（报告出品方：长江证券）

不同时代背景下，可口可乐赢在何处？

可口可乐产品诞生于 1886 年的美国亚特兰大。公司于 1888 年成立迄今，坚守碳酸饮 料领域市场优势并不断积累非碳酸软饮料品牌资源，经过时间的洗礼与沉淀，逐步成为 了一家存续百年以上的跨国饮料企业。作为一家品牌价值极高的软饮料企业，公司的成 功令我们好奇。因此，我们希望通过复盘公司历史，并挑选每个时代下最重要的两个议 题，以了解可口可乐公司在不同的时代背景下具体赢在何处。

1886-1922：始于药用需求，瓶装商入局催化野蛮生长

1886 年，美国正处于南北战争后的镀金时代，工业化的快速发展正在冲击社会的认知。 高强度的工作和快速的社会变化导致人们的精神压力与日俱增。同时，美国的禁酒令使 得酒精饮料的合法性蒙上一层阴霾。彼时，可口可乐之父彭伯顿医生通过修改古柯酒配 方，创造了旨在治疗和缓解精神压力且不含酒精的“秘方药”可口可乐。产品诞生初期， 可口可乐主要通过药房进行售卖。每日可口可乐糖浆的销量为 3-5 加仑，而消费者则主 要以现场冲饮的方式进行饮用。

广告营销融入公司基因，早期商标沿用至今深入消费者心智

早期广告已呈现出多种形式，缓解精神压力契合社会需求。可口可乐诞生之初就非常重 视广告营销，为了深入消费者心智，可口可乐投放了免费试饮券并在各处广告中反复强 调产品在缓解精神压力方面的作用。比如从公司在各买点投放的油布标语广告。 冷柜发展提升软饮料饮用口感，实惠价格吸引消费者尝鲜。这一时期，除可口可乐外， 亦有大量的“秘方药”产品问世。行业的发展除了消费者自身需求的增长外，亦由冷柜 的快速发展驱动。冷柜对冲饮的可口可乐具有很好的保鲜作用，同时保证了饮料较好的 口感。与之相协同的，可口可乐在多处拥有冷柜的销售点广告中突出 5 美分的实惠定价 以进行客流引导。（报告来源：未来智库）

手写体标志沿用至今成就百年经典。可口可乐创始人彭伯顿于 1887 年 6 月就注册了可 口可乐商标专利，而这一手写体的标志经过多次微调，其灵魂和主要形式则延续至今。同时，在公司产品走向海外的过程当中，这一手写体文字在翻译后也保留了其原版的韵 味，使产品商标深刻植入到全球消费者的心智中。

凭借早期公司在广告营销方面精准的投放，可口可乐很快实现了收入的快速增长。1888 年 3 月，可口可乐公司申请成立。同时，可口可乐逐步将渠道渗透投入亚特兰大的药房 和副食店中，公司成长自此进入快车道。1889 年公司年糖浆销量 2171 加仑，至 1895 年升至 76244 加仑，1889-1895 年 CAGR 达 80.96%。

瓶装商入局推动分销渠道高速发展，经典瓶型完成品牌早期塑形

瓶装商进入可口可乐系统，分销渠道初具雏形。1899 年以前是可口可乐产品的萌芽时 期。公司售卖糖浆至终端零售店，下游则通过喷泉机进行冲饮满足客户需求。此时，嗅 觉较为敏锐的投资人发现了可口可乐产品瓶装化的巨大潜在市场，并从公司购买了可口 可乐的瓶装特许经营权。彼时，瓶装商在向可口可乐公司购买糖浆时被给予一定的回扣， 但需要自行承担广告费用，同时瓶装商下游的各瓶装厂向瓶装商支付特权使用费。这种 经营模式即为当前可口可乐公司分销渠道的雏形。 瓶装业务加强产品触达，公司实现销量快速上行。瓶装业务的快速发展极大地加强了公 司产品向城市和低线村镇的渗透能力，公司业务实现高速高增长。1905 年，公司实现 糖浆销量 150 万加仑，1895-1905 年销量 CAGR 达 34.71%。

广告费用快速提升，“一步裙瓶”成就百年经典。随着公司营收的上行，公司的广告业务 投入也一并走高。1900 年公司的广告费用达到 85000 美元，而 1895 年的这一费用为 17744 美元，CAGR 达 36.80%。此外，公司与瓶装商的合作不断加深。1913 年，可口 可乐瓶装业协会成立，可口可乐的瓶装时代正式到来。1915 年，为统一标准，可口可乐 邀请多家玻璃厂进行新瓶设计，在瓶装商的认可下，最终选用“一步裙瓶”作为标准瓶。 这一设计一直沿用至今，与可口可乐商标一起成为百年经典。

