（一）国产半导体封测巨头，收购 AMD 产线迈向全球一流

1、收购 AMD 工厂，伴随大客户共同成长

通富微电子为全球封测龙头企业之一。公司为 2020 年全球第五大、国内第二大封测企业，拥有 Bumping、WLCSP、FC、BGA、SiP 等先进封测技术，QFN、QFP、SO 等传统封测技术以及汽车电子产品、MEMS 等封测技术， 还拥有圆片测试、系统测试等测试技术。

公司在国内封测企业中率先实现 12 英寸 28nm 手机 CPU 后道工序全制程大规模生产， 包括 Bumping、CP、FC、FT、SLT 等，其产品和技术广泛应用于高端处理器芯片、存储器、信息终端、物联网、功率模块、汽车电子等，应用领域包含云、管、端全领域。全球前十大半导体制造商，一半以上为公司的客户。

收购 AMD 封测线后，公司资产规模、营收及净利大大增厚，封测实力显著提升。至 2016H1 末，公司总资产达 104 亿元，同时点 AMD 槟城与苏州封测厂合计资产规模近 24 亿元，占比达 23%。 2016H1 公司实现对 AMD 槟城与苏州厂的并表，营收达 17.4 亿元，同期苏州及槟城工厂在交割后的 5、6 月份实现营收近 4.6 亿元。而在净利润上，2016H1 公司实现归母净利接近 0.85 亿元，而苏州及槟城工厂在 5、6 月份合计实现盈利近 4336 万元。对 AMD 苏州、槟城产线的并购，使得公司的经营规模实现显著扩容。与 AMD 的 合作，使得公司在倒装芯片（FC）封测领域的技术达到世界一流水平，显著提升了公司在高端封测领域的服务能力和竞争力。

2、股权架构与员工持股计划相得益彰

公司股权集中度相对较高，便于高效决策。截止至 2021 年 1 月 19 日，公司董事长石明达通过南通华达持有公司 22.27%的股份，为公司实际控制人。石明达先生与其子石磊二人的产业背景有望保障公司决策的专业性和经营的连贯性。

员工持股计划汇聚人心。公司披露员工持股计划，股份来源为公司回购专用账户回购的通富微电 A 股普通股股票，认购价格为 12.00 元/股。持股计划激励的对象，除包括董事长在内的高管层 8 人外，还包括其他 792 名员工，覆盖范围较广。员工持股计划的实施，有利于建立劳动者与公司的长效利益共建共享的机制，提升公司的吸引力和凝聚力。

（二）六大基地协同发展，多产品线全面布局

1、六大基地聚焦三大领域，超威工厂技术优势突出

公司形成了崇川、苏州、槟城、苏通、合肥、厦门六大生产基地。公司原先主要产能基地位于南通崇川总部，后续新建苏通工厂、合肥工厂，并在安徽合肥、厦门海沧布局。 2016 年通过对 AMD 槟城、苏州工厂的收购完成，公司实现了以崇川为总部基地，以槟城、苏州、合肥、苏通、厦门为产能基地的布局，产能尤其是先进封装产能成倍扩大，带来显著的规模优势。

封测产品分布上，公司从 MCU、电源管理 IC 到高端 CPU 封装均有覆盖。公司总部崇川厂、合肥通富、南通通富原先以传统的 MCU、驱动 IC 封测为主，收购的原 AMD 苏州/槟城厂，则以 CPU、GPU、基站芯片、FPGA 等高性能芯片的封测为主。

通富超威苏州及通富超威槟城在先进封装领域具有较强的技术优势。两家工厂经过多年的发展积累，形成了以倒装封装为主的技术线路，主要量产技术包括 FCBGA、FCPGA、 FCLGA、MCM。 并购后公司获得了 FCBGA 等高端封装技术和大规模量产平台，使得公司能够提供种类最为完整的倒装芯片封测服务。同时，此次收购使得公司更有能力支持 CPU、GPU、 网关服务器、基站处理器、FPGA等产品的研发和量产，打破国外垄断，填补我国空白。

2、深度绑定 AMD 与 MTK，并持续开发优质国产客户

公司客户资源优质，AMD、MTK 占比较高。公司围绕已量产的 FCBGA、FCPGA、FCLGA、 MCM 等技术，导入 5G、物联网、AI、汽车等领域的战略客户。其中 AMD 为公司最大 客户，2020 年营收贡献占比已超过 50%。另一重要客户为 MTK，公司为其在中国大陆重要的封测供应商。此外，TI、东芝、意法、中兴、展讯等均为公司早期开拓成功的客 户，近年来随着公司先进封装的进一步发展，公司客户群进一步囊括海外大客户以及国产头部客户。 全球前十大 IC 设计公司中，除 AMD、MTK 外，博通、瑞昱均为公司客户。

客户资源作为封测厂核心竞争力之一，优质大客户奠定公司成长高景气。对通富微电而言，AMD 贡献的收入占营收比重较大，公司营收规模、盈利状况与 AMD 及行业景气的变化息息相关。2020 年行业景气除 Q1 受疫情影响外，整体景气持续上行，公司净利率一路走高至 16Q2 以来的历史高位。AMD 提前包下台积电 2021 年 7nm 与 5nm 产能，投片量翻倍，台积电 7nm 以下产能利用率满载至 2021 年，故公司凭借与 AMD 的深度合作关系，有望尽享 AMD 业绩上行带来的业绩和盈利能力的提升。

