日前，全面注册制下IPO申报项目平移结束，一家名为“中乔体育”的体育用品公司主板IPO获得受理。不少投资者注意到，相比“中乔体育”，这家公司的曾用名“乔丹体育”更为人熟知。12年前，乔丹体育就已过会，无限接近A股“运动品牌第一股”。

就在乔丹体育半只脚已经踏入A股之际，篮球巨星迈克尔·乔丹的一纸诉状，让乔丹体育陷入长达十年之久的商标诉讼风波，上市进程戛然而止。乔丹体育也因此成了IPO市场上有名的排队“钉子户”。

直到2022年3月，上海高院作出终审判决，迈克尔·乔丹胜诉，乔丹体育被判停止使用其企业名称中的“乔丹”商号及涉及“乔丹”商标等。案件“靴子落地”，乔丹体育更名为“中乔体育”，并迅速重启IPO。

从乔丹体育到中乔体育，十余年间，公司失去的不只是“乔丹”商标。南都湾财社记者注意到，中乔体育营业收入和净利润从十几年前的高速增长转为持续下滑，门店数量几无增长，毛利率低于业内平均水平，负债率和存货却在持续攀升等。面对发生剧变的市场环境和消费习惯，中乔体育2023年提交的招股书中募集资金计划与2011年却几无改变。

“碰瓷”乔丹遇十年诉讼，IPO上市多年无果

和安踏、特步、361°等知名体育品牌一样，中乔体育也来自“中国鞋都”福建晋江，其前身是成立于1984年的福建晋江陈埭溪边日用品二厂。

彼时，美国篮球运动员迈克尔·乔丹正迎来他职业生涯的高光时期。1998年美国《财富》杂志曾发表一篇关于“乔丹效应”的文章，文章称，自乔丹1984年进入NBA后，其为全球经济的发展贡献达到百亿美元。1999年乔丹还被ESPN评为20世纪最伟大的北美运动员。

创始人丁国雄敏锐地嗅到了其中商机，2000年改制变更为“乔丹体育”。2002年，注册了“乔丹”“QIAODAN”等多个商标，甚至还注册了与乔丹两个儿子同名的“杰弗里乔丹”“马库斯乔丹”商标。

2010年乔丹体育递交招股书，并于次年11月顺利获得证监会发审委会议审核通过。就在乔丹体育半只脚已经踏入A股之际，变数横生，2012年2月，乔丹通过公关公司宣布将在中国起诉乔丹体育侵犯其姓名权。

2012年3月，上海市第二中级人民法院受理了乔丹诉乔丹体育、上海百仞贸易有限公司姓名权纠纷一案。同年10月，乔丹又以“不正当手段注册争议商标”“争议商标属于有其他不良影响的标志”等为由，请求商标评审委员会撤销乔丹体育在中国境内依法注册的79项注册商标。

经过多年拉锯，2020年12月30日，上海市第二中级人民法院作出一审判决，判令乔丹体育停止使用其企业名称中的“乔丹”商号。同时，停止使用涉及“乔丹”商标。对于超过五年争议期的涉及“乔丹”的商标，则应采取包括区别性标识等在内的合理方式，注明其与乔丹不存在任何关联。

2021年1月，双方均提起上诉。而在一审判决后，同年1月12日，乔丹体育已提前执行判决，将“乔丹体育股份有限公司”更名为“中乔体育股份有限公司”。2022年3月，上海市高级人民法院判令驳回上诉，维持原判，此次判决为终审判决。

这场纠纷早有预警。南都湾财社记者注意到，中乔体育于2010年提交的招股书中，已明确提示“商标及商号风险”。其称，公司与乔丹虽不存在任何商业合作关系，也未主动利用其形象进行企业、产品宣传。且自2000年6月28日成立至今，乔丹从未就“乔丹”商号及注册商标事宜向公司提出过任何权利或主张，但不排除部分消费者将二者联系起来产生误解或混淆。

