一、市场动态

（一）发行统计

2022年，国内资产证券化产品的发行单数与金额均较2021年有所下降。根据CNABS的统计，2022年资产证券化市场共发行资产证券化产品1717单，发行总规模为19905.02亿元，同比分别下降21.20%和36.26%。其中，企业资产支持证券共发行1178单，发行规模合计11730.82亿元，同比分别下降16.34%和26.44%；信贷资产支持证券共发行150单，发行规模合计3556.84亿元，同比分别下降27.18%和59.71%；资产支持票据共发行389单，发行规模合计4617.36亿元，同比分别下降31.15%和28.46%。

（1）企业资产证券化市场

2022年，企业资产证券化产品共发行了1178单，发行规模共计11730.82亿元，基础资产以融资租赁应收款、供应链应收款、个人消费金融、应收账款和商业物业抵押贷款为主。其中，融资租赁应收款是资产证券化业务的传统基础资产类型之一，此类基础资产的发行规模近年来维持增长态势，2022年融资租赁资产证券化产品的发行规模为2470.88亿元，较2021年增长13.47%。以一般融资租赁和交通工具融资租赁为基础资产的资产支持证券分别发行188单和48单，发行规模分别为1975.53亿元和485.62亿元。供应链资产支持证券发行了306单，发行规模为1760.73亿元，位居第二，但其发行单数和发行规模较2021年分别下降28.50%和36.60%。此类产品多采用应收账款的反向保理模式，以高信用评级的企业作为核心债务人或差额支付承诺人，以出具付款确认书或差额支付承诺函的形式为证券化产品提供信用增进，有助于中小供应商及时回款，缓解资金压力，降低融资成本。个人消费金融产品多为小额贷款公司利用互联网技术手段发放的消费类贷款。以其为基础资产的资产证券化产品的发行量受监管部门政策的影响较为明显。近年来，个人消费贷款资产支持证券的发行量存在一定的波动，2022年个人消费贷款资产支持证券发行了174单，发行规模总额为1592.05亿元，发行规模较2021年增加12.02%，继2021年大幅下降后有所回升。应收账款资产支持证券和商业物业抵押贷款资产支持证券（以下简称“CMBS[1]”）分别发行了96单和65单，发行总额分别为1585.47亿元和1098.63亿元。

（2）信贷资产证券化市场

2022年信贷资产证券化产品共发行了150单，发行规模共计3556.84亿元。信贷资产证券化的基础资产以汽车贷款为主，汽车贷款资产支持证券发行了45单，发行规模2181.79亿元，位居第一。企业贷款资产支持证券（以下简称“CLO”）发行了14单，发行规模总额为464.75亿元，位居第二，基础资产均为微小企业贷款。住房抵押贷款资产证券化产品（以下简称“RMBS”）的发行较2021年大幅下降。

（3）资产支持票据市场

2022年，资产支持票据共发行了389单，发行规模共计4617.36亿元。资产支持票据的基础资产以融资租赁、补贴款、小微贷款和有限合伙份额[3]等为主，其中以融资租赁、补贴款、小微贷款和有限合伙份额为基础资产的资产支持票据分别发行了92单、31单、47单和35单，发行规模总额分别为993.95 亿元、830.42 亿元、709.72亿元和576.81 亿元，发行规模分别占发行总额21.53%、17.98%、15.37%和12.49%。其中补贴款和融资租赁资产支持票据较2021年分别增长了141.61%和10.45%，小微贷款和有限合伙份额则较2021年分别下降了49.71%和16.15%。

（二）发行利率情况

2022年发行的资产证券化产品中，信用级别为AAAsf级，且期限在1年之内的优先档的利率主要分布在2.00%至3.50%之间。相对债券而言，资产证券化产品在流动性方面有所逊色，故大部分资产证券化产品的利率都高于同信用级别、相似期限的中债中短期票据到期收益率。

2022年发行的资产证券化产品中，信用级别为AA+sf级，且期限在1年之内的优先档的利率主要分布在2.50%至5.00%之间，基本都高于同信用级别、相似期限的中债中短期票据到期收益率。相较于AAAsf级别的资产证券化产品的发行利率，AA+sf级产品的利率更加离散。

（三）评级下调情况

2022年，共有31支资产证券化产品的评级发生了下调，涉及23个原始权益人/委托人，对应的基础资产主要为收费收益权、购房尾款、地产供应链应收账款等。

（四）二级市场交易状况

2022年，企业资产证券化产品和信贷资产证券化产品的二级市场成交金额分别为7464.37亿元和12533.23亿元。总体来看，企业资产证券化产品和信贷资产证券化产品的二级市场交易量较2021年均有所增加。

二、存量产品特征

（一）存量产品的基础资产类型

截至2022年末，资产证券化市场存续的产品一共有3904单，其中RMBS 280单，未偿本金10680.31亿元；CMBS/CMBN271单，未偿本金5014.81亿元；融资租赁688单，未偿本金4189.33亿元，分别位列第一、第二和第三。

