来源：雪球App，作者： 新时代宏观，（https://xueqiu.com/7451239440/137009931）

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正文

1、怎么看美国ISM和Markit制造业PMI的背离？

12月3日，美国11月ISM和Markit制造业PMI数据相继公布。数据显示，美国11月ISM制造业PMI超预期回落至48.1%，连续4个月位于荣枯线以下，不及前值48.3%和预期49.2%。反观Markit制造业PMI终值则表现强劲，超预期回升至52.6%，高于预期和前值的52.2%。那么美国ISM和Markit制造业PMI数据为什么出现背离？背离时更应关注哪个？

从2012年以来的总体走势来看，两种PMI指标的走势大体一致。但很明显能看出，ISM制造业PMI的波动幅度和区间较Markit制造业PMI更大。在2017年和2018年，ISM指数明显高于Markit指数，而从2019年年中开始，美国ISM和Markit的制造业 PMI数据就出现了趋势上的背离，ISM指数走低而Markit指数回升。目前Markit制造业PMI高于ISM制造业 PMI，是有记录以来的最高水平。两者之间的差异主要是由于样本选择和调查统计方式上的差异。

在样本选择方面，两者在样本选取和覆盖范围上有区别。总体来看，ISM样本范围较小，结果更偏主观；而Markit样本范围较大，结果更偏客观。在样本选取上，ISM数据关注的是规模较大的跨国公司（larger multinationals），而IHS Markit调查的是不同公司规模的代表性组合（representative mix of company size），且仅限于美国当地工厂。ISM更能反映较大公司的业务状况，而中小企业的代表比例较低；相比之下，Markit的调查则包含各种规模公司的适当组合。这意味着2019年年中以来，以美国为中心的中小企业的表现要优于大型国际企业。

两者覆盖的样本范围和调查对象也不同。ISM根据对400多家企业的采购主管进行商业调查来编制，而Markit则根据对美国800多家企业的实际业务状况（factual information）调查结果来编制，Markit的样本量几乎是ISM的两倍。此外，ISM是对于意见或期望的调查，其调查结果更偏主观；而Markit只询问事实信息，其调查结果与经济的官方结构密切相关。采购主管对于经济变化的感知更为灵敏，甚至领先于实际数据，这也在一定程度上解释了两个PMI指数为什么背离。今年以来，在全球经济增速放缓、贸易局势不确定的背景下，市场对于经济前景的主观情绪是担忧的，ISM通过对企业采购主管调查得出的主观结果偏弱；然而美国经济基本面数据表现相对稳健，Markit通过实际业务操作状态得出的调查结果则更加平稳。

在指数统计编制方式上，两个指标构建的组成部分相同，但对于每个部分赋予的权重不同。两项调查都使用了扩散指数的计算方式，即50%（荣枯线）表示与前一个月相比没有变化。两者构建的PMI指标源自5个独立调查问题，包括制造业产出、新订单、制造业就业、库存以及供应商交货时间。但需要注意的是，ISM使用的是这5个组成部分的平均值，即给每个部分赋予的权重相同；而Markit则给前瞻性组成部分赋予更高的权重，即新订单（30%）、制造业产出（25%）、制造业就业（20%）、供应商交货（15%）、库存（10%）。这些权重的区别可能是导致两个PMI之间差异的原因之一。此外，Markit指数编制还使用了特定的季节性调整，每月计算一次，使其数据更为平滑。

此外，尽管美国11月Markit制造业PMI展现的信息更为乐观，但数据公布当日美股出现大幅下跌，市场做出了更为悲观的解读，表明美国市场对ISM制造业PMI的关注度更高。一部分原因是由于ISM数据存在的时间更长，美国市场对ISM数据更加熟悉、更为依赖。并且有一些美国经济学家倾向于认为ISM PMI和其他制造业指标关系更密切，那么事实是否真的如此？

我们分别计算了ISM和Markit的制造业PMI与美国各项工业生产指标之间的交叉相关系数，来验证两种制造业PMI与工业生产指标之间的相关性差异。检验结果（表1）表明，ISM制造业PMI与此次检验的各项指标的相关性比Markit制造业PMI的相关性更强。并且ISM制造业PMI领先于工业总体产出指数同比、工业总产值同比以及产能利用率，而制造业PMI相对于制造业新订单同比和耐用品新增订单同比则是滞后变量。