据2023年3月的最新招股书，中乔体育仍提示，不能完全排除包括美国前篮球运动员乔丹在内的，其姓名或名称中带有“乔丹”汉字或英文“Jordan”甚至拼音“QIAODAN”字样的人士或企业，对公司合法的商标及商号提出诉讼、商标争议、商标异议，或者通过媒体炒作等手段对公司进行阻碍、干扰，进而影响公司品牌形象。

中乔体育产品目前主要使用以上 4 项商标。

营收和净利润连年下跌，存货占流动资产比重超两成

从乔丹体育到中乔体育，十余年间，公司失去的不只是“乔丹”商标。

招股书显示，2008年中乔体育年营收突破11亿元，2011年逼近30亿元，两年增长约1.8倍。当时，李宁、安踏、特步的营收分别达95亿、74亿和45亿，中乔体育与第一梯队玩家的距离在拉近。到2021年，中乔体育年营收约为59亿元，而安踏、李宁、特步同年营收却高达493亿、225亿和100亿。

2019年至2021年，中乔体育年营收从55.9亿元增至59.3亿元，增幅仅为5%。归属于发行人股东的净利润也有减少，从8.32亿元一路降至6.95亿元。

中乔体育营业收入、营业成本和利润以及变化情况。

值得一提的是，2020年中乔体育花费4.37亿元收购了英国知名足球运动品牌茵宝，目前仍处于亏损状态。截至2022年中期，茵宝体育同期营收达759万元，净利润为-1197.8万元。

业绩下滑，中乔体育的负债率也在持续攀升，从2020年的28.36%增至2022年中期的40.23%，其短期借款也从0增加到11.75亿元。对比来看，中乔体育的最新资产负债率远超行业平均水平26.35%。

南都湾财社记者注意到，中乔体育2023年招股书中的募集资金计划与2011年几无改变。此次IPO募投项目总投资12.11亿元，涉四个项目，包括鞋生产基地扩建项目、研发设计中心建设项目、全国战略直营店建设项目、信息化建设项目，预计使用募集资金10.64亿元。

中乔体育此次募集资金用途与未来发展规划。

其中，预计将使用3.48亿元募集资金用于鞋生产基地扩建项目，届时将新增12条制鞋生产线，新增年产各类鞋900万双。据招股书，2021年中乔体育的运动鞋产能达2174万双，实际生产2160万双，外协生产运动鞋1110万双。

然而，销量却未必能跟上产能的增长。2019年、2020年、2021年和2022年上半年，中乔体育的鞋类销量分别为3058万、2845万、3253万和1710万双。

这也引发了库存问题。2019年至2022年中期，中乔体育的存货从9.06亿元增至13.25亿元。其中，2022年中期存货比2021年年底大增42.53%。对于这一增长，中乔体育解释称，因2022年四季度订货会订单增加，导致生产计划增加，且供应链节奏加快，入库周期缩短导致存货提前入库。

值得注意的是，中乔体育存货金额较大，且占流动资产比例较高。截至2022年中期，其存货占流动资产的比重达24.63%。李宁、特步、361°、安踏2022年的存货占流动资产比重则分别为19.59%、18.54%、10.48%及19.93%。

中乔体育的存货金额及其占比情况。

对此，中乔体育提高了存货跌价准备。招股书显示，公司存货跌价准备金额也从2019年的3282.76万元一路增至2022年中期的6947.37万元。

12年间门店数量几无增长，电商业务占比不足三成

门店数量是衡量体育运动品牌的一个重要指标。据招股书，2006年中乔体育的专卖店数量仅为2664家，2011年快速增至6250家。2019年末，其专卖店数量反降到6052家，2022年中期才逐渐回升到6269家。与2011年的规模相比，十余年间中乔体育门店数量几乎没有增长。

长期以来，中乔体育一直采取以经销商为主的销售模式。截至2022年中期，其经销销售占各期总销售收入比例均超过80%。线下经销销售网络由4个销售大区、34个销售小区域，54家经销商和6个销售子公司构成，公司线下市场终端几乎全部为经销商店。

