ESG投资起源于欧美资本市场，逐渐从“模糊定性”演化出“精准定量”的ESG评级体系。近年来，MSCI不断强化对A股上市公司的ESG评级覆盖，是当前投资人接受度最广的ESG评级机构。本文首先介绍MSCI ESG评级方法论，进一步盘点当前A股上市公司MSCI ESG评级的整体表现，梳理上市公司重视MSCI ESG评级结果的意义，并根据上市公司ESG评级现状总结对于上市公司ESG未来发展的启示。

一、MSCI ESG评级简介

明晟（Morgan Stanley Capital International，MSCI）ESG相关研究始于1988年，且于1990年发布首支ESG指数——MSCI KLD 400指数，自1999年起MSCI开始基于ESG行业实质性风险评价的角度给公司进行ESG评级，自2007年以来开始有时间序列数据，评级对象为所有被纳入MSCI指数的上市公司。

MSCI ESG研究中心与全球1400多家机构投资者合作，具有较强的专业性和广泛的行业认同度，MSCI ESG评级也是目前全球市场接受度和影响力比较高的ESG评级结果。2018年6月MSCI开始将A股纳入其新兴市场指数和全球基准指数。截至2023年6月末，A股上市公司中已有700多家获得MSCI ESG评级。

二、MSCI ESG评级方法论

（一）评级原则与逻辑

与市场上多数评级机构的评级逻辑不同，MSCI ESG评级侧重评估在ESG议题下公司面临的财务风险或影响大小。MSCI认为将ESG评级嵌入到投资决策中将帮助投资者识别出一些传统金融分析逻辑下难以捕捉到的风险和机遇，从而规避更多投资风险，提高中长期的投资收益。

MSCI ESG评级的目的在于衡量中长期视角下公司对环境、社会和公司治理范畴所关联的财务风险的抵御能力，旨在回答两个问题：一是在一个行业内的公司所产生的负面外部性中，哪些问题会在中长期转化为公司无法预料的成本（负面剔除）；二是哪些影响行业的ESG问题可能在中长期转化为企业的机遇（正面筛选）。

MSCI ESG评级基本遵循“行业归类、个股基本面分析、相对排序、综合评分、结果映射”的逻辑展开。MSCI认为受到宏观趋势以及公司运营性质的影响，同行业内的公司会面临相同的外部ESG风险和机遇，即仅考虑行业间系统性ESG风险差异，而行业内区别则在于每个公司的风险暴露程度有所不同，即同行业不同公司间的非系统性ESG风险差异。当某一行业很可能因某一风险暴露而出现巨大经济损失时，MSCI则认为该风险与该行业的财务表现是高度相关。因此，MSCI ESG评级通过定量模型评估各行业外部性平均水平和影响范围，来确定每个行业的重大风险和机遇，最终设置行业特定的关键议题并进行权重分配，属于该行业的公司则会在特定关键议题范围内被进行评估。同行业的公司会在相同关键议题范围内被评估，根据各议题、指标的表现进行赋分、排名，最终映射形成“CCC”到“AAA”的ESG级别，可以说MSCI ESG评级是受评公司与同业对比得出的相对结果。

（二）指标体系与资料来源

MSCI评级指标体系整体框架包括3个范畴、10个主题以及对应的35个关键议题。只有在环境和社会范畴下，才会选定行业差异化的关键议题。对于治理范畴，MSCI认为评级体系中的六项关键议题适用于所有行业，所有企业都要根据指标全面评估〔1〕。

MSCI ESG评级会对特殊企业个性化的关键议题进行选择。当公司业务模式多样化或面临巨大争议时，MSCI也会适当调整该公司的关键议题。

MSCI评级主要从公开渠道获取底层数据，资料来源主要包括：公司主动披露的数据，即年报、ESG报告等公告信息；来自学术机构、政府部门、NGO组织等的宏观数据或区域数据；超3400家媒体报道的争议事件、舆情、政府以及来源于特定公司的其他利益相关者信息。MSCI也有专门的团队通过特定渠道与被评级公司就ESG评级进行互动与沟通，但公司在该渠道提供的非公开信息将不会作为评级的资料来源，允许沟通交流的内容包括讨论方法论问题、评级的构成、资料来源等，以提高评级的准确性和透明度。

（三）赋分方法

MSCI评级赋分是基于各个议题、主题、范畴的得分层层加权，最终辅以行业调整后得到最终级别。针对环境、社会范畴，主要分为风险暴露评分和风险管理评分两个维度，且对指标进行了风险端和机遇端的区分，针对公司治理范畴则采取倒扣分制。

