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新冠疫情的爆发对乳业的上游原材料供应提出挑战，伴随着豆粕、玉米涨价，上海知名乳企光明乳业的生产经营面临不小困难。疫情带来的突发挑战之外， 光明乳业本身还存在着运营成本较高、效益待提升、利润质量低的隐忧。

高净资产收益率ROE是企业护城河的体现，对比光明乳业、伊利股份的ROE，光明乳业9.03%的ROE仅为伊利的三成，甚至不到蒙牛的六成，这表明光明乳业在市场竞争中，难以构筑强大的护城河。

较低的ROE正是光明乳业掉队“乳业第一梯队”，并远远落后伊利、蒙牛的财务表现。分析光明乳业“掉队”的原因，偏高的运营成本、仍需提升的效益、利润质量不高是最值得关注的几个因素。

隐忧一：运营成本偏高

运营成本的水平可以从运营周转天数看出。运营周转天数衡量的是从现金买进存货，到卖出商品后，从客户手中顺利收回现金所需要的时间。运营周转天数越低，代表现金积压在存货、应收账款的时间越短，短期经营效率越高。截至2019年年报，光明乳业运营周转天数约两个月，高于行业平均水平，且远高于伊利的28.73天。这表明，光明乳业营运效率偏低。

隐忧二：效益仍需提升

效益反映的是公司的治理水平与应对市场的能力，衡量效益的一个重要标准是管理费用。

管理费用方面，近年来，光明乳业管理费用在激增。在行业竞争十分激烈的背景下，其他乳品公司均在努力提升效益，开源节流，而光明乳业的管理费用不升反降。这似乎说明其内部存在结构冗余的问题，光明乳业的内部管理能力仍需提升。

光明乳业内部管理不善也得到《长江商报》印证。据该报援引某分析师的观点指出，光明管理层变化较大，以及难以动摇的体制问题，成了影响经营的重要原因。

隐忧三：利润质量不高

效益不高也影响到利润质量。光明乳业利润质量不高体现在，政府补助等营业外收入占扣非净利润比重过大。

由于牛奶是作为“菜篮子工程”的重要民生供给品种，上海市政府经常补助光明乳业，甚至补助占光明乳业扣非净利润比重过大。2019年，光明乳业累计收到各类政府补助7985.2万元，占同期扣非净利润的17.2%。

事实上，政府补助占扣非净利润较高已经成为光明乳业的“传统”。仅2017年全年，光明乳业收到政府补助0.8248亿元，占当年扣非净利润的15%。2018年全年，光明乳业收到政府补助1.56亿元，约占当年扣非净利润的一半。

因为政府补助具有不稳定性，使得光明乳业的利润含有“水分”。从这个意义上来看，光明乳业的净利润质量确实不高。

光明乳业能否重振昔日风采？笔者认为，光明乳业需努力提升效益，效益低正是其逐渐被伊利、蒙牛削弱品牌影响力的主要原因。期待光明乳业奋起直追，重构品牌影响力，以高质量发展向市场要效益，重新回归乳业“第一梯队”。

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