来源：雪球App，作者： matias，（https://xueqiu.com/6205861642/177296203）

“ 前事不忘，后事之师。”

书籍封面

本书作者燕翔，是国信证券的分析师，写了两本关于股市历史复盘的书，一本是《美国70年》，主要是1948年~2018年美股复盘的书，此书也很精彩，但是，大洋彼岸的过去70年的起起伏伏，总让人感觉，在时间上，年代久远，在空间上，非常遥远；而这本关于A股从诞生到现在2020年的书籍，则让人倍感亲切，作为一个股民，年幼的韭菜，再次回顾过去的30年，让人回味无限，感慨万千。

1.政策市，伴随A股诞生和成长

跟美国股市一样，我们也是先有交易所，再有股市，之后再有证监会。如果1990年A股诞生的时候开始算，起初的管理权属于地方政府，因此有各种乱象，（站在现在的角度看）出过各种奇葩的政策。

比如，股市涨停1%，跌停为0.5%，这就是深交所曾经的政策，这就导致了后来连续N个月的跌停，甚至一度几点都没有成交量！

这几个月的跌停，虽然跌幅只有0.5%，但是，资金无法卖出，不知道当时的持股人是怎么熬过来的。这么一想，我们经历的2016年初的熔断，似乎也不算什么，正所谓“登泰山而小天下！”

1996年，A股迎来第一个真正意义上的全面牛市，而监管连续祭出12道金牌给股市降温，但是，并没有扑灭股民轰轰烈烈的热情。

1996年监管十二道金牌具体措施

12月，证监会正式宣布A股施行涨跌幅制度，也就是现在的涨跌最大幅度控制在10%，股市应声下跌5.7%；

政策市印记

后来的国有股减持风波、开开停停的新股IPO

A股，是一个有效市场吗？能反映经济情况吗？

炒股的人，都知道一句话：股市是实体经济的晴雨表。

但是，A股市场似乎更喜欢另外一句：括弧，中国A股例外，中国A股走势，跟经济没有一毛钱关系！

是这样吗？

首先，我们要澄清，股市走势，只能反应已经上市公司的盈利情况，对于没有上市或不在A股上市（比如境外上市）公司的业绩，当然无法反应了。

微软在中国卖得好，业绩爆棚，跟A股有什么关系呢？

确认这一点，我们来看2000~2009年，这一段时间，此时，上市公司数量没有这么多，特别是06年以前，看看股市走势跟企业盈利是不是有相关性。

通常老股民都把2001~2005年这五年，成为5年大熊市，虽然中间2003年有过15%的涨幅。

2000年，上市公司利润增幅只有2%，PE却高达65，如果用PEG估值，显然，这个增速与PE估值是完全错配的。

2001年利润下滑42%，而整体估值从65PE下跌到40.4,估值下跌了38%，A股下跌21%，算是反映上市公司业绩，但，貌似跌幅不够；

2002年，业绩增幅聊胜于无；指数继续下挫18%，估值却来到44.6

这也是为什么2003年，上市公司业绩大涨42.3，指数仅仅上涨10%的原因，为上一年的股票高估值买单；

虽然2004~2005年，中国经济开始走出通缩，中国加入WTO的红利开始i显现，但是股市视而不见，上市公司业绩04年再增加28%，05年下滑6%，但是，连续两年的下跌，让股市估值跌倒谷底不到19倍PE；

2006年和2007年，这两年中国经济已经开始过热，上市公司业绩增速分别高达55%和64%，如果2004年底上市公司业绩是100，那么，2007年底，业绩则是254，累计涨幅高达154%，这个时候，股票不涨，肯定是没有道理的，因此，我们也看到指数2006年暴涨130%，2007年又暴涨97%，估值则是从05年底的18.5飙升到47.2PE。

这两年，业绩累计上涨154%，但是，上证累计上涨350%，而wind全A涨幅更多，高达460%，显然是涨过头了。

随着08年美国次贷危机波及全球，上市公司盈利下滑16%，我们A股指数下跌65%，wind全A下跌63%，估值竟然跌倒14PE！

而随着09年，4万亿的推出，对经济的乐观占据了上风，上市公司的盈利增速达到27%，估值恢复到30.6PE，2009年指数也是大幅飙升80%，wind全A更是涨幅高达105%！

