原标题：中高端女装领导者——赢家时尚

赢家时尚控股集团（股票代号：3709.HK）主营高端女装品牌，品牌以30至45岁具有经济实力的女性为目标顾客。位于深圳，主品牌Koradior（珂莱蒂尔）成立于2007年，集团于2014年6月27日在香港主板上市。2019年5月，公司以约23.9亿港币对价现金+发行股份收购了另外3个品牌，7月完成收购，拥有的自主品牌达到8个，公司名称从“珂莱蒂尔”改为“赢家时尚”，标志着公司从以珂莱蒂尔为主的高端女装企业迈向多品牌经营的中高端女装领导企业。

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发展历程

收购3个新品牌后，赢家时尚拥有10个品牌，其中8个为自有品牌，2个为代理品牌。

董事局主席兼行政总裁金明先生于1970年出生，毕业于中国科学技术大学。

2007年Koradior（珂莱蒂尔）成立，主要面向30-45岁的女性，产品定价在2000-8000元。

2012年推出了La Koradior（拉珂蒂），定位为高端礼服，产品价格在3000-10000元。

2014年上市后，推出了Koradior elsewhere（珂思），定位相对低一些，在1000-4000元，主打轻社交场合。

2016年公司开始探索收购，当年收购了CADIDL（卡迪黛尔），定价在1000-4000元。

2017年公司代理了韩国两个品牌OBZEE和O’2nd，定价1000-5000元。

2019年推出了新品牌FUNNY FEELLN（仿佛），定位第一次从高端走向了中端，价位在500-2300元。

2019年，公司以23.9亿港元从Apex Noble Holdings Limtied手中收购了Kenn Reach全部股份，现金支付5亿港元，股票支付为每股9.5港元，发行约1.99亿股，占已发行股本的41%。

Apex Noble是赢家时尚主席金明先生的胞弟金瑞先生100%直接拥有的。

Keen Reach持有的深圳市娜尔思时装有限公司是兄弟俩的母亲陈灵梅女士于1994年创立的，拥有NAERSI（娜尔思）、NAERSLING（恩灵）、NEXY.CO（奈蔻）3个自有品牌。所以，这笔收购其实是自家收购自家的买卖，7月3日已完成收购。

NAERSI（娜尔思）创立于1995年，定位为职业女装。

NAERSLING（恩灵）创立于2009年，定位自由简约。

NEXY.CO（奈蔻）创立于2008年，更注重设计。

收购完成后，公司成为了行业内唯一有两个主品牌（Koradior和NAERSI）销售收入过十亿的服装企业，公司名称也从珂莱蒂尔改为赢家时尚。

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公司经营数据

从整个行业来看，根据中国服装协会《2018-2019中国服装行业发展报告》数据，2018年全社会完成服装总产量约456亿件，与上年持平，但销售总额达约3.08万亿元，同比增长7.32%，可见销售额的增长主要由涨价拉动。根据中华全国商业信息中心的统计，2018年全国重点大型零售企业服装类商品零售额同比增长0.99%，增速比上年同期放缓4.43个百分点；各类服装零售量同比下降4.22%，增速比上年同期放缓8.43个百分点，价格上涨是重点大型零售企业服装零售量下滑的主要原因。

在行业增速放缓的情况下，高端女装的消费者由于价格敏感性较低，仍有不错的增长。2018年赢家时尚总收入为25.21亿元，同比增长14.39%，净利润为2.72亿元，同比增长12.26%。2019年上半年赢家时尚总收入为13.37亿元，同比增长10.57%，净利润为1.46亿元，同比增长10.9%。上半年直营单店营业额为325万，增长仅为4%，随着消费者信心的恢复同店增速开始反弹，6月同店增速达到双位数。