1886-1922 年的 36 年覆盖了可口可乐历经从诞生到 1919 年上市的全过程。产品差异 化和广告营销帮助公司实现了早期对消费者心智的占据。瓶装商的野蛮成长则推动了产 品向下的渗透和业务快速扩张。百年经典的商标和瓶装设计彰显了公司注重传统和经典 文化的基因，公司的品牌形象在这一阶段已完成初步塑形。

1923-1955：事件驱动公司扩张，品牌文化完成塑形

作为可口可乐的主要市场，1923-1949 年的美国主要经历了两次重大事件：美国经济大 萧条及第二次世界大战。经济的衰败和战争的阴霾给消费行业发展带来了巨大的阻力， 然而这一时期反而成为了公司逆势上行，完成品牌文化塑形和初步海外布局的重要转折 点。本节，我们将以这两个事件为引，剖析可口可乐成功的关键要素。

大萧条时期：审时度势，品牌与美国文化高度融合

经济景气戛然而止，广告营销逆势而动。大萧条之前的 1923-1927 年，可口可乐销售量 从 1700 万加仑上升至 2300 万加仑。进入 1930s，大萧条席卷美国，压抑的经济氛围 使得美国大众对消费的热情衰退，1929-1933 年，大众消费 CAGR 仅为-5.23%，其中 耐用品下滑显著，CAGR 为-15.86%；消耗品表现相对较好，但 CAGR 也仅为-2.66%。 1930s 的大萧条期间，1920s 以来利用危机感制造购买欲望的广告习惯显得不合时宜。 这一时期，可口可乐广告营销把握趋势，较早地选择轻松、休闲的叙事方式，强调在工 作之余享受清闲的生活态度，这一营销策略成为了公司持续近 20 年的可口可乐品牌观 念的代名词。

信息统计助力公司甄别消费者需求，可口可乐的“家庭”观念塑造初具成效。1920s 开 始，可口可乐继续优化自身经营能力。1923 年，公司将信息部门拓展为统计部，并实施 市场调查任务；1927 年，公司派遣外勤人员调查 15000 家商店。大萧条期间，通过早 期较为精细的数据调查，公司发现家庭妇女为公司产品的重要消费者，而妇女购买习惯 的实质为可口可乐的家庭消费需求。公司因此推出新包装“六瓶装”以便于家庭主妇手 提产品带回家中。同时，公司通过塑造一系列与家庭消费相关的产品广告初步植根于美 国家庭文化中。

经典广告穿越时间，品牌与美国文化实现强绑定。除了注重家庭消费倾向之外，公司亦 将品牌与美国宗教和饮食文化进行绑定。1931 年可口可乐塑造了经典的红衣高胖老人 的圣诞形象，而这一 IP 随着美国文化的外扩直接影响了许多国家对这一西方宗教节日 的认知。另外，公司通过广告不断塑造食品与可口可乐的搭配，可乐与热狗、汉堡、薯 条逐渐成为消费者心中典型的美国正餐文化的组成部分。

二战时期：爱国主义热潮盛行，供给军需初建全球布局

塑造爱国主义形象，随军战略初步布局全球。美军参加二战之前，可口可乐已经存续 50 年之久。公司依靠品牌深入消费者的经营，在经历了大萧条后已经将优质的品牌形象烙 印在美国人的饮食文化当中。 在美国参与二战后，食糖供给受到限制，但是公司良好的品牌形象及 1942 年初的成功 游说使得可口可乐在战时获得特殊许可，公司销往军队的商品不受食糖定额限制。随着 战事的进展，美国士兵对于可口可乐的需求与日俱增。以至于在二战期间，美军设置了 可口可乐公司随队工作人员（技术观察员）248 人，并在各战区共建立 64 家瓶装厂以 供军需。 营销方面，可口可乐宣布保证以 5 美分的价格让军人买到可口可乐。公司爱国主义情怀 营销频现，以战争和美式生活为主题，从广告到宣传册及图书产等方式进行文化宣传。

经过这两次标志性事件后，可口可乐基本完成了国民品牌形象的塑造及初步的全球化布 局。在消费行业整体下行的大环境下，公司逆势向上的经营成果彰显了强大的运营决策 能力。值得注意的是，可口可乐的统计部门为广告营销的精确性提供了数据支撑，而优 秀的决策能力则使得公司在广告营销和战时产品供给中拔得头筹。

1955-1997：软饮料矩阵扩容，海外业务全面扩张

经过二战的扩张和战后消费的修复，可口可乐已经逐步成长为一个布局全球的饮料公司。 在这一时期开始，可口可乐开始加速可乐以外品牌的收购与孵化，积极投身于软饮料的 其他赛道，在 40 年的时间里基本实现了对软饮料细分赛道的全覆盖。此外，二战期间 的海外布局成果逐步显现。在积极的布局策略下，公司营收和部分海外市场人均消费量 快速提升。这一时期也因此成为为可口可乐海外业务发展的黄金时代。

