来源：雪球App，作者： Speed-Master，（https://xueqiu.com/6321997159/289908533）

A股日内交易，也叫做T0交易

2月6日，GJ发布了3条关于融券的限制

1、逐步了结融券存量

2、严禁通过融券实施变相T0交易

3、打击利用融券实施不当套利行为

第二条就明确的提到严禁通过融券实施变相T0交易

T0交易到底是什么？为什么要停，真的侵害了投资者利益吗？

今天就来讲讲到底什么是T0交易

我们都知道A股是T+1的交易制度，也就是今天买的股票明天才能卖出。

那T+0怎么实现的呢

例如老王长期持有一只股票10万股，计划持有1年以上。

那么这个10万股就可以交给T0交易团队，或者交易员来打理。

在这个特定股票10万股的范围内，高抛低吸，做T0交易

交易员会将老王的10万股，拆成10笔以上去操作，每一笔只赚几分钱的利润，靠小额的利润积少成多，收盘的时候，保证老王的10万股股数不变，一天千分之1的利润，一个月加起来就是2%的利润了

交易团队不承担股票涨跌的风险，只分配T0交易部分的超额收益

通常会分走利润的50%，这就是底仓T0的交易模式。

T0交易大概是从2010年开始陆续有交易团队开始尝试操作，当时的市场大概85%都是散户，那会儿的散户交易佣金还是千分之1.2，而当时在上海T0交易员的账户就已经是万分之3的佣金了。

以10块钱的股票为例，散户的买卖交易成本就是千分之1的印花税+买卖合计千分之2.4的佣金，合计千分之3.4，

也就是10块钱的股票，0.034的交易成本，要赚0.034才能收回成本。而且是T1交易。

而T0团队，是千分之一的印花税+买卖合计万分之6的佣金，0.016的交易成本，

假设每天一个来回，每天差0.018的差额，一个月只是手续费就差了接近4%

T0交易模式，就是找到了一个不对称的机会，市场上99%的人都是T1交易，高成本，团队是T0交易，成本是其他人的50%，在任何领域如果能创造出这样的差异化优势也都能赚到钱吧。

在市场上能不能赚钱，散户更多看的是涨没涨，而实际专业的人看的更多是市场上的博弈，并不断的研究如何能在博弈中获得优势。

例如谁都知道银行股没有行情，2块钱的股票，每天就是上下一两分钱的波动，但是假设你永远可以在买1位置第一个买进，卖1位置第一个卖出，那么你每个月都能赚20%

那么我发现了这个机会，我就研究我如何能在银行股当中第一个进第一个出就好了。

基于时间优先，价格优先原则，就要考虑，如何能在每个价格上是第一个挂单的人，那就需要在专属的席位上，部署高性能的服务器，隔夜就开始上下挂单，最迟也是集合竞价的第一时间就开始挂单。

至今还有一些团队是在交易所部署服务器，专业刷低价股盘口利润，年化收益能赚到30%以上

所以说在交易当中，建立差异化的优势，通过这个信息、或者成本、规则的不对称来赚钱，要比通过行情来赚钱稳定得多。

10年~15年期间的股票，通常都是跟着股指和龙头股同胀同跌，股指拐头向上了，就找几个比较强势的，下面盘口有大单托市的股票买进去，等股指涨一波之后，停下来不动了，或者股票上面卖盘有大单压住了就在大单下面1分钱提前卖出。

T0交易可以说没什么技术可言，每次开仓准确率在80%以上，如果亏了，就止损个手续费，市场突然转向，急涨急跌的时候通常也会给止损的机会。

例如上图，9块多的股票，盘口有8分钱的差价单量都很小，如果顺势做多赚8分钱，就是千分之8的利润。

当时的日内交易比较吃资源，如果资源够用的话，赚的比较少的交易员一个月也有个2万以上的提成。

越来越多人看到这块策略的利润，慢慢的团队越来越多，规模也越来越大，一个一个的找长期持股的客户实在是太麻烦了，找客户的速度远远跟不上团队增长的速度，而且客户大多都不会很长期的持股，通常是在套牢的时候，找到团队希望别在这干套着，也能每月赚点零花钱，而等到股票涨回来的时候，基本上刚回本客户就卖了，团队也做不了太长时间。

