来源：雪球App，作者： 曹植，（https://xueqiu.com/1126842027/244369852）

接上篇《中特估，真的能特别估值吗》，继续聊股票估值。实际市场中的股票PE估值从几倍的到几百倍的都有，绝对数字仅是表象，如何科学判别其是否合理？本篇将进一步阐述戈登公式、估值迭代、理论PE与实际PE，投资者可以借此捕捉高价值企业和拔估值时间节点。

戈登公式

上篇中已有详述，此部分略。业绩稳定性企业成熟期PE估值高低主要取决于其ROE水平，ROE越高，理论PE越高。ROE=净利率*周转率*杠杆率，在此，我们需要特别注意由高杠杆率导致的高ROE。一般来说，除了经营杠杆的生意，譬如银行，其他传统行业在成熟期杠杆率都会不断下降，由于发展空间受限，无需再负债经营扩张，而对应的净利率会微升，但总体的ROE会降低。典型的如东方雨虹，当期ROE超过20%，未来成熟期其ROE会降低到15%以内，这点会制约其终局的理论PE高度。

由于某企业的理论PE并非一精准值，但可由戈登公式大致辨别其理论PE的高低。对于不依赖杠杆率的高ROE企业，假设其ROE>20%，其终局理论PE就高，毛估估取20倍。对于ROE一般的公司，假设其ROE在12%附近，此数据为全市场平均ROE水平，毛估估取10倍。而对于ROE仅在个位数的公司，则PE也仅为个位数。

估值迭代

在明确了终局理论PE高度后，对于尚处于成长期的股票，最重要的概念就是PE迭代。以健帆生物为例，假设去年其业绩不增长属于后续常态，即企业已进入成熟期(且后续永续经营不衰退)。由戈登公式可知，其高ROE低负债将决定其终局理论PE也有20倍。那么前年企业有30%的业绩增长，折现率统一取10%，则由公式：去年市值=前年市值*(1+折现率)，可得：前年利润*(1+30%)*20=前年利润*前年PE*(1+折现率)，则前年的理论PE为20*(1+30%)/(1+10%)=23.63。再前一年可按此方法不断迭代计算其当期的理论PE。

由以上可见，越是终局PE高，成长期越长的企业，其当期的理论PE就越高。这是高价值企业的基础。

理论PE与实际PE

但是实操中理论PE仅为理论PE，实际PE可能与之想去甚远。大部分时候，市场先生对进入成熟期的企业，譬如连续4、5年业绩不怎么增长的公司，估值相对精准。此时理论PE与实际PE接近，如前文所探讨的中特估类股票。而越是超长周期成长股，市场当前的实际PE越是难以准确衡量，因为市场参与者很难有穿透历史迷雾的能力，一眼洞穿未来。以茅台为例，20年前的茅台理论PE可高达几百倍，但实际PE却很难达到。

那么对于这类高价值企业，实际PE何时会向理论PE靠近？这需要有催化剂，即让市场参与资金认识到其新的增长曲线靠谱，那么其实际PE就会开始提升，新增长给其对应的估值。催化剂的产生最典型和靠谱的，就是当期财报。

仍以健帆生物为例，其当期实际20倍PE系成熟期理论估值，市场先生认为企业未来无成长性。假设明年健帆生物继续增长，譬如肝科或重症等新的增长曲线在财报上证实，则此时理论PE将修复为超20倍，而实际PE往往会更进一步的提升。典型的21年初健帆实际PE近80倍，就是过去数年连续高增长，同时新公布的股权激励计划预示未来连续三年继续高增长刺激。

以正海生物为例，其当期实际PE 40倍，成熟期理论PE 20倍。则当前市场认为其成熟期具有利润翻倍潜力，当前利润1.8亿。以其实际业务看，当前年种植牙400万颗，未来年种植牙打1200万颗时，正海口腔膜利润约2.6亿，其他业务归总合并3.6亿。可以简单的认为当前市场只给予了其种植牙红利估值。而如果未来某期报表活性骨放量，则其未来成长期加长，第二增长曲线会重新估值。此时的实际PE是最易在催化剂效应下纠偏，连续提升。

这也是为什么高价值股票在新增长确认后，其PE会被市场连续推升的原因所在。远的有通策医疗，近的有……此处留待读者朋友们自行去寻找。

$东方雨虹(SZ002271)$ $正海生物(SZ300653)$ $健帆生物(SZ300529)$