产品矩阵扩张能力初现，快速填补细分需求与部分赛道空白

芬达、雪碧布局果味汽水消费，特伯填补健康软饮空白。1960s，芬达（1955 年已在欧 洲进行销售）和雪碧开展了销售业务，打开了公司可乐口味外碳酸饮料扩品类的先河。 同时，美国妇女也开始走出家庭进入职场。话语权的提升与美国女性低卡路里饮料的需 求催生了可口可乐公司的特伯（Tab）品牌，成为公司第一款以健康化需求为卖点的碳 酸饮料产品。

健怡可乐改变品牌老旧形象，公司进入低糖碳酸饮料市场。1980s，为应对百事可乐竞 争压力而催生出的甜可乐战略受挫后，公司更加关注低糖领域的发展。虽然 1963 年的 Tab 已经超越其他健康化碳酸饮料，但是公司更愿意用新品牌健怡可乐来改变可口可乐 陈旧僵化的品牌形象。至 1983 年底，健怡可乐占据减肥饮料 17%的市场份额，并成为 排名第四的碳酸饮料品牌。 收购成熟品牌，进入果汁、运动饮料等赛道。随着消费者需求变化加速，碳酸饮料以外 的需求扩张极快。面对行业变化的压力，公司通过收购及品牌孵化自 1960 年起陆续进 入了果汁、咖啡、运动饮料、即饮茶和瓶装水赛道，开启了公司多市场、多品类、多品 牌运营的时代。

战时布局红利显现，海外业务运行顺畅

美元汇率走弱利好可口可乐海外业务持续扩容。1979 年，公司海外业务营业利润占比 达到高点的 66.88%，但这一比例随着汇率的走高而逐步回落。直至 1984 年美元汇率 进入拐点后，公司海外业务收入真正进入了高速增长期。海外业务利润占比则从 1983 年的 53.96%提升至 1990 年的 80.45%。这一时期，美国本土外业务的快速扩容亦帮助 可口可乐实现营收的快速增长，公司税后收入在 1988 年突破 10 亿美元大关。

全球业务持续扩容，消费者人均饮用量快速提升。1990s，公司的目标是继续扩大海外 业务，但是经济形势的恶化使得公司本土销量增长乏力。但另一方面，从人均饮用量来 看，公司实现了多个海外市场的突破。以我国为例，1990 年，我国可口可乐公司产品的 人均饮用量为 0.7 份，到 1997 跃升至 6 份，期间 CAGR 达到 35.92%。另外，在熬过 1990s 初期的经济危机后，相对成熟的市场如美国本土以及日本、德国等市场亦迎来景 气修复，1993-1997 年，美、日、德三国人均饮用量分别提升 27.03%/20.97%/7.41%。

二战修复后到亚洲金融危机前的 40 余年时间里，公司迎来了快速发展的黄金时期。可 口可乐凭借战时瓶装厂的布局及品牌的收购与孵化，快速进入了多个碳酸饮料外的细分 赛道并扩充了公司在全球市场的软饮料业务。至此，可口可乐的品牌运营与海外拓张策 略基本成熟。公司的多个海外市场陆续开花结果，人均消费量提升显著，为公司的抗风 险能力提供了有力的市场基础。（报告来源：未来智库）

1997-2021：挺过两次危机，逐步完成瓶装商渠道整合

千禧年之交至 21 世纪的前十年是全球经济最具动荡的一个甲子，可口可乐在这场困局 中面临着巨大的扩张压力，业务增长陷于停滞，裁员情况也多次出现。但公司依靠较强 的经营能力稳住了全球软饮料业务的基本盘，危机期间也并未放弃收购有价值的软饮料 品牌，这为公司困境后的回升奠定了坚实的基础。2008 年金融危机后，公司进一步加 强对瓶装商业务的梳理，并逐步实现轻资产运营模式。

两次危机压制公司扩张速度，坚持品牌扩张战略布局未来

面对两次危机，公司业务扩张受阻。1997 年的亚洲金融危机波及全球，对未来预期的 恐慌导致可乐的消费也下滑显著。1998 年公司营收同比增长仅为 0.29%。2001 年，公 司营收下滑 14.24%。同时，公司员工人数在 2000 及 2001 年分别下滑 1.34%及增长 2.98%。类似的现象也出现在2008 年全球金融危机以后。2009 年公司营收下滑 2.99%， 公司扩张陷入停滞，2008 及 2009 年公司工作人员数量仅分别提升 2.10%/0.43%。