3、营收高速增长，实际盈利能力优于同行

并购 AMD 产线协同效应显著，公司近年营收实现高增长：

2016-2020 年，公司营收规模自 45.92 亿元上升至 107.69 亿元，CAGR 高达 19%。2016 年，公司收购 AMD 苏州及 AMD 槟城各 85%股权，进入 AMD 供应链体系，使得营收增长 22.70 亿，同比增幅达 97.8%。

经过 2019 年行业景气低点，公司 2020 年净利润实现强劲反弹。2020 年归母净利为 3.38 亿元，同比增长高达 1678.9%， 一方面受益于国内外下游客户需求强劲，另一方面营收的规模效应致使期间费用率有所 下降，归母净利进一步增长。2021Q1 公司营收 32.68 亿元，同比增长 50.85%、环比接近持平，归母净利润 1.56 亿元，扣非归母净利 1.39 亿元，均较上年同期扭亏，盈利趋势显著向好。

公司毛利率与净利率显著回升。半导体行业 2018 年至 2019 年 Q2 景气度下行，封测市场需求放缓，国内外主要封测厂商毛利净利均触及近年低点。2020 年，公司受益行业高景气与 AMD 等大客户崛起，产能利用率提高，毛利率与净利率指标大幅度回弹。2021Q1 毛利率为 17.53%，同比升 4.47pct、环比升 1.94pct，盈利能力进一步增强。

公司延续 AMD 谨慎的折旧政策，造成整体表观折旧费用偏高。相较于行业 5-8 年的折旧年限，公司折旧政策相对谨慎，直接使得公司 2016年的 15%的毛利率中枢显著低于 2012 年来逐步走高的毛利率水平， 表观数据在行业处于中游水平。

横向比较 EBITDA/收入指标，公司盈利能力近年整体优于同行。用更能反映企业实际盈利能力的 EBITDA/收入指标作为公司在行业内的盈利水平参照。2020 年，公司实现营收近 30%的增长、EBITDA 实现超 50%的增长，EBITDA 率升至 20.1%。展望未来，超威苏州、槟城厂机器设备预计最晚于 2021 年折旧完毕，公司在短期无巨额资本开支的前提下，盈利能力有望继续抬升。

（三）行业景气与 5G 需求共振，公司绑定大客户有望迎黄金发展期

1、行业景气回升，国产厂商迎发展新机遇

受终端需求驱动，全球半导体行业景气度自 2019 年下半年起显著回升。2019 年下半年起，5G 换机潮逐步开启，物联网、新能源车充电桩、人工智能等新基建其他领域市场快速发展， 同时汽车行业景气度同步出现回升。随着半导体行业下游需求逐渐回暖，全球半导体销 售额持续回升。

2、新能源车与 5G 共促封测需求快速成长

电动汽车功率半导体用量大幅提高，有望带动汽车封装需求提升。与传统燃油车相比， 电动汽车半导体用量将大幅提高，其中功率半导体用量占比提升显著。传统的燃油车单车功率半导体用量只有 71 美元，轻混车、混动车/插电混动车、纯电动车 BEV 中功率半导体的单车平均成本为 90 美元、305 美元、 350 美元，较传统汽车分别提高 27%、330%、393%，功率半导体用量的大幅提高有望带动汽车封装需求提升。

政策加码下全球新能源汽车渗透率有望快速提升。欧洲对全球气候变暖的关注推动传统汽车向新能源汽车转变。 我国提出 2025 年新能源汽车新车销量占比达到 25%左右，智能网联汽车新车销量占比达到 30%。

汽车封装以传统封装为主，成本考量下 OSAT 份额有望快速提升。受益于新能源汽车的蓬勃发展，预计汽车封装市场规模将由 2018 年的 51 亿美元增长至 2024 年的 90 亿 美元，CAGR 为 10%。由于传统封装技术相对成熟，随着汽车封装数量的与日俱增和 OSAT 的技术水平提升，IDM 厂商出于成本考虑，越来越多地将封装业务外包给 OSAT，预计汽车封装市场中 OSAT 份额将由 2018 年的 35% 提升至 2024 年的 47%。

5G 手机换机潮推动先进制程芯片需求增加，从而带动先进封装需求提升。随着台积电 5nm 制程芯片开始量产，高端 5G 手机纷纷采用 5nm 制程芯 片。5G 手机换机潮推动先进制程芯片需求增加，2020 年起台积电营收增速明显提升，达到单季度最高水平。先进制程需求增长推动先进封装需求提升，2020 年以来日月光半导体封测业务收入快速增长，2020Q3 收入 规模突破700亿新台币，其中Bump/FC/WLP/SiP 先进封装业务收入占比由2018Q1的30% 提升至 2020Q3 的 37%。

3、公司与 AMD、MTK 深度合作，共迎客户黄金成长期

公司为 AMD 最大封测商，有望深度受益 AMD 高景气。至 2020 年开启“立足 7nm、进阶 5nm”的战略，深入开展 5nm 新品研发，全力支持 AMD 的高端进阶。2020 年，通富超威苏州、通富超威槟城合计实现营收 59.55 亿元，同比增长 37.55%，利润同比实现翻番，取得了并购后的最佳经营年度业绩。

MTK5G 芯片向高端进军，有望在 5G 时代实现份额的进一步提升。MTK 与 2021 年初发布天玑 1200，对标高通骁龙 870， 直至旗舰机芯片市场。目前，国产手机品牌中 realme、荣耀已确定推出搭载天玑 1200 处理器的手机，在性能追平+价格更优的性价比优势下，MTK5G 芯片有望在 5G 手机爆发的时代继续保持市场份额的提升。

