1.1、民营经济快速发展，带动市场持续升级

（1）经济发展是江苏白酒上行发展的核心驱动

江苏经济领先发展奠定消费基础。江苏省经济发展水平在全国范围内位居前列，人均可支配收入持续远超全国平均 值，筑底苏酒市场。15-16 年间江苏省居民人均可支配收入增速基本保持在 8.6-8.7%，17 年居民人均可支配收入达 到 3.5 万元，增速达到 9.2%。经济平稳增长过后形成小高峰，GDP 同比增速 7.2%。经济加速运行，刺激消费升级， 主流价格带开始步入 300+次高端区间，19 年 300 元及以上价格带规模超半。

疫情修复驱动，21 年经济再度高增。江苏省 21 年 GDP 达到 11.6 万亿，仅次于广东省；GDP 增速达到 8.6%，高 于广东省 8.0%。居民人均可支配收入达到 4.7 万元，同比增长 9.5%。增速达到历史高点，体现疫情过后江苏消费 向好的显著趋势。

高增之后强调稳健，为核心价格带轮动保驾护航。展望今年，江苏省提出 2022 年 GDP 增速水平力争 5.5%以上。 目标值虽然相比 2021 年 8.6%有所下降，但结合江苏省 GDP 位居全国第二的高基数现状，5.5%的目标有利于实现 经济稳增长，支撑苏酒市场深化本轮次高端升级。

苏南、苏中依托经济优势率先切入次高端升级。在苏酒消费升级的进程中，江苏各区域并非齐头并进。苏南地区接 壤上海，交通密度远高于苏北地区，整体经济发展水平领先苏北地区 5 年左右。凭借先天区域优势，苏南、苏中 （除淮安）各城市均已完成次高端升级的初级阶段，迈入 300+价格带为主的市场。但苏北地区居民人均可支配收入 普遍低于全省平均值，消费水平较低，核心价格带仍处于中低端。

关注区域分化机会，苏南到苏北轮次升级。由于区域经济发展之间存在较大差距，苏南到苏北地区呈现轮次升级， 逐步推进次高端升级深化的趋势。苏南地区目前高价位次高端、高端价格带占比最高，叠加高增速与高人均收入持 续驱动因素，苏南地区有望引领苏酒市场进发高价位次高端价格带。对标先进城市上一轮升级，苏北地区当下位置 接近苏中地区 17-18 年时期，或将迎来换挡期。苏北地区的次高端升级具有补短板效应，助推整体市场深化次高端 升级。

（2）民营经济主导的经济特点奠定了江苏白酒消费者导向

民营经济持续发展，推动商务消费持续扩容。白酒消费场景分为政务消费、商务消费和大众消费。12 年三公限制之 后，政务消费市场规模持续收缩，商务消费与大众消费成为白酒的主要消费场景。民营经济是市场经济的主要活力， 白酒商务消费市场规模与地方民营经济发展程度、结构密切相关。江苏省作为我国 GDP 大省，吸引了许多企业入驻 当地。21 年工商部门登记的私营企业 357.4 万户，全年新登记私营企业 64.0 万户；年末个体经营户 951.0 万户，全年新登记个体经营户 184.8 万户。在 21 年公布的中国 500 强企业榜单中，江苏上榜 43 家，位居全国第五，其中 4 家入围世界 500 强。21 年民营经济生产值达到 6.6 万亿，占比高达 57.3%，体现江苏市场活力。在此基础上，江苏 省固定资产投资额逐年递增，激发民营经济发展活力，为苏酒商务消费市场持续扩容提供重要支撑。

人口扩张带来居民消费的强势增长。江苏居民具有高消费能力的特点，是苏酒大众消费市场的核心支撑点。江苏省 民营经济不断发展，企业与就业岗位数量增加，同时也吸引了大量的外来务工人员。务工人员具备一定的消费能力 与消费需求，是大众消费市场的主要消费人群。12-21 年江苏常住人口持续净流入，20 年外来人口占比达到 7.08%， 不断为苏酒大众消费市场补充需求。另一方面，婚宴市场也有动力驱动苏酒大众消费市场扩容。21 年上半年，江苏 婚姻登记人口数量在全国各省位居前五，21 年全年登记数量达到 46.7 万对。

