来源：雪球App，作者： 中天韭哥，（https://xueqiu.com/7833041002/85093570）

一提到壮阳药，国人第一想到的就是“伟哥”。这个神奇的蓝色小药片，自从1998年在美国上市以来，造福无数男性同胞。如今，国内专利权已过，国内知名的制药公司在2014年将仿制药推出市场，如今零售端销售额已破20亿元，本文就带你了解背后的这家A股上市公司—白云山（SH.600332）。

作为南方地区少有的几个医药巨头之一，白云山背靠广州市政府，与许多非上市医疗资源具有天然联系。

资料来源：白云山年报整理

公司2016年营业收入200.36亿元，同比增长4.76%，净利润15.59亿元，同比增长15.86%。不过2016年扣非净利润同比增长率下降5.11%,主要原因公司2016年收到政府补助4.97亿元，2015年收到政府补助为3.07亿元，主要为2016年收到拆迁补偿款有较大提高。从2012年到2016年，公司净利润增长超两倍，公司长期成长性良好。

最近10年白云山PE-TTM

最近10年白云山PB

最近10年走势来看，以4月28日收盘股价来看，白云山的PE-TTM为39.46，PB为2.52，均低于历史中位数，估值处于低位。

从自有业务来看，目前公司已形成大健康、大南药、大商业、大医药四大板块。从公司业务收入来看：

大健康以王老吉业务为主，为公司提供最大业绩弹性；大南药，包含众多老字号中药产品，金戈（国产伟哥）等化药产品；大商业，包含批发与零售两条业务；大医药，尚处孵化期。

资料来源：白云山2016年年报

从公司主营业务利润率来看，大南药和大健康分别为43.62%和40.78%，为公司贡献了主要利润，而大商业板块主营业务利润率仅为6%。其他业务目前刚出于发展阶段，因此本文将着重分析白云山的大南药和大健康两大业务。

资料来源：白云山2016年年报

白云山2016年大南药板块主要产品如上表所示，其中最引人注意的莫过于枸橼酸西地那非片的变动，生产量同比增加 81.00%，销售量同比增加 62.29%。枸橼酸西地那非片这个专业名字大家可能比较陌生，但是它的商品名叫做金戈，也就是大家耳熟能详的国产伟哥。

资料来源：微信指数

说起伟哥，很多人也许会羞于在公开场合深入聊入这个话题。不过微信搜索记录暴露的国人的需求，每日搜索频次平均高达37万次。此外在街边各种小广告中不难发现各种“祖传老中医”、“专治阳痿早泄”的牛皮癣广告，可见国人对于这方面需求不小。

在医学上，阳痿的专业叫法是勃起功能障碍（Erectile Dysfunction，简称ED），指持续性的不能获得或不能维持勃起以获得满意的性生活。据统计，中国的勃起障碍患者人数约1.27亿，新发ED患者有1/4为40岁以下的年轻患者，其中有近一半为重度ED患者。现代人精神压力增大，年轻化趋势明显，但是随着大众健康意识不断，提升潜在市场规模将达到百亿。

ED 与年龄、心理、心血管疾病、内分泌疾病，或者外伤等因素有关，大多数患者难以根治，但是可以通过治疗得以改善，而且具有一定的持续性。这种无法根治但是非常影响人的生活满意度、甚至婚姻幸福度的病，总是能让人乖乖掏出钱包，持续不断地为之付费。

资料来源： 各公司公告，药智网

目前通过美国FDA（美国食品药品监督管理局，对药品管控非常严格）的一线治疗药物首选“磷酸二酯酶 5（PDE5）抑制剂”，主要有三种，包括西地那非、伐地那非、他达那非。

西地那非（万艾可），$辉瑞(PFE)$ 老牌壮阳药，1998年在美国上市，中国 ED 用途专利期已于2014年7月失效，为国产仿制药提供巨大市场空间。

伐地那非（艾力达），拜耳（德国上市公司）在2003年推出市场，中国化合物专利到期时间在2018年，还需多年才能专利过期。

他达那非（希爱力），$礼来(LLY)$ 在2013年推出，剂量小、起效时间快、持续时间久、适度饮酒无影响，但是唯一缺点就是贵！

对比三种合规的壮阳药，西地那非虽然药效上不如其他两种，但是有着价格优势和悠久的良好口碑。目前在医院西地那非占比达到 44%，“伟哥”仿制药市场前景可观。

在国内市场，西地那非用于治疗ED用途的专利早在2014年到期，白云山企业率先推出仿制药—金戈。金戈（80元/100mg）与进口辉瑞的（115元/100mg）相比，同剂量价格下降30%，价格优势明显，这也成为金戈抢夺市场份额、拓展 ED 市场的最大竞争利器。

数据来源：药智数据

白云山在国内企业中最早拿到西地那非药品批文，抢先占领市场，打破了我国此前治疗勃起障碍疾病全部由进口药品治疗的局面。

资料来源：京东搜索“西地那非”结果

以京东搜索“西地那非”为例，主要搜索结果均为百云山和辉瑞生产的为主，其他拿到批文的厂商市场覆盖较小。而白云山的金戈销量排名也比辉瑞的万艾可靠前。白云山金戈产品单粒有效成分含量仅是原研药万艾可的一半量，与国内消费者身体素质相适应，易于被大众接受。