1. 环境与社会范畴

环境与社会范畴的风险端赋分主要考虑风险敞口与风险管理两部分，旨在衡量公司面临的风险大小及应对风险管理策略的有效性。MSCI认为，企业的风险管理水平需要与风险敞口水平相称：风险敞口高的公司必须拥有非常强大的管理，而风险敞口有限的公司可以更加温和。

MSCI将受评公司的风险敞口与风险管理分别评分。在计算风险敞口分数时，MSCI会将公司业务拆分后分别进行评分，例如将公司各产品、业务条线或运营点甚至外包业务拆分，判定各分支的风险暴露情况。风险暴露分数范围为0~10，0代表无风险敞口，10代表最高的风险敞口。在评估风险管理分数时，MSCI会考虑公司制定风险管理措施的情况并评价这些管理措施实施后的有效性，风险管理的分数范围也为0~10，0代表公司未采取相应措施或者措施实施后没有效果，10代表公司展现出非常强的风险管理能力。风险项指标的总评分则是在风险暴露分数与风险管理分数的基础上计算而得。总评分范围为0~10，0表示表现最差，10表示表现最佳。

风险项指标总评分=7-（MAX{风险敞口得分，2}-风险管理得分）

此外，MSCI也会根据过去三年内公司发生的相关争议事件，在原风险管理分数的基础上按照争议事件的影响性质与范围进行扣减，上限为5分。

机遇项评分与风险类似，也包括机遇敞口与机遇管理两部分。机遇敞口表示基于业务现状和地理特征，衡量公司面临发展机遇的大小；机遇管理则是评估公司抓住与利用发展机遇的能力如何。赋分方法如图表3所示，机遇暴露评分、机遇管理评分以及总评分范围在0~10，低机遇暴露（机遇暴露得分为0）下公司的总评分范围在2.5~7.5分之间，随着机遇暴露程度的增加，总评分范围逐渐扩大，强调了机遇管理的作用，即在较高的机遇敞口下，企业可以从中获得更多收益，但如果未能利用该机遇，从竞争的角度来看，企业也会损失更多。

2. 治理范畴

治理范畴得分是对公司治理的绝对评估，权重最低为33.1%。治理的评分范围是0~10分，每个治理范畴下的总得分、主题得分和关键议题得分都是基于满分为10分的倒扣法独立计算的。在该方法中，若不满足MSCI所制定的行业标准，则酌情扣减分数。

3. 级别输出

经过ESG评估和标准化处理，将关键ESG议题得分和权重相结合，每家企业均会得到0~10分的最终ESG分数，进而根据得分所在的区间，形成相对于同行的七个总体ESG评级（AAA~CCC）。

三、中国企业的MSCI ESG评级表现

2018年5月31日收盘后，234只A股首次纳入MSCI新兴市场指数（EMI）及MSCI全球指数（ACWI）。对于A股而言，这是一次进入国际市场的重要机遇,所有被纳入MSCI ACWI指数的A股公司都要接受ESG评级。当时，国内ESG概念方兴未艾，国内市场对ESG评级了解甚少，因此A股上市公司最初的MSCI ESG评级结果相比于全球同行差距较大。MSCI在对MSCI中国A股国际指数成分股进行评级后发现，86%的成分股评级都低于BBB级。

近年来，在监管机构的引导和投资者的推动下，中国企业不断提升ESG治理、实践和信息披露质量，A股上市公司的MSCI ESG评级分布结构逐渐向好。截至2023年6月30日，获得MSCI评级的A股上市公司中，仍没有企业获得AAA级；级别最高的为AA级，占比1.03%；获评B级的公司数量最多，占比接近1/3；获得CCC和BB级的公司占比分别为28.06%和23.04%。可以看出，尽管A股上市公司的MSCI评级分布整体向好，但距离欧美公司仍存在较大差距。

从行业角度来看，获得MSCI ESG评级公司数量最多的五大行业是医药生物、电力设备、电子、非银金融及有色金属〔2〕，而获得BBB级及以上公司占比最高的五大行业为银行、家用电器、美容护理、商贸零售及医药生物，而农林牧渔、钢铁、国防军工、建筑材料、基础化工行业公司获得的级别整体相对落后。

从市值角度分析，截至2023年6月末，获得MSCI ESG评级且市值2000亿元以上的公司中，AA、A、BBB三个级别占比共50.00%，获得MSCI ESG评级且市值分别在1000亿~2000亿元、市值500亿~1000亿元、200亿~500亿元的公司，在BBB级别以上的占比分别为27.14%、19.38%和10.35%，呈现依次递减的趋势。总体而言，这一统计结果符合我们的直观感受，即更大规模的公司管理相对更加规范，也更加注重社会、环境责任的实践以及高质量的ESG信息披露。