公司是 MTK 在国内封测业务最主要的合作厂商之一，有望尽享 MTK 在 5G 市场的高增 长。来自 MTK 的订单收入，占公司营收的比重，一直维持在 5%以上，为公司除 AMD 外最大的客户之一。未来随着 MTK 在 5G 市场高中低端芯片产品齐齐发力，公司收到的订单量有望水涨船高。

全球 DRAM 市场回暖，2021 年有望迎高增长。2020 年随着疫情刺激下的远程办公需求爆发，PC、服务器市场回暖， DRAM 市场有所好转，预计2020 年全球 DRAM 预计实现销售额 652.15 亿美元。2021 年 1 月 DRAM 合约价格同比上涨近 5%，为 2020 年 5 月来 的首次上涨。DRAM 并有望成为 2021 年 IC 产业增速最快的领域之一 。

公司与合肥长鑫合作密切，有望受益于 DRAM 国产化。公司合肥通富工厂正式投产，为当地为数不多具体先进封装产能的公司。2018 年公司已建成具备 4 层堆叠量产能力的产线，与合肥睿力合作开展用于高端 DRAM 产品的 WBGA 和 FCBGA 封装测试。未来随着合肥长鑫为代表的厂商进行 DRAM 国产化突破，公司有望随之持续受益。

（一）半导体行业需求复苏，带动封测行业景气回升

1、封测为半导体制造的必需环节，伴随芯片演进而发展

封测是半导体制造的必需环节之一。作为半导体制造的关键一环，IC 封装即把晶圆厂生产的裸片封入一个密闭空间，保护芯片免受外部环境、杂质的影响，同时留出引脚，用于电路连接。封装从工艺流程上又分为背面减薄、切割、贴片、引线键合、塑封、 成型、终测等环节。

2、半导体行业需求复苏，国内企业迎来发展新机遇

5G、新能源汽车等领域的发展有望成为全球半导体新一轮的需求催化剂。当前全球正处于 5G 大规模建设初期，5G 的普及将引发下游新一轮的需求复苏，物联网、汽车电子及 5G 手机等领域的发展有望成为新一轮的需求催化剂。

受终端需求驱动，全球半导体行业景气度自 2019 年下半年起显著回升。2019 年下半年起，5G 换机潮逐步开启，物联网、新能源车充电桩、人工智能等新基建其他领域市场快速发展， 同时汽车行业景气度同步出现回升。随着半导体行业下游需求逐渐回暖，全球半导体销 售额持续回升。

终端需求向好叠加中美贸易摩擦影响，中国半导体行业迎来发展机遇。终端应用领域的蓬勃发展带动上游半导体需求不断提升，我国半导体行业受益于下游需求带动而快速发展。随着国家政策对我国半导体行业的进一步扶持，以及国内终端厂商持续将供应链向国内转移，半导体国产替代加速进行。终端需求向好叠加中美贸易摩擦影响，我国半导体行业迎来新发展机遇。

中国 IC 设计业保持快速增长，未来有望带动下游封测板块景气度提升。2019 年起 IC 设计业销售额同比增 长明显；IC 封装测试行业保持稳定增长，2020 年以来增长速度有所上升。

（二）功率半导体景气提振封测需求，5G&新能源驱动 OSAT 份额提升

1、功率半导体行情再起，下游封测行业有望受益

（1）2017-2018 年：功率半导体景气传导，下游封测板块显著受益

2017 年上半年行业供需错配，8 寸硅片材料现涨价潮，2017H2 涨价传导至晶圆代工环节。 作为全球最大的晶圆供应商，硅片材料涨价直接反应在营收和利润的变化上。2017Q1 信越营收同比+3.7%，扭转 2016Q4 同比-6.3%的跌势，此外同期利润大增 25%，较 2016Q4 的 12%增速提升 13pct。上游晶圆涨价，叠加当时下游需求回暖，8 寸晶圆代工厂在产能 吃紧情况下，2017Q3 国内晶圆代工厂开始寻求涨价。涨价背景下，主要晶圆代工厂毛利 率和产能利用率开始走升。

2017-2018 年 8 寸晶圆厂扩产不足，难以缓解产能紧张局面。

需求侧，8 寸晶圆主要用于电源管理 IC、功率器件、MCU 等产品的制造。从最终下游领域看，2016 年以来智能手机创新升级、汽车电子化和工业自动化贡献 8 寸晶圆最大的需求。

三大下游的共同拉动下，2017 年 8 寸晶圆需求开始超过全球供给产能。2016 年 Q4 全球 8 寸晶圆的需求量在 460 万片/月水位，至 2017Q2 需求增至近 540 万片/月， 较 2016Q4 增 12.7%，超出当期全球 525 万片产能。至 2021 年全球 8 寸晶圆产能有望提升至超 550 万片/月，较 2017 年涨幅不大。

终端厂商追价抢货意愿增强，2017-2018 年功率半导体市场高景气。上游交期延长，终端厂商为保证货源，加价进货意愿增强，交期压力转变为涨价动力。2017H2 国产厂商对电源 IC、LED 驱动 IC、MOSFET 等产品进行调价，同期其他厂商跟进，均上调出货价格。量价齐升造就 2017-2018 年功率半导体市场高景气，增速分别为 10.6%、5.9%。中国市场 2016-2018 年增速分别为 1.8%、 12.5%、9.5%，呈现与全球市场相同的景气上行节奏。