民营经济为主体的经济特点，使苏酒市场以消费者为主导。不同于河南，山东白酒市场居民消费与政务、商务消费 脱节，江苏市场居民、商务消费市场高度重合。因此江苏市场主流白酒的渠道利润一般都处于 10%-15%的合理区间。 同时由于面对的用户结构更加分散，因此苏酒市场渠道本身对用户的影响力较弱，进而企业的运营能力和产品力在 江苏省发挥着更强的决定性作用。

（3）江苏白酒市场增长稳定，向上升级动力足

苏酒历史源远流长，培育浓厚消费氛围。江苏酿酒历史悠久，尤以“中国白酒之都”、全国六大白酒产区之一宿迁 为最，洋河、双沟均诞生于此。史料记载，汉时洋河镇已是酿酒名地，而洋河美酒之名早在唐朝便以远播。酒都历 史熏陶之下，江苏市场白酒消费氛围浓厚，统计年鉴显示 2020 年江苏人均饮酒量达到 8.2kg。2021 年江苏白酒市 场销售规模达到 513 亿，实现增速 30%，领先全国平均增幅（1-11 月 18.1%）。

分香型来看，江苏白酒消费以浓香型为主。浓香型白酒在江苏的消费规模占比超过 70%。苏酒作为浓香型白酒的地 方龙头，对当地市场口味产生了显著影响，其他香型中酱香比清香接受度更高。同时也存在大量其他香型白酒，反 映了江苏市场本身开放性的特点。此外，小众香型白酒在苏发展迅速，体现消费人群口味多元化趋势。今世缘 V 系 列以及酒鬼酒都采取了独特的香型产品，在江苏市场均取得了快速发展。

分消费档次来看，苏酒市场目前集中在 300+价格带。次高端价格带占据主要消费地位，与高价位次高端（300-600） 合计规模占比达到 43%。苏酒市场主流价格带领先全国平均水平，其他白酒消费大省如徽酒市场，目前主流价格带 区间仍停留在中端价格带区间，体现苏酒市场“喝好酒”的消费氛围相对更为浓厚，居民消费档次偏高。此外，从 增速角度对苏酒各价格带市场进行解读，高价位次高端与高端（800-2000）市场增速可观，均超过 40%，意味着苏 酒市场消费档次升级空间和动力均保持强劲。

1.2、省内龙头持续升级迭代，推动省内升级

（1）高端白酒两轮提价，释放价格空间

高端白酒提价让位，次高端价格带逐级轮次扩容。17-18 年，五粮液批价上行至 800 元段位，300-400 次高端价格 带迎来快速发展阶段，19 年省内规模突破 100 亿元。19-21 年，五粮液批价再次上行至 1000 元段位，叠加高端白 酒销量受限、省内龙头产品升级因素，600-800 高价位次高端价格带区间迎来加速扩容期，21 年规模达到 65 亿元。

（2）省内龙头升级优化，今世缘加速追赶洋河

省内龙头抓住次高端行业红利，持续向上升级。洋河、今世缘产品重心不断移向次高端。今世缘 18 年首次推出 V 系列，20 年增设 V9 事业部强化 V 系列的打造工作，逐步推动高价位次高端发展。2019 年洋河管理层变动后步入调 整期 ，开始对梦系列逐一进行升级换代。19 年成功打造 M6+，20 年完成 M6+的全国化推广，同年 M3 水晶版上市， 2021 年基本完成对于老品的替代。