从公司类别的角度来看，国有企业的ESG评级结果整体表现不如非国有企业。国有企业的级别集中于B和CCC，合计占比达64.78%，BBB级别以上占比13.02%。但是，相比于非国有企业，更大比例的国有企业获得了A评级，也有更高比例的国企获得了CCC最低级别的评价，呈现两极分化的形态。但目前MSCI尚未对市值相对较小的上市公司进行大比例评级覆盖，而多数非国有上市公司的市值仍较小，因此我们认为当前统计结果未必能真实反映国企与非国企的整体ESG评级表现。

从上市公司环境、社会和公司治理三大板块中关键指标的整体表现来看，环境范畴下，A股上市公司在清洁技术机遇、有毒物与废弃物排放两项指标表现相对较好，碳排放指标表现相对落后；社会领域中，A股上市公司在人力资本、健康与安全等指标表现有待提升；A股上市公司在公司治理板块的表现整体落后于欧美上市公司。

四、企业提升MSCI ESG评级的意义

ESG理念是企业利润与社会利润的耦合。ESG理念的出发点之一是为破除“股东价值最大化理论”的局限性，避免企业为获取利润不择手段的行为〔3〕。直观上，MSCI ESG评级衡量的是企业ESG管理和可持续发展水平，然而从本质出发，MSCI ESG评级是从回应投资者关于通过资本配置实现投资回报最大化需求的角度出发，关注ESG议题下企业财务上面临的风险敞口大小以及管理能力强弱。随着可持续投资理念的不断深入，全球跟踪MSCI ESG指数的股票型ETF数量与规模增长迅速，且根据联合国负责任投资组织（UN PRI）报告《中国市场的ESG与Alpha》数据显示，选取ESG表现优胜股票构建的MSCI中国ESG领先指数在2013~2019年相对母指数创造出了更高的超额收益（Alpha），且夏普比率更高，最大回撤更低。MSCI ESG指数的优秀表现也促使MSCI ESG评级受到了越来越多投资者认可与关注，逐渐掌握ESG评级领域话语权，在全球ESG投资生态中扮演着筛选投资标的和指引资金流向的作用。

陆股通持股比例也可以在一定程度上反映外资的持股偏好。从数据看，领先的ESG评级会吸引相关理念资金入场。从2022年下半年至今，外资通过陆股通流入的情况来看，ESG评级更高的公司更容易获得外资的青睐。在获得ESG级别提升的68只股票中，平均资金流入为6.4亿元，高出级别下调股票3.65亿元的外资流入均值，也高出级别不变的股票2.33亿元的均值。从个股表现来看，上海医药由10月底的10.22亿元增加至11月底的12.35亿元，药明康德由9月底的134.64亿元增长至年底的144.8亿元。另外，2022年四季度，挪威银行通过QFII基金增持丽珠集团108.96万股，持仓市值增加4228.5万元。此外，随着A股国际化进程的不断加速与资本市场改革的持续深化，责任投资意识在国内机构与个人投资者中传播迅速，责任投资在国内也进入发展的快车道，MSCI ESG级别在国内投资领域的关注度也在不断提高。

提升ESG评级对企业的市场价值也有正面效应，ESG表现良好有利于上市公司获得利益相关者的认同。例如，发挥“头雁效应”的上市公司将有更多的机会享受优惠政策待遇或得到财政支持，而消费市场也通常认为ESG表现较优的企业产品品质通常更好，有利于增强消费者购买意愿〔4〕。其次，良好的ESG表现能够增强上市公司的竞争优势，ESG评级表现优异的企业能够传递正向的信号，建立起可持续发展、生态友好的企业声誉，间接提升企业价值〔5〕。在后疫情时代，企业的长期存续能力更为重要，在面对市场冲击时，ESG评级表现优异的企业因良好的市场口碑收获了更多利益相关者的信任〔6〕，能够在最大限度上抵御市场波动带来的风险，带来更稳定收益。

五、MSCI ESG评级结果对中国企业的启示

MSCI ESG评级更像是一套ESG管理的框架，并为企业指明了改善ESG表现的方向。这些才是上市公司真正要从中获取和利用的精华。

（一）提升ESG认知管理水平

尽管MSCI ESG评级受中西方语境差异的影响对中国企业有天然不利，然而核心问题仍在于多数中国企业对于ESG了解程度有限，管理水平有待提升。比如，在战略方面，企业应从董事会层面重视ESG理念的践行并进行战略规划，分别从短、中、长期确定目标，从业务、制度流程等层面明确具体的执行路径，并将ESG理念嵌入到各部门的业务发展中，明确各个部门、条线在ESG战略执行与落地过程中的职责与具体方法。在体系建设方面，上市公司应自上而下完善ESG管治架构，明确并落实ESG小组工作职能，理顺ESG工作流程与机制，形成常态化的ESG能力提升推进路径。在质量管理方面，企业应在产品全生命周期的管理中纳入ESG考量，比如定期公布工厂环境保护信息的公告，全流程展示绿色运营、绿色技术及供应链管理等最新信息〔7〕。