（二）部分产品基础资产特征

1.RMBS

2022年，RMBS一共发行了3单，发行规模合计245.41亿元，发行单数和发行规模均为近年来的新低。在“房住不炒”的大背景下，2022年房地产市场环境整体偏紧，一定程度上对当年RMBS的发行规模有所影响。总体来看，RMBS有基础资产加权剩余期限长和单笔规模大的特征，入池资产的加权平均初始LTV[4]近三年来在60.00%附近上下波动，基础资产中一、二线城市的住宅占比亦处于较高水平。

2.CLO

2022年，CLO一共发行了14单，基础资产均为微小企业贷款，发行金额合计464.75亿元。整体而言，以零售贷款为特色的泰隆银行为发起机构的入池资产加权平均收益率维持相对较高水平。

3.个人消费贷款资产证券化产品[5]

目前很多银行处于零售转型的阶段，且国内也正在逐步重视消费对拉动经济增长的作用，资产证券化作为消费金融业务重要的融资手段，预计未来该类产品有较大的成长空间。一般来说，由于银行的客户质量普遍高于非银金融机构，其发放的个人消费贷款的利率水平相对较低，对应的资产证券化产品的资产池加权平均利率也维持在相对较低水平，而其他消费金融公司同期发行的个人消费贷款资产支持证券的基础资产池加权平均利率均在14%以上。

三、相关政策回顾

2022年，监管机构对资产证券化业务出台了一系列的政策和法规，进一步规范了市场，为此项业务的开展进一步夯实了基础。

财政部和国家税务总局发布《关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策的公告》。两部委在公告中明确设立基础设施REITs前，原始权益人向项目公司划转基础设施资产相应取得项目公司股权，适用特殊性税务处理，即项目公司取得基础设施资产的计税基础，以基础设施资产的原计税基础确定；原始权益人取得项目公司股权的计税基础，以基础设施资产的原计税基础确定。原始权益人和项目公司不确认所得，不征收企业所得税；基础设施REITs设立阶段，原始权益人向基础设施REITs转让项目公司股权实现的资产转让评估增值，当期可暂不缴纳企业所得税，允许递延至基础设施REITs完成募资并支付股权转让价款后缴纳。其中，对原始权益人按照战略配售要求自持的基础设施REITs份额对应的资产转让评估增值，允许递延至实际转让时缴纳企业所得税。税务筹划是基础设施公募REITs的关键环节，公告中的税务安排是对REITs制度体系的重大完善，可有效降低发行基础设施公募REITs的税务成本，提高发行人的发行意愿，有利于基础设施REITs业务的深入发展。

上海证券交易所发布《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第3号——新购入基础设施项目（试行）》，对新购入项目的条件、实施程序安排、信息披露、停复牌要求及扩募发售等关键事项均进行了规定，规范了基础设施REITs新购入基础设施项目及扩募发售等行为，进一步推进发展了基础设施REITs的试点工作。随之，国家发展与改革委员会发布《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）新购入项目申报推荐有关工作的通知》，合理简化新购入项目申报要求，完善新购入项目申报推荐程序，鼓励已上市的基础设施REITs通过扩募等方式筹集资金购入优质资产，扩大发起人（原始权益人）融资规模，增强发展能力，进一步拓宽基础设施项目资金来源。上述文件的规定有利于提升基础设施公募REITs的产品规模，推进基础设施公募REITs业务的发展，同时能够吸收更多底层资产，优化底层投资组合，实现风险的分散化，促进培育发展二级市场，并且通过扩募机制，发行人亦可实现优质资产投融资的良性循环。

中国银行保险监督管理委员会、住房和城乡建设部联合发布了《关于银行保险机构支持保障性租赁住房发展的指导意见》、中国证券监督管理委员会和国家发展与改革委员会联合发布了《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知》；中国证券监督管理委员会在其官方网站亦提出“深入推进公募REITs试点，进一步促进投融资良性循环”；中国人民银行和中国银行保险监督管理委员会联合发布了《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》。2022年，中国证券监督管理委员会主席易会满在《求是》杂志发表文章《努力建设中国特色现代资本市场》、副主席李超在首届长三角REITs论坛暨中国REITs论坛2022年会上的视频致辞。上述政策文件与文章致辞均明确提及推动保障性租赁住房公募REITs试点工作。其中，《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知》要求经有关部门认定为保障性租赁住房项目应当权属清晰、运营模式成熟、具有可持续的市场化收益；鼓励将发行REITs的净回收资金用于投向明确、条件成熟、短期内能够形成有效投资的新建项目，促进形成投资良性循环；并要求发行保障性租赁住房基础设施REITs的发起人（原始权益人）应当每季度向有关证券交易所、中国证监会派出机构和省级发展改革委报告回收资金使用情况。《关于银行保险机构支持保障性租赁住房发展的指导意见》鼓励银行保险机构在依法合规、风险可控的前提下，参与基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）。保障性租赁住房发行基础设施REITs，有利于盘活存量资产，促进形成保障性租赁住房投融资的良性循环；有利于吸引社会资本参与保障性租赁住房建设，拓宽住房租赁市场多元化融资渠道；有利于加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举住房制度。