相较于11月ISM制造业PMI分项中新订单和新出口订单均较10月显著回落，Markit公布的报告相对乐观，Markit调查得出的产出和新订单指数升至近10个月的高点，反映国内外客户的需求都在增强。而美国制造业新订单、耐用品新订单和核心资本品新订单同比均下滑，表明需求仍未显著回升，这与ISM对订单的描述相一致。Markit数据虽表现较好，但其也在报告中警告称，商业信心仍旧低迷，全球贸易局势和美国政治的不确定性可能导致美国经济（制造业）放缓，生产者和消费者都可能推迟企业投资和支出，进而导致私人资本支出和消费者支出减弱，令美国经济承压。

美国11月新增非农就业人数超预期向好，制造业新增就业5.4万人，但ISM制造业就业指数却回落至46.6%，位于收缩区间。但这两个看似矛盾的数据其实并不明显背离。美国11月制造业就业人数回升，主要是由于此前罢工的通用汽车工人在10月底复工，拉动汽车及零部件行业就业人数大幅回升4.1万人。而ISM对覆盖 18个行业的400多家企业的采购主管进行调查，且不是针对就业人数的调查，只是询问就业人数较上月是否变化。因此，制造业新增就业人数和ISM制造业就业指数背离，只能说明通用汽车就业较上月增加，但是更多的制造业企业就业人数较上月减少，但由于通用汽车新增就业人数较大，导致整体制造业的就业人数在上升。

ISM制造业PMI具有一定的前瞻性，而且虽然美国制造业增加值占GDP比重不大，但是很有代表性。目前ISM制造业PMI指数自2018年9月开始下降，而且目前已连续四个月低于荣枯线，这也和美国生产指数增速从2018年四季度开始下滑、2019年9月以来为负，以及产能利用率自2018年末开始下相符合，这意味着美国经济周期确实存在向下调整的风险。不过，美国劳动力市场韧性仍存，薪资增速稳健增长，将有助于拉动消费增长，未来消费支出仍将是美国经济的重要支撑，加上降息的刺激作用，美国经济或不至于陷入严重衰退。

2、国外经济形势一周综述

美国11月非农就业报告表现超预期向好，表明美国就业市场依旧强劲。美国11月非农就业人口超预期增加26.6万人，10月和9月的数据分别上修至15.6万人和19.3万人，共计上修4.1万人，修正后近三个月平均每月新增就业人口20.1万人，为近十个月以来的新高。分行业来看，制造业新增就业大幅回升5.4万人，扭转此前的负增长，反映了罢工工人的回归，其他行业中卫生保健（+4.5万）、休闲娱乐（+4.5万）和专业技术服务（+3.1万）的就业机会显著增加，而采矿业就业机会则减少7000。此外，美国11月失业率降至3.5%，略低于预期和前值的3.6%；每小时工资同比涨幅3.1%，略高于市场3.0%的预期；劳动参与率小幅回落至63.2%。

欧元区三季度GDP年率以及就业人数修正值与预期相符，但10月零售销售月率超预期下行。在欧元区面临全球贸易局势趋紧、英国脱欧不确定性的情况下，欧元区经济前景仍不乐观。欧元区三季度GDP年率修正值录得1.2%，持平前值和预期。欧元区10月零售销售环比下行0.6%，远不及前值0.1%和预期-0.3%，创2019年以来的最大降幅。其中，家庭支出对欧元区经济的贡献最大，政府支出和资本投资都带来正向贡献，而贸易和库存变动则是负贡献。此外，欧元区制造业小幅回暖，欧元区11月制造业PMI小幅升至46.9%，高于预期的46.6%，但仍处于收缩区间，主要受信心改善并且新订单下滑放缓的提振。

3、汇率走势一周综述

美元指数上周下行0.6042 %收至97.6866。特朗普弹劾案持续发酵，美国11月ISM制造业PMI和非制造业PMI超预期回落、11月ADP就业人数表现疲软，令美元指数承压回落。上周欧元兑美元上行0.3630 %，收报1.1059；英镑兑美元上行1.6084%，收报1.314。

美元指数回落，人民币兑美元升值。截至12月6日，美元兑人民币即期汇率收至7.0340，一周下行109BP；美元兑人民币汇率中间价收至7.0383，较前一周上行85BP；美元兑离岸人民币汇率收至7.024，较前一周下行84BP；12个月期美元兑人民币NDF收至7.1168，较前一周下行4BP。