8金戈（国产伟哥）是大南药板块最大亮点。*金戈渠道和价格优势明显，毛利率超90%。虽后续仍有仿制药申报，金戈已占据先发优势。14-16年复合增长翻倍，2017年第一季度收入同比增长33%左右，增速惊人，延续了高速成长态势。未来通过抢夺中药类滋补产品市场，将有更多空间。

看完白云山医药板块中的伟哥，另外的大健康板块也值得关注，而大健康板块的收入主要来自王老吉凉茶。一提到凉茶，消费者脑海里印象最深刻的莫过于“怕上火，喝王老吉”这句台词。

虽然凉茶在中国有着200多年的历史，但在2002年销售额只有1.8亿。之前凉茶的定位人群主要集中在福建广东等珠三角一带，对于东北人来说，自然环境本身就很冷，更不用凉茶来凉快了，所以凉茶一开始很难在全国展开销售。

后来请咨询公司来做品牌转型，将凉茶重新定义为“预防上火的饮料”，口号改成家喻户晓的“怕上火，喝王老吉”。因为一提到上火，这些年让中国人上火的东西太多了。

最让中国人上火的就是两个字—房价，各大城市的房价飙升，男人们买不起房了急得直上火，于是下海经商经常外出不在家，老婆在家急得也上火。夫妻双双上火，孩子没人带上不了好学校，丈母娘也急得上火，所以人人都要喝去火的王老吉。

当然以上这只是调侃之言，但是中国对上火的关注是日常生活中经常提到的，这也成功地带动凉茶市场增长。到了2010年，凉茶市场销售额已经突破150亿，超越了可口可乐在中国销售额。

资料来源：Canadean数据库

从目前行业格局来看，凉茶行业巨头加多宝与王老吉合计市占率在80%以上，后有和其正、深晖等品牌但规模较小，多以 PET等包装存在于三四线城市和农村市场。其余品牌更是难以撼动双寡头格局。而在罐装凉茶市场中，二者合计份额更是达到95%的高点，因此行业集中度高，双寡头格局稳定。

但是加多宝依旧是王老吉心中的痛。原本加多宝是王老吉的品牌授权商，后来由于商业贿赂问题，白云山在2012年收回了王老吉商标的使用权，双方在经过多达19轮官司之后，王老吉品牌最终还是归属白云山所有。但是失去加多宝的渠道分发，王老吉还是元气大伤。

在营销传播中，白云山利用法院判决，红罐、金罐等切换时机，不断借助关键节点来不断强化王老吉品牌作为凉茶始祖的形象，例如，提醒消费者辨别两个品牌，进一步强化王老吉品牌记忆，在2013年夺回10%左右的市场份额。

随着双方竞争趋于缓和，双方都退出了恶性价格策略的竞赛，同时加多宝减少了广告投放，2016年停止了冠名中国好声音。整个凉茶行业双方的投入也更加理性，正在经历产品间的竞争。王老吉随后向市场推出瘦高罐包装的，无糖和低糖王老吉。相比较于传统王老吉，这些产品包装更符合当下包装潮流，且主打无糖、低糖概念，能够更大程度上迎合消费者需求。

当前来看，虽然饮料行业整体增速放缓，但凉茶等本土型饮料产品仍是优势主导产品。凉茶植根于民族文化，不仅植根于民族文化，正通过升级改造，强化其在健康方面的属性，未来有望持续保持稳增长。

同时，随着消费升级，消费者愿意为高品质产品付费。王老吉还可涨价，因为其他饮料均通过包装更换或升级实现了价格提升，相反王老吉与加多宝因竞争促销较多，未来存提价预期，这也给未来带来更多收入。

2016年年报显示，销售人员12821人，而2015年销售人员5135，同比增加7457人，增长145.22%。但是同期的销售费用同比减少3.44亿，下降8.26%。

销售人员大幅度增加，但是销售费用却同比下降，不禁让人心生疑虑。年报中给的官方解释如下：

本报告期内，本集团的销售费用总额约为人民币38.24亿元，同比减少8.26%，同比减少原因主要在于本集团改变了费用结算方式，致使宣传费用大幅减少。

资料来源：白云山2016年年报

进一步深扒销售费用明细，广告宣传费变化最为显著，足足减少了5.85亿元。但是白云山年报并未解释“改变费用结算方式”的具体方式。

不过可以推断的是，白云山应该采取递延成本的方法，将广告宣传递延到以后期间，保证当期利润不会被高额的销售费用拖累。如果将所有所有广告宣传费本期费用化，将会白云山净利润产生影响，未来白云山的成本控制还需要进一步精细化运作。

就着凉茶吃伟哥，不上火还能力挺中国男人，白云山让中国人很“性”福。此外，根据2017年第一季度财报显示，白云山账上还有134.06亿现金，所有负债才84.17亿元，现金为王，这给未来注入了充足的并购预期。这家医药巨头在市场上未来走势，值得持续关注。

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