上海证券交易所发布了《关于进一步发挥资产证券化市场功能支持企业盘活存量资产的通知》，通知明确将支持符合条件的重点领域、重点区域、重点企业开展资产证券化业务，结合重点支持领域和行业的资产特性，明确适合证券化的存量资产范围，鼓励业务创新和募集资金用于再投资，支持企业利用PPP项目、知识产权等开展证券化；并提出细化破产隔离和信息披露要求，引导企业完善投资者保护机制安排，鼓励管理人有针对性地披露基础资产和企业自身情况，提升信息披露水平，促进市场持续健康发展；并将加大融资服务，优化强化资产证券化市场支持举措。资产证券化作为近年来新兴的融资方式，能够助力发行人盘活存量资产，拓宽融资渠道，并能够通过内外部增信效果在一定程度上降低融资成本，助力经济社会平稳发展。

国务院国有资产监督管理委员会对《关于央企开展资产证券化业务增信的情况咨询》进行了答复，亦对《关于企业国有资产交易流转有关事项的通知》的相关问题进行了解答。在业务实践中，央企或央企子公司在转让应收账款债权发行资产证券化产品时对优先级产品提供差额支付承诺进行增信，而在证券化融资结构中设置有相关央企子公司的关联公司作为融资通道和资产服务机构，故市场参与方对于《关于加强中央企业融资担保管理工作的通知》（国资发财评规〔2021〕75号）的适用范围存有疑虑。针对上述情形，国务院国有资产监督管理委员会明确了国资发财评规〔2021〕75号文的适用范围，只要央企不是为子公司或参股企业的融资行为提供担保，即符合文件规定。对于企业申请办理发行基础设施公募REITs涉及的国有产权非公开协议转让需要的材料及监管审核要点，国务院国有资产监督管理委员会产权局要求相关企业根据《企业国有资产交易监督管理办法》的要求提交相关材料，并披露其重点关注包括发行涉及底层资产的权属情况、国家出资企业对相关资产的评估备案情况、REITs发行价格确定机制是否有利于维护国有权益以及相关资产运营管理责任及风险防范措施情况等。监管机构针对市场参与主体关注的热点问题及时进行解答和阐释，有利于指明市场参与主体的展业方向，支持相关种类资产证券化产品的发展，推进新型资产证券化产品的试点扩大工作。

重庆市地方金融监督管理局发布了《关于进一步发挥小额贷款公司和典当行作用支持实体经济稳定运行的通知》，按照“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”的精神，要求进一步发挥域内小额贷款公司和典当行作用，加大对暂时遇困群体的金融支持力度，积极助力疫情防控和地方经济社会发展。通知要求小额贷款公司和典当行要坚持聚焦解决经营性信贷服务中的痛点堵点难点，着力帮助稳定生产经营、促进合理消费恢复中的新增信贷需求，努力提升经营性贷款的比重，充分发挥错位经营和“小额分散”特点优势，提高金融服务可得性和便利性。通知亦明确鼓励小额贷款公司通过银行借款、股东借款、资产证券化等多元有效渠道融入资金，降低融资成本；在合规融资杠杆内，优先支持经营性贷款作为基础资产的资产证券化产品。经营性贷款为资产证券化市场重要的基础资产，资产证券化是小额贷款公司不可或缺的融资渠道，相关政策鼓励经营性贷款的合理增长、肯定小额贷款公司对于促进经济社会发展的作用，有利于相关资产证券化市场的发育和以经营性贷款为基础资产的资产证券化产品的有序增长。

上海证券交易所和深圳证券交易所修订了旧版《资产证券化业务指引》，并发布了《资产支持证券业务规则》（征求意见稿），上述修订涉及挂牌条件及确认程序、发行及转让、信息披露、投资者权益保护、停复牌及终止挂牌、自律监管等多个环节，包括细化基础资产和现金流预测等挂牌条件要求、构建符合资产证券化市场发展规律的制度机制、强化对挂牌条件确认工作的约束和监督、提高规范化和透明化程度以及简化了牌申请文件、提升挂牌工作效率等。监管机构推进建设资产支持证券规则体系，有助于激发市场创新发展活力，促进债券市场高质量发展，增强服务国家战略和实体经济的质效。

[1]在资产支持票据市场，以商业物业抵押贷款为基础资产的资产证券化产品简称为“CMBN”。

[2]发行金额占比小于1%的基础资产类型以及未分类的基础资产合并至其他类。

[3]该类基础资产的产生通常是融资人指定机构作为GP，融资人作为LP1与原始权益人/过桥方（LP2）共同设立有限合伙企业。GP负责有限合伙企业的日常管理和运营，LP机构承担主要的出资义务，LP2份额持有者以其持有的有限合伙份额作为基础资产发行资产支持专项计划募集资金。

[4]指抵押贷款未偿本金余额占抵押物总价值的比例。

[5]特指在银行间市场发行的个人消费贷款资产证券化产品。

作者：新世纪评级结构融资部