◾收入渠道构成

从收入的渠道构成来看，赢家时尚直营占比超过80%，在行业里最高，经销商占10%，电商低于10%。

由于去年下半年需求下滑较严重，上半年很多女装品牌都是净关店状态，有部分铺位空出。赢家时尚上半年净开店20家，加上收购的净开27家，将部分门店置换到了更好的位置。6月以来同店销售的反弹证明了公司在行业下滑时扩张决策的正确。

◾不含收购的收入品牌构成

从收入的品牌构成来看，主品牌Koradior占比67%左右，是公司最主要的品牌，并购后占比下降至48%，行业其他公司主品牌占比一般在60%以上，目前公司品牌矩阵较为稳定。

◾含收购的品牌收入构成

服装品牌发展到成熟期后增速放缓，公司需要通过推出并购或者新品牌的方式维持增长。2016年并购亏损的CADIDL导致2017年收入增长较快但利润表现一般，2017年代理的两个韩国品牌体量不大表现一般。2018年赢家时尚收入25.2亿元，收购的三个品牌收入20.18亿元，这笔大体量收购为公司下一阶段的快速发展提供了较强的动力。

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各品牌经营数据

赢家时尚目前10个品牌，8个自主品牌，2个代理品牌。8个自主品牌分为3条线：珂莱蒂尔、娜尔思和新创立的仿佛。

◾1.珂莱蒂尔线

珂莱蒂尔线包括Koradior、Koradior elsewhere、La Koradior和CADIDL。这条线截至上半年有842家店，Koradior600家，Koradior elsewhere有104家，La Koradior36家，CADIDL102家。

Koradior：

珂莱蒂尔于2007年成立，截至上半年有600家店，代言人为超模米兰达·可儿，品牌与其合作已有4年。2018年珂莱蒂尔收入为16.36亿元，同比增长10.77%，2019年上半年收入9.02亿元，同比增长12.1%，占公司收入的67%。产品价格为春夏装2000-5000元，秋冬装5000-8000元。

Koradior elsewhere:

珂思是2014年推出的品牌，定位相对主品牌低一些，主打轻社交场合，截至上半年有104家店。2018年珂思收入3.53亿元，同比增长21%，2019年上半年收入1.85亿元，同比增长18.79%，占公司收入的约14%。产品价格为春夏装1000-3000元，秋冬装1500-4000元，在高端品牌里具有一定价格优势，具备增长潜力。

La Koradior：

拉珂蒂是2012年推出的品牌，定位高端礼服，春夏装3000-7000元，秋冬装5000-10000元，只有36家店，但去年也有2.08亿元的收入，同比增长8.25%，上半年收入1.02亿元，同比增长8.81%，占公司收入的7.6%，下半年货品价格更高。

CADIDL：

2016年收购卡迪黛尔是赢家时尚在收购上做的第一个尝试，卡迪黛尔是深圳本地品牌，拥有25年的历史，由于老板设计出身经营不善，以6000万元出让了65%的股权给赢家时尚。

16年收购的卡迪黛尔是亏损状态，公司买断了存货，17、18年一直在清理存货，影响了这两年的净利率。2018年收入1.93亿元，同比增长7.65%，卡迪黛尔完成了货品调整，18年已实现盈利。2019年开始调整渠道，公司全面接管了运营，渠道调整影响了上半年的收入，南京有一家店着火也有所影响，上半年收入8600万元，同比下降8.28%，占公司收入6.41%。后期随着渠道调整完毕收入盈利提升，对公司净利率的提升也会有一定帮助。

◾2.娜尔思线

NAERSI:

娜尔思是主席金明的母亲陈灵梅女士于1995年创立的品牌，目的客户主要为职业女性。2018年收入12.05亿元，同比增长14.4%，截至2018年底娜尔思拥有430家店铺。

NAERSILING:

恩灵创立于2009年，定位自由简约，相对娜尔思更显年轻。2018年收入3.77亿元，同比增长19.34%，截至2018年底拥有97家店铺。

NEXY.CO：

奈蔻创立于2008年，定位高端时尚、简约智美，目前代言人为王珞丹。2018年收入4.36亿元，同比增长22.85%。奈蔻更加注重设计，秋冬很多特殊品类其他品牌外采再设计的比例是70-80%，而奈蔻达到100%。