4、商品价格走势一周综述

4.1、商品指数悉数上行

上周，南华商品价格指数全面上行。南华商品指数上行1.01%至1488.08，分项中，南华贵金属指数上行0.73%；南华工业品指数上行0.86%；南华金属指数上行0.37%；南华农产品指数上行1.45%；南华能化指数上行1.32%。此外，CRB现货综合指数上周上行0.84%至387.47。

南华贵金属指数上行0.73%至602.48。上周前半周受全球避险情绪升温，ISM制造业PMI连续超预期下滑导致市场对美国经济前景担忧，美股大跌，支撑贵金属价格走高。之后基本面情绪有所好转，避险情绪回落，美国11月非农就业数据表现超预期向好，利空贵金属价格。

金属价格涨跌互现，南华金属指数上行0.37%至3340.63。钢材库存及高炉开工率回升，供给端扩张，利空钢价。中美贸易局势有所缓和，市场情绪好转，利多铜价。

能化类商品价格涨跌不一，南华能化指数上行1.32%至1310.62。钢厂焦炭库存大幅下行，需求提升，利多焦价。电厂煤炭库存堆积，利空煤炭价格。美国原油库存超预期减少，中美贸易局势有所好转，市场情绪好转，OPEC+同意加大减产力度，原油价格回升。

上周农产品期货价格多数上行，南华农产品指数上行1.45%至780.04。中美贸易谈判积极信号释放，利空豆粕价格。

4.2、国际黄金价格走低

上周国内国际黄金价格走势不一致，SHFE黄金价格上行1. 01%，收于339.10元/克；COMEX黄金价格下行0.4%，收于1464.50美元/盎司。上周前半周受全球避险情绪升温，ISM制造业PMI连续超预期下滑导致市场对美国经济前景担忧，美股大跌，支撑贵金属价格走高。之后基本面情绪有所好转，避险情绪回落，美国11月非农就业数据表现超预期向好，利空贵金属价格。

4.3、金属价格涨跌互现

上周SHFE螺纹钢价格下行0.96%，收于3620元/吨。钢材库存及高炉开工率回升，供给端扩张，利空钢价。截至12月6日，全国螺纹钢库存升至288.81万吨，全国主要钢材品种库存降至756.05万吨，全国高炉开工率升至66.85%。上周DCE铁矿石期货价格收于646元/吨，下行0.69%。铁矿石港口库存回落，截至11月29日，铁矿石港口库存降至12,343.88万吨，环比下行0.32%。

SHFE铜价格上行0.96%，收于47320元/吨。国内外铜价走势一致，LME铜价格上行2.47%，收于6025美元/吨；COMEX铜价格上行3.27%收于2.75元/磅。中美贸易局势有所缓和，市场情绪好转，利多铜价。截至12月6日，上期所有色库存中阴极铜库存降至11.26万吨；LME铜库存降至193,800.00吨。

4.4、能源化工产品价格涨跌不一

焦炭价格上行1.3%收至1873.50元/吨。钢厂焦炭库存大幅下行，需求提升，利多焦价。截至12月6日，全国100家焦化企业焦炭总库存下行至45.74万吨，国内110家样本钢厂焦炭库存回升至469.64万吨，产能高于200万吨的100家焦化企业开工率升至83.17%。整体来看港口库存回落5.5万吨，截至12月6日，天津港库存维持在38万吨，连云港库存维持在5万吨，日照港库存降至151万吨，青岛港库存降至222万吨。

动力煤价格上周下行0.18%，收于552.8元/吨。电厂煤炭库存堆积，利空煤炭价格。截至12月6日，六大电厂日均耗煤量升至76.28万吨，六大发电集团煤炭库存合计升至1,696.18万吨，六大电厂煤炭库存可用天数降至22.24天；此外，秦皇岛港库存降至644.50万吨。

上周INE原油价格下行1.19%，收至458元/桶。国际原油方面，ICE布油价格上行5.83%收至64.27美元/桶；NYMEX原油（WTI原油）价格上行6.59%收至59.07美元/桶。美国原油库存超预期减少，中美贸易局势有所好转，市场情绪好转，OPEC+同意加大减产力度，原油价格回升。美国原油库存方面，截至11月29日当周，美国EIA原油库存减少485.6万桶，预期减少148.6万桶，前值增加157.2万桶；美国API原油库存减少372万桶，预期减少179.8万桶，前值增加360万桶。

4.5、农产品价格多数上行

上周，农产品期货价格多数上行。DCE豆粕期货价格上周下行0.72%，收至2749元/吨。中美贸易谈判积极信号释放，中美贸易局势预期向好，利空豆粕价格。

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