公司始终坚持开拓新品牌布局未来。2005 年 3 月，经过 4 个月的调研，可口可乐召开 公司大会并印发《我们的成长宣言》宣传册，对公司的问题进行自我评估，标志着公司 进入转型期。同年，公司开始生产布局新的饮料品种，例如对标怪兽的全速，对标激浪 的 Vault。6 月，公司推出零度可乐，通过瓶身的设计获得男性客户的青睐。2007 年， 公司推出健怡可乐 plus，通过在可乐中加入各种微量元素，满足更高的健康化需求。同 时，公司亦加快非碳酸饮料的布局，加深了品牌在多个子赛道的深耕并于 2017 年及 2020 年进入低度酒饮和乳制品赛道。从重要品牌孵化和收购的时点来看，金融危机减 缓了公司对新品牌的引入，但是公司的多品牌战略从未停止，这也为金融危机后可口可 乐市场的快速恢复留下了铺垫。

瓶装业务整合再造，剥离特许经营权逐步实现轻装上阵

经过早期野蛮式的发展与经济下行带来的困境后，可口可乐公司一直在进行瓶装商的收 购、整合与剥离。在淘汰发展潜力较差的部分瓶装商后，公司对地区内收购的瓶装商及 部分自有瓶装厂进行合并，并通过形成的战略瓶装商对当地市场施加更大的影响力。在 大瓶装商相对成熟后，公司通过分拆上市或售出控制权的方式实现业务的剥离以提升净 利率。这一时期，公司对瓶装商进行了大量的整合，这一模式的产物主要存在于可口可 乐较早进入的市场，比如美国的 CCE 和南美的 FEMSA。 市场进入和退出的机制日益完善，经销渠道培育系统趋于成熟。进入 21 世纪，公司再 次开始收购部分市场中被淘汰的瓶装商，典型的案例为 2006 年对中国市场瓶装商嘉里 饮料公司的收购以及 2010 年对部分美国瓶装商的收购。同时随着 2017 年后经销商业 务的新一轮调整，公司正式进入轻资产模式。

得益于瓶装商分销渠道，可口可乐轻资产模式进入良性循环。可口可乐公司固定资产占 比较低，尤其在 2017 年后，公司的轻资产模式相对成熟，该比例 5 年以来维持在 10% 附近。公司将更多的生产线设备压力转嫁于下游的瓶装商，从公司重要的瓶装商 ROE 情况可以看出，2021 年可口可乐 ROE 水平达 46%，2017-2021 年平均 ROE 达 36%， 而瓶装商五年内平均 ROE 除 HBC（16%）一家以外均低于 15%。

1997 年迄今的 20 多年里，可口可乐公司抗过了两次全球性的金融危机，不断开拓业务 为未来增长形成铺垫。公司瓶装商业务整合亦进入新的阶段，2018 年 ROE 的修复说明 了公司的轻资产模式初见成效。 本节，我们复盘了可口可乐诞生至今经历的四个时代。综合不同时代背景下公司发展的 成果和关键的驱动因素，我们认为持续的品牌文化塑形、海外扩张、多品牌战略与瓶装 权管理是公司穿越时代的坚盾。 然而，公司成功背后的实质并非某一种一劳永逸的经营策略，而是公司在不同市场和不 同时代下一步一步走出来的经营过程。下一节，我们将通过对可口可乐进入我国市场的 历史进行分析，来完成对公司海外扩张时经营方式变化的更深入的理解。

为何可口可乐的海外市场开拓显得所向披靡？

上一节，我们分析了可口可乐不同时期成长的核心驱动力。其中海外扩张这一优势从结 果来看成为了公司做大做强的关键因素，但其过程却并非如数据所见的一帆风顺。本节， 我们将通过可口可乐在我国大陆市场的表现对公司海外拓张策略进行分析，以此理解可 口可乐在文化不同的背景下如何进入全新市场。 重回中国大陆，高投入、低分利改变市场格局 1979 年，可口可乐进入中国大陆市场。这并非可口可乐第一次来到这片土地，但是，经 历了 1949-1979 年的 30 年空窗期，消费者对可口可乐的认知已经发生了革新。因此， 我们仍把公司 1979 年进入大陆市场看作不同文化的一次相遇。

以高投入、低分利的合作模式在华建厂，公司早期战略以重资金投入、少分利换取中方 合作与市场占有率。初入中国市场，公司与中粮独家签订代理协议 10 年，但早期作为 高档商品，可口可乐公司只收取外汇券，满足国外游客需求。试销两年后，可口可乐在 快速扩张的准备期，公司以赠送设备、投资生产线、提供技术支持为前提，以合作模式 实现了在华建厂的布局。1981 年公司与中粮公司、北京粮油公司合作设立了第一家灌 装厂。至 1992 年，公司在北京、天津、上海（2 家）、广州、珠海、南宁、海南、厦门、 杭州、南京、大连共 11 个省市建成投产 12 家瓶装厂，覆盖 3.8 亿人口。