上轮消费升级，扭转省内格局。17 年-18 年江苏省白酒次高端增长迅猛，两家增速基本保持在 50%左右。17 年今世 缘特 A+类收入超过特 A 类，主要产品由单开切换到四开对开。洋河增长同样开始向梦之蓝切换，18 年梦之蓝取代 海之蓝成为主要产品。但是这个时期洋河渠道利润和库存问题逐步显现，产品价格体系透明带来的产品老化问题持 续加剧，叠加公司渠道和管理政策的失误，梦之蓝 18 年终端动销实际增长步入停滞期，整体增速显著放缓，天之蓝 19 年甚至出现下滑。19 年洋河开始去库存步入调整期，并推动产品改革，相比之下同期今世缘保持快速升级趋势。 在此基础上，21 年省内市场 300-600 元价格带今世缘规模预计与洋河规模基本持平，整体市场规模上二者差距大幅 缩小。

2.1、洋河领跑，今世缘对位竞合

行业集中度较高，本地酒企独领风骚。总体来看，江苏白酒市场 CR10=79.7%，行业集中度较高。分品牌来看，本 地酒企在苏酒市场连年占据绝对优势地位，洋河、今世缘市占率分别达到 33.4%/17.3%，洋河领跑；全国化高端白 酒在江苏市场表现突出，五粮液、茅台市占率分别达到 7.9%/7.2%；剑南春得益于品牌力扩张，古井贡酒、迎驾贡 酒作为周边白酒企业，均在苏酒市场占据一定份额。

高端价格带中，茅五强势占领市场。高端白酒市场以产品和品牌主导，用户高度集中且具有较强的用户黏性。虽然 茅台，五粮液是江苏市场的绝对主导，但伴随着 20 年各大白酒，尤其是本地白酒加速发展，二者市场占比从 19 年 的 91%下降至 21 年的 70%。其背后原因是伴随着高端白酒的持续扩容，本土品牌在高端市场有所复苏，但值得注 意的是本轮省内高端白酒更多的是恢复性增长，洋河 M9 及手工班市占率相比于 2012 年以前占比并未显著提升。洋 河作为浓香型白酒，依然受到来自五泸的激烈竞争，增速仅略高于高端白酒整体增速，而今世缘则是受益于基数， 过去几年呈现快速增长。

次高端双寡头错位，省外品牌小步快跑。次高端价位带格局稳定，地产酒优势显著，连续多年合计超六成，21 年合 计占比高达 67.6%。次高端所占价格区间跨度较大，洋河和今世缘在不同价位带各显神通。高价位次高端价格带 （600-800）中，洋河 M6+表现突出。上市仅两年时间，21 年 M6+市占率在高价位次高端价格带达到 83.1%，增速 达到 40%，M6+的成功同时印证了苏酒市场对洋河品牌力的高度认可。普通次高端价格带（300-600）中，今世缘 则凭借国缘开系略胜洋河一筹，21 年市占率在该价位带达到 34.1%，增速达到 30%，正式超过洋河天之蓝/M3 水晶 版。在此价格带，洋河/今世缘/省外名酒接近 1：1：1，省外名酒品牌众多，均呈现小规模高增速的特点。随着消费 升级，省内龙头结构逐步优化，重心向上迁移，省外名酒错峰进场，未来 300-400 价格带有望成为省外名酒的核心 发力区间。

中端名酒主导，低端百花齐放。中低端市场以渠道运营为核心，同时对品牌力，产品力亦有一定的要求，因此中端 市场以擅长渠道运营的本地与安徽白酒企业为主，同时郎酒依托其全国化的品牌，亦占据一定的份额。低端酒市场 方面，则由于本地龙头关注度较低，因此结构高度分散，前三大占比仅 31%，其他部分占比较大。除本地龙头与牛 栏山相对突出以外，其他品牌各自的市占率都非常有限。

2.2、省内龙头运营策略驱动，产品结构愈发重要

（1）洋河：从产品，渠道再到组织架构深度改革，持续提升企业竞争力

19-21 年公司以提升用户价值为核心推动渠道，产品及品牌改革。2019 年 7 月，公司提名蓝色经典前总经理刘化霜 担任公司副总裁，主管公司的销售业务。在刘化霜总的带领下，洋河持续去渠道库存，提升渠道利润和周转率，改 善经销商盈利情况。同时通过对产品的全面升级以及聚焦品牌资源，重新梳理洋河的品牌价值和产品价值。21 年洋 河主要产品用户逻辑已经梳理清楚，产品用户教育成本显著降低。渠道库存及盈利情况均显著改善，使其利润率与 竞争对手差距大幅缩小。