中乔体育也意识到这点，在招股书中提及，公司营销网络的发展偏慢，且营销模式较为单一。与此同时，外部市场环境和消费习惯却在发生剧变。近年来，耐克、安踏、李宁、Lululemon等体育运动品牌开始布局DTC（直接触达消费者）渠道，以安踏为例，2022年上半年DTC销售占比已超过50%。另外，网购也成为消费者的普遍行为，线上渠道愈发重要。

除经销商渠道外，中乔体育也在利用电子商务、直营店等开展业务。历史上，中乔体育子公司的直营销售主要通过和当地商场合作实现，现在其已将品牌的直营销售转为线上直营，通过子公司厦门百琪、百尚易购等开展线上自营网店。

不过，线上渠道销售比例仍有待提高。招股书显示，截至2022年中期，中乔体育的“电子商务及其他”项目仅占主营业务收入的27.48%。

中乔体育电商业务占比情况。

据招股书披露，中乔体育计划于两年内，在全国一级城市新建直营店铺27个，总投资为4.7亿元。其中，有26家规划在300平方米以上，且均建设在全国一级城市的重要商业地段。

值得注意的是，中乔体育主要产品销售单价也一直维持在百元上下。2019年、2020年、2021年和2022年上半年，服装销售单价分别为72.24元、67.28元、72.49元和58.90元；鞋单价为 96.33元、91.58元、96.22元和103.73元。

中乔体育各大类产品销量与平均售价情况。

毛利率不到头部运动品牌一半，研发费用占营收比不足2%

与同行拉开差距的还有盈利能力。2019年中乔体育的毛利率达31.91%，2022年中期已跌至27.19%。同期，安踏、李宁、特步、361度的毛利率则分别为62.04%、49.97%、42%、41.48%。

中乔体育与同行业公司毛利率比较。

中乔体育毛利率低和其依赖的经销商模式有关。借助经销商的销售网络，虽然能节省公司的人力、物力和财力等，实现快速扩张。但为了保持与经销商的合作关系，公司不得不放权让利，削弱总部对终端零售门店的控制，在特殊时期还要保证经销商的利益，进而压缩到公司的利润空间。中乔体育2020年主营业务毛利率便受此拖累，从2019年的31.99%降至2020年的29.83%。

同时，经销商模式也导致应收账款占比增高，进而带来信用减值风险。中乔体育对各经销商设立赊账额度，经销商订货时仅需支付总价款的5%作为预付定金，其余货款待公司交货后才进行结算。

截至2022年中期，中乔体育应收账款达14.57亿元，占流动资产比例达23.06%，占总资产比重超16%。南都湾财社记者注意到，2019年其应收账款占流动资产比例还曾高达51.09%。

目前，中乔体育大部分运动鞋和少部分运动服装是自行生产，服装及配饰产品对外协工厂依赖较大。且中乔体育一直采取以销定产的生产模式，订单未定前，原材料的需求也无法确定。这导致中乔体育无法很好地控制原材料成本，进一步吞噬其毛利润。

研发费用方面，2019年、2020年、2021年和2022年上半年，中乔体育研发费用占营业收入比例仅为1.23%、1.44%、1.27%和1.60%，全公司硕士及以上员工仅35人，现仅有5项发明专利。与研发费用率超过5%、手握上千个发明专利的安踏、李宁等品牌相距甚远。

此外，南都湾财社记者注意到，中乔体育的销售费用率也常年低于同行。2019年、2020年、2021年和2022年上半年，公司销售费用率仅为5.96%、4.95%、5.58%和5.96%。而2022年中期，李宁、安踏的销售费用率高达36.35%、27.26%。和同样对经销商依赖较高的361°比，后者的销售费用率也达16.52%。

中乔体育与同行业公司销售费用率比较。

中乔体育解释称，其经销收入占比超八成，经销为主模式下的营销推广由经销商与品牌公司共同负责，且其对大规模广告宣传及其效果的评估较为审慎。

采写：南都湾财社记者 方诗琪 邱墨山