半导体产业是国家基础产业，产品广泛应用于计算机、通信、电子等各个领域。中国现已成为全球最大的半导体市场，但半导体制造是目前中国大陆半导体发展的最大瓶颈。我们通过跟踪半导体产业链上不同环节头部企业的经营情况，以此作为观察半导体行业发展变化的窗口。    　　日本在光刻胶领域拥有垄断性优势。光刻胶是半导体、LCD、PCB 等产业重要原料之一，也是驱动产品更新换代的核心关键材料。全球半导体光刻胶市场规模超过20 亿美元，ArF 光刻技术是国际主流趋势。由于光刻胶生产工艺复杂，技术壁垒较高，长年被日本、欧美企业垄断。目前，日本光刻胶四巨头（东京应化、JSR、住友化学与富士胶片）合计占全球市场份额的60%。    　　日本JSR 为全球ArF 光刻胶龙头。日本合成橡胶公司（JSR）成立于1957年，聚焦四大主业：合成橡胶（收入占比38%）、数码解决方案（31%）、塑料（20%）与生命科学（11%），其中数码解决方案涵盖光刻材料、化学机械抛光CMP 材料等。目前公司光刻胶全球市占率13%（其中ArF 光刻胶位居第一）。2000-2019 财年公司收入及净利润复合增速为3.9%和12.7%。2019财年综合毛利率近30%，净利率近5%，公司研发投入占营收的5%。    　　JSR 复盘：业绩平平拖累近十年股价表现。过去20 年间公司股价涨幅2.5倍（日经指数：+24.5%），具有较好的投资收益。其中，2000-2006 年期间公司股价超额收益超过5.6 倍。但2010 年以来公司股价表现低迷，常常跑输日经指数，主要由于汽车市场增速放缓导致公司的橡胶业务受到影响，业绩增长近乎停滞。估值方面，公司近十年历史PE 估值中枢近15x，PB 估值中枢近1.3x。    　　中国企业崭露头角，国产化之路任重道远。我国光刻胶行业发展起步较晚，生产能力主要集中于中低端产品，高端产品仍需大量进口。其中，适用于6英寸硅片的光刻胶自给率约为20%，适用于8 英寸硅片的KrF 光刻胶的自给率不足5%，而适用于12 寸硅片的ArF 光刻胶基本依靠进口。ArF 高端光刻胶产品的生产在国内仍处于空白阶段。目前，国内拥有光刻胶业务布局的公司包括晶瑞股份、上海新阳、南大光电、雅克科技等，在产品研发与客户开拓方面已取得一定进展，但想要实现光刻胶国产化任重道远。