上游行业高景气向下游封测市场传导，IC 封测业销售额实现快速增长。2017-2018 年主要为 8 寸晶圆产能紧张引发终端厂商的抢货意愿，，2017Q3 起中国 IC 封测业销售额增速明显提升，2017Q4 中国 IC 封测业销售 额为 611 亿元，同比增长 31.0%。

（2）2020 年：疫情与 5G 催化需求结构变化，半导体板块景气度提升

面对强劲需求，代工厂开始扩张 8 寸晶圆产能，但增幅有限。2018 年底，台积电时隔 15 年后再度兴建 8 寸晶圆产能。全行业来看， 预计 2019-2022 年全球将会新建 16 座 8 寸晶圆厂， 其中量产的有 14 座，月产能增加 70 万片，对应 2019-2022 年 CAGR 仅为 4.5%。

2020 年新冠疫情爆发，影响半导体产品的全球供给。半导体产业链全球分工，环节众多、 高度复杂。一条产线的正常运转，离不开上游原材料、设备维护、配件供应这三方面的配合。2020 年 H1 疫情的爆发，各国采取限制生产密度和交通等措施，对半导体产品生产与交期势必造成影响。

需求侧，消费电子原有升级趋势仍在进行。20Q3 中国手机市场指纹识别渗透率达到 82%； 同时指纹识别中屏下指纹占比提升，2020 年渗透率达到 40%。同时，手机双摄向三摄、四摄演进，2020Q1 手机单机摄像头数量达到 3.5 个，三摄、四摄渗透率持续提升。

与 2017-2018 年不同的是，2020 年需求侧还受到 5G、疫情及中美贸易摩擦的影响：

5G 大规模商用，开启手机快充等新一轮创新周期，带来全新增量市场。5G 信号高功率、 高数据吞吐量的特性，使得 5G 手机电量消耗远高于 4G。在电池大小受限的前提下，通过 快充来解决续航问题成为业界的一致方向。预计 2020 年快充占比将达 21%， 整体充电器市场空间近 130 亿美元，为 MOSFET 等产品带来显著需求。

5G 同时驱动基站及数据中心升级，打开高压功率半导体增长空间。基站端，5G Massive MIMO 天线技术的采用，使得单站天线部分的功率器件价值量达 100 美元，为传统基站 4 倍；同时 5G 基站由于更短的覆盖半径，未来预测建站数要超出 4G 基站近 1 倍。而在数据中心市场，5G 应用带来数据流量爆发，驱动数据中心扩容，数据中心降耗需求应运而生，UPS 逆变器中 IGBT、SCR 等器件向高功率升级以提升降耗性能，从而带动数通市场功率器件的量价齐升。

疫情影响下，人们增加了远程办公和短途出行的需求，NB/PAD 和新能源车销量回暖：

疫情让远程办公、在线教育加速渗透，带动 NB/PAD 类设备需求。全球 PC 出货 2020Q2-Q3 保持增长，Q3 全球出货量达 1.245 亿台，同比+23%，其中可拆卸笔记本、轻薄本出货量增速分别高达 88%、57%。

疫情限制长途出行，利好新能源车市场。海外疫情持续、国内零星案例复发，人民减少远途出行，周边游需求上升。短途出行下，牌照政策友好、续航里程可覆盖近郊的新能源车受到青睐，市场回暖明显。2020 年 7 月，新能源车销量同比增 19.3%，为年初以来首次转正，9-10 月销量同比增速均在 65%以上。

美国对华为等中国公司进行限制，产业链厂商积极构建安全库存，加剧缺货潮。华为制裁事件后，国产厂商担忧美国限制产品、设备出口，纷纷加大对上游芯片的进口，以构建安全库存。上游产能紧张，下游需求迅猛的情况下，短期内的大规模囤货，半导体供需失衡进一步加剧。

（3）未来：短期内供需状况难改变，下游封装板块有望持续受益

8 寸晶圆产能紧缺，台系代工厂率先开启涨价周期。远程办公趋势的演进、5G 手机升级趋势下，消费电子产品对显示驱动芯片、电源管理 IC、MOSFET、屏下指纹和 3D sensing 镜头及感应器的需求大增。20H2 以来台积电 12 寸产能利用率满载，世界先进和联电 8 寸产能同样供不应求，三大厂商上调代工价格 10-20%。

功率半导体短期内供需状况难改变，下游封装板块有望持续受益。各下游领域争夺上游代工产能，MOS 管和功率 IC 产品由于毛利率相对偏低，在产能争夺中处于偏弱势地位。 20Q3 部分中小型功率厂商陆续发布涨价通知。行业产能紧缺短时间内料难以改善，在需求持续强劲的情况下，功率半导体涨价潮有望持续维持。

2、汽车+基站驱动需求增长，成本考量下 OSAT 份额有望快速提升

电动汽车功率半导体用量大幅提高，有望带动汽车封装需求提升。

全球新能源汽车渗透率相对较低，新能源汽车发展潜力巨大。全球新能源汽车出现爆发式增长，2018 年销量同比增长 65.0%至 201.8 万辆，占汽车销量的 2.1%。2019 年受中国市场影响，全球新能源汽车销售增速有所下降，全年共销售 221.0 万辆，同比增长 9.5%，渗透率同比增加 0.3pct 至 2.4%。新能源汽车中纯电动汽车市场份额不断提升，2019 年销量 163.5 万辆，占比 74%。目前全球新能源汽车销量在汽车销量占比相对较低，随着渗透率逐步提升，新能源汽车销量有望快速增加。