紧跟政策实现生产线快速扩张。1992 年，我国同意在 1994 年起取消外国牌号碳酸饮料 进口配额。可口可乐依靠其敏锐的判断力实现提前布局，在众多海外竞争者犹豫不决间， 公司在 1993 年已经取得新建 10 厂资格，正式进入了中国市场的快速扩张期。

公司资本逐步退出，大陆业务转向轻资产模式。在实现快速扩产后，公司资本主动退出 各个合作工厂。同时，可口可乐通过与当地企业合资（可口可乐占少部分股权），再由合资公司进行投资的形式逐步进入轻资产模式。我国市场初期与可口可乐合资的公司主要 有三家：太古公司、嘉里集团、中粮集团，且合资公司成立之初，可口可乐分别持有股 权 12.5%/12.5%/35.0%。嘉里集团的业务覆盖⾯主要集中在华北、西南地区；太古公司 侧重华南和华东地区的沿海城市；而中粮集团则是具有全国性资源的⼤型国有企业。至 2001 年底，可口可乐体系内有灌装厂 24 个、浓缩液厂 1 个、非碳酸饮料灌装厂 1 个， 且相关工厂已尽数从合作模式转换为合资模式或由新成立的合资公司投资建成。

顺应市场变化，不变的多品类战略实现多赛道占位

碳酸饮料一度制霸软饮料赛道，但这一趋势随着国民需求的变化而不断减弱。改革开放 以前，碳酸饮料（彼时主要为橘子味汽水）处于决定领先的位置。从有统计的工业化产 量数据来看，碳酸饮料在 1950-1978 年的 CAGR 为 10.19%。在中国大陆市场向可口 可乐等外国品牌开放后后，碳酸饮料产量增速显著提升，1980-1994 年 CAGR 达 24.04%。 从结构来看，至 1993 年，软饮料行业也从碳酸饮料制霸的单一结构逐步转变为多元化 的品类结构。分赛道企业的数量也反映了这一现象，1993 年，我国软饮料行业企业数 目已达 2798 家，其中碳酸饮料占比 47.75%，与当时的产量占比相当。

软饮料行业发展降速，碳酸饮料占比下滑显著。2000 年，全国软饮料产量达 1490.8 万 吨。品种由单一化品种发展为若干大类，其中以瓶装水、茶饮料、果汁成长最为迅速。 从分赛道产量数据维度来看，瓶装水、碳酸饮料、茶饮料、果汁饮料分别占比 37.23%/30.85%/12.34%/6.81％。至 2004 年，碳酸饮料占比下降至 23％左右。进入 2007 年后，中国软饮料市场的增速逐步放缓，2007-2021 年 CAGR 为 8.03%。期间， 碳酸饮料收入占比继续呈现下滑趋势。至 2021 年，碳酸饮料销售额占比仅为 16.98%。同时，瓶装水、能量饮料则增速较快。因此，当前的市场结构较 2000 年左右已经发生 了明显的变化。

中美软饮料消费习惯差异明显，我国碳酸饮料以外需求占比更高。从当前的市场情况来 看，对比可口可乐的大本营美国，我们发现中国软饮料消费者明显更倾向于瓶装水和即 饮茶的消费，这与我国的健康观念较为相关。经过多年的发展，至 2021 年，我国碳酸 饮料占比仅为 16.98%，与美国的 36.94%差异较大。

综上，我们发现，不论是中国软饮料市场自身的变化亦或是中美市场之间结构上的差异， 都显示出公司在我国软饮料市场面对着与过去或与他国明显不同的需求结构。面对挑战， 可口可乐公司积极布局本地化软饮料品牌实现多赛道占位。

为应对中国市场消费者消费 习惯与美国市场的差异，公司在早期引进可乐、雪碧及芬达后就逐步开始开拓其他细分 赛道的布局。1996 年，可口可乐推出“天与地”茶饮料、果汁和矿泉水，包括水森活、 酷儿、阳光系列等。2001 年推出“岚风”（一款日本蜂蜜茶饮料），之后，公司又与雀巢 共同推出雀巢冰爽茶。同时公司于中国市场孵化的美汁源品牌果汁在中国销量极佳，也 帮助公司在 2021 年继续保持果汁赛道销售额市占率第一的位置。当前，经过不断的创 新孵化、收购与淘汰，可口可乐中国地区为消费者提供 20 个以上的品牌产品。从公司 的品牌结构中，我们可以看出，可口可乐对中国消费者健康化的需求非常重视，除了茶 饮和果汁饮料外，亦布局多个植物蛋白饮料品牌。