其实，2006~2008，这三年指数的暴涨暴跌，远远不能反映当时A股个股的波澜壮阔，可以为，看他起高楼，看他宴宾客，看他楼塌了！

2000~2009年 上证涨幅和上市公司利润增速

A股估值（部分）有效性，还体现在银行的估值变化上，这话，可能会得罪部分银行投资者。下图为银行2002~2017年的ROE和估值变化。

2002~2017年银行整体ROE和PB估值

2000~2017年银行利润增速

从图中，我们很容易看出自2011年以来，银行的ROE开始持续下降，如果更新2018~2020年（比如建设银行，2018~2020年的ROE分别是：14.04%，12.18%，12.12%)的相关数据，也是一路下滑，对应的，银行业的估值也是一路下滑，2017年银行业的整体估值还在1pb左右，而现在则是进一步下跌到0.75pb。

不过，需要指出的是，企业ROE的持续水平是盈利的源泉，是判断一个企业是否优秀的标杆，当一个企业的ROE不断下滑的时候，其估值被不断压低，是合乎情理的。问题是，低到多少算是过于悲观，是另外一个话题了。

暴涨暴跌是A股家常便饭

就算从历史看，A股的波动性显然远远大于欧美股市。

比如，前面说的1996年。

暴涨暴跌的典型就是06~08年，我们来看一下当时的情况，06~07年，上证指数累计涨幅超过350%。

2007年，指数涨幅97%，但是，个股收益率的中位数是176%，收益率的均值超过200%，这一年全部的A股，没有一个下跌的，都是上涨的，这在A股历史上，可说前无古人，后无来者，堪称全面牛市，97%的个股涨幅超过50%。

正如老祖宗所说，物极必反，月盈则亏。

2008年，堪称2007年反面，指数大跌65%。市场几乎全部下跌，1377个上市公司，只有17个上涨；甚至全部大跌，跌幅中位数为62%，80%的股票下跌幅度超过50%。

这次下就是典型的戴维斯双杀，估值下跌幅度为71%，盈利下跌65%。

不过，朋友，不要悲伤，诗人说，“冬天来了，春天还会远吗？”否极，则泰来。

2009年，上证大涨80%，wind全A甚至上涨105%！个股收益率中位数为131%，99.7%的个股上涨，93%的股票涨幅超过50%。

人生大起大落实在是太刺激了

后面，我们在2015年再一次见证了大涨以及大跌。2018年~2020年，我们甚至见识了两次大跌到大涨。

我想起了之前公司加班多的一个段子，我参加工作虽然只有两年，但是，我已经有5年的工作经验。

如果你是2017年底入市的股民，你可以自豪地说，虽然我是新股民，已经有两轮牛熊的体验了。

当心：当市场讲长期逻辑和新名词来阐述当下行情

当市场处于极端行情，涨过头或跌过头的时候，特别是涨过头的时候，公司现有的数据，已经无法支撑当下估值，这个时候，市场需要开始讲鬼故事，需要编造词汇，比如“稳定性”、诗和远方等等来佐证目前估值的合理性，这恰恰是心虚的体现，这个时候，我们作为投资者，必须警惕，不能头脑发热，抱着现金往里冲，最后得到的很可能不是金子，而是一个炸药包，当它爆炸的时，会把持有人炸的粉身碎骨。

想想目前的茅台指数的估值，相当大部分估值是处在历史估值分位的90%以上，冷静想想，这真的可以持续吗？还是我们期待有一个更有钱、更傻的傻子来接盘？

当然，如果一个公司（非周期股）的ROE水准也是处于历史最好水平，公司估值也处于最高的区间，还有那么一丢丢的合理性。

-The End-

欢迎扫码加入我的星球

共同探讨一些投资机会

分享一些个人的思考

公司定期报告解读

解答一些朋友的提问