公司围绕着产品核心特点进行强化升级，以实现用户价值提升。洋河 M6+相比于上一代产品，陈酒比例更大，绵中 藏厚的品味更加突出。绵柔是洋河酒的基本特征，而酒体醇厚则是洋河高端酒品牌特点，M6+作为 M6 的升级版， 进一步突出洋河的酒体特征，加强品质主张。同时 M6+还加大容量，升级外观设计和防伪设计，多方因素提升下产品力亦显著提升。从市场反馈来看，公司新产品价值得到了广泛认可。同时洋河整体也持续加大产品研发投入，致 力于持续提升产品的长期竞争力。

品牌宣传上，围绕战略新品 M6+强化品牌主张。产品的升级换代重新激发品牌活力，提升品牌价值。洋河以 M6+为 重心进行品牌投放，M6+的推出以“下一个十年，更好的时代，值得更好的你”作为产品的价值主张，进一步强化 了洋河面向未来，紧跟时代的品牌特点，传递 “责任和开放”的核心价值观，加深了消费者对洋河的品牌认知。同 时采用多渠道传播品牌故事，通过封藏大典、头排酒开窖节、百万航天合伙人计划等传递品牌强音。

持续提升渠道质量，优化用户服务能力。早期洋河采用深度分销模式，通过覆盖更多的渠道来触达更多的用户。但 由于渠道本身能力与产品的不匹配，导致大量不具备高端酒销售能力的终端或经销商拿到了货源以后，大规模窜货 破坏市场秩序，进而使得优质经销商退出以及造成市场费用落地率的大幅下降。同时过多的人员配置也给了公司巨 大的成本压力，导致洋河人员工资一直在行业内处于较低水平。改革之后，洋河采用持续优化渠道质量，以区域优 质经销商为核心，构建稳定，顺畅，有效的销售通路。21 年疫情修复后，省内外经销商商均收入均较 19 年提升， 渠道改革见效显著。此外，在高端产品线的渠道布局上，公司设立了 13 个事业部独立运营，培育优商，强化消费者圈层营销，以此提升高端用户服务水平。

构建“厂商一体化”新型关系，数字化管理规范经销商行为。洋河改革后不再完全以厂家为主导，而是通过赋予经 销商更多职能，与经销商共同商讨制定费用方案，提升经销商积极性。同时以柔性打款改善渠道秩序，经销商库存 压力下降。产品升级价格走高，经销商利润得到保障。多重利好驱动下，厂商关系改善，经销商信任感提高。另一 方面，对于经销商违规操作如套费用、窜货行为等，公司采用数字化红包管理方式有效防控。对于经销商窜货行为， 公司可以精确捕捉异地扫码行为，当窜货比例超过阈值，直接扣除返利，连带处罚销售负责人。因此洋河在行业内 窜货管控整体处于前列，流通渠道基本杜绝了窜货的可能性。

费用体系精细化设计，公司深度参与确保落地率。公司针对不同市场，不同产品进行费用的分层管理，省内市场费 用率 15%左右，省外市场则根据规模不同，费用率在 18%-25%左右。除了上述的常规费用，公司还有总部统筹费 用，大约 1%—2%，主要是针对特定市场以及特定产品的专项费用。整体来看，洋河的费用率在行业内处于前列。 市场调研结果显示，伴随着公司渠道由扩张转向运营以后，渠道费用大幅下降，使得公司动销费用和品牌费用占比 持续提升。同时公司整体费用较为充足，费用落地率达到 80%以上。