券源长期供应不足，所以大概14年的时候呢，在T0团队的推动下，有几个头部券商在融券上玩起了骚操作。

也就有了最早的融券T

大家知道，融券就是和证券公司借券，借过来之后可以在市场上卖出，等到市场跌下去之后再低价买回来，把之前欠的券还上，期间的差价就是利润。

既然证券公司这边有券，那为什么不借证券公司的券来做T呢。

14年下旬随着证券公司的融券券源陆续增加，在这些团队的推动下，就有了一种新的合作模式。

例如交易团队在证券公司开一个融券账户，资产1000万，交易员看好某个股票的时候可以先买进去，等到涨起来之后当天融券卖出，然后再把自己买的股票拿去还刚才融券卖出欠下的券。

现在我们当天买的股票是不可以当天还券的，但是当时监管没有这么细，根据清算规则，券商这边就在内部的系统开了这么个允许当天还券的后门，能让交易团队每天以自己本金的10~20倍去融券。

这个模式出来就刺激了，证券公司券池里面各种股票都被借出来，交易团队找人凑个几千万，就能做几个亿的资源，连银行股、中石油、中国平安这种票都被抢着借出来。

这个阶段做的比较好的团队每月的收入都在千万以上，交易员一天都赚二三十万起步，每天提成几万块都很正常。

大概这个模式做了1年左右吧，这个口子就被堵上了，不过动作快的团队已经赚了几个小目标了。

15年股灾之后，融券就像这次一样被暂停了，T0交易就再次回到了用客户底仓交易的模式。

当时有的团队很粗暴的抢占市场，客户有1000万股票的账户，直接给客户转50万保证金，一两个月下来，赚个10%，保证金也就回来了。

证券公司有很多客户在15年股灾后就被深度套牢，这个时候做做T，也能更快解套，T0交易的交易量大，还能给证券公司创收，可以说是完美的三方得利的一个解决方案。

所以当时市场还比较容易做，客户合作起来月月分钱，体验也非常好。

这个时候非常适合的策略就是自己买上一篮子股票，然后交给T0团队去做，一年下来不论股票本身的涨跌，T0都能贡献上20%左右的收益，客户和团队各分10%以上，相当于自己做主观，团队做Alpha。

上纲上线来说这种行为也算是代客理财，不过我觉得这种策略一没违背道德，二不违反法律，大家三方得利，可以说属于比较合理的范围，没有损害谁的利益。

正好科普下，在美股个人投顾模式是合规的，你有能力有精力炒股票，就可以代管亲朋好友的账户，券商可以帮你们把账户关联起来，甚至帮你收管理费和CARRY,还可以在原有佣金基础上加收佣金。

16年中下旬，融券陆续放开，但是熊市一直持续了好多年，各种股灾1.0-N.0,

证券公司也开始大打价格战，佣金普遍降到万3以内，这个时候交易员的佣金普遍已经降到万分之1.5以内了，大概在17年左右，融券陆续进一步增量，19年6月，公募基金可以参与转融通，融券券池进一步丰富，同年科创板上线，华东、华南的日内交易团队陆续从野路子往资管转型，开始做私募，发行产品，

1%管理费，后端30%~40%计提，最大回撤低于1%，年化收益大概25%左右，

有的团队把融券和科创板网下打新结合在一起，通过融券部署沪深两市的股票底仓，基本打新的利润一年10%~20%，T0的利润每年20%左右，所以19、20年T0产品的业绩普遍都能做到30%左右。

这个期间也属于合规投资T0策略的一个黄金时间，费后年化收益普遍在15%以上。

当然这个期间也有很多其他好的策略可以投，例如量化中性，指数增强等等、这个我们后面再讲。

20年一波牛市后，市场再次转熊，各种股票量化交易的管理规模合计突破万亿，之前T0团队的对手是散户，到了20年之后，市场上50%都是量化，甚至有一些头部的量化私募基金也都有自己的日内交易团队。

这个时候交易员在手续费上逐渐失去优势、速度上也没有优势，资源上，各个团队极度内卷，热门券的融券息费甚至炒到了年化30%以上，所以21年开始，T0为主的产品年化收益都落在了10%左右，客户费后的利润在6-7%这个区间