融入本土市场，本地化运营塑造中国的可口可乐

海外市场的开拓是可口可乐的核心扩张方式，面对不同文化、需求与消费习惯，可口可 乐公司积极推进运营的本地化，在我国逐步加强产品、生产、营销本地化，使得可口可 乐逐步成为一个更懂得中国市场的品牌。 契合国民健康化需求，本地化创新推动产品矩阵扩容。可口可乐始终坚持旗下产品的本 地化，这一策略延续至今。从最新的变化来看，2022 年 4 月，可口可乐公司专为中国 消费者推出“可口可乐生姜+”汽水，且为全球第一款可加热饮用的汽水产品，并于山 东、辽宁、湖南、重庆、河北、四川等地陆续上市。另外，公司旗下品牌 COSTA 于 3 月推出了低糖低脂的轻乳茶系列，为消费者提供葡萄茉莉味、白桃乌龙味以及荔枝红茶 味以满足我国市场对水果味健康化乳制品茶饮的需求。

生产本地化扎根中国市场。与其他市场类似，我国可口可乐旗下产品需求由本地瓶装商 满足，而其基础则为生产能力的本地化。2022 年，太古可口可乐宣布在广东投资扩容 新生产基地。4 月，浙江太古可口可乐与大唐电力浙江分公司达成购电合作，成为可口 可乐中国系统第一家 100%使用绿色电力的装瓶厂。中粮可口可乐贵州厂预计将于 2022 年下半年建成投产，作为可口可乐中国系统在华的第 46 家工厂，新工厂项目总投资 2.7 亿元，项目年产能约 17 万吨。产能的本地化造就了生产的高度本地化，当前中国公司 系统内雇员 99%为本地员工，98%原材料为本土采购。

尊重消费习惯，营销本地化吸引潜在消费者。重回中国大陆市场的初期，大部分消费者 接受度更高的是每瓶 0.15 元的老字号汽水北冰洋，可口可乐定价每瓶 0.45 元，并不具 备竞争力。公司以“物有所值，无处不在，心中首选”的 3P 理念推广公司产品，接地 气的营销网点在北京、上海等城市的街头巷尾。这一营销策略逐步增强了消费者对可口 可乐公司产品的认知。 充分挖掘中国文化因素，广告营销具有鲜明的民族特色。公司重回大陆市场早期，为了 重塑市场，可口可乐北京分公司通过在各大商场送气球或筷子的方式推销可乐，这也是 外企在改革开放后的第一次做商业推广。2022 中国虎年新春，可口可乐以“虎年团聚， 尽释美妙”为主题制作了适合家庭收看的品牌电影，公司品牌文化再一次实现了与我国 传统文化的融合。

产品包装本地化，给予消费者最直观的中式体验。千禧年以来，公司不仅推出过中国传 统文化中的十二生肖系列包装，还有福娃系列、卡通系列等。另外，公司陆续于 2013- 2018 年推出极具有公司气质和中国文化特色的昵称瓶、歌词瓶、台词瓶、表情符号瓶、 密语瓶以及城市罐等等，无一不引发媒体、网络和消费者的热议。

赞助奥运赛事，助力中国文化的世界传播。北京 2022 年冬奥，可口可乐作为赞助商， 为运动员和游客提供了多种饮料。在可口可乐休闲中心，有一面书写着可口可乐文化、 冬奥会比赛项目及运动精神等内容的徽章交换墙，其设计灵感来源于中国活字印刷术， 实现了多种文化的融合，用可口可乐的方式传递了中国特色的奥运精神。同时，为庆祝 冬奥会的顺利举办，公司推出冬奥纪念款可乐再一次加强了品牌与北京冬奥会的联系。

综上所述，进入我国市场初期，公司通过有舍有得的策略改变了市场格局，并在需求发 生转变的过程中不断寻找品牌扩容的机会。同时，可口可乐海外业务的快速扩张不只是 产品的对外销售，而是公司从品牌到生产再到营销的本土化过程。公司懂得市场、尊重 当地消费者文化与习惯的理念在公司的运营中得到了集中的体现，也因此铸就了可口可 乐在一个又一个海外市场业务开拓中的成功。（报告来源：未来智库）

回到当下，可口可乐的核心优势是什么？

公司业务遍布全球，覆盖软饮料的多个重要赛道，同时公司市占率常年位于全球第一， 是典型的大赛道龙头。可口可乐的根基是其独特的配方带来的消费者粘性，但公司成功 的途径则与广告营销、轻资产策略、渠道渗透能力、多品牌运营等因素密不可分。本节 我们将通过对公司近年来的业绩表现及综合公司百年历史，剖析公司穿越历史的核心优 势。

植根软饮料行业，全球领先的大赛道龙头

多品牌运营，占位软饮料各重要细分赛道。可口可乐公司除核心品牌可口可乐外，亦在 全球拥有 200 个以上的饮料品牌，涉及果汁、乳制品、咖啡、茶饮、软饮料、水、能量 饮料七大赛道。此外，公司于 2017 年收购品牌 Topo Chico，标志着公司正式进入含酒 精饮料领域。在公司众多的品牌中，可口可乐、雪碧、芬达、健怡可乐、可口可乐零度 无糖占据全球六大无酒精气泡软饮料的五席。