双沟补足公司产品体系，拉动公司成长。洋河 2020 年开始重点推动双沟旗下双沟，珍宝坊，苏酒三大品牌及产品 的重塑。2021 年，双沟提前 4 个月完成全年销售目标，全面驶入名酒复兴快车道，公司计划 2022 年实现销售目标 50 亿元。截止 2022 年 2 月底，双沟销售业绩同比增长 58%，创造历史新高。双沟成功一方面是基于省内市场的悠 久历史，另一方面是经历了产品升级以后其渠道利润水平在 10%-15%，零售端利润 15%-20%，远高于今世缘，洋河主线产品。双沟作为公司新品牌能够在成熟价格带提供更好利润，因此可以实现对竞品的用户转化以及对低端价 格带的升级替代。从中长期来看，双沟可能逐步在 300-600 元成为洋河产品体系的重要补充，为洋河经销商提供高 利润的补充性产品。

（2）今世缘：聚焦 V 系运作和省外是公司当下重点

聚焦 V 系列产品，重点在于向上突破。为适应消费升级趋势，今世缘 18 年推出国缘 V 系，定位高端产品。在产品 战略层面，公司重点放在 V3，V9 两大单品。其中 V3 零售价定位 700 元，与 M6+对标。V9 定位超高端白酒，位于 2000 元价格带，在香型上采取清雅酱，致力于打造特色香型。从公司目前产品结构上来看，经历了 21 年快速发展 后，公司四开对开在省内市场规模已经接近洋河天之蓝和梦 3 水晶版，整体增速远高于梦 3 水晶版+天之蓝，显现赶 超洋河之势。而 V 系列则目前在小基数下呈现高增速。

今世缘宣传策略以品牌文化为主导，适配省内市场。相比于洋河产品+文化的品牌宣传策略，今世缘更偏向于文化主 导。公司核心品牌 “国缘”“今世缘”分别对应商务和婚宴需求，国缘主张“成大事必有缘”，而今世缘则主张 “家有喜事，就喝今世缘”。从市场经验来看，品牌文化宣传策略在相对成熟的市场能够深化产品的场景定位，有 利于企业扩大对应场景的占比；但对于非成熟市场，以品牌文化为主导的策略投入周期较长。

省内团购起家，19 年开始“1+1+N”类大商模式。2013 年洋河转入深度分销，重心逐步转向流通渠道，而今世缘 选择不断加大团购市场的投入力度，尤其是政务消费市场。洋河深度分销后期对经销商进一步拆解，同时伴随渠道 利润的下滑，今世缘从洋河手中获取了大量的团购用户。在这样的背景下，今世缘的经销商体量逐步与洋河的经销 商体量拉开差距。19 年以后伴随着公司规模的持续扩张，公司开始转入厂商“1（厂方）+1（经销商）+N（终端）” 模式进行深度协销。厂家制定方案，经销商负责具体执行，同时厂家分配业务员对经销商进行培训与监督，即采用 类大商模式。今世缘管理模式类似于汾酒，即在大商的框架下，通过对费用和价格的严格管理以及核心终端的覆盖， 实现对终端费用及政策的有效落地，但与洋河深度参与终端运营存在一定的差异。渠道模式改革之后，省内经销商 体量显著上升，虽然 20 年由于疫情影响经销商体量下降，但 21 年疫情修复后相比 19 年也有所提升。

省外仍在导入期，未来看山东突破。目前来看，今世缘省外仍处于开发的相对早期，整体规模到 21 年仅有 4 亿元， 省外平均体量不足 1 亿元，仍处于导入期。公司在省外市场人员配比和费用投入上均显著高于省内市场(较省内费用 率高 10%）。公司过去几年产品上资源相对分散，主发力价格带在 100-300 元，因此开拓速度相对较慢。21 年公司 将资源逐步集中开系列和 V 系列，整体增速有所改善。另一方面今世缘省外目前的核心问题在于历史投入周期较短 以及产品价值主张接受速度较慢。今世缘 2019 年提出“1+2+4”战略，1 是指打造山东省外第一大区，2 是在超一 线城市北京、上海进行高端化布局，4 是在河南、安徽、江西、浙江建设环江苏市场。目前来看，山东市场成长到 3-5 亿元级别将是公司全国化需要跨过的第一道门槛。