22年更惨，普遍在2-5%这个区间。

23年8月28日印花税减半，有很多人觉得T0可能会好做一些，实际我认为并不会好做太多。

因为回到博弈的逻辑，印花税是对所有人一起降了，又不是针对T0团队自己降的，差异化的优势更少了，就更难赚到钱。

说回到最初的问题，为什么这次要严禁日内交易，日内交易真的损害了投资者权益吗？

首先要知道，日内交易团队，想通过融券实现变向日内交易，融券的成本是很高的。券息通常在8%左右，而想融券对冲，还要有对应的资金，资金就又是一块成本，每天基本上满仓一进一出，交易费用、印花税也是成本。

我们按照券息8%，交易费用+印花税每年9%

在此基础上，交易团队相当于是扛着17%的交易成本，才实现的所谓变相T0，而团队只能赚到4%-10%左右的年化利润。

而这17%的成本都是谁赚走了呢

资方赚了6%的利息

券息8%中，转融通成本占了2%左右，是证金公司收的，其余大概4%左右给到券源出借方，2%是给到券商，当然券商也有一定的成本。

交易费用+印花税9%是很大一笔费用，因为团队的交易佣金基本都是调到最低，券商是赚不到钱的，这笔费用可以说完全是给到交易所。

所以说团队确实是变向T0交易了，但是团队是付出资金成本+融券成本+高额的交易费用情况下，只赚了一个很少的利润。

再梳理一遍，T0交易员如果想在100万的股票市值范围内实现T0，要有100万现金，并放弃现金的其他机会成本，同时付出8万的券息，才能在100万市值范围内实现T0规则

实现T0规则后，要想通过T0变现，需要一个交易员全年240个交易日盯盘交易，盘后复盘总结，找到这段时间最适合做的股票。

然后付出9万的融券利息，一年合计能赚到6万左右的收入。

我个人认为是很合理的一个收入，融券的制度又不是只能T0团队来用，转融通是所有人都可以用的呀。

如果变相T0算不合理？那例如汽车限号，但是我又花钱买了一台不限号的车我就违规了吗？

因为限号，然后有的人买了两三台车，突然出一个政策，说不允许有人变相持有两三台车，这样对那些被限号的人不公平。

任何人如果愿意付出8%的息费，任何人都可以T0交易。

付出对应成本得到对应的权益，我觉得没有什么不公平，如果这都算不公平，那不公平的事情简直太多了。

北京高考相对其他地方也不公平，京A的摩托车不公平，有钱人给孩子请家教不公平，投资移民不公平，请人做家务不公平，头等舱优先也不公平。

不过既然说不让做，就都不做了就好。

没必要担着卖白粉的风险，赚个卖白菜的钱，

据我了解目前，很多几个亿规模的融券T0团队确实都停掉了，交易员只能做做客户底仓部分的T，不过资源都相对比较有限，交易员都处于没活干的状态，下一步这些团队如何发展也还都比较迷茫。

我这边自己的团队也算是早就不怎么做了，目前主要在做自有资金自建底仓的跨境ETF和期货炒单为主。

刚才基本把股票T0策略的发展历程说的比较详细了，那么如果你作为投资者应该什么时间投资T0策略呢？

如果穿越回去来说的话2011—2016年，T0策略就是市场上最好的指数增强策略之一，相对持股标的来讲，零回撤，平均年化收益都在30%左右，

如果11年一直做到16年股灾，可以说指数一动没动，T0收益就足以给客户带来翻倍以上的利润了。

（如果从2011年长期持有到15年，客户大概率是本金翻3倍，T0每月10%以上收益，是本金3倍基础上的10%，这是每个月的收益，相对初始本金一个月的收益就是30%，而且这个说的是很正常的股票，并不是什么妖股，当时最妖的一些股票中，每月T0收益就要有30%以上。）

后面就是2019年，2020年初可以投融券T0+网下打新的产品，直到2021年末打新收益陆续降下来，这个时候退出。

22年再往后就基本不值得再投股票T0策略了。

这个策略就聊到这，下一期咱们通过解读一个不靠谱的投资案例，浅浅解读下投资方法论。