中国是全球最大的新能源汽车市场，长期来看渗透率提升空间巨大。中国新能源汽车销量在全球占比超过 50%，是全球最大的新能源汽车市场。长期来看，我国新能源汽车渗透率提升空间巨大，2019 年我国新能源汽车销量占汽车销量的 4.68%，2025 年我国新能源汽车新车渗透率将达到 25%左右。

（一）传统封装市场平稳增长，先进封装占比不断提升

1、封装市场持续增长，传统封装和先进封装共存

封测行业技术创新持续进步，国内整体发展水平与国外仍存在一定差距。随着高端封装产品需求不断提升，封测行业持续进步。全球封装技术经历五个发展阶段。当 前全球封装行业的主流处于以第三阶段的 CSP、BGA 封装为主，并向第四、第五阶段的 SiP、SoC、TSV 等封装迈进。近几年来国内领先封装企业通过自主研发和收购兼并等方式逐步掌握第三、四、五阶段的部分先进封装技术，但国内市场主流封装产品仍处于第二、三阶段，整体发展水平与国外仍存在一定差距。

封装技术分为传统封装和先进封装，两种技术之间不存在明确的替代关系。传统封装具备性价比高、产品通用性强、使用成本低、应用领域广泛等优势，与先进封装不存在明确的替代关系，预计 2019-2025 年传统封装市场将保持 1.9%的年复合增长率；5G 通讯终端、高性能计算、智能汽车、数据中心等新兴应用为先进封装测试产业注入新动力，预计 2019-2025 年先进封装市场 CAGR 为 6.6%。

2、先进封装趋于小型化和集成化，消费电子是最大应用领域

封装技术朝着小型化和集成化趋势发展，目前先进封装主要有 WLP 和 SiP 两条技术路径。随着摩尔定律逐步放缓，芯片设计逐步进入瓶颈期，材料和封装技术的进步越来越受到芯片厂商的重视。

WLP 技术路径——缩小封装尺寸，遵循摩尔定律

半导体封装技术经历了引线框架→WB-BGA→ FC-BGA→WLP的发展过程，这一过程中，单位面积可容纳的 I/O 数越来越多，芯片封装的厚度更薄，尺寸更小。

相比传统封装技术，WLP 的优点是成本低、散热性能好、尺寸小。而另一个比较显著的优点是采用整批作业的方式，因此晶圆片尺寸越大，芯片尺寸越小，封装效率越高，封装成本越低， 这一特点符合硅片从 8 寸转为 12 寸发展趋势，因此备受行业关注。

SiP 技术路径——集成不同芯片，超越摩尔定律

SiP 广泛应用于汽车电子、通讯、计算机、军工等领域，按市场空间来分，手机是目前主要的需求领域。手机短小轻薄的发展趋势，对内部电子元器件的尺寸不断提出更高的要求，因此 SiP 封装技术成为主流，同时 SiP 模组还可以降低整个手机的后端组装难度，进而降低了整个手机的 BOM 成本，因此得到了广泛的使用。

全球先进封装产品以 FC 封装形式为主，预计未来 3D stacking 技术将快速发展。 FC 封装技术是可以实现小型化、薄型化的先进封装技术之一，2019 年全球先进封装市场中 FC 销售占比为 75%，市场份额占比最大。Fan-out 技术受益于手机、 计算机网络和汽车的发展，预计 2019-2025 年 CAGR 为 12.3%；ED 技术受汽车、 手机发展推动，预计 2019-2025 年 CAGR 为 17%；人工智能/机器学习、HPC、数据 中心、CIS、3D NAND 等领域的发展推动 3D stacking 技术快速发展，预计 2019-2025 年 CAGR 为 25%。

移动与消费电子市场是全球先进封装的最大应用领域，销售额占比超过 80%。2019-2025 年将以 6%的年复合增长率增长；电信和通讯设施是先进封装中收入增长最快的领域，年复合 增长率约为 12.8%；汽车和运输领域在 2019-2025 年将以 11.4%的复合年增长率增长，其市场份额从 2019 年的 3%增长到 2025 年的 4%。

全球封测市场规模近 560 亿美元，中国封测市场规模增长迅速。2011-2019 年全球封测市场整体稳步增长，从 2011 年的 455 亿美元，增长至 2018 年的 560 亿美元，CAGR 为 3%。同时期，中国封测市场呈现更快速的增长，从 2011 年的约 976 亿元增长至 2019 年的近 2350 亿元，CAGR 为 11.6%。

3、大陆厂商积极兼并扩张，中国在封测行业地位持续提升

封测行业集中度高，中国大陆与中国台湾合计占比近 7 成。海外封测龙头为中国台湾的日月光、美国安靠，二者在 2020 年的市占率分别为 30.11%、14.62%，海内封测龙头主要有长电科技、通富微电、华天科技，三者同年市占率分别为 11.96%、5.05%、3.93%——从市场份额看，通富微电已进入全球 Top5 封测厂商之列。

中国大陆封测行业积极并购扩张，行业集中度持续提升。近年来，封测行业加速进入集中度提升期，行业龙头通过大规模兼并收购，壮大自身规模，行业集中度进一步提高。

（二）先进封装成摩尔定律突围方向，有望迎来快速成长

1、摩尔定律逼近极限，先进封装成突围方向

IC 封装伴随芯片而发展，封装技术已走过三大阶段。封装技术演变可概括为“一代芯片 一代封装”，随着芯片性能提高、尺寸缩小，对封装的要求也随之发生改变。

第一阶段（20 世纪 70 年代中）：由双直列封装技术的针脚插入型转变为四 边引线扁平封装型，QFP 尺寸大大缩减，适用于 SMT 表面贴装在 PCB 上 布线，适合高频应用。