2.3、省外名酒：积极打法加速导入苏酒次高端市场

次高端市场快速放量，为省外名酒导入提供机遇。近年来，省外名酒加速进入江苏市场。一方面是由于苏酒上一轮 升级至今，次高端价位带一直处于快速扩容期，为名酒导入提供了市场空间。另一方面，本地酒企逐渐步入成熟市 场，经销商出于利润原因有动机引入新品牌。在白酒的发展历程中，一般都会经历空白市场、成长市场、成熟市场 与衰退市场四个阶段。洋河、今世缘成功打造 M6+、M3 水晶版，对开四开等次高端单品，已基本完成省内的消费 者教育，开始主动收缩费用，稳定价格体系。消费升级+教育外溢+经销商利润诉求三驱动下，江苏市场成为省外次 高端白酒全国化布局的首选战场。不同打法下各家名酒在苏发展迅速，21 年古井贡酒在江苏市场取得接近 20 亿收 入，全国性次高端名酒剑南春取得 11 亿收入，水井坊 8 亿。汾酒、舍得加速布局苏酒市场，预计 21 年汾酒销售达 7 亿，舍得销售达 2 亿。

古井直控终端模式打开局面，成长迅速。古井贡酒在江苏根据市场条件的不同，灵活选择 1+1 大商模式和平台商模 式。平台商模式主要针对古井经销商实力相对弱小或者合作深度较低的市场，公司通过组织小型经销商和终端门店 形成销售公司的方式，以公司主导的方式推动市场下沉。而 1+1 大商模式则针对经销商实力强，合作意愿强的市场，古井以更高的利润点（15%-20%），费用（20%左右）支持来吸引优质经销商的加入。古井早些年以平台商模式进 行运作打开中低端市场，但伴随着目标价格带的上移以及品牌力的提升，1+1 模式的占比逐步提升。从结果来看， 古井一方面有地理优势，一方面渠道策略契合当地市场特点，21 年古井在江苏市场次高端增长超过 80%，达到 5 亿 元规模，整体价格带增速达到 50%以上。（报告来源：未来智库）

、汾酒大商制为主，体量小，但成长快。汾酒在江苏采用总代制和厂商 1+1 混合的渠道管理模式，渠道控制力度介于 二者之间。厂家的业务人员相对较少，但地聘人员相对较多，同样可以调动经销商积极性与资源。在费用体系的设 计上，对江苏等处于开拓期的南方市场投入 20-30%。同时使用酒州通数字化软件、业务人员突击检查等方式加强费 用监督力度，以中层销售人员股权激励的方式深度绑定利益，确保费用落地率。依托汾酒全国化的快速推进，汾酒 江苏市场快速成长，18-21 年汾酒江苏省增速维持在 50%左右，预计 2021 年有望达到 7 亿元。

剑南春粗放式管理，主攻宴席市场。剑南春渠道管理模式是纯大商制，市场运作上以经销商为主导，人员配比在各 家中最少，约 900 万/人。剑南春在当地市场动销投入较小，仅有少量的宴会奖励以及任务奖励。虽然渠道利润及费 用投入均相对较小，但剑南春依托品牌力依然在苏酒市场保持较快成长。

水井坊政策高度标准化，与省内核心单品错位。水井坊整体来看也是纯大商制度，但相对于剑南春费用投入力度更 大，同时产品的利润水平维持在 10%左右，高于剑南春。水井坊商务现代的品牌理念更适应江苏市场特点，以及公 司历史上一直保持高度重视，江苏成为水井坊最大的省外市场。同时从公司产品结构来看，江苏市场八号占比达到 80%，高于全国其他地区，也反映了公司在苏主发力 300 元价格带，与龙头企业形成成长阶段错位。