软饮料赛道规模大、增速稳，其中碳酸饮料、瓶装水、果汁占比达 78.03%。2021 年， 全球软饮料的规模达 8680.77 亿美元，2007-2021 年 CAGR 为 1.98%，属于增速稳定 的大赛道。细分赛道来看，全球碳酸饮料、瓶装水、果汁规模相对较大，分别占比 34.93%/28.06%/15.04%，其他饮品则占比 21.97%。 可口可乐公司在软饮料行业销售额及销售量长期处于第一位置，是典型的大赛道龙头。 从销售额角度看，2021 年，可口可乐销售额市占率为 21%，百事为 10%。从销量角度 看可口可乐市占率 18%，百事为 9%。作为软饮料行业最大的两家企业，可口可乐与百 事的领先比较稳定，不过随着饮料品牌多元化及健康需求的趋势变化，主营碳酸饮料的 两家公司市占率存在稳中有降的小幅下滑趋势。但从相对体量来看，可口可乐行业的龙 头地位很难撼动。

软饮料下细分赛道多已进入相对成熟的成长阶段，可口可乐在多数赛道取得领先。软饮 料行业中体量较大的三个赛道中，仅有瓶装水增速超过 3%。其余六个赛道中能量饮料 增速较快，2007-2021 年 CAGR 达 7.10%。 可口可乐公司在三大主要赛道和即饮茶、即饮咖啡和运动饮料领域取得领先，尤其在在 碳酸饮料赛道，其销售额市占率领先主要竞争对手百事 28.3%。在增速较快的能量饮料 赛道中，可口可乐虽相对落后，但是公司持有 Monster 公司 19.30%的股权并与之达成 战略合作，后者占据该赛道 20.3%的市场（以销售额计算）。

广告营销能力出众，变与不变塑造品牌价值

积极求变，营销内容和途径与时俱进把握时代趋势。可口可乐公司从品牌诞生之初迄今 的广告内容反映了美国文化和社会热点的变化。镀金时代公司对药效的宣传、大萧条时 代享受轻松的理念以及二战时期的爱国主义营销都是公司在广告内容上随时代而动的 体现。从营销形式上来看，公司从早期的街边油布广告、报刊、礼品到后来的广播、电 视、影视等等传播媒介应有尽有，实现了广告形式的全覆盖。进入网络时代后，公司旗 下品牌雪碧成为第一个迈入网络广告时代的品牌。此外，可口可乐公司推出奖品网站， 让消费者注册积累积分换取商品。当前可口可乐及公司其他品牌已拥有大量的互联网粉 丝，且公司于 2022 年推出首款元宇宙概念产品，再一次把握时代热潮。

坚守经典，商标、包装与跨时代 IP 的不变塑造了品牌文化核心价值。与积极求变相对 应的，公司对经典的执着与自信是百年存续的重要保证。可口可乐早在建立初期就确定 了公司的手写体标志及至今仍在沿用的“一步裙瓶”设计，虽有改动但两者灵魂形象未 曾改变，早已形成了鲜明的营销符号。品牌文化方面，公司通过博物馆不断加强对消费者的文化宣传和品牌认同。1990 年，公司博物馆对外开放；2007 年新世界博物馆开放； 2011 年年底，公司从太阳信托银行取出 1925 年以来存放的可口可乐配方，并存放在可 口可乐新世界博物馆的地下保险库中，再一次加强了可口可乐博物馆的影响力。IP 方面， 除了西方文化比较注重的圣诞老人等宗教形象外，公司亦在 1922 年就推出了更具普适 性的北极熊形象并沿用至今，成为跨越区域限制与文化壁垒的经典。

浓缩液与瓶装饮料兼顾，单一市场依赖度较低

公司收入及归母净利润复合增速较低，且年度间存在波动。2021 年，可口可乐实现营 业收入 386.55 亿美元，归母净利润达 98.04 亿美元，瓶装饮料销量达 313 亿瓶。2010- 2021 年，公司营业收入、归母净利润及瓶装饮料销量 CAGR 为 0.88%/-1.72%/1.88%。 收入及归母净利润在年度间存在一定波动，销量稳定增长，并从 2020 年疫情影响中逐 步恢复。

公司以销售浓缩液为主，兼顾瓶装饮料业务。可口可乐公司旗下产品的销售主要有以下 3 种方式：（1）可口可乐出售浓缩液至独立瓶装商，瓶装商负责区域范围内寻找瓶装厂 生产及销售；（2）公司通过自营的瓶装商制造瓶装饮料，并由公司的分销、零售、批发 渠道销售瓶装产品；（3）公司出售浓缩液至餐饮店或便利店，后者使用喷泉机或其他冲 饮设备服务消费者需求。 根据公司的主要经营方式，其收入的确认业主要分为瓶装饮料销售和原浆收入销售两个 部分。公司以生产浓缩液为主，2021 年浓缩液销量占比达 83%，经营利润占比达 56%。