◾3.仿佛线

FUNNY FEELLIN（仿佛）是2019年1月推出的中端品牌，大部分产品定价500-1000元，主打高性价比，其余7个自主品牌定价均在1500元以上。

虽然是新品牌，但是赢家时尚在规划时便将其视为主力品牌打造，公司在渠道上具有优势，加上收购的三个品牌，截至上半年共有1560家店，其中1200家直营360家经销，直营占比为77%，渠道控制和拓展能力较强，推有一定价格优势的珂思和仿佛具有优势。

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公司优势

◾1.超级品牌：2018年珂莱蒂尔收入约16亿元，娜尔思收入约12亿元，2019年上半年均有两位数增长，是行业里唯一拥有两个主品牌销售过十亿的公司。

◾2.多品牌运营能力：2008年、2009、2012、2014年分别推出的奈蔻、恩灵、拉珂蒂、珂思在2018年的收入为4.36亿、3.77亿、2亿、3.53亿元，赢家时尚具备把品牌从0开始做到一定规模的能力，目前奈蔻、珂思增长趋势较好，公司对仿佛也报有很高期望。

◾3.抗风险能力：收购后珂莱蒂尔收入占比降至48%，娜尔思35%，奈蔻13%，恩灵11%，珂思10%。任何品牌发展到一定阶段进入成熟期后都会有调整，公司多品牌运营下抗风险能力增强。

◾4.供应链能力：今年公司和筛选出的核心供应商建立了长期供应关系，成本下降、供应效率提升。加工方是关联方陈灵梅女士的工厂，拥有20多年的历史，是中高端女装里的非常好的制造商，可以保证质量和效率，工厂正在做自动化改造的尝试。

◾5.渠道优势：拥有多个品牌，在和购物中心、百货商场等谈扣点时更具优势。直营占比8成左右，渠道反映能力更快。经销商由于费用少，净利率相对高，但是在经济下行期较难控制。目前公司店铺主要在二三线，直营在三四线城市管理成本和效率不具备优势，如果在三四线开店主要会依赖经销商。电商不是公司的主流渠道，不同于快时尚公司高周转的节奏，赢家时尚的核心在于渠道和产品设计，公司的销售节奏为三年售罄，第一年销售50-60%，第二年在天猫、奥特莱斯六折销售，第三年在唯品会销售，毛利率在70%以上，因此打五六折仍然赚钱。

目前赢家时尚的经营思路从经营货品向经营消费者转型，正在做全渠道的改善。一方面将底层库存打通，系统自动调拨、寻源，以求达到江南布衣库存共享计划的效果，减少缺货损失。赢家时尚和江南布衣的量接近，未来可以带来5-7亿的销售改善，明年会开始体现。另一方面上了全渠道系统，将会员打通，过去各品牌的会员是独立的，各品牌打通以后可以推送不同着装场合的其他品牌产品。过去和会员互动的手段也很少，复购率为35%，上了全渠道系统以后，全部成为微信会员，增加了多种营销工具。

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投资考量

◾1.成长性：女装行业目前CR20不到8%，赢家时尚占比不到2%，未来几年行业进入存量博弈时代，龙头的集中度会提升。收购三个品牌后公司规模更上一个台阶，2018年销售收入达到45亿，成为行业第一。公司规划3年零售额过百亿，即未来几年复合增长率16%-19%。随着各项调整的逐步落地，净利率也有改善趋势。

◾2.分红：公司2017、2018年分红比率分别为40%和70%（18年有20%的特别息），未来将保持50%以上的分红比率。

◾3.流动性差：由于公司16年以后和资本市场沟通较少，关注度低，公司流动性很差，是目前制约股价的最重要原因。如果公司流动性大幅改善，估值有望得到显著提升。返回搜狐，查看更多

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