（二）关注行业重点议题

根据MSCI ESG评级方法可知，不同行业关键议题的分布与比重不同，企业要有针对性的关注重要性议题。例如，资源密集型产业在环境领域指标的权重通常较高，材料、能源行业在环境范畴的权重超过40%，必需消费、房地产行业在这一领域指标的权重在30%左右。对劳动密集型产业而言，人力资本相关的指标权重通常较高，例如工业、卫生保健、金融、信息技术等相关权重均超过20%。MSCI认为公司治理因素对所有公司都非常重要，在公司治理领域指标权重差距相对较小，分布在33.1%~44.3%之间，权重最高的为通信服务行业，最低的为材料行业。

企业若想改善ESG评级结果，一方面，可以通过MSCI所采用的GICS行业定位，找到对应的关键指标与权重；另一方面，企业可根据MSCI给出的企业关键指标中领先、平均与落后的评级对症下药，着力改善落后指标表现。

（三）关注ESG的预财务指标性质

ESG通常被认为是非财务性质的，但MSCI ESG评级旨在衡量ESG指标对公司长期财务的影响，进而帮助投资者降低投资风险，提高中长期的投资回报。ESG并非不会对财务表现产生影响，其与公司长期财务可行性和可持续性的众多因素紧密相关，更适合被描述为预财务信息，通过投资无形资产创造的价值更集中于长期前景，而不是仅考虑短期现金流，代表了一个更完整的揭示企业财务可持续发展能力的框架〔8〕。

MSCI ESG评级侧重于ESG议题对企业的影响大小，更关注双重重要性中的财务重要性，因此，上市公司应当将ESG的预财务指标性质纳入管理提升及披露原则，关注ESG带来对企业的长远影响，将优化ESG表现作为一种“价值实现”而非简单的“成本投入”，从企业战略层面建立行之有效的ESG管理体系〔9〕。

（四）推动建立具有中国特色的ESG评级体系

以ESG为代表的“责任投资”运动主要是资本市场的力量推动的，所以其ESG评级更多反映了欧美大型机构投资者的价值偏好〔10〕。近年来，国内企业也逐渐发现，MSCI在地理位置层面设定了差异化的风险敞口，其认为发达市场整体优于新兴市场，中国在很多关键议题方面直接被MSCI认定为高水平的风险敞口，与实际情况和企业感知存在出入，也对中国企业的管理能力提出更高要求。因此，国内监管机构、上市公司、专业机构需合力尽快推动建立接轨国际前沿同时符合中国语境与国情的ESG评级体系，促进中国ESG评级与海外ESG评级互认，打通国内ESG与资本市场的连接渠道，纠正境外投资者的认知偏差〔11〕。

（国新咨询）

注释

〔1〕 Morgan Stanley Capital International(2022) MSCI ESG Ratings Methodology Executive Summary, available at: https://www.msci.com/esg-and-climate-methodologies[Accessed August 4, 2023]。

〔2〕 行业分类标准：申万行业分类。

〔3〕 郝颖.ESG理念下的企业价值创造与重塑[J].财会月刊,2023,44(01):20-25。

〔4〕 刘芳俊.“双碳”背景下ESG评级表现对企业价值的影响——以伊利集团为例[J].现代营销(下旬刊),2022,(12):131-133。

〔5〕 王波,杨茂佳.ESG表现对企业价值的影响机制研究——来自我国A股上市公司的经验证据[J]软科学.2022.036(006):78-84。

〔6〕 张长江,张玥,陈雨晴.ESG表现、投资者信心与上市公司绩效[J].环境经济研究,2021,6(04):22-39。

〔7〕 熊嘉楠.中财大绿金院院长王遥：上市公司对ESG本质的认知还需进一步提升[N].每日经济新闻,2022-12-29(003)。

〔8〕 许明珠.ESG与企业估值[J].中国资产评估,2021,No.256(07):22-26。

〔9〕 夏冰. ESG要落实到企业全生命周期，引入专业管理[N].每日经济新闻,2023-01-16(006)。

〔10〕 段濛.互联网企业的ESG体系构建——基于亚马逊与拼多多的双案例研究[J].管理会计研究,2022,No.27(06):44-54。

〔11〕 黄可,李志军,窦滢.高质量ESG信息披露的问题与对策[J].中国投资(中英文),2022,No.549(Z0):72-73。

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