第二阶段（20 世纪 90 年代中）：球栅阵列端子 BGA 型封装为标志，随后出现体积更小的芯片尺寸封装。BGA 较 QFP 封装面积更小，引线短、散热好，引脚 数量更多，适用于大规模生产。

第三阶段（2000 年后）：此阶段为先进封装的演进阶段。多芯片系统级封装出现。SiP 的核心含义即包含了某类系统功能的封装，其中方向之一——向三维空间 堆叠的 3D 封装是分支之一。3D 封装本身，又从裸片堆叠发展到封 装堆叠。

摩尔定律逼近物理极限，先进封装成推动半导体产业前行的关键技术。随着摩尔定律放缓，制程提升仅为半导体性能提升贡献了 40%，剩余 60%则来自架构、封装、电源管理和软件方面 的提升。此种局面下，产品性能提升、成本下降的思路之一，即向封装技术尤其是先进 封装的升级聚焦。先进封装根据结构，又可细分为倒装芯片封装、晶圆级封装、 Fan-Out、2.5D/3D 封装，在制程线宽不变的前提下，可通过提升集成度，实现更强的单位面积性能和更低的成本。

从产业参与角度看，WLCSP、SiP 为上下游厂商技术探索的两大方向。摩尔定律接近极限后，上游晶圆厂以台积电为代表的，向 WLCSP方向进行封装技术开发，算作从晶圆到封测环节的延伸。而封测厂、终端组装厂商，则大力发展 SiP 封装，以迎合终端产品体积的小巧化趋势。

2、先进封装市场高速成长，国产厂商寻求内生增长

先进封装增速远高于传统封装，2024 年市场空间有望达 440 亿美元。2018-2024 年先进封装市场将以年复合 8%的增速成长，至 2024 年市场规模有望达 440 亿美元。与此同时，传统封装年复合增速在 2.4%，行业整体增速在 5%。从具体产品看，AI 芯片、 5G 设备推动了对倒装芯片的需求，而终端设备紧凑化趋势，进一步增加了对 2.5D/3D TSV、 Fan-Out 等封装形式的需求。从下游驱动力看，通讯等基础设施行业增速最快，至 2024 年占比有望达 15%，其次汽车领域占比有望达 11%。

中国先进封装全球占比较高，有望凭借广阔市场和上下游协作实现封测产业国产化转移：

中国先进封装市场在全球占比有望从 14%提升至 17.8%。2020 年中国先进封装市场规模 328.6 亿元，而到 2024 年， 中国和全球先进封装市场分别有望成长至 507.8 亿元、440 亿美元，则届时中国先进封装市场在全球的占比接近 17.8%，较 2020 年进 一步提升。

封测厂可利用上下游协作与广阔市场，加速实现先进封装技术突破。近年，国产封测厂商通过海外并购，在技术和市场占有率上提升显著，主流厂商在 WLCSP、SiP、 TVS 上陆续实现量产，与海外厂商处于同一技术平台。但是，一方面中国先进封装营收占比为 25%，同期全球平均水平为 41%，另一方面，国产厂商先进封装更多集中在 FOWLP、2.5D 封装上，较海外领先的 3D 异质集成，在芯片种类、数量、bumping 密度上仍存在一定差距。未来国产先进封装的技术突破， 在国产化趋势下，有望通过封测厂与晶圆厂的上下游协作来进行，晶圆厂可进行技术授权，封测厂通过庞大产能来进行成本摊薄，并利用国内的庞大市场进行技术产业化。

（一）架构、制程双管齐下，7nm 时代 AMD 份额赶超英特尔

1、制程与架构双管齐下，AMD 在 7nm 实现对英特尔的赶超

AMD 为全球领先的高性能处理器设计公司。按下游领域，公司业务可分为计算与图形、 企业&嵌入式&半定制两大类，前者具体产品主要为 CPU、GPU，后者产品主要指企业级服务器芯片产品等。近年来，受益于公司在先进制程 CPU、GPU 产品上的成功，公司计算与图像业务占比自 2016 年来一路走升，至 2020 年接近 66%。

“先进架构+先进制程”双管齐下，AMD 实现对英特尔的追赶。

“第二供应商”时代：AMD 诞生于 1969 年，至 90 年代之前一直采取“第二供应商” 策略。1990 年代初，AMD 赢得了 X86 指令集的永久知识产权，自此开启大力自主研发的道路，2004 年其首款 64位速龙K8芯片在台式机市场占有50%以上份额，正式实现对英特尔的首次赶超。

“Tick-Tock”时代：此后，英特尔提出钟摆计划。工艺与架构的交替升级，一方面降低了创新带来的失败风险，一方面保持了较高强度的研发节奏，通过“小步快跑”的方式使得产品性能保持对同行的领先。“Tick-Tock” 背后要求公司具备强大的资金实力，使得研发节奏按部就班。