公司 2019 年以来各地区业务收入占比相对稳定，2021 年全球风投业务增长较快。从公 司分业务的收入来看，2019-2021 年，公司营收结构相对稳定，北美洲地区收入占比相 对提高。单 2021 年度来看，美洲收入占比达 57%，全球风投业务增速较快，瓶装业务 及浓缩液业务分别增速达 17%/20%，该业务的核心驱动力主要来自收购的咖啡品牌 Costa 及果汁品牌 Innocent。

渠道体系日渐成熟，瓶装商发展推进全球市场扩容

公司主要销售浓缩液和瓶装饮料，除少量自有的瓶装饮料产能外，主要依靠瓶装商对各 管辖区域的经营。当前，可口可乐与 200 个以上的瓶装商合作伙伴及 900 家以上的瓶 装厂存在直接或间接合作，渠道结构规划清晰且比较扁平。瓶装商主动性较强，它们作 为各地区重要的统筹和生产单位对公司分销渠道产生了深远的影响。

从当前布局来看，公司全球独立的瓶装商合作伙伴数量众多，发展较早的北美及拉丁美 洲市场分别达 68 和 36 个，美洲地区的瓶装商数量占比达 58%，其分布情况基本与公 司收入占比相当。（报告来源：未来智库）

独立的大瓶装商很难离开可口可乐体系，核心原因在于可口可乐配方带来的强粘性及公 司广告营销资源和经验的优势。当地合资或独立瓶装商结合可口可乐与自身的本地资源 对可口可乐公司产品进行分销和推广，可口可乐主要通过瓶装商对公司浓缩液需求的粘 性掌握话语权。对于效益较好、市场前景较优的瓶装商，公司通过折扣及广告营销等方 面的倾斜加强公司与其的绑定。 同时公司亦在部分地区，尤其在未完全成熟的市场有自营的瓶装系统，当前主要经营南 亚部分地区及非洲东南部部分地区可口可乐公司相关产品业务。

经营利润率稳定，强控制力铸就企业盈利良性循环

高毛利率提供大盈利水平空间，强控制力奠定稳定盈利水平。疫情以来，公司毛利率小 幅下滑，但是仍长期保持在 60%以上，处于较高的水平。同时，公司经营利润率稳定， 尤其在 2018 年至 2021 年，始终保持在 27%的水平。从费用的角度来看，公司通过广 告营销费用投放及股权激励和相关补贴费用的调整对经营利润率的平滑起到了显著作 用。

从近三年的经营情况来看，进入疫情以来，公司在 2020 年毛利率及收入水平下滑 的情况下，通过减免广告宣传费用（广告宣传费用率同比下滑 2.98pct）及股权激励相 关费用率的小幅下降规避了毛利率下滑（同比下降 1.46pct）对利润率所带来的负面影 响。同时，在 2021 年疫情全球疫情得到一定控制的情况下，公司通过对广宣费用的高 投入（广告费用率同比提升 2.19pct）推动了毛利率水平和收入的同比提涨。此外，公 司已通过较多的股权激励和补贴的提升（股权指出及补贴相关费用率同比提升 0.49pct） 及福利费用的投入向下平滑了公司净利润率。

充沛现金流及低融资成本助力品牌收购，产品矩阵扩张丰富增长曲线。公司的现金流及 等价物在 2021 年达到 100.25 亿美元。除了自身品牌的孕育外，公司通过大量的收购切 入全球市场的各个细分赛道。同时，商誉的提升反映了公司对收购或被投投资品牌未来 的现金流的乐观预期。例如，公司 2019 年收购 Costa，补充了公司在即饮咖啡领域的 弱势。此外，公司杠杆率始终保持在较高水平，而这一水平在 2013-218 年持续处于上 升趋势，至 2021 年，公司权益乘数为 4.29。同时，基于良好的现金流和公司长期形成 的品牌声誉，公司长期负债成本处于较低水平，2021 年，公司长期负债综合利率仅为 1.70%，为公司收购品牌、扩张品类以及广告营销再添强心剂。

综上所述，可口可乐依托消费者对旗下碳酸饮料产品的强粘性逐步建立起公司的品牌优 势。同时，公司凭借轻资产模式与瓶装商对公司营销及原材料资源的依赖实现大面积扩 张，通过良好的现金流及品牌名誉背书带来的低成本融资，公司得以继续扩大品牌矩阵， 以此反哺旗下产品的品牌优势并形成发展闭环。因此，优质的经营模式和公司在各个时 期及多个市场强大的策略洞察力催生了软饮料这一大赛道的龙头。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】