据产业在线数据，2023 年 TCL 品牌冰箱出口规模达 44.2 万台，同比+70%，但出口市场份额仅占 1.0%。从出口结构来看，TCL 冰 箱出口中约 40%为自主品牌，60%为代工。

自主品牌： TCL 加速海外渠道建设。近年来 TCL 冰洗持续发力海外市场，根据 TCL 官网信息，2023 年 TCL 洗衣机在泰国市场洗烘产品上市即上量，单 SKU 销量占泰国整体份额 19%、单品销量泰国排名第一的；2023 年 5 月 TCL 滚筒洗衣机市场占有率 19.4%，在菲律宾排名第二，仅次于三星。公司 有望借助 TCL 白电海外渠道在欧洲以外的新兴增长市场提升份额。 或复刻海信系黑白电协同出海逻辑。TCL 集团下 TCL 电子作为黑电产业 的上市主体，其经营表现显著好于白电业务，其更为成熟的海外品牌运 营经验有望赋能白电出海发展：可参考海信家电与海信视像在东盟区试 点的合资运营出海模式，在渠道与客户资源端产生积极协同，提升出海 效率。

代工：欧洲主阵营需求预计稳健，公司性价比优势有助于新兴市场扩张。公司 与全球 250 多个知名品牌、零售渠道及进口商建立了长期稳健的战略合 作关系，且以欧洲为核心出口市场，同时依靠其性价比优势在拉美、东 南亚等新兴市场会有更强的竞争力。在我们对于行业 2024 年欧洲冰箱 出口规模持稳定，亚太、拉丁美洲增长领先的判断下，我们认为随着公 司经营逐步重回正轨，公司代工出口业务预计依旧将贡献稳定的业绩基 本盘，实现优于行业增速的增长。 另一方面，TCL 拥有奥马的制造效率优势后，也有望在当前的海外客户 的资源基础上收获更多代工订单。

此外，我们预计 TCL 集团对于白电资产的证券化运作并未完全结束，或 存在TCL空调资产的进一步整合。TCL集团旗下拥有众多上市公司平台， 自 2018 年 TCL 白电业务从 A 股上市平台剥离之后，集团对于这部分资 产的再次证券化一直在探索合适的平台资源，奥马电器作为新收购的白 电类上市公司，未来业务整合完成后，TCL 将成为 A 股继海信后第二家 拥有黑白电上市平台的家电集团，具备黑白电全品类套系化运营优势。 TCL 空调业务相关信息请参见附录部分。

4.4. 冰箱子公司少数股东权益收回在途，将带来利润端的显著 增厚

2019 年，中山市纾困基金牵头，公司将全资子公司奥马冰箱 49%股权以 11.27 亿元转让给中山市民营上市公司发展专项基金（受让 10%股权， 转让价格 2.3 亿元）及原创始人蔡拾贰、蔡健泉等 6 人（受让 39%股权， 转让价格 8.97 亿元）。

奥马冰箱子公司少数股东权益的收回过程梳理： 1) 根据公司 2020 年发布的子公司股权转让公告：公司有权按照合同 约定的条件回购受让方所持的奥马冰箱 49%股权，回购权利的提出 分别有两次行权期，分别为股权转让登记日（2020 年 4 月 29 日） 后满 36/48 个月。 2) 2023 年 3 月 17 日公司在行权期规定时间内召开第五届董事会，同 意公司行使回购子公司广东奥马冰箱的 49%股权的权利，同时本次 回购交易应在股权转让登记日后的 60 个月内完成，否则公司丧失 回购奥马冰箱股权的权利，即最终完成期限为 2025 年 4 月 29 日。 3) 目前本次交易仍处于与少数股东的协商中，不存在少数股东意愿问 题，核心在于价格商讨：回购价格不能低于转让实际交易价格+年 化 12%利率。因此回购越早完成，对于公司资金成本压力越小。收 购完成有望增厚一倍归母净利润。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）