舍得 1+1 模式下高投入，逐步开拓市场。舍得江苏省 21 年规模约为 2 亿元，增速约为 100%。作为传统次高端名酒， 华东算是舍得的弱势市场，但 21 年以来舍得在江苏市场取得了极快的发展，这与公司的策略不无关系。舍得在江苏 市场以 1+1 模式为主，选择当地前五的经销商进行合作，通过企业资源的投入与经销商共同实现终端和用户开发。

江苏市场省外名酒依托精细运营，错位竞争，空间巨大。我们可以看到江苏市场对渠道依赖度较高，因此酱酒发展 相对缓慢，而在运营上优秀的古井，汾酒，舍得等增速显著快于市场平均。我们认为作为一个以民营经济和居民消 费为主导的市场，在渠道运营和消费者选择上市场的作用远大于渠道的作用，渠道很难通过控制特定意见领袖的方 式来实现对市场的全面引导。因此在江苏市场企业的运营能力，费用投入力度无疑是企业成长的核心因子。同时目 前来看 600-800 元价格带作为省内品牌重点投入价格带，外地企业很难竞争，而 300-400 元作为省内品牌的成熟价 格带，给予了愿意在该价格带持续投入的省外品牌更多的成长机会。江苏次高端市场 17 年至今复合增速超过 27%，龙头占比 70%。如果未来三年江苏市场次高端复合增速保持 23%，龙头增速 20%，则省外白酒增速有望达到 30%， 其中表现更优的企业复合增速有望达到 40%-50%。

3.1、洋河：管理改革持续推进，竞争力改善逐步兑现

步入新的发展阶段洋河需要新的管理改革。洋河上一轮的成功首先是混合所有制带动企业治理的全方面改革，进而 驱动公司在产品，品牌和渠道战略大幅领先竞争对手，使得洋河一度成为中国第三大白酒企业。但洋河 2010 年上市 以后不再有股权激励计划，且伴随着原高管逐步退休，管理层与股东利益一致性逐步下降。伴随着白酒进入下一轮 发展周期，通过内部改革提升团队活力成为洋河迫切的历史需要。

21 年以来公司的改革重心逐步转向企业现代化治理。21 年张联东董事长上任之后，对公司营销系统与干部队伍建 设进行了大刀阔斧的调整。公司将 30 多个大区进一步拆分成 62 个事业部，以提升市场工作的准确性和灵活性。公 司撤换了多位大区负责人，为过去几年首次。市场调研显示，公司重点提拔了一批能力优异，学历水平高，市场认 知强的中层干部，实现公司晋升和管理透明度大幅提升。本轮股权激励也充分反映了这一调整方向， 持股员工中研 究生及本科工作三年以上员工占比达 98%，40 岁以下员工达 80%。在薪酬激励上，全体员工普提 800 元，有效缓 解了内部矛盾，同时大幅提升销售团队 30%-50%薪酬，使之与行业薪酬相匹配。

机制改革后，营销总部管总、事业部管战模型形成。洋河对外销售主体为苏酒贸易有限公司，直接控制或统筹管理 各个品牌的销售工作，目前其董事长由张联东担任。洋河核心品牌拥有独立的品牌销售公司。从人员组织上来看， 苏酒贸易有限公司高管由下属品牌销售公司核心管理层组成。而品牌销售公司的核心管理层大部分兼任核心事业部 （原大区）的负责人。2022 年洋河核心调整在于费用权和决策权的再分配。公司提出“营销总部管总、事业部管战” 的发展思路，将营销权大规模下放至营业部，大量的总部营销策略和规划人员划分至各地区营业部。在这样的调整 下，洋河事业部尤其是省外事业部获得了更多的经费自主权，在使用方式和使用时点上有了更大的灵活性。

洋河梦系列处于导入期，灵活度和内部动力改善成为核心推力。洋河省外梦系列整体规模约为 30 亿元，单产品体量 单市场基本在 2 亿元以内，还处于导入期/动销期，费用投入带动的动能与企业内生动力至关重要。在新机制下，洋 河省外市场采取费用总包的方式，在使用时间点和方式上灵活度大幅提升。多地调研显示，新模式下，事业部梦系 列费用率提升 5%-10%，同时经销商在团购客户的开发上手段更加多样，并且能够在重要节点提前投入，经销商积 极性提升显著，市场动能有效提升。伴随着晋升体系和薪酬体系改善，营业部超额完成目标的奖励幅度大幅提升， 使得洋河内部动力大幅强化。两者共同作用下，洋河省外市场开拓效率大幅提升。