“苏姿丰”时代：2014 年苏姿丰成为 AMD CEO，一方面进行业务聚焦，将业务定为高性能 PC CPU、服务器芯片、GPU 芯片三大发展方向，同时将注意力从传统 PC 向三大游戏主机市场倾斜；一方面进行产品架构上重大创新，PC CPU 领域基于新 ZEN 架构推出 Ryzen系列，服务器芯片领域推出 EPYC，GPU 领 域推出 Vega 系列，全面对标英特尔产品，同时借助台积电的先进制程工艺，充分保障先进架构的性能表现。

英特尔 10nm“难产”，AMD 借助台积电实现对英特尔先进制程的赶超。英特尔一举实现从 14nm 到 10nm 的跨越，然而该目标过于激进使得 10nm 的流程开发变得愈发困难，英特尔直到 2019 年才发布其 10nm 芯片——而同年 AMD 7nm 工艺芯片已实现商用，性能、功耗全面领先于英特尔同代产品。

AMD CPU 在全球的份额稳步抬升，计算&图像业务实现高速增长。2018Q1 以来，AMD 在台式机、笔记本 CPU 领域的份额，分别从 12.2%、8.0%，稳健提升至 20Q4 的 19.3%、19.0%。而在英特尔强势的服务器 CPU 领域，AMD 份额也由 2018Q1 的 1.0%升至 20Q4 的 7.1%。与此对应地，是 AMD 计算&图形的营收，从 2018 年的 444 亿元，升至 2020 年的 638 亿元，CAGR 高达近 20%，盈利状况也一举走出 2016 年亏损的泥潭，至 2020 年则达到 163 亿元，CAGR 更是高达 165%。

2、公司为 AMD 最大封测供应商受益于 PC 回暖、云厂商资本开支扩张

疫情催化远程办公需求，全球 PC 市场显著回暖。全球 PC 出货 2020Q2-Q3 保持增长，Q3 全球出货量达 1.245 亿台，同比增 23%。未来疫情有望缓解， 然而远程办公的趋势依旧有望延续，支撑未来数年 PC 销量增速。未来数年 PC 销量仍有望保持增长，预测 2021 年 PC 出货量将增长 8%，达到 4.968 亿台。

5G时代云厂商资本开支回暖，带动服务器CPU的需求。5G商用带动数据需求量的爆发， 而随着下游物联网、短视频、智慧城市等领域的发展，海内外云厂商资本开支增速走出 2019H1 的低谷，并随半导体景气上行而开始加速。作为 IDC 领域的主要需求方，云厂商巨头资本开支加速，有望拉升行业 整体景气，从而带动服务器 CPU 的需求。AMD 凭借其服务器芯片 EPYC系列 在高速领域的优异性能，有望迎来市场份额的提升。

AMD 产品销量优于预期，2021 年有望跃升台积电第一大客户。AMD 旗 下 Ryzen 系列处理器、Radeon 显示芯片、EPYC 处理器等主力产品销量均强于预期， AMD 为此向台积电提出包下 2021 年 7nm 与 5nm 产线，规模近 20 万片，投片量翻倍， 并有望于 21Q2 投片量超越苹果，成台积电第一大客户。

公司为 AMD 最大封测商，有望深度受益 AMD 高景气。在 AMD 关键的 7nm 业务上，公司开始 7nm 高端服务器 CPU 的封测技术开发与应用，至 2020 年则开启“立足 7nm、进阶 5nm”的战略，深入开展 5nm 新品研发，全力支持 AMD 的 高端进阶。2020 年，通富超威苏州、通富超威槟城合计实现营收 59.55 亿元，同比增长 37.55%，利润同比实现翻番，取得了并购后的最佳经营年度业绩。

3、5nm 时代，通富微电先进封装业务有望与大客户共起舞

2020 年 AMD 官宣 Zen4 架构，开启 5nm 时代。AMD 官方宣布推出 Zen4 架构，将采用 5nm 工艺，为首个 5nm X86 处理器，并宣称在 2022 年之前相比于对手都会保持工艺优势。而在对应的封装形势上，AMD 宣布了新一代的 X3D 封装，该种封装混合 2.5D 及 3D 封装，带宽密度提升了 10 倍。

5nm 时代，封装技术主要涉及 WLP 与 3D 封装。2020 年台积电针对 5nm 芯片封装需求， 计划新建封装厂，用以满足先进封装技术的需求。该新厂预计采用晶圆级封装技术。台积电透露其完成了全球首个 3D IC 封装，该技术主要面向未来的 5nm 工艺。

预计台积电等未来重心仍将放在晶圆代工环节，国内封测龙头有望显著受益于先进封装需求提升。目前台积电等晶圆代工厂陆续切入封装环节，与晶圆代工相比，封装环节的盈利能力相对较低。近年来台积电毛利率水平维持在 45%-51%，税后净利率在 31%-39% 之间波动，远高于全球封装龙头日月光的毛利率和净利率水平。由于先进封装技术资本投入较高、折旧压力较大，目前盈利能力普遍承压，台积电切入封装领域主要是满足高端客户需求，预计未来重心仍将放在晶圆代工环节。目前国内龙头厂商通过内生外延的方式加速追赶先进技术，未来有望显著受益于先进封装需求提升。

（二）MTK5G 芯片站稳高端，深度受益 5G 手机高景气

1、5G 时代借力国产手机品牌，MTK 市占率赶超高通

MTK 是全球前十大 IC 设计公司之一，以智能终端、智慧家庭、汽车电子的芯片为核心 业务。在智能终端领域，公司是为数不多在手机 SoC 上与高通展开竞争的 Fabless 厂商之一，至 20Q2 其手机芯片份额已接近高通的 29%；在智慧家庭领域，多媒体芯片是公司核心优势之一，全球占比 接近 20%；在汽车电子领域，公司的车用解决方案 Autus 和自动驾驶产品，使用毫米波、 先进视觉处理方案等技术，并企望将手机时代积淀的系统级封装产品引入汽车电子领域。