21 年至今洋河多项改革成果兑现，省内外均取得较快增长。21 年洋河省内外市场均迎来快速复苏，省外市场增速 预计超过 20%，省内增速也预计达到 10%以上。渠道调研显示，经历 21 年的全面改革，受益于企业内部管理改善 以及政策落地率提升，市场开发速度和经销商利润持续改善，推动企业动销和美誉度持续提升。22 年一季度公司整 体增长目标提升的基础下，省外大部分市场春节前就提前完成全年 50%目标，省内市场一季度也超额完成目标。不 同于 21 年公司成长中有部分来自渠道库存波动的贡献，22 年的增长是全产品的，终端动销驱动的成长。由于洋河 过去几年渠道管理和内部治理相对混乱，产品老化问题较为突出，使得洋河品牌力和产品口碑也被拖累。伴随着洋 河渠道和内部治理的改善，经销商对洋河产品和品牌的认可度显著提升，产品的教育成本逐步下降。在公司渠道效 率提升，用户教育成本下降的大背景下，我们认为公司未来核心产品增速有望保持在同价格带平均线以上。

产品结构的优化抬升洋河增长中枢。洋河 17-20 年增速较低，除了本身处于深度调整期，产品结构上问题也比较突 出，梦系列 2017 年占比仅为 20%左右，整体次高端占比也仅有 40%。到 2021 年公司梦系列占比已经达到 35%， 次高端占比超过 50%。同时双沟作为公司新品牌成长迅速，收入占比预计也超过 10%，整体结构已经大幅优化。海 之蓝占比 27%，虽然本身所处价格带增速有所放缓，但该价格带优质竞争对手少，经过调整，省外市场增速也保持 在 10%以上。

3.2、今世缘：次高端优势稳固，中长期有挑战

股权激励和产品结构支撑中短期增速。2021 年 11 月，今世缘发布公告称，公司完成股份回购累计约 770 万股，占 公司总股本比例约 0.62%，支付总金额 4.3 亿元，回购股份将全部用于实施股权激励。本轮股权激励如果最终落地， 则将是今世缘首次股权激励。从历史来看，公司基本都完成了任务目标，因此本轮股权激励无疑是公司中期增长的 重要基石。公司目前次高端占比达到 65%，在行业内趋于前列，核心产品对开四开与 V 系列增速表现良好。次高端 比例仍有望一步提升，产品结构优化足够支撑公司未来 1-3 年增长。

省内今世缘 300-400 元占据优势，但 600-700 元价格带仍需突破。高度集中在次高端的产品结构，是今世缘的核心 优势。21 年今世缘省内 300-400 元价格带规模预计已经超过或者与洋河持平，同时渠道调研来看，22 年春节今世 缘四开对开增速依然高于洋河 M3 水晶版和天之蓝。整体来看，四开对开未来三年仍有望保持 25%增速。而 V 系列 快速增长的同时市场批价波动较大，反映终端消费者对于产品仍处于慢慢接受的过程中。我们认为公司对 V 系列品 牌价值可以进一步梳理，以确保开系列向 V 系列顺利切换。

省外用户基础仍在建设期，市场培育应有耐心。过去 4 年，除 2020 年受疫情影响以外，公司省外市场增速保持在 30%以上，但考虑到公司省外市场整体规模，该增速仍有提升空间。市场调研反馈来看，公司对省外市场投入力度 较大，但过去主要集中在中低端市场，目前正在逐步专注次高端。我们认为目前来看，公司以文化主张为核心的品 牌&产品宣传策略适配于省内市场，在省外市场品牌&产品策略需要更加专注于产品本身特点，以此提高消费者认知， 逐步实现用户教育。

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