4G 时代，MTK 与高通错位竞争，稳固全球前三地位。2018Q1 全球基带芯片市场高通占据 52%的份额，保持第一，其后为三星 LSI 与 MTK，分别为 14%、13%。

5G 时代，中国手机品牌供应多元化需求，助力 MTK 对高通的追赶。2020 年 HOVM 四大品牌卖出的 5G 手机中，采用 MTK 5G 方案比重高达 22.6%。凭借中国厂商超强的整合能力，MTK 芯片方案随中端手机的大规模出货，其市场份额逐渐实现对高通的部分赶超：20Q2MTK 全球市占率为26%、高通为29%，而在中国市场，MTK凭借38.3%的份额，实现对高通的赶超。在全球市场，2020 年 MTK 芯片共计出货 3.52 亿颗，全球市占率达 27%，一跃成为全球手机芯片的龙头。

MTK 供货华为中高端芯片，市场份额进一步提升。MTK 已向华为中低端机型的供货，天玑系列处理器面向华为手机5G SoC的供货意味着进入华为中高端芯片市场，带来 MTK 市占率和净利润的双增长。从市占率看， 19H2 海思以 35.0%的份额占据中国市场第二大 SoC 厂商，同期 MTK 以 17.4%的份额排 第三；20H1 海思加速出货，使得其份额升至 37.0%居中国市场第一，MTK 以 17.9%居第三；至 20H2 海思份额跌至 27.2%，对应着 MTK 份额飙升 至 31.7%占据中国市场首位。

市占率的提升，带动 MTK 营收与净利的增长。至 2020 年，随着 MTK5G 芯片在国产手机搭载率的迅猛提升，MTK2020 年 各季营收增速均在 14%以上，20H2 增速更是超过 40%，净利方面，20Q3 与 20Q4 净利 均取得 90%以上的同比增长，盈利能力显著增强。

伴随业绩扩张，MTK 成为全球半导体供应商 Top15 的新进入者。2020 年全球新冠疫情的爆发，刺激了世界数字化转型浪潮的加速，从而带来半导体市场的强劲增长。而 2020 年两家新进入 Top15 的厂商——MTK 与 AMD，凭借超过 30%的增速， 新进入全球 Top15。作为比较，同年 Top15 厂商整体销售额同比增长 13%，全球半导体行业增速则在 6%。

2、5G 手机有望迎翻倍增长，公司与 MTK 紧密合作订单预期良好

未来随着 5G 基建的大规模铺开，5G 智能手机出货量年复合增速有望翻番。2021 年我国基站节奏有望进一步加快，预计新增基站 60 万个以上，届时 5G 基站存量有望超 150 万个。2021 年全球 5G 手机出货量将达到 5 亿部，2022 年达到 7.5 亿部，2020-2022 年 CAGR 高达 94%。

MTK5G 芯片向高端进军，有望在 5G 时代实现份额的进一步提升。

公司是 MTK 在国内封测业务最主要的合作厂商之一，有望尽享 MTK 在 5G 市场的高增 长。公司自 2014 年起与 MTK 进行合作，此后一直为 MTK 在中国大陆最主要的封测合作方之一。来自 MTK 的订单收入，占公司营收的比重，一直维持在 5%以上，为公司除 AMD 外最大的客户之一。未来随着 MTK 在 5G 市场高中低端芯片产品齐齐发力，公司收到的订单量有望水涨船高。

（三）DRAM 市场显著回暖，与长鑫合作共逐国产化浪潮

DRAM 为存储器最大细分市场。从实际应用看，DRAM 用于 PC、手机的运行数据保存，以及与 CPU 直接通讯，具有存读取速度快、断电数据丢失的特点，在 PC、服务器领域通常以内存模组的形态出现。从市场份额看， DRAM 为存储器最大细分市场，2018 年 DRAM 占全球存储器市场 份额的 58%，为第一大细分领域。

全球 DRAM 市场回暖，2021 年有望迎高增长。随着疫情刺激下的远程办公需求爆发，PC、服务器市场回暖， DRAM 市场有所好转，2020 年全球 DRAM 预计实现销售额 652.15 亿美元。2021 年 DRAM 受益于 5G 带动的相关应用，加之汽车电子景气升温，DRAM 将供不应求。2021 年 1 月 DRAM 合约价格同比上涨近 5%，为 2020 年 5 月来的首次上涨。DRAM 并有望成为 2021 年 IC 产业增速最快的领域之一 。

公司与合肥长鑫合作密切，有望受益于 DRAM 国产化。公司合肥通富工厂一期于 2016 年 9 月正式投产，为当地为数不多具体先进封装产能的公司。2018 年公司已建成具备 4 层堆叠量产能力的产线，与合肥睿力合作开展用于高端 DRAM 产品的WBGA 和 FCBGA 封装测试，并于同年 3 月入选合肥睿力委外封测供应商。未来随着合肥长鑫为代表的厂商进行 DRAM 国产化突破，公司有望随之持续受益。

大客户处份额下滑，PC、服务器及 5G 手机市场景气不及预期，DRAM 国产化进度不如 预期。

报告链接：通富微电深度研究报告：国产封测领军企业，大客户赋能加速成长

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）